外資增持視角下中國債券市場的國際化機遇與實踐

摘要：本文聚焦中國債券市場國際化進程中的高質量發展方向，系統梳理了我國債券市場在開放深度、外資持有規模、綠色主權債創新及市場互聯互通等方面的顯著進展。同時，結合我國經濟穩健增長、金融高水平開放深化、全球美元資產風險上升等機遇，分析了債券市場國際化的核心優勢。通過借鑒成熟市場在制度體系、運行機制、國際化程度及流動性管理等方面的經驗，提出針對性策略：完善交易機制與基礎設施互聯互通，強化國債在定價基準與市場穩定中的“領頭羊”作用，拓寬年金、保險及境外資金等多元渠道，以推動債券市場在國際化進程中實現高質量發展，為全球資本配置與國內實體經濟提供更有力的支撐。

關鍵詞：債券市場國家化 高水平開放 跨境互聯互通

我國債券市場國際化進展

我國債券市場國際化取得顯著進展，展現出若干重要特點。

（一）債券市場開放深度增加、范圍擴大

我國自2002年實施合格的境外機構投資者（QFII）制度以來，逐步放寬資本流動限制、完善人民幣跨境流動機制。全球通、債券通、滬港通等機制促進了我國內地與香港地區及海外債券市場的互聯互通。根據中國人民銀行公布的數據，2024年，我國銀行間債券市場現券成交377.8萬億元，日均成交1.5萬億元；交易所債券市場現券成交41.7萬億元，日均成交1724.4億元。柜臺債券市場累計成交101.7萬筆，成交金額5349.0億元。隨著我國資本項目可兌換進程的推進，一級市場已形成層次分明、主體多元的發展格局。同時，國債市場規模持續擴大，在全球債券市場中的地位不斷提升。隨著我國債券市場開放的深化和整體規模的顯著擴大，中資機構境外發債活躍。2024年中資境外債一級市場共發行1136只債券，發行規模超1000億美元。

（二）外資持有人民幣債券規模持續攀升

截至2025年4月末，我國債券市場托管余額為184.9萬億元，其中國債托管余額為35.6萬億元。龐大的國債規模為市場提供了充足的流動性，能夠滿足不同投資者的需求，也使得國債市場在我國金融市場體系中占據重要地位。2019年，我國國債和政策性銀行債券納入彭博巴克萊全球綜合指數。2021年，國債納入富時世界國債指數。據彭博數據，截至2024年11月初，彭博全球綜合指數中中國債券的比重提升至9.7%，人民幣隨之成為該指數中第三大權重貨幣，僅次于美元和歐元。人民幣債券市場國際影響力的提升，吸引了更多國際投資者的關注和配置。

人民幣債券已成為全球投資者資產配置的重要選擇，外資機構持有人民幣債券的規模明顯增加（見圖1）。截至2025年4月15日，境外機構持有人民幣債券總量為4.5萬億元，較上年末增加2700多億元，約占銀行間債券市場總托管量的2.4%，且增速較快。其中，境外機構持有我國國債規模達2.1萬億元，已有1160余家機構進入我國債券市場，覆蓋全球70多個國家和地區的投資者。這充分體現了人民幣債券國際化的積極進展。與此同時，熊貓債與點心債規模不斷增長，發行主體范圍持續擴大，整體發展勢頭良好。

（三）綠色主權債成為人民幣債券國際化的新突破口

近年來，國內綠色金融市場發展迅速，成果顯著。截至2024年四季度末，本外幣綠色信貸余額達36.6萬億元，綠色貸款新增6.52萬億元，綠色債券存量規模約為2.1萬億元。2025年2月20日，《中華人民共和國綠色主權債券框架》正式發布。倫敦時間4月2日，中國財政部代表中央政府在英國倫敦成功簿記發行了60億元人民幣綠色主權債券。這是我國首次以主權信用為背書發行綠色主權債券，不僅將綠色元素融入我國主權離岸多幣種收益率曲線，也標志著我國在推進綠色轉型與債券市場高質量發展方面邁出重要一步。

