上市險(xiǎn)企承保利源形成正反饋

2024年前三季度，上市險(xiǎn)企歸母凈利潤同比實(shí)現(xiàn)高增長：中國人壽同比增長174%、新華保險(xiǎn)同比增長117%、中國人保同比增長77%、中國太保同比增長66%、中國平安同比增長36%，受權(quán)益市場改善帶來的利潤和資產(chǎn)波動(dòng)影響幅度提升，投資服務(wù)業(yè)績明顯高增，投資資產(chǎn)和總投資收益率雙提升。

投資服務(wù)業(yè)績?yōu)橛饕?qū)動(dòng)，多家險(xiǎn)企保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)績恢復(fù)正增長。在承保端，負(fù)債端高景氣下，合同服務(wù)邊際（CSM）釋放穩(wěn)定承保利源，前三季度保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)績同比增速如下：中國人保（52%）、中國平安（6%）、中國太保（1%）、中國人壽（1%）、新華保險(xiǎn)（-1%），中國人保承保利潤高增預(yù)計(jì)受益于CSM的釋放和營運(yùn)偏差以及采用保費(fèi)分配法的短期險(xiǎn)占比高。

在投資端，新準(zhǔn)則下分類為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)（FVTPL）的權(quán)益占比提升，受三季度股市回暖帶來的業(yè)績彈性增強(qiáng)，各險(xiǎn)企公允價(jià)值變動(dòng)損益均同比高增，承保財(cái)務(wù)損益亦同步大幅提升，上市險(xiǎn)企投資服務(wù)業(yè)績同比增速如下：中國人壽（4692%）、中國太保（229%）、中國人保（135%）、中國平安和新華保險(xiǎn)均扭虧為盈。

中國人壽、中國平安、中國太保、新華保險(xiǎn)CSM余額為7740億元、7744億元、3354億元、1718億元，分別較年初增長0.6%、0.8%、3.5%、1.7%。從長期趨勢看，伴隨著上市險(xiǎn)企NBV延續(xù)高質(zhì)量增長，新業(yè)務(wù)CSM有望保持合理增長，從而穩(wěn)定承保利源。

壽險(xiǎn)NBV增速延續(xù)擴(kuò)張

前三季度，上市險(xiǎn)企NBV增速較上半年均延續(xù)擴(kuò)張趨勢，上市險(xiǎn)企披露的NBV增速如下：中國人保（113.9%）、新華保險(xiǎn)（79.2%）、中國太保（37.9%）、中國平安（34.1%）、中國人壽（25.2%），主要受益于三季度停售潮帶來新單同比高增，同時(shí)價(jià)值率在“報(bào)行合一”落地、負(fù)債成本下調(diào)、期限結(jié)構(gòu)優(yōu)化的催化下同比提升，量價(jià)齊升帶來三季度NBV增速延續(xù)擴(kuò)張。

前三季度，上市險(xiǎn)企新單保費(fèi)同比增速如下：中國人壽（0.4%）、中國平安（-4.3%）、中國太保（-4.3%）、中國人保（-4.9%）、新華保險(xiǎn)（-11.9%），三季度單季分別為：新華保險(xiǎn)（163%）、中國人保（122%）、中國平安（50%）、中國人壽（46%）、中國太保（21%），主要受益于9月初和10月初傳統(tǒng)險(xiǎn)、分紅險(xiǎn)及萬能險(xiǎn)預(yù)定利率下調(diào)前上市險(xiǎn)企把握停售窗口，低基數(shù)下新單保費(fèi)同比高增。

上市險(xiǎn)企三季度隊(duì)伍企穩(wěn)回升，人均產(chǎn)能延續(xù)提升趨勢。中國人壽和中國平安代理人規(guī)?；厣刂寥径饶?，中國平安人力規(guī)模為36.2萬人，同環(huán)比分別增長0.6%、6.5%，新增人力中“優(yōu)+”占比同比提升4個(gè)百分點(diǎn)，前三季度代理人渠道NBV同比增長31.6%，代理人人均NBV同比增長54.7%。中國人壽總?cè)肆Α€(gè)險(xiǎn)人力分別為69.4萬人、64.1萬人，環(huán)比上半年末分別增長1%、2%，績優(yōu)人力規(guī)模和占比雙提升，人月均首年期交保費(fèi)同比增長17.7%，“種子計(jì)劃”初見成效。中國太保和新華保險(xiǎn)核心人力同比實(shí)現(xiàn)提升。

