在經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩的時(shí)候巴菲特是如何操作的？

沃倫·巴菲特被譽(yù)為有史以來(lái)最優(yōu)秀的投資者之一。但許多人可能會(huì)驚訝地發(fā)現(xiàn)，他的投資策略常常包括他所說(shuō)的“坐著不動(dòng)”。有幾年的時(shí)間里，伯克希爾·哈撒韋沒(méi)有購(gòu)買過(guò)一股股票，即便期間出現(xiàn)了一些巨大的波動(dòng)。有時(shí)候，什么也不做就是你能做的最好的事情。

十七世紀(jì)法國(guó)科學(xué)家布萊茲·帕斯卡因?yàn)樗诩儙缀螌W(xué)領(lǐng)域的貢獻(xiàn)而被人們記住。在他生活的39年里，他發(fā)明了諸如現(xiàn)代的注射器、液壓機(jī)和第一臺(tái)數(shù)字計(jì)算器等現(xiàn)代基礎(chǔ)設(shè)備。而且，他還是一位深刻的哲學(xué)家。我最喜歡的帕斯卡引述之一是：“人類所有的痛苦都源于無(wú)法獨(dú)自安靜地坐在房間里?！?/p>

我經(jīng)常認(rèn)為，帕斯卡的話，稍作修改，可能非常適合形容投資：“所有投資組合經(jīng)理的痛苦都源于無(wú)法獨(dú)自安靜地坐在房間里?！?/p>

曾經(jīng)的聰明人 現(xiàn)在的失敗者

為什么投資組合經(jīng)理應(yīng)該安靜地坐著？這為什么對(duì)他們有好處？讓我們從D. E. Shaw & Co.的故事開始。成立于1988年，Shaw公司由一些最聰明的數(shù)學(xué)家、計(jì)算機(jī)科學(xué)家和債券交易專家組成。杰夫·貝索斯在與伙伴創(chuàng)辦亞馬遜之前曾在Shaw工作。這些人發(fā)現(xiàn)，在債券市場(chǎng)上利用一些高度復(fù)雜的債券套利交易算法進(jìn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利可以賺很多錢。Shaw能夠利用債券市場(chǎng)上微小的短期低效率，用高度杠桿化的資本來(lái)獲利。年化回報(bào)率非常可觀——而且全部都是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的！

Shaw將他們的交易設(shè)為自動(dòng)模式，幾乎不需要人為調(diào)整。他們來(lái)上班，大部分時(shí)間都在打臺(tái)球或玩電子游戲，或者只是閑聊。Shaw的每位員工的利潤(rùn)都是天文數(shù)字，每個(gè)人都對(duì)這種烏托邦式的安排感到滿意。但時(shí)間一長(zhǎng)，這些書呆子變得焦慮——他們想做點(diǎn)什么，他們覺(jué)得自動(dòng)模式只是觸及了交易的表面，如果他們深入挖掘，將會(huì)發(fā)現(xiàn)更多的金子。于是他們開始調(diào)整系統(tǒng)，試圖提高回報(bào)。（結(jié)果是，他們的回報(bào)率不如之前的好。）

長(zhǎng)期資本管理公司（LTCM）也走過(guò)類似的路。這個(gè)基金曾被認(rèn)為是華爾街最龐大、最聰明的資本之一，沒(méi)有人想到他們會(huì)失敗。然而，當(dāng)一系列經(jīng)濟(jì)事件突然發(fā)生，而這些事件并不符合歷史模型時(shí)，LTCM從純粹的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利逐漸轉(zhuǎn)向在股票市場(chǎng)上玩高風(fēng)險(xiǎn)的套利游戲。雖然回報(bào)看起來(lái)很誘人，但因?yàn)闆](méi)有短期的保證收斂和高杠桿的頭寸，最終的結(jié)果是LTCM幾乎毀于一旦。

