《上市公司收購管理辦法》十大政策要點解讀

中國證監會公開征求修改意見的《上市公司收購管理辦法》（征求意見稿）（簡稱《 辦 法》）是根據《公司法》、《證券法》等制定的，但相對于兩部法規來說，《辦法》不僅有 更詳細和全面的政策規定，而且在規范收購行為的政策主張上有許多新的重要信息。這些信 息對指導上市公司收購行為有重大意義，需要特別關注。

一、《辦法》的目的和意義

為什么選擇現在推出這一法規，它有著什么樣的政策背景？《辦法》稱“為規范上市公 司收購活動，促進證券市場資源的優化配置，保護投資者的合法權益，維護證券市場的正常 秩序”，市場人士也普遍認為此舉將有效遏制虛假股權收購，推動健康的股權轉讓和上市公 司實質性資產重組。

不過如果聯系如下兩個背景來理解其意義可能更深刻一些：一是停止通過國內證券市場 減持國有股的嘗試以后，國有股通過其它方式進行減持的緊迫性更強了，尤其是通過協議轉 讓的方式減持將越來越多，這樣就必然涉及到上市公司收購的問題；二是加入世貿組織以后 外資參股購并上市公司的現象必然從無到有，越來越普遍，而且外資購并國有企業的辦法正 在緊張擬訂中，也需要有關于上市公司收購兼并的一般規范作為基礎。因此筆者認為《辦法 》的出臺是適應證券市場宏觀經濟背景和市場發展的重要舉措，將極大地推動證券市場并購 高潮的興起。

二、上市公司收購的概念界定

《辦法》第一次準確地就此概念進行界定，投資者通過在證券交易所的股份轉讓或者在 證券交易所外合法獲得對該上市公司股東權益的實際控制，從而導致或者可能導致其對該上 市公司擁有實際控制權的行為和事實。這一界定強調了收購有兩種方式：要約收購和協議收 購方式。

三、收購以后的持有期限

上市公司多次重組依然沒有多大起色的現象在目前的股市比比皆是，其中根本原因就是 許多收購方并不是以長線投資的心態收購上市公司股權，而是出于投機炒做的目的在上市公 司或二級市場撈一把就走。因此嚴格規定收購以后的持有期限對杜絕投機炒做是非常必要的 。

證券法原來規定在收購完成后至少6個月內不得轉讓，《辦法》將此期限延長到12個月 ，可以更有效地杜絕那些短線投機客對上市公司炒做式的所謂收購重組。

四、收購的支付方式

《辦法》第八條規定，收購股權的支付方式不局限于傳統的現金支付，還可以用依法可 以轉讓的證券以及法律、行政法規允許的其它合法支付方式，這是向成熟股市做法的學習借 鑒。國外的股權收購可以是現金收購、股票收購以及綜合證券收購，尤其是綜合證券收購方 式越來越普及，這樣可以有效降低收購方的資金壓力。

《辦法》第九條規定“被收購公司不得向收購人提供任何形式的財務資助”，一方面是 針對此前上市公司收購中出現的問題提出的，目的在于杜絕上市公司管理層與收購方聯手， 在股權轉讓過程中損害中小股東的利益。另一方面更主要的是針對管理層收購以及上市公司 全體員工收購可能存在的問題提出，作為上市公司的管理人，最有可能讓上市公司為管理層 收購提供融資或融資擔保，從而損害中小股東的利益，因此有必要加以禁止。

五、收購方的資格審查

《辦法》禁止收購人在不具備實際履行能力的情況下發出收購要約，收購人應當聘請具 有證券從業資格的財務顧問，對收購人履行要約收購的能力以及所采用的非現金支付方式的 可行性進行分析，出具財務顧問報告，確認收購人有能力實際履行本項收購要約，并對此予 以擔保。

此舉目的在于禁止不具備收購能力的機構假借收購之名操縱市場的行為，一方面保護上 市公司利益不受惡意收購者的侵害，一方面保護二級市場的正常交易不受虛假收購的沖擊。 前者案例如成都聯益的股權轉讓，后者案例如當初蘇三山（0518）散布的虛假信息。

六、管理層收購得到認可

在聘請具有證券從業資格的獨立財務顧問就被收購公司的財務狀況進行分析的問題上， 如果收購人為被收購公司的高級管理人員或者全體員工時，應當由被收購公司的獨立董事聘 請上述中介機構。這一規定意義不僅于此，管理層收購的概念一直就沒有明確說法，許多上 市公司實施的管理層收購對投資者來說都有暗箱操作的感覺，是否存在違規之處或損害中小 投資者利益的現象都不得而知。《辦法》中的提法至少認可了管理層收購的存在。

比較遺憾的是，《辦法》中沒有就管理層收購這一新生事物做出明確的界定和規范，不 利于上市公司通過實施管理層收購改善股權結構和引進股權激勵機制，也不利于市場各方加 強對管理層收購規范運作的監督。

七、關于反收購條款

雖然沒有明確說明禁止進行反收購，但是《辦法》確實規定被收購公司的董事、監事、 高級管理人員不得針對收購行為采取損害上市公司及其全體股東的合法權益的措施，相關措 施必須事先經過股東大會批準的除外。但是由此產生的問題是，面對惡意收購行為，上市公 司管理層如何采取正當防衛措施以保護上市公司利益和中小投資者利益呢？

八、收購人應當公平對待被收購公司所有股東

公平性體現在兩方面：一是持有被收購公司的同一類股份的股東應當得到同等待遇；二 是要約價格應根據上市股份與非上市股份的不同，分別基于市場價格和每股凈資產價格合理 確定。

九、要約收購義務及其豁免

收購人持有被收購公司已發行的股份達到30％，依法履行信息披露義務后繼續增持股份 的，應當向該上市公司的所有股東發出收購其所持有的全部股份的要約。

有三種情況可以申請豁免要約收購義務，其中包括收購人通過協議轉讓、行政劃撥、繼 承、贈與等方式持有上市公司股份預計超過30％的；以及因收購人主體資格、股份種類等限 制，可以只向部分股東發出收購要約。

這里對什么情況下可以申請豁免做了詳細規定，而且針對目前我國證券市場特有的股權 結構以及一些特殊的股權轉讓方式區分了不同的豁免規定，包括豁免受理審批、豁免申請備 案以及部分豁免等。

十、收購人調查

實際控制上市公司的股東在出讓控制權之前，應當對收購人的主體資格、財務資信情況 及受讓意圖進行合理調查，并將該調查的相關情況予以披露。此舉目的在于避免不具備收購 能力或收購動機不純的收購方獲得上市公司股權，作為與收購方實際接洽的實際控制人應有 能力，也有必要對收購人進行調查。