內(nèi)需&科技共識(shí)下關(guān)注政策力度

當(dāng)前，大家對(duì)于政策期待比較多的是關(guān)于內(nèi)需和科技（自主可控），近期市場(chǎng)已有部分資金在交易相關(guān)預(yù)期，后續(xù)能否持續(xù)，關(guān)鍵還看政策力度是否超預(yù)期。截至筆者落筆的4月22日，政治局會(huì)議還未召開(kāi)，暫時(shí)無(wú)法解讀，但市場(chǎng)主流共識(shí)仍是集中在上述兩個(gè)方向。

內(nèi)需amp;自主可控被普遍關(guān)注

一季度經(jīng)濟(jì)開(kāi)局良好，中航證券認(rèn)為或主要因穩(wěn)增長(zhǎng)政策效果超預(yù)期。4月初爆發(fā)的新一輪貿(mào)易沖突并未體現(xiàn)在一季度經(jīng)濟(jì)中，相反，“搶出口”效應(yīng)反而對(duì)一季度經(jīng)濟(jì)形成一定支撐。往后看，二季度經(jīng)濟(jì)走勢(shì)因外需不確定性的影響存在著壓力。因此，進(jìn)一步貫徹去年9月以來(lái)形成的穩(wěn)增長(zhǎng)加力的宏觀政策思路，相關(guān)政策進(jìn)一步前置的概率持續(xù)提升，預(yù)計(jì)即將到來(lái)的4月政治局會(huì)議的內(nèi)容或?qū)⒊蔀槭袌?chǎng)博弈重點(diǎn)。

擴(kuò)內(nèi)需作為2025年政府首要工作任務(wù)，有望成為對(duì)沖政策的重點(diǎn)方向。美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”落地以來(lái)，近期國(guó)內(nèi)政策層吹風(fēng)不斷。日前多地陸續(xù)發(fā)布育兒補(bǔ)貼政策，加大生育養(yǎng)育保障力度；總理在北京調(diào)研強(qiáng)調(diào)，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)仍有很大的發(fā)展空間，要進(jìn)一步釋放市場(chǎng)潛力；此外，旅游在近期消費(fèi)政策中被重點(diǎn)提出。因此，中航證券認(rèn)為擴(kuò)內(nèi)需政策可重點(diǎn)關(guān)注育兒補(bǔ)貼、房地產(chǎn)、旅游等方向。

財(cái)信證券則在報(bào)告中稱，隨著2025年外需不確定性增加，不排除擴(kuò)內(nèi)需政策力度在2025年年中繼續(xù)加大的可能性。從方向來(lái)看，財(cái)信認(rèn)為2025年擴(kuò)內(nèi)需政策或?qū)⒕劢乖谖鍌€(gè)方向：一是受歐美出口關(guān)稅擾動(dòng)較大的行業(yè)，例如新能源等；二是對(duì)就業(yè)市場(chǎng)提振作用較大的服務(wù)消費(fèi)方向，如文化、旅游、體育消費(fèi)等；三是財(cái)政資金投入產(chǎn)出比較高的大宗類消費(fèi)領(lǐng)域，如家居、汽車等；四是對(duì)科技發(fā)展有顯著帶動(dòng)作用的新興消費(fèi)領(lǐng)域，如數(shù)字消費(fèi)、綠色消費(fèi)、健康消費(fèi)等；五是與人口相關(guān)的消費(fèi)刺激政策，如銀發(fā)經(jīng)濟(jì)、育兒補(bǔ)貼、勞動(dòng)工資等。財(cái)信預(yù)計(jì)2025年消費(fèi)仍將維持弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，社零增速或?qū)⑵蠓€(wěn)回升，預(yù)計(jì)消費(fèi)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)度將提升。

財(cái)信建議關(guān)注：（1）政策支持的擴(kuò)內(nèi)需方向，如農(nóng)業(yè)、家用電器、白酒、美容護(hù)理、社會(huì)服務(wù)；（2）AI產(chǎn)業(yè)鏈，如國(guó)產(chǎn)AI芯片、算力基建、PCB板、光模塊、AI應(yīng)用、大模型；（3）自主可控方向，如信創(chuàng)、華為鴻蒙生態(tài)、工業(yè)母機(jī)、軍工；（4）高股息板塊，如銀行、煤炭、公用事業(yè)、交通運(yùn)輸。

中信證券則稱，在當(dāng)前貿(mào)易戰(zhàn)陷入僵持的背景下，簡(jiǎn)單的多空觀點(diǎn)已不再適用，事物可能在一夜之間發(fā)生變化，也可能比預(yù)期維系更久的焦灼狀態(tài)。

