千億級(jí)債務(wù)司法重整獲批，*ST金科開(kāi)啟房企化債新嘗試

涉及債務(wù)規(guī)模達(dá)1470億元，債權(quán)人數(shù)量超8400家，房地產(chǎn)行業(yè)迄今為止規(guī)模最大的司法重整案近日迎來(lái)最新進(jìn)展。

5月11日，*ST金科（000656.SZ）發(fā)布公告，公司及全資子公司重慶金科分別收到重慶五中院送達(dá)的《民事裁定書(shū)》，重慶五中院裁定批準(zhǔn)金科股份及重慶金科的重整計(jì)劃，金科股份及重慶金科將進(jìn)入重整計(jì)劃執(zhí)行階段。

消息一出，*ST金科股價(jià)大幅上漲。5月12日，*ST金科股價(jià)上漲4.7%；13日股價(jià)又上漲了5.13%。

這背后的原因在于，*ST金科的重整對(duì)于整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)化解、走出困境而言提供了新思路。作為首家獲批重整的業(yè)務(wù)遍布全國(guó)的房地產(chǎn)上市公司，*ST金科的案例證明，對(duì)于產(chǎn)品能力、運(yùn)營(yíng)體系仍然具備一定競(jìng)爭(zhēng)力的房企而言，破產(chǎn)清算反而有損債權(quán)人的利益；而房企的紓困不能僅靠“輸血”，借由司法重整和產(chǎn)業(yè)資本的助力，房企有望走出困境，一方面能夠?qū)崿F(xiàn)提升債權(quán)人清償率的目標(biāo)，另一方面有利于保證保交樓任務(wù)的順利完成。

從重整計(jì)劃來(lái)看，*ST金科將通過(guò)資本公積轉(zhuǎn)增獲得投資人26.28億元的投資，對(duì)于不同的債權(quán)計(jì)劃通過(guò)現(xiàn)金償付、擔(dān)保財(cái)產(chǎn)抵債、股份抵償、設(shè)立破產(chǎn)服務(wù)信托盤(pán)活資產(chǎn)等方式進(jìn)行償付或提高債務(wù)清償率。未來(lái)*ST金科將從房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)轉(zhuǎn)型運(yùn)營(yíng)、管理以及特殊資產(chǎn)業(yè)務(wù)，成為聚焦強(qiáng)盈利能力和高投資回報(bào)的不動(dòng)產(chǎn)綜合運(yùn)營(yíng)商，為后開(kāi)發(fā)時(shí)代的房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展提供路徑參考。

此前，A股市場(chǎng)上，*ST藍(lán)光、*ST泛海、ST中南等房地產(chǎn)上市公司，在出現(xiàn)債務(wù)違約之后，因?yàn)槊嬷档陀?元被迫退市，而目前部分房地產(chǎn)上市公司出現(xiàn)債務(wù)償付困難。此外，港股的碧桂園、融創(chuàng)中國(guó)等也在推進(jìn)債務(wù)重組，無(wú)疑，*ST金科的司法重整將為房企債務(wù)重組、轉(zhuǎn)型提供新的嘗試方向。

產(chǎn)業(yè)資本投資化解巨額債務(wù)

自2023年7月*ST金科首次提出金科股份及重慶金科的重整議案，2024年2月正式向法院提交重整申請(qǐng)，2024年4月裁定受理，至2025年5月11日，重慶五中院裁定批準(zhǔn)重整計(jì)劃，*ST金科及重慶金科終于將要進(jìn)入重整計(jì)劃的執(zhí)行階段。