（四）市場互聯互通不斷深化

一是投資者參與范圍擴大。隨著相關政策的推動和市場的發展，不同類型的投資者能夠更加便捷地參與債券市場。自2010年允許部分境外機構投資者參與銀行間債券市場以來，境外投資者范圍逐步擴大，投資品種也逐漸增加。這使得資金在不同市場間的流動更加順暢。

二是市場基礎設施完善。我國債券市場的基礎設施建設不斷完善，債券登記、托管、結算等系統持續整合與優化，提高了市場的運行效率和安全性，降低了交易成本，促進了資金和債券的跨市場流動。

三是互聯互通不斷深化。2024年，銀行間債券市場與交易所債券市場優化跨市場轉托管，促進了兩個市場的互聯互通，優化了資源配置，為投資者提供了更加便捷的投資環境。全球通、債券通、互換通等制度不斷推進，為境內外投資者提供了更多的投資選擇和融通資金的渠道。同時，境內外金融基礎設施機構加強合作，為互聯互通機制的平穩運行提供了有力支持。

我國債券市場國際化面臨的新機遇

（一）我國經濟穩健發展筑牢債市國際化根基

我國經濟保持穩健增長（2023年經濟同比增速為5.2%，2024年為5%），2025年增長目標設定在5%左右。2024年，我國對全球經濟增長貢獻率達30%左右。這既體現了我國經濟發展的穩固基礎與光明前景，也為人民幣債市國際化營造了良好環境，增強了市場對人民幣的信心。從購買力平價角度看，我國經濟規模則約為美國的1.5倍。我國經濟具有穩健增長的基本面，為我國債券市場高質量發展提供了堅實支撐。

（二）金融高水平開放釋放了巨大的發展潛力

金融高水平開放有力推動了人民幣債券國際化進程，顯著提升其在國際市場上的認可度和接受度。這吸引了眾多境外機構配置人民幣債券，助力人民幣債券成為全球投資者資產配置的關鍵要素，從而提升了人民幣在國際金融市場的地位和影響力。我國金融開放以服務實體經濟與助力企業走出去為導向，探索中國特色路徑，而非單純追求資本項目全面可兌換。在對外的負債方面，直接投資占主導，凸顯了外資結構的穩定性；在對外的資產方面，儲備資產與對外直接投資占比較高，證券資產配置占比較低。這種結構既體現了資本流動的穩健性，也表明我國債券市場蘊含著巨大增長潛力。

（三）內外形勢變化與機遇并存，債市國際化將有序推進

以共建“一帶一路”、實施《區域全面經濟伙伴關系協定》（RCEP）等為契機，我國與相關國家和地區的金融合作不斷深化。通過提高境內外企業投資和發行人民幣債券的便利度、創新人民幣債券產品體系、支持離岸人民幣債券市場健康發展，并促進離岸與在岸債券市場良性循環，不斷推動債市國際化向更高水平邁進。目前我國利率相較于海外市場更低，人民幣債券的低息融資優勢凸顯，市場規模有望進一步擴容。同時，我國國債市場規模已躍居全球第二，市場深度與流動性大幅提升，能夠更好地滿足國際投資者的交易和配置需求，為債市國際化奠定了堅實的市場基礎。

（四）全球對美元資產擔憂增加背景下人民幣債券的相對優勢顯現

近年來，美元匯率波動加大，加之地緣政治風險不斷加劇，各類制裁與資產凍結措施頻繁出臺，持有美元資產的不確定性不斷上升，引起部分國家的擔憂。憑借我國經濟的穩定增長和金融市場開放等優勢，人民幣國際化進程進一步加快。2024年人民幣成為全球第三大國際債券計價貨幣。與此同時，隨著全球經濟不確定性增加以及美元波動加劇，投資者風險偏好降低，而人民幣債券市場相對穩定且與其他資產相關性弱，成為全球投資者分散風險的重要選擇，有利于我國債市吸引更多國際資金。

