對企業價值評估的幾點認識

編者的話：

企業價值評估是資產評估行業的一項主要業務。而關于企業價值評估的概念和原則，在國外是首先在美國1987年頒布的《價值評估行業統一操作規范》（USPAP）中得到了確立（USPAP在1989年得到了美國相關法律的認可）。在USPAP的SB 9中，開宗明義地提出：“在企業價值評估或無形資產評估中，評估人員必須首先確定評估所要解決的主題以及完成此評估主題所必要的工作范疇。然后正確地去完成對于獲得令人信服的評估結果所必需的研究和分析。”在USPAP的SB 10中提出：“在報告企業或無形資產的價值評估結果時， 評估人員必須以不會引起誤解的方式傳達每一項分析、判斷和結論。”

1989年，美國價值評估師協會（ASA）、美國注冊會計師協會（AICPA）等五個涉及企業價值評估的行業協會又共同編制了專用于企業價值評估的《評估術語匯編》。1991年，ASA開始制訂更具體的有關企業價值評估方法程序的規范。2000年，國際價值評估準則委員會（IVSC）在其評估準則（IVS）中也增加了GN 6（企業價值評估），歐洲價值評估師聯合會（TEGoVA）在其評估準則（EVS）中增加了GN 7（企業價值評估），這兩個標準的要求與美國ASA對企業價值評估的要求是基本一致的。我們這次發布的《企業價值評估指導意見（試行）》中的要求，也是與ASA的要求是基本一致的。而AICPA 雖然在1989年即參與了企業價值評估術語的編制工作，但一直到美國“安然事件”曝光之后的2002年，AICPA才制訂出其具體的企業價值評估規范。

我國的企業價值評估實務比起先進國家來是后進了一點，但這一差距不是不可縮小的。 “東風隨春歸，發我枝上花。” 只要我們兢兢業業、秉承獨立、客觀、公正的服務原則，我們一定能將企業價值評估完成得更好。真如本專題論壇中一文中所希望的：“我們期待著具有革命性的《企業價值評估指導意見（試行）》將中國的資產評估行業帶入輝煌燦爛的明天。”

成本法、市場法和收益法是國際公認的三大價值評估方法，也是我國價值評估理論和實踐中普遍認可、采用的評估方法。由于在企業價值評估業務中，受我國產權市場尚不發達、企業交易案例難以搜集等條件的制約，市場法較少得到運用。因此，成本法和收益法成為了我國企業價值評估的兩大主流評估方法。

長期以來，理論界圍繞著上述兩種評估方法哪種更科學、更能夠有效揭示企業價值這個問題，展開了激烈的辯論。本文擬結合新近發布的《企業價值評估指導意見（試行）》，在簡要分析企業價值評估中成本法和收益法利弊的基礎上，對企業價值評估中評估方法的運用談幾點認識。

一、運用成本法評估的利與弊

《企業價值評估指導意見（試行）》指出，企業價值評估中的成本法也稱資產基礎法，是在合理評估企業各項資產價值和負債的基礎上確定評估對象價值的評估思路。這一闡述借鑒了國外企業價值評估理論和實務的成果，是在我國第一次正式提出了資產基礎法這一概念，其揭示了企業價值評估中成本法的實質。

由于成本法應用簡便，所以成了我國企業價值評估實踐中最主要的評估方法。在長期評估實踐中，社會各界對成本法在企業價值評估中利弊的論述，主要有以下幾種觀點：

（一）有利之處

1、與我國國有企業的現實情況相適應。長期以來，由于承擔著較多的社會負擔和非正常費用，我國多數國有企業效益低下，企業的財務數據也難以真實地反映企業的盈利能力，從而影響了基于企業財務收益數據進行企業價值判斷的可靠性。在這種情況下，將被評估企業視為一個資產的組合體，在對各項資產清查核實的基礎上，逐一進行評估，最后加和得出企業評估值的做法，既簡便易行，又在較大程度上能夠避免國有資產的流失。

2、各項資產的評估結果易于及時驗證。成本法評估中，評估對象主要是各類有形資產。其中，對于流動資產和流動負債的評估，成本法既可與審計相互配合，又便于進行對照檢查。而對于固定資產評估中的重置成本和成新率，前者成本法通常是通過市場詢價或類比方式取得的；后者是通過專業人員對資產的各類貶值進行判斷后得出的。因此，成本法所得出的各項資產評估值都可以通過市場調查、現場勘察、抽調工作底稿等手段進行及時檢查和驗證其真實性和合理性。

