瘋牛難持續 慢牛仍可期

本周，A股走勢猶如云霄飛車，如此上躥下跳，顯示多空分歧極大。

風險教育警鐘長鳴

10月9日，國慶長假期間的開戶新股民開始入市。滬綜指當日跌6.62%，當頭棒喝，給新股民上了一堂風險教育課。

何為追高風險？滬指10月8日的高點為3674點，離2021年2月的峰值3721點僅一步之遙，相當于回到2015年8月21日以來的高點區域。若要繼續上沖，則要面對2007年和2015年大牛市中的千點整數關卡4000點、5000點乃至6000點。牛市會一蹴而就嗎？如此樂觀情緒，無疑會放大贏家加碼的賭徒效應。

種種跡象顯示，狂牛來得太突然，風險教育警鐘敲響。據《金融時報》稱，金融管理部門已對商業銀行進行了窗口指導，嚴控加杠桿和銀行信貸資金違規入市。樂觀來看，10月9日下跌像是倒車接人，大概率是空中加油，由急漲行情向慢牛格局過渡。

A股“市值牛市”提前兌現

當下，散戶最為關注的莫過于本輪行情是只什么牛，較有代表的是中信建投的“信心重估牛”、中航證券的“技術牛”、大同證券的“人生財富康波”……國金證券的觀點較為保守——“反彈，而非反轉”。

偏向空頭的因素是，“市值牛”已兌現，股市托底式維穩舉措已可功成身退。10月8日，A股總市值指數（880001）和流通市值指數（880002）盤中皆創歷史新高，分別約為94.1萬億元和84.7萬億元，較9月低點分別增長41.8%和40.8%。這預示著“股市為企業解困”的融資功能已滿血回歸，兩大利空將如影隨形：一是限售股減持意愿水漲船高。二是IPO常態化如箭在弦。

據統計，從9月24日至10月8日，已有約140家上市公司發布減持計劃，不少為清倉式減持。復星國際董事長郭廣昌日前發微博稱，“股票上漲帶來的財富效應真切地刺激了大家的消費需求。”公開信息顯示，其于9月27日減持新華保險H股約534萬股，每股平均價為21.0976港元，套現約1.13億港元。

同時，新股上市過度爆炒，IPO正常化迫在眉睫。新近上市的C無線、C合合和C長聯10月8日股價峰值分別較發行價上漲37.4倍、8.19倍和31.6倍，9日收盤時分列A股跌幅榜前三位，跌幅分別約為64.5%、50%和49.6%。

全面牛市交易成本過高

筆者認為，啟動本輪牛市的政策意圖，大抵有二：一是恢復股權融資功能。二是阻斷投資品通縮預期，化解由存量財富負效應帶來的消費投資景氣下行。歷史經驗顯示，財富效應的形成如何不僅要看增值漲幅，更要看時間長度。興業證券研究團隊認為，在反轉邏輯的大框架下，需要關注的是這輪行情會走多長，而不是要看短期走多高。從中期的維度來說，要摒棄熊市思維。

借鑒發達國家牛市表現，超級牛市多數為藍籌牛市，換手率低，領漲股少。中泰證券數據顯示，1985年至今，全部美股累計收益率平均數約為3617%，但中位數僅1.1%，其中逾半公司（含退市企業）并未提供任何回報。相比之下，本輪A股為全面普漲牛市，多數平庸股享受高價高估和高換手的牛市紅利，突顯資源錯配，且交易成本極高。

10月8日，滬深京市場創出單日成交34519億元的天量，以網上開戶每筆證券交易傭金0.023%（買賣雙方合計0.046%）和雙向證券交易印花稅0.1%來計算，交易成本約為50.4億元；若以一年260個交易日來估算，年化交易成本約為13103億元。這就是“飄風不終朝，驟雨不終日”的股市版寫照。

同花順數據顯示，截至9日的過去十個交易日里，A股5087只股票有5032只飄紅，漲幅中位數為23.49%；港股2677只股票中有1970只飄紅，漲幅中位數為8.89%。同期滬綜指和恒生指數漲幅分別約為20%和8.62%。顯然，A股全面牛市屬性較強，易生“買到即賺到”的錯覺，杠桿風險往往隨之而來。中證金融數據顯示，10月8日，兩市融資余額超1.54萬億元，當日融資買入4063.8億元，是9月23日的近10倍。

目前，場外資金大舉入市，這會倒逼央行首期支持股市的8000億元資金高位接盤嗎？答案存疑。上月，貴州茅臺承諾回購不低于30億元的股份，回購價不超過1795.78元/股，此舉旨在熊市托底而非高舉牛市旗幟。本周，其股價一度升到1910元。相比之下，美股龍頭蘋果和英偉達等在股價屢創歷史新高后，繼續大筆回購注銷，這才是藍籌牛市的最大底氣。

（作者系職業投資人。文中個股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）