可借鑒的國際經驗

發展成熟的債券市場在市場建設、風險防控、資源配置等方面的經驗具有普遍的參考價值，可助力我國債券市場在全球金融體系中找準定位、優化升級。發展成熟的債券市場通常具有以下特征。

（一）制度體系的立體化支撐

發展成熟的債券市場往往具有完善的制度體系。一是法律體系完備，從而為市場運行筑牢根基，相關法規清晰界定各方權利義務，確保市場活動有法可依。二是監管架構嚴謹，監管機構間協同高效。憑借先進的監管科技，能夠實現對市場的實時監測與精準調控，有效平衡金融創新與風險防范。三是信息披露制度嚴格，發行人需及時、準確、全面公開財務與經營信息，助力投資者決策，提高市場透明度。四是風險管理體系健全，運用信用評級、風險對沖工具等手段，有效識別、評估和管控風險，維護市場穩定。確保結算托管體系高效，實現債券登記、存管、結算等環節無縫銜接，保障交易順利完成。這些制度相互支撐，構成完善成熟的制度生態，為債券市場穩健運行、資源高效配置及投資者權益保護提供堅實保障，成為市場長期發展的關鍵支柱。

（二）多層級的運行機制

在發展成熟的債券市場中，機構投資者占比通常穩定保持在90%以上，共同構建起穩固的“金字塔”結構。作為債券市場底層的貨幣基金，以高流動性、低風險特性，借助短期資金頻繁進出，保持市場的合理流動性；中層的保險、養老金因資金來源穩定，基于資產負債匹配需求，是支撐債券市場規模與穩定的主力；頂層的對沖基金憑借靈活策略與敏銳的信息捕捉力，積極買賣，發揮價格發現功能，促使債券價格與內在價值趨近。

這種層次分明的結構有效降低了市場波動，保證市場既具有一定活躍度又不失穩定性。此外，債券借貸等創新工具盤活了存量債券資產，使市場參與者能夠更高效地利用資產，極大地提高了市場資源配置效率。

（三）國際化、市場化程度較高

發展成熟的債券市場通常國際化程度較高。市場中境外投資者廣泛參與，涵蓋金融機構、養老基金、主權財富基金等，持有大量債券資產，成為市場重要力量，為金融市場提供大量資金，增強市場國際影響力。在交易方面，支持跨境交易，提供便捷交易渠道和先進交易系統，投資者可靈活選擇交易場所和方式，實現全球債券買賣。市場交易品種多元化，除傳統債券外，還有豐富的衍生品，滿足不同投資者需求。此外，市場基礎設施完善，托管、清算、結算高效便捷，支付清算系統發達，支持多幣種結算，降低跨境交易風險，提高資金使用效率。這些因素共同作用，使成熟債券市場在國際資本流動中占據關鍵地位，促進全球資本優化配置，增強市場活力與國際競爭力。

（四）公開市場操作成為主要的流動性管理工具

全球發達經濟體央行的公開市場操作具有多樣性。價格型與數量型工具各司其職：回購協議與國債交易通常作為數量型工具，前者調節短期流動性，后者影響長期資金供給。招標機制通常采用價格招標模式，數量相對固定，而價格隨市場調整，以此減少對利率信號的干擾。在特殊情境下，操作模式靈活。如日本央行在非常規政策階段以固定利率無限量購債。歐洲央行則通過雙重職能設計，常規以固定利率無限量回購釋放流動性，危機階段則啟用國債買賣等工具定向紓困。這種分層設計既保障日常政策傳導的精準性，亦為極端風險預留應對空間。