前三季度，受“報(bào)行合一”政策影響銀保新單保費(fèi)同比負(fù)增長，中國太保和新華保險(xiǎn)同比分別下降18%、24%，險(xiǎn)企主動(dòng)和被動(dòng)優(yōu)化期交結(jié)構(gòu)，新華保險(xiǎn)期交、躉交新單保費(fèi)同比增速分別為6%、-46%。

根據(jù)金融監(jiān)管總局披露的信息，從“報(bào)行合一”執(zhí)行效果看，全行業(yè)相關(guān)渠道平均傭金水平較之前降低30%?！皥?bào)行合一”帶來費(fèi)差益改善，NBV magrin明顯改善，上半年，中國平安和中國太保為22.5%、12.5%，同比分別增長6.8個(gè)百分點(diǎn)、5.6個(gè)百分點(diǎn)。

“報(bào)行合一”壓降渠道傭金成本，疊加渠道期限結(jié)構(gòu)改善，上市險(xiǎn)企保單質(zhì)量延續(xù)提升趨勢，從而抬升壽險(xiǎn)負(fù)債端價(jià)值貢獻(xiàn)。中國太保前三季度13個(gè)月、25個(gè)月保單繼續(xù)率分別為97.5%、92.3%，同比增長2個(gè)百分點(diǎn)、8.2個(gè)百分點(diǎn)。

財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速逐步回暖

2024年前三季度，全行業(yè)財(cái)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)1307億元，同比增長5.5%，平安財(cái)險(xiǎn)為2394 億元，同比增長5.9%；太保財(cái)險(xiǎn)為1598億元，同比增長7.7%；人保財(cái)險(xiǎn)為4283億元，同 比增長4.6%；平安財(cái)險(xiǎn)和太保財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速優(yōu)于全行業(yè)，人保財(cái)險(xiǎn)市占率有所下滑。

前三季度，頭部險(xiǎn)企車險(xiǎn)保費(fèi)增速回暖，全行業(yè)車險(xiǎn)保費(fèi)同比增速為3.3%，其中，人保財(cái)險(xiǎn)、平安財(cái)險(xiǎn)、太保財(cái)險(xiǎn)車險(xiǎn)保費(fèi)同比增速分別為3.8%、3.3%、3.2%。

非車險(xiǎn)保費(fèi)占比持續(xù)提升，政策性保險(xiǎn)推遲招標(biāo)影響逐步緩解。前三季度，人保財(cái)險(xiǎn)、平安財(cái)險(xiǎn)、太保財(cái)險(xiǎn)非車險(xiǎn)保費(fèi)同比分別增長5.9%、10.6%、12.2%，人保財(cái)險(xiǎn)、平安財(cái)險(xiǎn)、太保財(cái)險(xiǎn)非車險(xiǎn)占比達(dá)50.2%、32.9%、51.1%，分別提升0.6個(gè)百分點(diǎn)、1.4個(gè)百分點(diǎn)、2.1個(gè)百分點(diǎn)。

前三季度，人保財(cái)險(xiǎn)、平安財(cái)險(xiǎn)、太保財(cái)險(xiǎn)綜合成本率（COR）為98.2%、97.8%、97.8%，除太保財(cái)險(xiǎn)同比持平外，人保財(cái)險(xiǎn)、平安財(cái)險(xiǎn)分別變動(dòng)0.3個(gè)百分點(diǎn)、-1.5個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)國家應(yīng)急管理部披露的數(shù)據(jù)，前三季度自然災(zāi)害直接造成經(jīng)濟(jì)損失3232億元，同比增加5%，自然災(zāi)害多發(fā)導(dǎo)致險(xiǎn)企賠付提升。

總體來看，互聯(lián)網(wǎng)財(cái)險(xiǎn)新規(guī)優(yōu)化競爭格局，下半年非車險(xiǎn)政策險(xiǎn)招標(biāo)有望落地。2024年9月，乘用車汽車、新能源汽車銷量同比分別增長1.5%、42.4%，累計(jì)增速為1.5%、32.5%。8月13日互聯(lián)網(wǎng)財(cái)險(xiǎn)新規(guī)落地，限定互聯(lián)網(wǎng)財(cái)險(xiǎn)展業(yè)的償付能力和經(jīng)營年限要求，明確車險(xiǎn)在無分公司區(qū)域進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)展業(yè)，農(nóng)險(xiǎn)船舶特殊保險(xiǎn)不得通過互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)營。