3、對評估人員財務分析能力的要求不高。從實踐中看，成本法評估的難點主要有三類：一是應收款項的可收回程度；二是機器設備的成新狀況；三是建筑的評估。在具體的一個評估項目中，可以根據這些方面的工作量，配備具有相應專業知識和經驗的資產評估師，分別進行工作。而設備重置成本的取得、往來款函證、銀行存款確定和可流通股票估值等工作，對于評估人員的財務分析水平要求都不高。

4、評估機構和評估人員承擔的風險相對較小。成本法評估中，企業財務資料和資產使用、檢修情況等資料由企業提供，并要求其對資料的真實性予以了承諾。而有關的函證和市場詢價，又為確定評估結果提供了較為可靠的依托。因此，在正常情況下，評估得出的單項資產評估值較為客觀，評估機構和評估人員需承擔的風險也較小。

（二）不利之處

1、模糊了單項資產與整體資產的區別。凡是整體性資產都具有綜合獲利能力。整體資產是由單項資產構成的，但卻不是單項資產的簡單加總，而是經過有效配置后作為一項獨立的獲利能力而存在。企業是一項具有獲利能力的整體資產，而企業中的各類單項資產，需要投入大量的人力資產以及規范的組織結構來進行正常的生產經營，成本加和法顯然無法反映組織這些單項資產的人力資產及企業組織的價值。因此，采用成本法確定的企業評估值，往往僅包含了有形資產和可確指無形資產的價值，作為不可確指的無形資產——商譽，卻無法體現和反映出來。

2、不能充分體現企業價值評估的評價功能。企業價值本來可以通過對企業未來的經營情況、收益能力的預測來進行評價。而成本法只是從投入的角度，即只是從資產購建的角度來評估企業的價值，沒有考慮企業的運行效率和經營業績。在這種情況下，如果同一時期的同一類企業的原始投資額相同，則無論其效益好壞，評估值都將趨向一致。甚至有時還會出現效益差的企業其評估值會高于效益好的企業的情況。這個結果是與市場經濟的客觀規律相違背的。

3、難以完全滿足對評估的時間要求。對于產權交易行為而言，快速、有效的中介服務是十分重要的，也是十分必要的。但是，對于一些資產量大且駐地分散的企業，由于成本法評估需要實施函證、詢價、勘察等大量步驟，評估在某種意義上變成了一項繁重的體力勞動，從而無法及時發表評估意見。不僅如此，如果工作量較大，在評估人員的組成上，就需要聘請其他評估機構的評估人員和大量的專業工程技術人員及普通工作人員（錄入員、校對員、勤雜人員等）。在評估質量上，由于所組織的工作人員隊伍龐大，因評估人員水平的參差不齊，不同評估機構的人員調配難度大，審核把關人員也無法面面俱到等，評估結果的準確程度也將受到影響。

4、不利于企業價值評估方法的改進和完善。雖然現行評估操作規范中要求，采用成本法進行企業整體評估時要采用收益法進行驗證。但實踐中，許多評估機構采用成本法結果倒推收益額和折現率。這種做法，既違背了收益法驗證的本來目的，又不利于大家在實踐中改進和完善評估方法，使得企業價值評估長期在“成本法”階段停滯不前。

二、運用收益法評估的利與弊

《企業價值評估指導意見（試行）》指出：企業價值評估中的收益法是指通過將被評估企業預期收益資本化或折現以確定評估對象價值的評估思路。收益法中常用的兩種具體方法是收益資本化法和未來收益折現法。收益法在我國企業評估中的應用也一直存在著很大爭議。

（一）有利之處

1、能客觀地反映投資者的投資觀念。在市場經濟條件下，“以本求利，將利還本”是人們從事經濟活動的基本動因。收益法以企業的獲利能力為基礎，符合市場經濟條件下的價值觀念，客觀地反映出投資者的投資觀念。

2、能充分地體現企業價值評估的評價功能。這一點，恰恰是成本法的單項資產評估值簡單相加所難以實現的。收益法將企業作為一個具有盈利能力的整體，通過對企業未來經營情況、收益能力的預測來評價企業價值。這種評價，充分考慮了有形資產、可確指的無形資產和人力資源、企業組織結構等不可確指的無形資產對企業的貢獻，真實地反映企業內在價值，也充分地體現了評估的評價功能。