避免破產(chǎn)清算、走向破產(chǎn)重整是各類(lèi)債權(quán)人、股東現(xiàn)實(shí)博弈下的最終選擇。

根據(jù)評(píng)估機(jī)構(gòu)出具的償債能力分析報(bào)告，若實(shí)施破產(chǎn)清算，*ST金科及重慶金科全部有效資產(chǎn)能夠按照評(píng)估清算價(jià)值變現(xiàn)，按照企業(yè)破產(chǎn)法規(guī)定的清償順序，則預(yù)計(jì)在破產(chǎn)清算狀態(tài)下，*ST金科普通債權(quán)的清償率為3.02%，重慶金科的普通債權(quán)清償率為0.63%，并且這一比例仍存在很大的不確定性，實(shí)際受償率或?qū)⑦h(yuǎn)低于目前預(yù)計(jì)。由于金科股份主要資產(chǎn)其他應(yīng)收款和長(zhǎng)期股權(quán)投資將更加難以處置，且即便處置變現(xiàn)也將因被迫快速處置，導(dǎo)致價(jià)值受到極大減損。

因此，為避免破產(chǎn)清算的風(fēng)險(xiǎn)，重整計(jì)劃將對(duì)金科股份出資人權(quán)益進(jìn)行調(diào)整。按照*ST金科現(xiàn)有總股本按每10股轉(zhuǎn)增10股的比例實(shí)施資本公積轉(zhuǎn)增，共計(jì)轉(zhuǎn)增52.94億股。轉(zhuǎn)增股票不向原股東進(jìn)行分配，全部由管理人按照重整計(jì)劃的規(guī)定進(jìn)行分配和處置，其中30億股用于引入重整投資人，22.94億股用于向普通債權(quán)人償付債務(wù)。重慶金科51%股權(quán)用于引入重整投資人，49%股權(quán)作為信托底層資產(chǎn)用于向債權(quán)人清償債權(quán)。

此前經(jīng)公開(kāi)遴選，確定*ST金科和重慶金科重整中選投資人為上海品器及北京天嬌聯(lián)合體。

根據(jù)上海品器及北京天嬌聯(lián)合體牽頭組織重整投資以及重整投資協(xié)議的簽署情況，*ST金科的重整投資人將以26.28億元受讓金科股份轉(zhuǎn)增后30億股股票，投資款中的6.90億元將作為對(duì)重慶金科的重整投資款。產(chǎn)業(yè)投資人包括上海品器及北京天嬌聯(lián)合體、四川發(fā)展證券基金以及中國(guó)長(zhǎng)城資產(chǎn)，合計(jì)受讓金科股份轉(zhuǎn)增股票12億股，每股單價(jià)0.63元，投資款合計(jì)7.56億元；財(cái)務(wù)投資人包括四川發(fā)展證券基金、中國(guó)長(zhǎng)城資產(chǎn)、長(zhǎng)城資本、重慶國(guó)際信托等，合計(jì)受讓轉(zhuǎn)增股票18億股，每股單價(jià)1.04元，投資款合計(jì)18.72億元。重整投資款部分用于清償債權(quán)、破產(chǎn)費(fèi)用等，部分用于補(bǔ)充上市公司流動(dòng)性，部分用于對(duì)重慶金科重整投資。

從投資人背景來(lái)看，上海品器及北京天嬌聯(lián)合體、中國(guó)長(zhǎng)城資產(chǎn)、四川發(fā)展證券投資基金等機(jī)構(gòu)的陸續(xù)加入，形成了“優(yōu)質(zhì)資本+央企AMC+地方國(guó)企”的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。

資料顯示，上海品器為北京品器管理咨詢(xún)有限公司的全資孫公司。北京品器管理咨詢(xún)有限公司是馮侖等創(chuàng)辦的專(zhuān)注于大健康不動(dòng)產(chǎn)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，由前招商銀行行長(zhǎng)馬蔚華擔(dān)任名譽(yù)主席，馮侖擔(dān)任董事長(zhǎng)，張勇、王謙、單大偉、張冬冬等為創(chuàng)始合伙人。

據(jù)了解，馮侖曾參與萬(wàn)通集團(tuán)的創(chuàng)建，張勇是鑫苑（中國(guó)）置業(yè)有限公司創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)，單大偉是優(yōu)博集團(tuán)董事長(zhǎng)、鳳凰房產(chǎn)CEO、《中國(guó)房地產(chǎn)報(bào)》總經(jīng)理、中國(guó)住交會(huì)組委會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)；上述人士均為地產(chǎn)界資深人士。

