上市券商金融投資資產持續擴表自營及經紀業務助推業績高增長

2025年一季度，受益于經紀及自營業務，券商營收實現高增長。一季度，42家上市券商實現營業收入1259.3億元，較2024年同期增加201.21億元，同比增長19%；其中，經紀、自營、投行、資管、信用業務分別實現收入327.36億元、485.66億元、66.72億元、101.31億元、78.78億元，同比增幅分別為43.16%、45.5%、-1.07%、-6.9%、11.54%。從收入結構來看，一季度經紀、自營、投行、資管、信用業務的占比分別為26%、38.57%、5.3%、8.04%、6.26%。

整體來看，經紀及自營在營收中的占比持續提升導致歸母凈利潤和ROE大幅提升，是一季度券商業績顯著提升的主因。一季度，42家上市券商實現歸母凈利潤521.83億元，同比增長77.79%；ROE（加權）均值為1.61%，較2024年同期提升63個基點。

Wind數據顯示，截至2025年一季度末，42家上市券商資產規模為13.11萬億元，較2024年年末增加0.85萬億元，同比增長6.95%，資產規模持續擴大。

一季度，42家上市券商營業支出為722.03億元，較2024年同期增加18.11億元，同比增長2.57%；從占比來看，一季度，42家上市券商費用率為57.34%，較2024年同期減少9.18個百分點，費用率有較大幅度降低；其中，紅塔證券費用率最低，僅為32.24%，天風證券費用率最高，達90.66%。

從財務杠桿率來看，一季度，42家上市券商財務杠桿率為3.73倍，較2024年年末減少9.68個百分點，主要因為一季度券商凈資產提升至27438.11億元，增幅達8.83%。

從三大業務看，隨著投資資產規模的擴大，自營業務投資收益率提升，自營收入同比增長45.5%。截至一季度末，上市券商金融投資資產占總資產的比重接近一半，已成為證券公司規模占比最大、收入貢獻最大的一類資產。

在經紀業務方面，市場活躍帶動業績增長，傭金率仍處低位。一季度，上市券商實現經紀業務收入327.36億元，同比增長43.16%，主要是一季度市場交投活躍。從成交量來看，一季度，A股日均交易額為15239億元，較2024年同期增加71%。另一方面，基于市場股基交易額及行業經紀收入測算可知，2024年證券行業傭金率為0.0197%，較2023年有所降低，經紀業務競爭激烈態勢仍在持續。

在投行業務方面，境內股權承銷回暖，境外股權承銷高增。一季度，境內股權融資規模為1548.2億元，同比增加40.9%，主要是再融資規模大幅提升；其中，IPO募集資金為164.8億元，同比減少30.2%；再融資規模為1383.4億元，同比增加60.4%。具體來看，頭部券商再融資規模提升，中信證券、中信建投等頭部券商市場份額有所提升。

自營業務收入同比增長近五成

2025年一季度，42家上市券商實現自營業務收入485.66億元，較2024年同期增長45.5%。業績上漲主要有以下三個原因：一是2024年同期自營收入基數較低；二是一季度債券溫和上漲，2月股票市場表現良好，三是部分券商OCI債權賬戶止盈操作。

2025年一季度，債券市場溫和上漲，市場活躍度提升，市場結構分化。從業績驅動力看，一季度，上證指數下跌0.48%，滬深300指數下跌1.21%，創業板指數下跌1.77%，國債指數增長0.13%。

圖1 2025年一季度，上市券商總資產規模持續增加

圖2 2025年一季度，債券市場溫和上漲

2025年2月，股票市場表現良好，上證指數、滬深300及創業板指數分別上漲2.16%、1.91%、5.16%，券商自營業務受益。從成交量來看，2025年一季度，A 股日均交易額為15239億元，較2024年同期增加71%，市場活躍度高企。

隨著證券公司金融投資資產持續擴表，金融投資資產占自有資產的比重提升。截至2025年一季度末，上市券商金融投資資產占總資產的比重為49.77%，較2024年年末提升7.54%，占凈資產的比重為238.7%，已經成為證券公司規模占比最大、收入貢獻最大的一類資產。

金融投資規模較2024年年末增長超7.5%，TPL、OCI權益增長，OCI債權下降。Wind數據顯示，2025年一季度，42家上市券商金融投資規模為65226.56億元，較2024年年末增加4575.14億元，增長7.54%。其中，TPL較2024年年末增加3894.25億元，增長9.37%；OCI債權較2024年年末減少45.54億元，減少0.33%；OCI權益較2024年年末增加693.89 億元，增長15.88%。