3、有利于提高評估人員的專業水平。收益法評估與成本法評估的另一大區別是，收益法不需要“集團軍”作戰，但需要評估人員具有豐富的實踐經驗和較高的專業水平。由于收益法評估的核心之一是對企業的預期收益做出判斷，因此，需要評估人員搜集大量關于企業及其所在行業發展前景乃至國家宏觀產業政策等方面的資料，并在此基礎上，進行必要的分析、判斷和調整，做出合理的預測。因此，收益法評估既對評估人員的實踐經驗和專業水平都有著較高的要求。同時，也有利于評估人員的專業水平在實踐中進一步得到鍛煉和提高。

（二）不利之處：

1、難以合理反映經營效益較差或業績不穩定企業的價值。我國大多數國有企業是在計劃經濟時代產生和發展的，受經營機制僵化、冗員多、社會負擔沉重等因素的影響，許多企業處于長期虧損或經營業績波動極大。這種情況使評估人員難以對企業的未來經營和收益狀況做出合理的預期和判斷，從而無法合理確定企業的市場公允價值。

2、收益法的參數值預測難度較大。收益法評估的關鍵是三個主要參數的確定，即收益額、折現率及收益期。受我國各行業和企業的資料難以搜集、市場情況和企業經營狀況變化較快等因素的影響，收益法所采用參數的預測難度較大。以收益額的預測為例，首先，評估人員需要從委托方或相關當事方獲取對企業未來經營狀況和收益狀況的預測；其次，要充分考慮并分析企業的資本結構、經營狀況、歷史業績、發展前景及所在行業的發展前景；第三，要充分收集證明企業各項經營業務合法性和未來預測可靠性的證據；第四，要充分考慮未來各種影響企業收益的可能性的發生概率及其影響；最后，要合理列舉預測中采用的假設前提。這些步驟，缺一不可，任何環節的資料遺漏或評估師的判斷失誤，都會嚴重影響收益額預測的合理性。此外，由于收益法評估的分析和預測難度大，也使得一些缺乏職業道德的評估機構和人員有可乘之機，與評估相關利益方通同作弊，提供虛假的評估結果。

3、目前評估人員的專業水平難以適應收益法的要求。收益法的應用要求評估人員具有多方面的知識和技能，如產業政策與產業組織分析、宏觀經濟運行與調控學、企業管理學、統計分析、市場營銷學等知識及多種數理統計分析的技術；并需要具備豐富的實踐經驗。只有這樣，才能科學合理地判斷企業未來的發展趨勢，合理預測企業未來的獲利能力。否則，則評估將缺乏科學依據，將會產生較大的盲目性和評估風險。目前，無論在評估人員的考核、培訓方面，還是在實踐運用方面，都缺乏對評估人員應用收益法能力的培養和鍛煉，使得許多評估人員難以勝任收益法評估業務。

4、評估機構和評估人員承擔的風險較大。長期以來，管理層和社會各界對資產評估的定位比較模糊。在一些法律法規中，還賦予了資產評估某種“定價”的功能。從表面上看，它強調了企業價值評估結果的權威性和重要性，但實際上是加大了評估機構和評估師的風險。尤其在收益法的運用中，由于收益預測等存在較多不確定性因素，一旦企業實際經營情況與預測結果產生出入，評估交易當事方的譴責和社會輿論將立即指向評估機構和評估師。目前，在一些政府部門中，也因此對收益法持有十分謹慎甚至嚴厲的態度。2004年，中國證監會頒布的《關于進一步提高上市公司財務信息披露質量的通知》中提出 “對使用收益現值法評估資產的，凡未來年度報告的利潤實現數低于預測數10%-20%的，公司及其聘請的評估師應在股東大會及指定報刊上作出解釋，并向投資者公開道歉；凡未來年度報告的利潤實現數低于預測數20%以上的，除要作出公開解釋并道歉外，中國證監會將視情況實行事后審查……。”這些規定反映了證管部門對當前企業價值評估中收益法應用的無序局面的無奈；但要求評估師對預測數與未來利潤實現數之間的差額公開進行解釋甚至接受處罰這樣的規定，也有矯枉過正之嫌，在世界各國也都沒有先例。這樣的做法是對企業價值評估的專業作用性和企業價值評估師作用的誤解。