與其他學(xué)科相比，基金管理在許多方面很奇怪——在這里，努力工作和智力并不一定帶來(lái)滿意的結(jié)果。正如沃倫·巴菲特在1998年伯克希爾·哈撒韋年度會(huì)議上簡(jiǎn)潔地指出的：“我們不會(huì)因?yàn)樾袆?dòng)而得到報(bào)酬，只會(huì)因?yàn)檎_而得到報(bào)酬。至于我們要等多久，我們會(huì)無(wú)限期地等待！”

巴菲特和他的商業(yè)伙伴查理·芒格無(wú)疑是我遇到過(guò)的最聰明的人之二。但是，正如我們?cè)赟haw和LTCM看到的那樣，高智商并不一定會(huì)導(dǎo)致出色的投資結(jié)果。畢竟，LTCM的創(chuàng)始人中有諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，這對(duì)他們并沒(méi)有太大的好處。事實(shí)上，他們聰明反被聰明誤。在1999年接受《商業(yè)周刊》采訪時(shí)，巴菲特表示：“投資成功與智商無(wú)關(guān)——一旦你擁有了普通的智力，你所需要的是控制沖動(dòng)?！?/p>

在定價(jià)高的漫長(zhǎng)時(shí)期“做其他事情”

Shaw和LTCM的事件表明，高智商的人很難坐在那里沉思。問(wèn)題是，一旦你開始陷入這些智力上的刺激，你就會(huì)不斷尋找正確答案然后采取行動(dòng)——這通常會(huì)導(dǎo)致投資者的不良結(jié)果。通過(guò)多年來(lái)仔細(xì)觀察巴菲特和芒格，并通過(guò)他們的演講和著作深入了解他們的心理，我清楚地看到，像Shaw和LTCM的人一樣，這兩個(gè)人每天都需要大量的智力刺激，就像他們?nèi)粘ｏ嬍车囊徊糠帧Ｋ麄內(nèi)绾卧诓徊扇_動(dòng)行動(dòng)的情況下，滿足這種智力刺激的渴望呢？有幾個(gè)因素值得考慮：

當(dāng)巴菲特打橋牌（通常每周10-20小時(shí)）時(shí)，芒格大部分時(shí)間都在擴(kuò)展他的世俗智慧，并不斷改進(jìn)他的心理模型框架。他是一個(gè)貪婪的閱讀者，閱讀各種主題的的書籍，從冰河時(shí)代到《國(guó)家財(cái)富與貧困》。他花費(fèi)相當(dāng)多的時(shí)間將從一個(gè)研究領(lǐng)域獲得的視角應(yīng)用到其他學(xué)科——尤其是資本配置上。在2002年年的Wesco年會(huì)上，芒格承認(rèn)伯克希爾最初的幾億美元來(lái)自于“對(duì)一切事物進(jìn)行蓋革計(jì)數(shù)器探測(cè)”，但隨后的數(shù)十億美元來(lái)自于簡(jiǎn)單地“等待那些顯而易見的機(jī)會(huì)”或者正如巴菲特所說(shuō)，“等待電話鈴聲響起”。

巴菲特仍然傾向于對(duì)很多東西進(jìn)行蓋革計(jì)數(shù)器探測(cè)。他是如何避免陷入麻煩的？我相信有三個(gè)原因：

首先，如果一個(gè)人知道何時(shí)運(yùn)行蓋革計(jì)數(shù)器，那么運(yùn)行它就可以非常有效。反思以下引述：

直到1974年，巴菲特幾乎沒(méi)有進(jìn)行過(guò)公開市場(chǎng)投資。在1970-1974年的四年里，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的市盈率從20倍降到了7倍。到1974年，他承認(rèn)出售了“他最近以3倍收益購(gòu)買的股票，并購(gòu)買了以2倍收益出售的股票”。然后，從1984年到1987年，巴菲特沒(méi)有為伯克希爾投資組合購(gòu)買過(guò)任何新的股權(quán)頭寸。伯克希爾·哈撒韋坐擁大量現(xiàn)金，但他仍然沒(méi)有采取行動(dòng)。在1987年下半年，伯克希爾用大筆現(xiàn)金購(gòu)買了價(jià)值超過(guò)10億美元的可口可樂(lè)，超過(guò)了公司5%的股份。他將伯克希爾·哈撒韋賬面價(jià)值的25%投資于他們不控制的一家公司！