從結構來看，TPL在金融投資中的占比為69.69%，較2024年年末提升1.16個百分點；OCI權益在金融投資中的占比為7.76%，較2024年年末提升0.56個百分點；OCI債權在金融投資中的占比為21.19%，較2024年年末減少1.67個百分點。

數據顯示，中信證券、國信證券等券商對OCI債權賬戶進行止盈操作。2025年一季度，中信證券、國信證券金融投資規模較2024年年末分別增長7.08%、1.32%，除OCI債權賬戶規模減小外，交易性金融資產、OCI權益賬戶的規模均存在不同幅度的增長。

根據自營收入及金融投資規模，國信證券對投資收益率進行測算。從投資收益率來看，2025年一季度，長江證券以1.76%的收益率排名第一，太平洋、國金證券分別以1.58%、1.25%的收益率排名第二、第三位。整體來看，一季度自營業務實現投資收益0.74%，較2024年同期提升21個百分點，自營業務表現靚麗，驅動一季度業績提升。測算上市券商一季度年化投資收益率為2.96%，同比提升0.11個百分點。

經紀業務受益于市場交投活躍

2025年一季度，42家上市券商實現經紀業務收入327.36億元，較2024年同期增長43.16%，主要因為一季度市場交投活躍。從成交量來看，2025年一季度，A股日均交易額為 15239億元，較2024年同期增加71%，市場活躍度提升。

從客戶資金存款來看，2025年一季度，客戶資金存款達2.19萬億元，而2024年一季度客戶資金存款為1.77萬億元，增幅達23.85%。成交量及客戶資金存款高企， 反映出2025年一季度市場活躍度提升，投資者參與熱情高。

從上市券商來看，受益于市場交投活躍，上市券商經紀業務表現靚麗，均實現正增長從排名來看，2025年一季度，中信證券以33.25億元排名市場第一，同比增長36.18億元；國泰海通、廣發證券分別以26.52億元 20.45億元排名第二、第三。從漲跌幅來看，2025年一季度，42家上市券商均實現不同程度的正增長，其中國聯民生以333.69%的漲幅位居第一位。

中國證券業協會數據顯示，2024年，證券公司未經審計財務報表顯示，150家證券公司2024年實現營業收入4511.69億元，代理買賣證券業務凈收入（含交易單元席位租賃）達1151.49億元；2023年，證券公司未經審計財務報表顯示，145家證券公司2023年實現營業收入4059.02億元，代理買賣證券業務凈收入（含交易單元席位租賃）為984.37億元。對比來看，2024年，證券公司營業收入同比增長11.15%，經紀業務收入同比增長16.98%。

在行業經紀業務收入顯著提升的同時，行業傭金率降低。Wind數據顯示，2024年，雙向股基交易量為585.73萬億元，同比增長22.03%。國信證券根據中國證券業協會的經紀業務收入及Wind股基交易量數據對交易傭金率進行測算，結果顯示，2024年，證券行業傭金率為0.0197%，較2023年有所降低，經紀業務競爭態勢持續激烈。

頭部券商主承銷規模和市場份額均提升

Wind數據顯示，2025年一季度，證券市場股權融資規模為1548.2億元，同比增長40.9%，主要是再融資規模大幅提升；其中，IPO募集資金為164.8億元，同比減少30.2%，再融資規模為1383.4億元，同比增長60.4%。

從規模來看，2025年一季度，頭部券商運用自身的優勢，主承銷金額均大幅領先同業，業務規模高度集中。從主承銷金額來看，排名前五的券商為中信證券、中信建投、中航證券、東方證券、華泰證券，合計募集資金708.4億元，行業占比達64.2%。

頭部券商主承銷規模和市場份額均有所提升。Wind數據顯示，2025年一季度，中信證券主承銷規模為344.75億元，同比增加90.56%，市場份額為31.22%，提升9.76個百分點；中信建投主承銷規模為119.62 億元，同比增加6倍，市場份額為10.83%，提升8.8個百分點。