開源證券分析認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)財(cái)險(xiǎn)新規(guī)提高互聯(lián)網(wǎng)財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)準(zhǔn)入門檻，格局優(yōu)化下中國財(cái)險(xiǎn)龍頭地位凸顯，財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速逐步回暖，龍頭財(cái)險(xiǎn)公司市占率保持穩(wěn)定。在非車險(xiǎn)方面，上半年受政策性保險(xiǎn)招標(biāo)推遲影響保費(fèi)增速有所放緩，下半年業(yè)務(wù)有望順利開展。

新準(zhǔn)則下權(quán)益彈性提升

截至三季度末，中國人壽投資資產(chǎn)規(guī)模為6.23萬億元，較年初增長15.1%；中國平安為5.32萬億元，較年初增長12.7%；中國太保為2.58萬億元，較年初增長14.7%；新華保險(xiǎn)為1.6萬億元，較年初增長18.9%。上市險(xiǎn)企三季度末凈資產(chǎn)大幅提升預(yù)計(jì)主要系股市回暖下分類為FVTPL的股票資產(chǎn)公允價(jià)值明顯提升所致。

從資產(chǎn)配置看，債權(quán)類占比延續(xù)提升、現(xiàn)金存款類趨勢下行、權(quán)益類表現(xiàn)分化。其他權(quán)益工具（OCI）占比提升，預(yù)計(jì)上市險(xiǎn)企持續(xù)增配高股息資產(chǎn)。中國人壽、中國太保、中國平安、新華保險(xiǎn)OCI占比為2.6%、4.9%、4%、1.2%，同比分別提升0.2個(gè)百分點(diǎn)、0.6個(gè)百分點(diǎn)、0.3個(gè)百分點(diǎn)、0.8個(gè)百分點(diǎn)。歸類為交易性金融資產(chǎn)的債券規(guī)模占比提升，預(yù)計(jì)長端利率下行后債券市值上漲。

上市險(xiǎn)企凈投資收益率延續(xù)下行趨勢，總投資收益率和綜合投資收益率大幅提升主要受益于股市回暖。前三季度，權(quán)益益市場逐步改善，尤其是三季度滬深300、上證50、紅利指數(shù)分別上漲16%、15%、4%，上市險(xiǎn)企年化總投資收益率明顯改善：中國人壽為5.38%，同比上升2.6個(gè)百分點(diǎn)；中國太保為6.3%，同比上升3.1個(gè)百分點(diǎn)；新華保險(xiǎn)為6.8%，同比上升4.5個(gè)百分點(diǎn)。凈投資收益率受長端利率下行影響有所下降：中國平安為3.8%，同比下降0.2個(gè)百分點(diǎn)；中國人壽為3.26%，同比下降0.6個(gè)百分點(diǎn)；中國太保為3.9%，同比下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。

從供給側(cè)角度來看，監(jiān)管呵護(hù)下負(fù)債成本調(diào)降，預(yù)定利率市場調(diào)整機(jī)制落地導(dǎo)致險(xiǎn)企利差損風(fēng)險(xiǎn)緩解。2023年和2024年，監(jiān)管連續(xù)兩次調(diào)降傳統(tǒng)險(xiǎn)預(yù)定利率和萬能分紅險(xiǎn)結(jié)算利率，同時(shí)建立預(yù)定利率與市場利率掛鉤的動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，保險(xiǎn)行業(yè)負(fù)債成本迎來拐點(diǎn)，加上資本市場投資環(huán)境的好轉(zhuǎn)，利差損風(fēng)險(xiǎn)有望獲得緩解。2024年8月，壽險(xiǎn)行業(yè)萬能險(xiǎn)年化結(jié)算利率下降至2.93%，行業(yè)龍頭中國人壽更是降至2.56%。

數(shù)據(jù)顯示，10月制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50.1%，比9月上升0.3個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)景氣 水平回升，穩(wěn)增長政策逐步發(fā)力，截至10月末，10年期國債收益率在2.14%的水平逐步企穩(wěn)，從這個(gè)角度來看，需關(guān)注長端利率修復(fù)趨勢和權(quán)益市場改善下險(xiǎn)企資產(chǎn)端業(yè)績和估值的彈性。

（作者為資深投資人士）