而中國(guó)長(zhǎng)城資產(chǎn)作為四家國(guó)有金融資產(chǎn)管理公司之一，積累了豐富的資產(chǎn)管理處置經(jīng)驗(yàn)，將幫助*ST金科梳理其在重慶區(qū)域?yàn)橹鞯拇媪宽?xiàng)目，尋求代建代管等合作機(jī)會(huì)，并開(kāi)拓房地產(chǎn)企業(yè)特殊資產(chǎn)盤(pán)活新業(yè)務(wù)。中國(guó)長(zhǎng)城資產(chǎn)和四川發(fā)展證券基金將依托其在全國(guó)及川渝地區(qū)的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備和資源優(yōu)勢(shì)，與*ST金科形成緊密的業(yè)務(wù)協(xié)同，助力公司的業(yè)務(wù)拓展和長(zhǎng)期發(fā)展。

*ST金科表示，重整完成后，隨著債務(wù)危機(jī)、經(jīng)營(yíng)困境的化解以及重整投資人的引入，公司的基本面將發(fā)生根本性改善，逐步恢復(fù)并將進(jìn)一步增強(qiáng)持續(xù)經(jīng)營(yíng)和盈利能力。在此基礎(chǔ)上，全體出資人所持有的*ST金科股票價(jià)值可得到有效夯實(shí)，有利于保護(hù)廣大出資人的合法權(quán)益。

破產(chǎn)服務(wù)信托盤(pán)活資產(chǎn)

根據(jù)企業(yè)破產(chǎn)法的相關(guān)規(guī)定，結(jié)合債權(quán)申報(bào)與審查情況，*ST金科債權(quán)分為職工債權(quán)、稅款債權(quán)、有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)、普通債權(quán)及劣后債權(quán)五類(lèi)。

其中，職工債權(quán)、稅款債權(quán)將以現(xiàn)金方式清償。有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)，根據(jù)擔(dān)保財(cái)產(chǎn)的評(píng)估價(jià)值通過(guò)公開(kāi)處置變現(xiàn)或以物抵債的方式確定優(yōu)先受償范圍，未能優(yōu)先受償?shù)牟糠至腥肫胀▊鶛?quán)組，按照普通債權(quán)受償方案受償。普通債權(quán)中，5萬(wàn)元以下債權(quán)部分（含5萬(wàn)元）以現(xiàn)金方式清償，超過(guò)5萬(wàn)元債權(quán)部分通過(guò)金科股份轉(zhuǎn)增股票及信托受益權(quán)份額抵償。

從金額來(lái)看，*ST金科及重慶金科債權(quán)中普通債權(quán)占據(jù)了絕大部分，這部分債權(quán)如何清償至關(guān)重要。為此，金科股份設(shè)立了服務(wù)信托，擬通過(guò)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的運(yùn)營(yíng)盤(pán)活項(xiàng)目資產(chǎn)，進(jìn)而保障債權(quán)人權(quán)益。

為優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)并增加償債資源，*ST金科將整體資產(chǎn)分為保留與非保留兩部分。

保留資產(chǎn)將繼續(xù)留在重整后的*ST金科；非保留資產(chǎn)將全部作為*ST金科的償債資源，由服務(wù)信托持有，服務(wù)信托的全部信托權(quán)益將向債權(quán)人分配以抵償相應(yīng)的債務(wù)。結(jié)合*ST金科債權(quán)審查以及資產(chǎn)優(yōu)化調(diào)整范圍，金科股份有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)的擔(dān)保財(cái)產(chǎn)均為保留資產(chǎn)，信托受益人均為普通債權(quán)人。

*ST金科指出，在重整過(guò)程中設(shè)立服務(wù)信托（企業(yè)破產(chǎn)服務(wù)信托），旨在適配地產(chǎn)項(xiàng)目公司現(xiàn)金回流基本特點(diǎn)，以時(shí)間換空間，持續(xù)釋放信托財(cái)產(chǎn)價(jià)值，避免資產(chǎn)快速變現(xiàn)導(dǎo)致價(jià)值貶損，同時(shí)又可實(shí)現(xiàn)上市公司瘦身提效，聚焦未來(lái)業(yè)務(wù)方向。

