美元走強(qiáng)或帶來(lái)商品期貨市場(chǎng)牛熊轉(zhuǎn)換“拐點(diǎn)”

受惠于2004年新推出的棉花、玉米、燃料油以及更具市場(chǎng)廣度的豆2號(hào)，加上以期銅為代表的工業(yè)品期貨持續(xù)走強(qiáng)，今年中國(guó)期貨市場(chǎng)年度成交額將挑戰(zhàn)20萬(wàn)億元的歷史新高，增長(zhǎng)速度接近30%，其中的銅、豆、鋁甚至棉花和玉米將成為投資者重點(diǎn)關(guān)注的重點(diǎn)品種。

2004年中國(guó)期貨市場(chǎng)在金融市場(chǎng)整體疲軟的背景下年度成交額逼近15萬(wàn)億元，增長(zhǎng)率超過(guò)35%（圖1）。國(guó)際化程度最高的交易制度及其巨大的“賺錢(qián)效應(yīng)”持續(xù)積聚了大量外部資金，使其逐步成為國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)和個(gè)人組合投資的“投資明星”。在“國(guó)九條”的持續(xù)強(qiáng)化措施下，期貨市場(chǎng)注入的資金量將持續(xù)成長(zhǎng)，進(jìn)一步推出新品種（包括期權(quán)產(chǎn)品）以及新的交易模式都將壯大期貨市場(chǎng)的規(guī)模和影響力，預(yù)計(jì)2005年期貨市場(chǎng)成交額增速不低于30%，達(dá)到20萬(wàn)億元的規(guī)模。

主流資金依舊青睞期銅和大豆

從2004年國(guó)內(nèi)期貨品種成交額比重圖可以看出，市場(chǎng)主流資金依然青睞期銅和大豆（圖2），其中，期銅在歷史高價(jià)區(qū)積蓄做空能量將近三個(gè)季度之后，已成為當(dāng)前期貨市場(chǎng)的“眾矢之的”。供應(yīng)缺口縮小及轉(zhuǎn)向平衡、美元匯價(jià)走穩(wěn)及生產(chǎn)商暴利等誘因都將成為基金大舉“多翻空”的刺激性因素，而大豆在推出2號(hào)之后市場(chǎng)寬度和容量已經(jīng)大為提升同時(shí)也增強(qiáng)了DCE（大連商品交易所）和CBOT（芝加哥期貨交易所）套利的條件，季節(jié)性因素將成為主力資金運(yùn)作的主要參考。其他新老品種當(dāng)中，我們認(rèn)為，在2005年當(dāng)中，鋁、棉花和玉米有可能成為市場(chǎng)新的熱點(diǎn)（附表）。

作為當(dāng)前國(guó)際金屬期貨交易的重要組成部分，金屬期貨套利交易已經(jīng)成為歐美對(duì)沖基金所擅長(zhǎng)和喜愛(ài)的投資品種，保守估計(jì)，對(duì)沖基金已經(jīng)占據(jù)整個(gè)金屬套利市場(chǎng)的70%以上（最重要的原因之一應(yīng)該就是國(guó)際金屬期貨套利的成熟性和穩(wěn)健性）。在中國(guó)目前交易的所有期貨品種當(dāng)中，金屬期貨套利交易無(wú)疑是其中最成熟和最穩(wěn)健的一個(gè)，這與中國(guó)金屬行業(yè)、金屬期貨以及國(guó)內(nèi)外金屬市場(chǎng)發(fā)展的匹配度極其相關(guān)。經(jīng)過(guò)2004年期貨市場(chǎng)的組合投資探索，我們認(rèn)為今年的期貨市場(chǎng)規(guī)模資金將繼續(xù)推行組合投資方式，即“套利80%+投機(jī)20%”的組合。

2005年，期銅市場(chǎng)的“跨市反套”—即買(mǎi)SHFE（上海期貨交易所）、拋LME（倫敦金屬交易所）依然是套利的上上之選，SHFE/LME的比價(jià)圖可以為投資者提供足夠的操作指引（圖3）；從盈利空間和市場(chǎng)容量的角度出發(fā)，從國(guó)內(nèi)期貨品種中遴選出“戰(zhàn)略性?huà)伩掌阢~”為2004/05年首選投機(jī)項(xiàng)目（圖4）。

警惕弱勢(shì)美元走強(qiáng)帶來(lái)的牛熊轉(zhuǎn)換“拐點(diǎn)”

比照2002-2004年CRU（英國(guó)商品研究機(jī)構(gòu)）商品指數(shù)、主要商品期貨品種的期價(jià)與美

元指數(shù)的走勢(shì)后可以發(fā)現(xiàn)，全球商品期貨近兩年的牛市行情很大程度上受惠于美元的持續(xù)大幅貶值（圖5）。在歐元/美元?jiǎng)?chuàng)紀(jì)錄的上漲至1.367之后，在美國(guó)重申強(qiáng)勢(shì)美元政策、歐洲央行驅(qū)動(dòng)亞洲貨幣升值以及美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息等變化的支持下， 2005年美元兌主要貨幣將維持區(qū)間震蕩行情（不排除在一定程度內(nèi)的走強(qiáng)），從這一角度來(lái)看，2005年全球商品期貨整體上無(wú)法避免牛熊轉(zhuǎn)換的“拐點(diǎn)”。

作者供職于實(shí)達(dá)期貨研發(fā)部