1970-1973年和1984-1987年，巴菲特和查理在做什么？這兩個(gè)人都意識(shí)到，成功的投資需要耐心和紀(jì)律，在市場(chǎng)被低估的相對(duì)不頻繁的時(shí)期進(jìn)行大規(guī)模投注，并在市場(chǎng)完全定價(jià)或定價(jià)過(guò)高的漫長(zhǎng)時(shí)期“做其他事情”。我敢打賭，1972年巴菲特打橋牌的次數(shù)比1974年多得多。

第二，蓋革計(jì)數(shù)器方法在較小、關(guān)注度較低的公司和一系列特殊情況下效果更好。鑒于它們的典型規(guī)模較小，投資這些公司對(duì)今天的伯克希爾·哈撒韋來(lái)說(shuō)毫無(wú)意義。所以巴菲特通常為他的個(gè)人投資組合進(jìn)行投資。一個(gè)很好的例子是他對(duì)抵押貸款REIT Laser Mortgage Management （LMM）的投資，其中清算價(jià)值和股價(jià)之間有不錯(cuò)的差價(jià)。這些LMM類型的投資對(duì)巴菲特的個(gè)人投資組合來(lái)說(shuō)是重要的，更重要的是，它們消耗了可能導(dǎo)致伯克希爾·哈撒韋不那么好的投資結(jié)果的智力“空閑”。

巴菲特很靈活，當(dāng)公共市場(chǎng)過(guò)熱時(shí)，他會(huì)將蓋革計(jì)數(shù)器從股票市場(chǎng)移開，轉(zhuǎn)向其他效率低下的領(lǐng)域。這些包括高收益?zhèn)ú讼栐?001年以深度折扣購(gòu)買了價(jià)值超過(guò)10億美元的Finova債券）、REITs（在2000年為自己的投資組合購(gòu)買了First Industrial Realty，當(dāng)時(shí)REIT收益率驚人）或他最近在白銀上的投資冒險(xiǎn)。

第三，芒格和巴菲特的關(guān)系是非同尋常的。這兩個(gè)人都是極其獨(dú)立的思考者，而且都更喜歡單獨(dú)工作。當(dāng)巴菲特有一個(gè)投資想法時(shí)，在它通過(guò)他的過(guò)濾器之后，他通常會(huì)把它告訴芒格。然后芒格將他廣泛的心智模型框架應(yīng)用于找出巴菲特想法的缺陷，并駁回他們中的大多數(shù)。很少有想法能通過(guò)巴菲特，它必須是一個(gè)完全顯而易見的想法，才能通過(guò)他們兩個(gè)人的篩選。

巴菲特和芒格的“不做什么”與交易所里每天的瘋狂買賣形成了鮮明對(duì)比。這讓我回到了一個(gè)基本問(wèn)題：為什么我們將投資組合經(jīng)理設(shè)定為全職專業(yè)人士，并期望他們“每天都做一些聰明的事情”？基金管理行業(yè)需要反思帕斯卡的有力話語(yǔ)，以及沃倫·巴菲特和查理·芒格如何弄清楚如何無(wú)限期地獨(dú)自安靜地坐在房間里。

（作者莫尼什·帕伯萊（Mohnish Pabrai）是Pabrai Investment Funds的管理合伙人，這是一家專注于價(jià)值的伊利諾伊州投資基金集團(tuán)。在發(fā)表時(shí)，帕伯萊持有伯克希爾·哈撒韋的長(zhǎng)期頭寸。本文首發(fā)于發(fā)表在Fool.com上的The Motley Fool欄目。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本刊立場(chǎng)。文中個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。）