具體而言，*ST金科將新設(shè)致澤金選、甄澤金選兩家信托持股平臺(tái)公司，重慶金科新設(shè)高澤金選、升澤金選兩家信托持股平臺(tái)公司，承接其非保留一級(jí)子公司的非保留股權(quán)。

也即服務(wù)信托的底層資產(chǎn)即為非保留一級(jí)子公司的股權(quán)。由于服務(wù)信托的底層資產(chǎn)主要為地產(chǎn)項(xiàng)目，且部分地產(chǎn)項(xiàng)目存在待完成的保交樓、保交房任務(wù)，對(duì)運(yùn)營(yíng)管理要求高，因此，*ST金科或其指定關(guān)聯(lián)主體將作為資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)提供資產(chǎn)管理服務(wù)，有利于保障過(guò)渡期間非保留公司平穩(wěn)運(yùn)營(yíng)，順利完成“保交樓”“保交房”任務(wù)，有利于重整后的金科股份恢復(fù)良性經(jīng)營(yíng)循環(huán)，運(yùn)營(yíng)盤(pán)活項(xiàng)目資產(chǎn)，提升債權(quán)人可獲得的信托利益，最大化保障債權(quán)人權(quán)益。

房企化債新探索

如前所述，破產(chǎn)清算實(shí)施后，*ST金科普通債權(quán)清償率較低，且實(shí)際受償率可能遠(yuǎn)低于目前預(yù)計(jì)。對(duì)于*ST金科而言，其產(chǎn)品能力、團(tuán)隊(duì)架構(gòu)、運(yùn)營(yíng)體系仍然具備一定競(jìng)爭(zhēng)力，因而具備較大的重整價(jià)值，若破產(chǎn)清算，這些價(jià)值將大幅貶損，反而有損債權(quán)人的利益。

對(duì)于債權(quán)人而言，重整以時(shí)間換空間，在“優(yōu)質(zhì)資本+央企AMC+地方國(guó)企”的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合之下，產(chǎn)業(yè)投資人將充分發(fā)揮各自的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)、資源優(yōu)勢(shì)和管理優(yōu)勢(shì)，為金科注入增量資源，從而達(dá)到改善公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，提升債權(quán)人清償率的目標(biāo)。

對(duì)于購(gòu)房者而言，重整保證“保交樓”“保交房”任務(wù)的順利完成，對(duì)于穩(wěn)定民生、穩(wěn)定地方經(jīng)濟(jì)具有重要意義。

作為全國(guó)首家已被司法重整的全國(guó)化上市房地產(chǎn)公司，*ST金科的重整對(duì)觀(guān)察行業(yè)情況及同類(lèi)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)化解具有借鑒意義，或?qū)⒊蔀榉康禺a(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)化解的示范性案例。

品器資管接受采訪(fǎng)時(shí)表示，從行業(yè)角度來(lái)看，*ST金科的重整不僅僅關(guān)系自身，也關(guān)系到整個(gè)市場(chǎng)的信心。當(dāng)前行業(yè)正處于一個(gè)關(guān)鍵的調(diào)整階段，在高杠桿、快周轉(zhuǎn)的快速規(guī)模擴(kuò)張模式難以為繼之后，整個(gè)市場(chǎng)也都在思考這個(gè)10萬(wàn)億級(jí)的行業(yè)究竟要去向何方，通過(guò)金科的重整成功，使其轉(zhuǎn)型成為聚焦強(qiáng)盈利能力和高投資回報(bào)的不動(dòng)產(chǎn)綜合運(yùn)營(yíng)商，為后開(kāi)發(fā)時(shí)代的房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展提供路徑參考。

