國企改制基金怎么贏？

近一個月來，中科招商和國資委研究中心共同設(shè)立的關(guān)于“國企改制與產(chǎn)業(yè)基金的課題”已開了三次座談會。與會的有國資委、發(fā)改委、國務(wù)院經(jīng)濟研究中心、國務(wù)院研究室等有關(guān)部委的領(lǐng)導(dǎo)和著名經(jīng)濟學(xué)家。這幾次座談會使單祥雙深切地感受到了設(shè)立國企改制基金的迫切性和必要性。

“我可以很肯定地告訴你，在會上，沒有一家有反對之言。”單祥雙拿著會議紀要并不打算給記者掃描一眼。

當單祥雙帶著一本厚達幾十頁甚或上百頁的基金招股商業(yè)計劃書出行時，他必須心里有足夠的底氣，告訴那些可能的基金股東們：我們將怎么贏？并且如何實現(xiàn)與改制國企共贏？

最合適的戰(zhàn)略投資者

改革的核心在改制，改制的前提在引入戰(zhàn)略投資者，引資的目的在做大做強。

那么，到底誰才是國企改制的最佳戰(zhàn)略投資者呢？

作為第一支國企改制基金，從它一誕生始，就已注定它有贏的前途。

按單祥雙分析：國企改制有三類資本會介入。而三類資本都是有缺陷的。

國外資本無論是資本規(guī)模還是品牌實力及國際性的資源都強于國內(nèi)資本，但很多外資進入國企總想從合資變獨資，進而掌控中國企業(yè)。但是，中國畢竟還有很多國有企業(yè)改制項目會涉及到政治安全、經(jīng)濟安全，這些項目由外資進入顯然不適當。

民營資本一般都規(guī)模太小，不足以支撐起國企改制的巨大存量資產(chǎn)，也很難進入好的項目中去。

國有資本也是有問題的，等于把左口袋里的錢放到右口袋里，也很難以國企現(xiàn)在的資源和運營能力讓項目增值。

這種情況下，怎么辦？中科招商提出把三種資本綜合起來建立新的金融工具，那就是國企改制基金。

單祥雙為這支基金設(shè)定了很高的門檻，一般機構(gòu)很難進入：低于5億以下的資金不要進入；控制在20個股東以內(nèi)，股東結(jié)構(gòu)是外資約占30%，民營資本約占10%，國有資本約占60%。

目前想進入這只基金的投資者非常踴躍。

獲得這支基金的國企不僅會得到金融支持，也會得到非金融支持，即對企業(yè)的運營、管理提供咨詢，并注入專業(yè)化的各種資源等，從而提升項目的價值，激發(fā)企業(yè)的活力。

當然，也有杞人憂天者在唱衰這只基金，認為國企改制有太多不可預(yù)測的風(fēng)險。

單祥雙認為：并不是所有的國企改制項目都有這些風(fēng)險，有很多項目是非常干凈的，它本身就是個非常規(guī)范化的市場運作公司，只不過股權(quán)單一，想引進新的資源，建立更優(yōu)化的激勵約束機制。

但是，如果不能以逃離的姿態(tài)躲避那些風(fēng)險，中科招商該怎么辦？

全程風(fēng)險管理

那些在國企改制項目后面有可能隱藏著的風(fēng)暴是：市場、政策、財務(wù)、管理、團隊、變現(xiàn)。

當風(fēng)險投資家們一點點接近項目的真相時，如何能很好地發(fā)現(xiàn)這些風(fēng)暴中心？

中科招商采用“4＋1”模式，即行業(yè)投資總監(jiān)、管理投資總監(jiān)、風(fēng)險控制總監(jiān)、資本運作總監(jiān)，四人中有一人不同意就可以否決項目，而單祥雙只有否決權(quán)，沒有一票通過權(quán)。

設(shè)置獨立的風(fēng)險控制總監(jiān)是中科招商投資管理的一大特色。風(fēng)險控制總監(jiān)從項目發(fā)現(xiàn)開始，全程參與項目投資，為每一個擬投資項目制定風(fēng)險分析方案和風(fēng)險防范方案。在完成項目投資后，根據(jù)被投資企業(yè)的經(jīng)營情況制定項目動態(tài)風(fēng)險管理方案和風(fēng)險預(yù)警機制。

團隊價值，一票否決

項目投資中最大的風(fēng)險也是企業(yè)團隊的風(fēng)險，單祥雙在每個項目決策前，要求把項目企業(yè)團隊情況摸得一清二楚，甚至是經(jīng)營者的興趣愛好都要準確掌握。他會與項目企業(yè)團隊進行深度面談，從各個細節(jié)去辨析把握團隊特別是經(jīng)營者的投資價值，面談效果會給最后的投資決策帶來至關(guān)重要的影響。單祥雙說：“一個團隊在投資人面前所體現(xiàn)出的精神氣質(zhì)，足以反映團隊本身的管理水平和創(chuàng)造能力，在很大程度上映射著一個企業(yè)的投資價值。”

通常，單祥雙和他的投資團隊會非常注意考察項目方的團隊是否具備企業(yè)家的素質(zhì)？如果不具備，這樣的團隊不可取，要么重新從社會上選聘置換，要么放棄項目，而現(xiàn)實中重新選聘置換的可能性并不大。

