杜邦分析法在上市公司財務報表分析中的應用

摘" 要：杜邦分析法是以凈資產收益率為核心評價指標，并充分考慮幾項重要的財務指標如權益乘數、銷售凈利率、總資產周轉率之間的內在邏輯鉤稽關系，以全面系統地對公司的經營效益和財務情況進行分析評價的方法。首先，本文介紹了杜邦分析法的基本概念及分析原理，并以Z上市公司為研究案例，運用杜邦分析法對其2020年至2022年財務數據進行了比較分析。其次，總結分析Z上市公司3年財務數據的變化趨勢，對影響Z公司凈資產收益率的股東權益報酬率、總資產收益率和銷售凈利率等具體驅動因素進行分析及分解。最后，提出Z公司目前存在的問題及解決方案，幫助其不斷提升市場競爭力。

關鍵詞：上市公司；杜邦分析法；新能源行業

【DOI】10.12231/j.issn.1000-8772.2025.04.056

引言

杜邦分析法是以凈資產收益率為核心評價指標，并充分考慮幾項重要的財務指標如權益乘數、銷售凈利率、總資產周轉率之間的內在邏輯鉤稽關系，以實現全面系統綜合地對公司的經營效益和財務情況進行分析評價的方法，該方法由美國杜邦公司最早提出及使用。利用杜邦分析法，根據Z上市公司2020年至2022年的財務信息，對該上市公司的盈利能力、償債能力和營運能力展開深入分析，最終通過指標浮動指出該公司目前存在的問題，并針對問題提出改進措施。

1 杜邦分析法的主要內容及其分析原理

1.1 杜邦分析法的概念

杜邦分析法主要是利用各主要財務比率指標間的內在聯系，對公司經濟效益和財務狀況等情況進行全面、系統、直觀的綜合分析評價的一種方法。

1.2 杜邦分析法的分析原理

杜邦分析法的基本理念是將凈資產收益率逐級分解為多項比率指標的乘積，通過對公司財務狀況的形成進行深入剖析，以分解明示績效指標的構成及來源。第一，凈資產收益率=凈利潤/凈資產，凈資產收益率作為杜邦分析法的核心指標，充分展示了公司資產運營、籌資、投資等具體經營活動的效率情況，體現出了公司所有者在投入資本后產生的盈利能力。基于相關財務指標的內在聯系，決定凈資產收益率的因素共有三個，即凈資產收益率=銷售凈利率（代表公司盈利能力）*資產周轉率（代表公司資產管理能力）*權益乘數（代表公司負債情況）。第二，權益乘數=總資產/凈資產=1/（1-資產負債率）。權益乘數越大，說明公司的負債率越高，高負債率雖然能夠為公司帶來較多的杠桿利益，但也意味著流動性風險較高，償債能力較弱，也會給公司帶來較多的潛在風險。第三，銷售凈利率=凈利潤/銷售總收入。銷售凈利率體現了公司凈利潤與收入之間的關系，因此增強公司盈利能力的關鍵在于提升銷售凈利率。為了提升銷售凈利率，不僅需要提升銷售收入，還需要進行成本費用結構分析，以降低成本費用。第四，總資產周轉率=銷售總收入/總資產。總資產周轉率體現了總資產的周轉速度，總資產周轉率越高，則證明總資產周轉速度越快，這就意味著公司銷售能力越強。

2 Z公司及其所在行業的基本情況概述

Z公司所處行業為電力生產業，是一家以光伏、風電場站運營為主營業務的新能源民營上市公司，通過風電、光伏發電等多種類型電站的開發、建設和運營來實現發電業務銷售收入。新能源電站開發建設屬于典型的重資產、高負債業務，具有投資金額巨大、回收期長、周轉率低等典型特點。Z公司在新能源業務的基礎上不斷展開戰略轉型，逐步向屋頂分布式光伏、電站開發建設出售、資產管理、基金業務等新業務拓展。