從確定性的角度來(lái)看，中信認(rèn)為有三個(gè)大趨勢(shì)是值得持續(xù)跟蹤的：

（1）中國(guó)科技自主可控的認(rèn)可度、必要性和確定性進(jìn)一步加強(qiáng)；

（2）歐洲在國(guó)防、基建、能源和工業(yè)等領(lǐng)域的需求料將開(kāi)始增加；

（3）中國(guó)與非美市場(chǎng)的貿(mào)易和技術(shù)合作料將進(jìn)一步加強(qiáng)。

結(jié)合這些方向，中信認(rèn)為自主科技（先進(jìn)制程、國(guó)產(chǎn)算力、模擬芯片、醫(yī)療設(shè)備及科研儀器等）、受益歐洲資本開(kāi)支擴(kuò)張的板塊（銅鋁等基礎(chǔ)工業(yè)品、軍工、電力設(shè)備、基建相關(guān)通信及交運(yùn)設(shè)備等）、純內(nèi)需必選消費(fèi)（食品、養(yǎng)殖、乳制品、血制品）、穩(wěn)定紅利（水電、銀行、運(yùn)營(yíng)商）以及不依賴短期業(yè)績(jī)的題材（多模態(tài)AI、AI/AR眼鏡、MCP+Agent、核聚變、固態(tài)電池等）將占優(yōu)。

不過(guò)，根據(jù)廣發(fā)證券的報(bào)告，部分內(nèi)需板塊，如商貿(mào)零售、旅游、食品等內(nèi)需行業(yè)，近期成交集中度基本上達(dá)到了23年Q1（全面放開(kāi)后）的次高點(diǎn)，個(gè)別行業(yè)甚至超過(guò)了23年到達(dá)最高點(diǎn)，因此對(duì)于政策預(yù)期的定價(jià)已經(jīng)較為充分，后續(xù)反而需要警惕政策落地帶來(lái)的成交熱度回落。

估值低位，至暗時(shí)刻已過(guò)

從行情節(jié)奏上來(lái)看，中信維持如下觀點(diǎn)：4-5月或是一輪籌碼出清后的交易型機(jī)會(huì)，待下半年中美經(jīng)濟(jì)和政策周期同步后，到2026年美國(guó)中期選舉前，是基于基本面邏輯做配置的最佳時(shí)間窗口。

財(cái)信則稱，估值層面，市場(chǎng)已經(jīng)處于“二級(jí)底部”附近，指數(shù)層面有一定安全墊：

（1）市盈率估值已低于歷史中樞位置（見(jiàn)圖一）。經(jīng)歷4月初的美國(guó)對(duì)等關(guān)稅行政令沖擊后，截至2025年4月11日，萬(wàn)得全A指數(shù)的市盈率估值為17.80倍，為近十年以來(lái)的歷史后40.31%分位，估值已低于近十年來(lái)的歷史約60%時(shí)期，后續(xù)市盈率A股估值仍有一定修復(fù)潛力；

圖一：近十年，萬(wàn)得全A市盈率估值走勢(shì)

（2）市凈率估值已接近“二級(jí)底部”位置（見(jiàn)圖二）。截至2025年4月11日，萬(wàn)得全A市凈率估值為1.51倍，為近十年以來(lái)的歷史后12.75%分位，低于近十年以來(lái)約87.25%時(shí)期。從市凈率估值來(lái)看，萬(wàn)得全A指數(shù)接近我們強(qiáng)調(diào)的“二級(jí)底部”位置（對(duì)應(yīng)市凈率估值低于近十年的歷史90%左右時(shí)期），A股指數(shù)層面有一定安全墊。

圖二：近十年，萬(wàn)得全A市凈率估值走勢(shì)

財(cái)信表示，本輪海外關(guān)稅戰(zhàn)對(duì)A股市場(chǎng)情緒的短期最大沖擊時(shí)刻或已經(jīng)過(guò)去，后續(xù)談判進(jìn)程預(yù)計(jì)仍然會(huì)反復(fù)擾動(dòng)市場(chǎng)。在宏觀政策積極發(fā)力、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍有韌性、投資者預(yù)期已經(jīng)明顯扭轉(zhuǎn)的背景下，市場(chǎng)各輪底部將呈現(xiàn)逐級(jí)抬升趨勢(shì)，但在4月底財(cái)報(bào)密集季仍需提防業(yè)績(jī)端風(fēng)險(xiǎn)。從日歷效應(yīng)來(lái)看，第二季度市場(chǎng)將側(cè)重業(yè)績(jī)主線。

中航證券建議，美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”超出市場(chǎng)預(yù)期，國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策有望加速推出，同時(shí)參考4月日歷效應(yīng)，建議關(guān)注大盤(pán)價(jià)值風(fēng)格。