三、建議

成本法和收益法都是各國價值評估界通過長期理論研究和實踐摸索得出的評估方法，就方法本身而言，無優劣之分。但是，就具體的評估項目而言，由于評估目的、評估對象、資料收集情況等相關條件不同，需要恰當地選擇評估方法，以合理確定企業價值。筆者認為，開展企業價值評估業務，應注意以下幾點：

（一）要對企業價值評估的作用進行正確定位。只有對企業價值評估進行正確定位，才能使評估人員在實踐中消除對評估方法選用的顧慮，發揮企業價值評估在社會主義市場經濟體制建設中應有的作用。對此，在2004年2月財政部發布了《資產評估準則——基本準則》和《資產評估職業道德準則——基本準則》中，評估行業主管部門和行業協會已經開始正視這一問題，并通過專業準則的制定引導社會公眾正確認識資產評估的作用。準則中明確提出“資產評估是指注冊資產評估師依據相關法律、法規和資產評估準則，對評估對象在評估基準日特定目的下的價值進行分析、估算并發表專業意見的行為和過程。”該定義將資產評估結果是專業意見這一本質屬性已定位清楚，這有利于社會公眾正確認識資產評估的作用。此外，準則在強調評估師應當對評估結論合理性承擔責任的同時，也明確區分了評估師與評估行為委托方和評估報告使用者等相關當事方的責任，“遵守相關法律、法規和資產評估準則，對評估對象在評估基準日特定目的下的價值進行分析、估算并發表專業意見，是注冊資產評估師的責任；提供必要的資料并保證所提供資料的真實性、合法性、完整性，恰當使用評估報告是委托方和相關當事方的責任。”并進一步指出“評估結論不應當被認為是對評估對象可實現價格的保證”。這些條文，既呼應了定義中關于專業意見的定位，也有利于澄清對資產評估作用的認識，為評估人員的安全執業提供了保障。

（二）要培養一批高素質的資產評估人員。這里所指的“高素質”分為兩方面，一是指專業水平方面的高素質。執行企業價值評估業務的資產評估人員應接受過企業價值評估方面的專門教育和培訓，具備相應的專業知識和經驗，能夠勝任所執行的業務。二是指職業道德方面的高素質。資產評估人員執行企業價值評估業務，應當恪守獨立、客觀、公正的原則，勤勉盡責，保持應有的職業謹慎，不得出現對評估結論具有重要影響的實質性疏漏和錯誤，不得以預先設定的價值作為評估結論。

（三）要恰當地選擇評估方法。評估人員執行企業價值評估業務，應當根據評估對象、價值類型、資料收集情況等相關條件，分析評估方法的適用性，并恰當選擇一種或多種評估方法。由于企業價值評估是以企業持續經營為前提的，一般情況下，成本法不應當作為唯一使用的評估方法。收益法應該是首選的評估方法。但是，收益法評估也并不是“放之四海而皆準”，它必須具備以下三個前提條件：一是被評估企業的未來預期收益可以預測并可以用貨幣衡量；二是企業擁有者獲得預期收益所承擔的風險也可以進行預測；三是被評估資產預期獲利年限可以預測。缺乏其中的任何一個條件，都應該放棄使用收益法，而改用成本法或市場法對企業價值進行評估。

（四）評估人員要充分履行工作程序和工作職責。以收益法為例，首先，評估人員要根據企業成立時間的長短、歷史經營情況，尤其是經營和收益穩定狀況等，恰當考慮收益法的適用性。其次，評估人員應當根據評估項目的具體情況選擇恰當的收益口徑，并從委托方或相關當事方獲取企業未來經營狀況和收益狀況的預測。第三，充分考慮企業資本結構、經營狀況、歷史業績、發展前景和企業所在行業相關經濟要素及發展前景，收集企業所涉及交易、收入、支出、投資等業務合法性和未來預測可靠性的證據，充分考慮未來各種可能性發生的概率及其影響。第四，合理確定企業收益期間，并對委托方等提供的收益進行必要的判斷和調整，保證相關預測的合理性。第五，綜合考慮評估基準日的利率水平、市場投資回報率、加權平均資本成本等相關信息和企業、所在行業的特定風險等因素，合理確定資本化率或折現率，并與預期收益的口徑保持一致。第六、評估人員執行必要的評估程序后，應當根據相關評估準則編制并由所在評估機構出具評估報告，充分披露必要信息，包括披露評估目的、評估對象的狀況、所有評估假設和限定條件、評估方法的運用和評估程序的實施等。

(作者單位財政部企業司)