3 杜邦分析法在Z公司財務報表分析中的應用

3.1 Z公司2020—2022年主要財務數據分析

現使用Z公司2020—2022年主要財務數據進行比較分析，具體情況詳見表1。

根據表1數據及Z上市公司對外披露的年度報告非財務信息，自2020年至2022年，Z公司總資產規模不斷增加，增長率為55.1%，其中凈資產的增長率為56.23%，高于總資產增長率。Z公司總資產規模2020年至2021年呈現下降的趨勢，主要是由于2021年出售子公司股權導致長期借款減少及可轉換債券轉換為股份導致的負債總額降低，2021年至2022年呈現大幅度上升，主要是由于新增并網及在建發電項目增加，凈資產、營業收入、營業成本規模自2020年至2022年呈現逐年上升的趨勢，營業收入與營業成本的變化趨勢一致，受到新能源裝機容量的不斷并網，新能源發電業務收入及利潤不斷增長，2020年至2021年凈利潤增長率為170.49%，凈利潤規模自2020年至2021年呈現大幅度上升，2021年至2022年呈現下降趨勢，2020年至2021年凈利潤的大幅上升，除了受到新能源發電業務收入快速增長的影響外，還受到了2021年出售新能源電站出售業務實現了近4個億的投資收益事項影響，2022年相比2021年凈利潤有所下降，主要是由于在電站開發建設出售業務下未能在2022年內完成出售電站的股權交易全部流程，導致該部分業務沒有實現收益。

3.2 Z公司2020—2022年杜邦分析法主要財務指標分析

根據上述財務數據，可以計算出杜邦分析法適用的主要財務指標的數值，具體情況詳見表2。

由表2可知，在2020年至2022年三年期間，Z公司銷售凈利率從19.58%上升至29.1%，呈現逐年增長狀態，體現出隨著裝機容量增加，發電業務收入也隨之增加；權益乘數從3.34下降到3.31，體現了負債水平的降低，償債壓力有所緩解；總資產周轉率從0.08上升至0.1，說明了Z公司的銷售運營能力有所提升。根據表2的數據，可以對凈資產收益率的動因進行分解。

3.2.1 2020年和2021年的凈資產收益率數據對比情況

①將2020年數據作為基數，2020年的凈資產收益率=19.58%*0.08*3.34=5.23%；②使用2021年的銷售凈利率進行替換，52.85%*0.08*3.34=14.12%；③使用2021年的總資產周轉率進行替換，52.85%*0.12*3.34=21.18%；④使用2021年的權益乘數進行替換，52.85%*0.12*2.29=14.52%。由上述數據可得，銷售凈利率對2021年凈資產收益率產生的影響是②-①=8.89%，總資產周轉率對2021年凈資產收益率產生的影響是③-②=7.06%，權益乘數對2021年凈資產收益率產生的影響是④-③=-6.66%。由上可知，對2021年凈資產收益率產生正增長影響的指標是為銷售凈利率和總資產周轉率，而相比2020年而言，權益乘數對凈資產收益率產生了負影響。

3.2.2 2021年和2022年的凈資產收益率數據對比情況

①將2021年數據作為基數，2021年的凈資產收益率=52.85%*0.12*2.29=14.52%；②使用2022年的銷售凈利率進行替換，29.10%*0.12*2.29=8.00%；③使用2022年的總資產周轉率進行替換，29.10%*0.10*2.29=6.66%；④使用2022年的權益乘數進行替換，29.10%*0.10*3.31=9.63%。由上述數據可知，銷售凈利率對2022年凈資產收益率產生的影響是②-①=-6.53%，總資產周轉率對2022年凈資產收益率產生的影響是③-②=-1.33%，權益乘數對2022年凈資產收益率產生的影響是④-③=2.97%。由上可知，影響2022年凈資產收益率增長的因素為權益乘數，而銷售凈利率及總資產周轉率相較2021年而言對凈資產收益率產生了負影響。