進入前談妥退出

“在以往的國企改制中，引進戰(zhàn)略投資者、完善治理結(jié)構(gòu)、IPO退出，這三板斧中有一板斧沒有砍下來，就會導(dǎo)致投資者的良好愿望泡湯。而我們投資前，會將這些問題全部都談妥，否則不會進入。”老辣的單祥雙語氣很堅決。退出的方式仍然是以最終上市或通過一級市場上的并購將股權(quán)轉(zhuǎn)讓把價值放大。在國內(nèi)資本市場，雖然法人股目前還不能退出，但是可以預(yù)期中國的證券市場最終會走向全流通。

政治風(fēng)險慎之又慎

單祥雙經(jīng)常會和媒體談到一個投資失敗的案例。中科招商剛成立的時候，第一個項目是甘肅一家公司。

這家公司當時正在進行股份制改造，中科招商投資1000萬人民幣進入后成為其股東之一，占了不到10%的股份。公司方有兩塊主營資產(chǎn)，一塊主營資產(chǎn)在天水，一塊在蘭州。而天水和蘭州有矛盾，但已完成股改，資產(chǎn)已放在一塊兒了，就沒有理由把資產(chǎn)再分開。但很遺憾，天水這個地方就組織罷工，上訪到省里，迫使天水這塊資產(chǎn)仍然沒有跟蘭州這塊資產(chǎn)有效合在一起，最后股份公司名存實亡。在這種情況下中科招商決定從項目中退出。雖然沒有虧掉老本，但也沒有收益。

這使單祥雙深刻地意識到在中國做創(chuàng)投不光要規(guī)避財務(wù)風(fēng)險、法律風(fēng)險、市場風(fēng)險，還有一個風(fēng)險必須考慮，就是政治風(fēng)險。中國出現(xiàn)的很多政治風(fēng)險不是靠法律可以解決的。

捆綁控制內(nèi)部風(fēng)險

一直有個謎，那些國企的巨無霸們，比如：招商局、中遠、城建等，為什么要把錢交給中科招商來運作？

那是因為中科招商的管理模式對基金股東的利益有保障。這是中科招商的解釋。

在投資業(yè)務(wù)中，最大的內(nèi)部風(fēng)險就是投資經(jīng)理團隊風(fēng)險。解決這個問題，關(guān)鍵要靠制度安排。為了有效規(guī)避基金管理業(yè)務(wù)中內(nèi)部人控制和道德風(fēng)險問題，單祥雙在創(chuàng)建中科招商之初，就形成了一整套科學(xué)實用的制度安排，他借鑒國外經(jīng)驗，設(shè)計了有中國特色的有限合伙制。

這種制度安排，核心是三個層面的捆綁：

第一個捆綁是管理公司項目管理團隊和基金股東共同持股；

第二個捆綁是管理團隊所在的管理公司出資1%參股基金；

第三個捆綁是具體投資項目上實行管理團隊的配比投資，企業(yè)出現(xiàn)虧損首先虧掉管理團隊投入的錢，然后再由其他股東按照股權(quán)比例分擔投資虧損。這種方式的結(jié)果，是將管理團隊和基金投資人的利益緊緊捆綁，對防范道德風(fēng)險是最有效的制度設(shè)計之一。

聚焦中后期項目市場

中科招商如此完備的管理制度和投資規(guī)則，緊密相連的利益捆綁機制，會不會讓投資經(jīng)理因此過于謹慎甚至比較保守，錯失一些高風(fēng)險高收益的投資機會？

記者也看到，在中科招商基金的投資組合里，體現(xiàn)出中后期項目比重較大的特點，行業(yè)方面也沒有明顯的高科技烙印。

單祥雙笑了，這也許正是他的得意之處。據(jù)他的解釋，一個投資機構(gòu)的投資管理風(fēng)格，必須和市場發(fā)育程度相適應(yīng)。國內(nèi)從創(chuàng)業(yè)機制、誠信制度、市場環(huán)境、資本市場等多種因素來看，與國外直接投資的環(huán)境差異較大，因而在中國做直接股權(quán)投資，穩(wěn)健是第一要務(wù)。

在中國，收益性、安全性和流動性較好的項目，大多數(shù)都是中后期項目，這已經(jīng)是市場的共識。國際上著名的投資基金，幾年下來已經(jīng)悄然改變了既有的投資風(fēng)格，把資金越來越多地聚焦于中國中后期項目市場。中后期項目，一般都有很長的經(jīng)營紀錄和相應(yīng)的市場份額和客戶資源。

另外，這支基金希望介入盤子較大的項目，每單項目應(yīng)達到1億以上。

對于是不是一定要投高科技行業(yè)，單祥雙的價值取向也非常明確，關(guān)注高成長而不局限高科技。單祥雙認為：中國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的進程遠遠落后于國外，有很多體制的問題，不是完全靠市場行為能夠解決的，也不是短期能夠奏效的。能夠為投資人帶來巨大回報的企業(yè)，是各個行業(yè)的高成長企業(yè)。而這些企業(yè)的成功，往往不僅是技術(shù)上的成功，更重要的是商業(yè)模式和市場開拓的成功。

也許，對于投資人而言，市場的誘惑很多，必須自我設(shè)定“有所為，有所不為”的邊界；沒有制度約束和標準限定，很難保證投資經(jīng)理專注和高效開展投資業(yè)務(wù)。