助推債市高質量發展的政策選擇

隨著金融全球化的演進，我國債券市場的戰略地位日益凸顯，預計未來將成為全球投融資的核心平臺及全球儲備資產的重要來源。債券市場的發展至關重要，為促進債市高質量發展，本文提出以下政策建議。

（一）積極推進債券市場交易機制完善，更好地服務實體經濟

一是推動債券市場高水平開放，建立統一的市場基礎設施。通過建立統一的市場基礎設施實現跨市場交易和結算，加強跨境基礎設施互聯互通，便利境外投資者直接參與我國債券市場交易和結算，降低跨境投資成本，促進國際資金流動。

二是優化交易機制，引入做市商制度。通過做市商的雙向報價為債券交易提供連續的買賣價格，從而提高市場流動性，增強市場活躍度。尤其在市場波動時，為市場提供流動性支持，穩定交易秩序。此外，建立和推廣電子交易平臺，提升債券交易的透明度和效率，使投資者能夠實時獲取債券價格和交易信息，及時掌握市場動態，快速執行交易指令，減少信息不對稱，促進公平交易。

三是提升風險管控能力，強化風險意識，制定統一信息披露標準和規則。要求發行人詳細、準確地披露債券發行相關信息，包括財務狀況、資金用途、風險因素等，方便投資者評估風險和價值。同時，加強信息披露監管，對違規行為嚴厲處罰，確保發行人嚴格遵守信息披露要求，維護市場透明度和投資者信心。

（二）強化國債債市“領頭羊”功能，破解“資產荒”困局

一是優化國債期限結構，提升其市場基準功能?？煽紤]適度增加短期限與超長期國債發行規模，平衡市場供需結構。通過“買短賣長”雙向操作調節期限利差，保持收益率曲線向上傾斜的合理形態，既可為金融機構提供定價基準，又能引導長期資金服務國家戰略。

二是靈活運用雙向操作，平滑市場波動。可探索建立常態化國債買賣機制，根據市場流動性狀況靈活調整操作方向與規模。在債券供給高峰階段適度凈買入，以穩定市場預期，在非理性搶購時通過賣出操作釋放信號，避免單邊預期強化。

三是加強預期引導，穩定市場信心。通過完善政策溝通機制，穩健、循序漸進地開展前瞻性溝通，定期披露操作框架與目標區間。結合國債收益率與常備借貸便利（SLF）利率、存款利率的聯動關系，引導市場形成理性定價，防范市場過度波動。

四是加強財政貨幣政策協同，形成良性互動。建議建立“財政—央行”定期協調機制，優化國債發行節奏與貨幣政策工具的銜接。財政部通過優化國債發行節奏擴大國債供給規模，同時央行配合提供流動性支持，形成“擴供給—穩需求”的動態平衡。

（三）拓寬資金引入渠道，促進投資者結構多元化

一是推動年金基金、保險資金對接超長期債券。參考央行以制度型開放為重點推進債券市場開放的思路，放寬年金基金、保險資金投資債券的部分限制，適當降低對某些優質債券的投資門檻，引導其長期穩定資金流入，并進一步便利境外投資者入市。

二是提升個人投資者參與債券市場的積極性與便利性。借助《關于銀行間債券市場柜臺業務有關事項的通知》擴大柜臺債券投資品種、優化相關機制安排的契機，進一步加強投資者教育。同時開發適合個人投資者的債券產品與服務，簡化交易流程，引導儲蓄資金流向債券市場。

三是引導私募創投基金投資債券市場。健全私募債券管控機制，培育市場化的中小企業私募債市場，為中小企業特別是科技創新企業拓寬融資渠道并提供長期穩定的資金支持。

四是延續債券市場高水平開放的態勢，為境外投資者提供更全面的風險管理工具。簡化外資準入流程，優化境外投資者投資我國債券市場的稅收等政策安排，增強我國債券市場的國際影響力并提高流動性，促進債券市場投資者結構多元化發展。