4 對Z公司進行杜邦分析的總結與建議

4.1 根據不同類型業務的實際情況，實施具體的保障措施

由上述分析可得，銷售凈利率對2021年的凈資產收益率產生的正影響程度最高，對2022年的凈資產收益率產生的負影響程度最高。根據Z公司對外披露的信息，Z公司自2021年開始實施相關多元化戰略，在單一新能源發電業務基礎上開始逐漸拓展電站出售、發電資產管理和基金投資等業務。2021年，銷售凈利率實現的大幅度增長不僅依靠并網裝機容量增加帶來的新能源發電收入增加，還有賴于當年新能源電站出售業務實現了近4個億的投資收益。2022年，雖然并網容量及新能源發電收入較2021年有所增長，但未能在當年內履行完成應出售電站股權交易的全部流程，導致部分業務沒有實現收益，由此導致了銷售凈利率有所下滑。因此，隨著業務模式和內容的不斷變化，Z公司應當優化對現有資源的配置，在保障核心發電業務穩步增長的基礎上，將具有豐富的新能源電站工程建設經驗等優勢充分運用在盈利能力較強的出售新能源電站業務上，合理安排項目工程建設的計劃調度，充分做好項目風險管理以及時處理可能影響按時交割的風險事件，積極拓展意向客戶以保障項目出售業務長期穩定存續，從而持續優化存量資產結構，改善現金流，提升凈資產收益率。對于在收入及利潤中貢獻度最高的新能源發電主營業務：一方面，積極在風光資源豐富或市場需求旺盛的地區進行規劃布局，進一步擴大并網裝機容量用以提升營業收入及利潤，提升市場占有份額；另一方面，不斷優化相關多元化業務，在依托主要業務新能源發電基礎上，持續優化新能源電站運維管理服務等相關業務水平，提升新能源發電資產的運營效率、降低運營成本，增加發電收入，用更好的市場競爭優勢獲取市場認可。

4.2 優化公司資本結構，降低負債水平

由于Z公司所處的新能源發電行業具有投資規模大、對融資依賴性高等重資產屬性，Z公司的資產負債率一直處于較高的水平，因此建議在合理開展資金計劃調度基礎上，對項目長期借款規模、還本付息安排與項目建設支出及后續售電收入及補貼回收情況做好相對應的安排。考慮到近年來市場利率持續處于低位，也可以積極與金融機構進行溝通，通過下調項目融資利率、置換低成本融資、提前償還部分借款等措施降低財務費用，將資產負債率水平控制在合適水平；在符合相關法律法規的要求下，通過發行新股的方式用以提升短期償債能力，降低資產負債率，實現資本結構的優化。

4.3 做好風險管控，提升公司盈利水平

Z公司的盈利水平較高，而持續的盈利能力能保障公司開展長期健康有效的經營，但其主營業務新能源發電面臨著來自政策、新能源發電業務自身的不穩定性等多方面的風險，從而可能對業績產生不確定的影響。有效做好風險管控，有利于保障公司穩定持續的盈利。隨著目前我國電力體制改革的不斷深化，各發電企業參與電力交易的比例也在逐漸提升，未來上網電價水平存在一定變動風險，因此如何有效應對電價波動帶來的風險，降低電力市場化對公司的邊際影響，是非常重要的。建議Z公司可組建專門負責電力交易的團隊，加大電力交易數字化技術研發及應用，積極參與中長期、現貨及電力輔助服務交易，用以對沖電價波動風險。此外，由于風力資源的大小及太陽能強度存在波動性和間歇性等特點，風力和光伏發電存在一定的隨機性、不確定性及限電情形，從而影響上網電量及售電收入。一方面，Z公司可以加大儲能建設，靈活調度網內可利用的儲能資源進行儲能，通過利用峰谷價差等方式來提升盈利空間，實現資源的高效利用；另一方面，Z公司可積極參與電力市場交易，在更大范圍內及電網間實現電力平衡。

5 結束語

綜上所述，通過逐層對上市公司的盈利能力進行深入分析，杜邦分析法能夠清晰地向各財務報告使用者展示上市公司的運營情況，明確對上市公司盈利能力產生影響的主要因素及其影響程度，發現上市公司在經營管理中出現的問題并進行及時處理，以全面綜合地對公司的盈利能力做出評估。雖然上市公司可以據此對自身的盈利能力進行充分分析和了解，從而形成改善盈利能力的方案，但是上市公司的盈利能力受到多種因素的影響，在具體運用時不能僅依靠杜邦分析法的數據分析結果，也需要進一步結合現金流量情況、資產增長率等財務因素，以及上市公司所處的行業情況等非財務因素進行研究，以形成更準確的上市公司質量提升方案。

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作者簡介：劉洋（1994-），女，漢族，安徽無為人，碩士研究生，中級會計師，研究方向：上市公司治理及信息披露。