《中國(guó)房地產(chǎn)報(bào)》指出，*ST金科的重整經(jīng)驗(yàn)證明，房企紓困不能僅靠“輸血”，更需要通過(guò)戰(zhàn)略投資人引入產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)。政府引導(dǎo)下的“司法重整+產(chǎn)業(yè)資本”組合拳，能夠有效化解債務(wù)危機(jī)與業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的雙重壓力。

通過(guò)*ST金科的重整成功，使其轉(zhuǎn)型成為聚焦強(qiáng)盈利能力和高投資回報(bào)的不動(dòng)產(chǎn)綜合運(yùn)營(yíng)商，為后開(kāi)發(fā)時(shí)代的房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展提供路徑參考。

業(yè)務(wù)模式全面轉(zhuǎn)型

根據(jù)*ST金科的業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃，重整后的*ST金科將設(shè)置“投資管理、開(kāi)發(fā)服務(wù)、運(yùn)營(yíng)管理、特殊資產(chǎn)”四大業(yè)務(wù)板塊，通過(guò)投資經(jīng)營(yíng)特殊資產(chǎn)、運(yùn)營(yíng)開(kāi)發(fā)改善型住宅、做強(qiáng)收費(fèi)服務(wù)、創(chuàng)新發(fā)展產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)，在徹底改善公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的前提下，尋找新的增長(zhǎng)曲線(xiàn)。*ST金科表示，未來(lái)公司的整體戰(zhàn)略將推動(dòng)公司轉(zhuǎn)型為聚焦強(qiáng)盈利能力和高投資回報(bào)的不動(dòng)產(chǎn)綜合運(yùn)營(yíng)商。

具體而言，投資管理業(yè)務(wù)板塊負(fù)責(zé)統(tǒng)籌公司其他業(yè)務(wù)板塊項(xiàng)目的投資研判及管理、資金、資本的統(tǒng)籌與基金管理。

本次重整后，股票轉(zhuǎn)增的投資款及產(chǎn)業(yè)投資人擬提供的流動(dòng)性支持資金除了用于保交樓、保交房、清償債務(wù)、公司運(yùn)營(yíng)、業(yè)務(wù)發(fā)展等以外，公司還將以部分資金作為自有資金，同時(shí)引入社會(huì)資本，設(shè)立特殊機(jī)會(huì)基金。新設(shè)立的特殊機(jī)會(huì)基金中，部分用于解決非保留公司的快速盤(pán)活，通過(guò)共益?zhèn)⒓偫Щ鸬确绞酵顿Y于存量項(xiàng)目，激活非保留公司項(xiàng)目，加速資產(chǎn)去化和回款；部分用于新增市場(chǎng)化業(yè)務(wù)拓展，通過(guò)并購(gòu)基金、股權(quán)基金等方式獲取一二線(xiàn)核心城市的稀缺資產(chǎn)及優(yōu)質(zhì)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，并委托金科股份提供開(kāi)發(fā)代建及運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)。

開(kāi)發(fā)服務(wù)業(yè)務(wù)將順應(yīng)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展新模式，提升改善型住宅運(yùn)營(yíng)開(kāi)發(fā)能力，遵從輕資產(chǎn)化的整體定位，專(zhuān)注于中高端住宅、商業(yè)綜合體和辦公樓、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)與管理。在經(jīng)營(yíng)自身存量項(xiàng)目的同時(shí)，適度拓展優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，在發(fā)展共建模式合作開(kāi)發(fā)優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的同時(shí)，大力發(fā)展多元輕資產(chǎn)代建服務(wù)。通過(guò)提供開(kāi)發(fā)、運(yùn)營(yíng)和服務(wù)等相關(guān)業(yè)務(wù)，獲取項(xiàng)目管理費(fèi)收益、股權(quán)投資收益等。

運(yùn)營(yíng)管理業(yè)務(wù)涉及多類(lèi)物業(yè)，公司未來(lái)將尋求建立長(zhǎng)租公寓管理子板塊，對(duì)自有物業(yè)、受托資產(chǎn)、外部第三方物業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)管理，獲取租賃和運(yùn)營(yíng)收益，并實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值收益。