Wind數據顯示，2025年一季度，券商主承銷收入合計14.73億元，同比下降16.9%，主要是中信證券、華泰證券等頭部券商收入大幅下滑；其中，收入排名前五的券商分別為國泰海通（2.15億元，-3.6%）、中信證券（1.76億元，-44.8%）、華泰證券（1.42億元，-57%）、東興證券（1.16億元）、申萬宏源（1.05億元）。

隨著IPO趨嚴常態化，券商承銷承壓。Wind數據顯示，2025年一季度，國泰海通IPO融資規模為25.49億元，同比減少53.7%，市場份額為15.37%，提升8.83個百分點；華泰證券IPO融資規模為15.35億元，同比減少80.58%，市場份額為9.26%，同比減少0.12個百分點。

與此同時，IPO收入大幅降低。Wind數據顯示，2025年一季度，券商IPO收入合計14.73億元，同比增長1%；其中，國泰海通收入為2.03億元，同比下降0.49%，市場份額提升1.95個百分點。

券商承銷再融資規模提升，尤其是頭部券商表現良好，中信證券、中信建投等頭部券商市場份額有所提升。Wind數據顯示，2025年一季度，中信證券再融資規模為332.14億元，同比增加155%，市場份額為43.09%，提升22.05個百分點；中信建投再融資規模為118.34億元，同比增加1189.11%，市場份額為15.35%，提升13.87個百分點。2025年一季度，中信證券再融資收入為0.76億元，同比增長20.63%；華泰證券為0.45億元，同比增長36.36%。

從IPO業務來看，IPO儲備項目下降近三成。Wind數據顯示，2025年一季度，IPO儲備項目為108家，同比下降26.53%。從在審項目來看，申萬宏源（3家，-50%）、中信證券（10家，-33.33%）、中信建投（7家，-36.36%）等降幅較大，中金公司（7家，40%）、國泰海通（11家，37.5%）、國投證券（6家，50%）有所提升。

相比之下，債券承銷規模有所提升。從整體規模來看，Wind數據顯示，2025年一季度，證券行業債券融資規模為20.74萬億元，較2024年一季度增長19.45%。頭部券商債券承銷規模領先同業，規模集中度仍然維持高位。

從承銷規模排名前五的券商來看，中信證券（4334.6億元，同比增加3.42%）、國泰海通（3407.53億元，同比增加36.92%）、中信建投（3035.6億元，同比增加7.51%）、中金公司（2876.05億元，同比增加30.93%）、華泰證券（2862.73億元，同比增加24.3%），合計募集資金16516.51億元，行業占比高達52.36%%，較2024年提升2.49個百分點。

從市場份額來看，承銷份額排名前五的券商，中信證券、中信建投市場份額分別下降 1.19個百分點、0.44個百分點；國泰海通、中金公司、華泰證券則有不同程度的提升，分 別上升1.93個百分點、1.29個百分點、0.86個百分點。

境外股權融資規模大幅度增長，Wind數據顯示，2025年一季度，中國香港證券市場股權融資規模為1315.03億港元，同比增加4.16倍，主要因為IPO與再融資規模大幅提升。其中，IPO募集資金為186.54億港元，同比增加2.9倍；再融資規模為1128.49億港元，同比增加4.45倍。

頭部投行承銷規模高度集中。從規模來看，2025年一季度，中國香港頭部投行承銷金額大幅領先同業。排名前五的券商為華泰金融控股（香港）、中信里昂、高盛（亞洲）證券、中金公司（國際）、瑞士聯合銀行，合計股權募集資金104.35億港元，行業占比達55.18%。

總體來看，盡管股權承銷有所回暖，但整體業績貢獻仍然有限。2025年一季度，上市券商投行收入為66.72億元，同比小幅下滑1.07%。從業務結構來看，一季度投行收入占營業收入的比重為5%，同比減少1個百分點，整體貢獻仍然有限。從投行收入貢獻率來看，占比較高的前五家券商分別為天風證券（占比32.98%）、財達證券（占比12.77%）、東興證券（占比12.59%）、國聯民生（占比11.16%）、山西證券（占比10.26%）。

從投資角度看，當前中證證券全指PB估值為1.35倍，低于近5年均值，在行情回暖趨勢下，有三個投資方向值得推薦：一是資金使用效率高、機構客戶儲備強、業務條線全面的券商；二是并購整合落地后持續推進的券商；三是在AI革新的背景下，受益于技術革新持續推進的互聯網券商。

（作者系資深投資人士。文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。）