五個視角看藥業投資

聶　昕

政策面近期，醫藥產業政策方面最大的變化是：7月1日藥店抗生素“限售令”開始實施，不再允許沒有處方直接購買抗生素；其次，9月份對醫保目錄的調整，將使部分藥廠明顯獲益。

藥店抗生素“限售令”的實施，對消費者是很好的一件事情。對企業來說，我們認為，對抗生素企業，尤其是口服抗生素企業，短期將產生較大的沖擊。好在，上市公司中只有白云山、哈藥集團等少數幾個公司有幾億元的口服抗生素銷售，而華北制藥、麗珠集團等傳統的口服抗生素強勢企業，目前這方面利潤貢獻率都在20%以下，且各家公司的醫院銷售通路也正在擴大。

因此，整體上“限售令”對于多數抗生素企業的負面影響有限。少數前期口服抗生素領頭羊——石藥集團、哈藥集團、利君制藥集團，由于曾經有單品種5億元的銷售歷史，現有銷售方式難以繼續保持該單品種的“強勢”，負面影響需要考慮。

1998年醫療保險推出后，國家本著“廣覆蓋”的策略，使參保人員從1998年的1696萬人上升到2004年8月的11847萬人，1999-2003年醫保支出復合增長率高達65%，醫保支出占全國藥品銷售收入的比重，從1998年的7%上升到2003年的44%，醫保用藥成為藥品消費中舉足輕重的部分。

與2000年版相比，今年9月新的《國家基本醫療保險藥品目錄》中，中成藥品種由415個增加到823個，增加了98%；西藥品種由725個增加到1031個，增加了42%。天士力、恒瑞醫藥、益佰制藥、東阿阿膠都有三個以上品種入選，同仁堂、云南白藥、九芝堂也有二線品種入選。我們認為，前四家公司第四季度均是銷售旺季，而且入選的品種對公司利潤貢獻也靠前，因此，今明兩年業績將受到較大的影響，值得重點關注。

產業面15家抗生素企業8月在哈爾濱開會，提出限產保價。

近幾年來，出于對行業協會作用的“補充”，各大抗生素巨頭每年都會聚在一起，商討出口價格與銷量的行業自律。但是，前年和去年的自律協議后來因故沒能執行，造成青霉素等原料藥的出口價格跌到大多數企業都無法承受的地步。

對此，我們認為，藥品不同于彩電，價格彈性小很多。也就是說，市場其他因素不變，價格下降2成，甚至5成，也并不能刺激市場需求增長超過這個比例，甚至大多數企業的銷售僅僅是“等比例下降”。因此，惡意的價格戰，只能導致國內企業自相殘殺，讓國外藥廠漁翁得利，這方面，行業協會的作用還需大大增強。

研究面看待中藥國際化存在誤區，出口局面改觀至少尚須三年。

關于中藥產業，前期有學術方面的爭議，很多人認為 “中藥擁有自主知識產權，可以走出國門，部分企業短期內可望銷售倍增”。

但是，來自企業方面的信息顯示，實際情況與之相反。中國加入WTO近三年，上市公司中仍沒有一家中藥企業出口比重有明顯增長，除了片仔癀、馬應龍等歷史上出口的強勢企業外，幾乎沒有形成規模的中藥出口。

從證券市場的投資價值角度分析，我們認為，應該從行業、企業、產品三個層面來分析企業的核心競爭力；關注形成高毛利潤率的行業壁壘；關注企業領導層的責任心與信用風險。這幾個方面，中藥上市公司靜態指標出色，但是從動態的“用本領賺錢”的角度看，中藥行業一多半已經實現了民營化。

期間，企業領導者花在民營化、營銷體制改革方面的精力，遠遠大于產品創新、技術創新，毛利潤率行業壁壘還僅僅是靠單獨定價等原始方式。

因此，中藥業的春天還遠沒有來到。

我們認為，出口局面可能在3-5年后有所改觀。若是，標志應該有三：現代劑型成為龍頭公司的主要銷售品種，例如滴丸、口服液、注射液等；在若干個治療領域與化學藥一同爭鋒，而目前，實現規模化的只有心血管藥物領域；在國際市場的份額超過韓國。

科技面關注兩個“700億元”

一個700億元，是國際疫苗市場2002年的市場銷售額，另一個700億元，是中國政府在未來幾年要為艾滋病防治的巨額投入。

全球疫苗市場過去20年增長了10倍，增長速度是處方藥市場增幅的2倍。在2002年時，世界疫苗產業大約已經有了700億元人民幣的市場規模。 從國內看，《醫藥"十五"規劃》中明確這５年的發展重點之一，是開發預防惡性腫瘤、心腦血管疾病、神經系統疾病、消化系統疾病、艾滋病及免疫缺陷等嚴重威脅人類生命與健康疾病的新型疫苗。

在一定意義上，疫苗行業，是國內醫藥產業與國際先進水平距離最近的一個分支，這主要得益于政府的計劃免疫國策，每年1500萬新生兒都是計劃免疫的接種對象，因此，中國有世界上最大的免疫接種市場。可是，反映在產業層面，銷售額過億元的國內企業，只有天壇生物、長生生物科技等寥寥幾家。700億元的巨額投入，大約相當于國內醫藥行業3年的凈利潤水平，無疑將超過多年來疫苗產業的投入總和。至于效果，我們期待，不要重蹈基因組研究產業化不利的覆轍。

市場面一年多來，15家醫藥類公司IPO，數量上達到歷年之最；另外，“以股抵債”公司華北制藥、三九醫藥可能在近期有所進展。具體見配圖。