淺層風險與底層風險

對于任何一個經濟體而言，都會存在各類風險，就像人體一樣，一生都會面臨各種病毒和細菌的侵襲，同時肌體自身也會老化。一般而言，在經濟增長強勁的時候，抵御風險的能力較強，就像一個人處在青壯年的時候一樣；當經濟增速下行的時候，經濟體自身的“抵抗力”減弱，因此如何合理、穩妥地去防范風險，就顯得尤為必要。

度量風險和辨析風險成因很關鍵

美國2023年的GDP增速為2.5%，中國為5.2%，但美國的失業率卻屢創新低。為何美國的GDP增速不到中國的一半，但失業壓力反而很小？在勞動力短缺的背景下，大量非法移民涌入美國。

由此推測，我國的就業壓力是否與經濟結構或經濟增長模式有關？例如，從經濟結構看，美國的服務業在GDP中的占比達到80%，84%的就業人口在服務業。而我國在服務業的就業人口不足50%，服務業對GDP的貢獻為54%左右。

從增長模式看，美國是一個典型的消費拉動型經濟，貢獻率在80%左右，不僅是美國，全球大部分國家都是消費拉動型經濟。在三駕馬車中，我國的最終消費對GDP的貢獻長期徘徊在52%-56%之間，顯著低于全球平均水平，2023年，美國最終消費對GDP的貢獻為81%。

反觀投資（資本形成）對GDP的貢獻，中國長期保持在40%以上，即便2021年以后房地產投資連年出現10%左右的負增長，投資的貢獻率還是維持在42%以上，該比例是全球平均水平的兩倍。

也就是說，我國經濟發展的模式，無論與發達國家還是發展中國家相比，都有很大不同。而這種迥異之處，在投資回報率較高的階段，可以用來解釋中國為何能快速崛起的原因，當投資回報率顯著下降的時候，是否又可以成為地方債務風險和就業壓力加大的原因？

因此，不能為了破滅一個風險而又制造出另一個風險，這就需要對風險或潛在風險進行評估，找出其由來，采取有針對性的舉措。而不是反復用穩增長、穩投資的逆周期政策來簡單應對。

如果按美國的統計口徑（加上建筑業），2022年中國服務業的就業人口占比達到54%，與服務業的GDP占比差距縮小，說明發展服務業對就業的貢獻越來越大。而第二產業的就業人數在不斷下降，從2013年的2.3億降至2022年的2.1億，減少2100余萬人。也就是說，這幾年來我國制造業投資的增速都在10%左右，對GDP的貢獻較大，但對就業的貢獻可能是負值。因為隨著機械化、自動化程度的提高，人工智能技術的廣泛應用，第二產業所需要的勞動力數量會越來越少。

故并不是說只要GDP增速提升，失業問題就迎刃而解，更不能把投資當成萬能藥方，遇到風險都用擴大投資去應對。

有人認為，民間投資為零拖累了整個固定資產投資，因此，要擴大財政赤字，加大政府在基建投資規模。問題在于投資不屬于最終需求，投資會增加供給，變成鐵路、公路、港口、產業園區、機床和生產流水線等，進一步加劇了運能過剩和產能過剩問題。因此，應對有效需求不足的正解應該是通過增加居民收入來促消費，而不是擴大投資。

應對淺層風險時不能回避底層風險

從邏輯上講，需求與收入分配有關，在國民經濟的三大部門中，居民部門的收入分配比例越高，則消費需求就會越強。從國家統計局公布的抽樣調查數據，2023年，全國居民人均可支配收入達到39218元，乘以2023年人口數量，除以2023年的GDP總額，為43.9%。

由于該數據是抽樣調查的結果，存在高收入組實際收入被低估的可能性（見筆者相關文章），但不改變居民可支配收入在GDP中占比偏低的結論。根據國家統計局的數據，從去年以來居民可支配收入增速快于名義GDP增速，說明居民收入在國民收入分配中的比重有所提高，但要讓占比在短期內大幅上升的可能性不大。

擴大消費或提高消費對經濟增長的貢獻遇到的第二個挑戰是中低收入階層的收入占比偏低。從國家統計局公布的抽樣調查數據看，2023年我國中等收入戶、中低收入戶和低收入戶的人口占總人口的60%，但可支配收入占比只有30%，與10年前相比只上升了1%。

只有擴大中等收入群體才是擴大消費或走向共同富裕的基礎，但從過去10年看，占總人口比重60%的中高收入、中等收入和中低收入群體的人口占60%，收入占比為50%，2023年只比2013年上升了1%，而低收入群體的收入占比則沒有上升，該群體占總人口的20%，收入占比則一直維持在4%。

我國的GDP增速的走勢變化幾乎是全球最穩定的，穩步上漲，過去40年來沒有出現過負增長，增速的回撤極小，這主要歸功于投資這一逆周期的調節工具。如在過去三年房地產投資增速大幅下滑的背景下，制造業投資和基建投資逆勢增長，使得投資對GDP的貢獻居然沒有降低，這是十分罕見的現象，但代價是這幾年地方政府的債務增速加快上升，地方債的風險成為我國當今面臨的三大風險之一。

根據國家金融與發展實驗室的數據，2023年我國的宏觀杠桿率水平達到287.8%，與西方國家的債務水平相當，但我國的人均GDP水平只有高收入經濟體平均水平的四分之一。故需要評估一下維持GDP增速穩定所付出的成本大約有哪些？

金融收縮周期下的風險該如何應對

我國的金融體量很大，過去經常詬病的是“大水漫灌”，即長期以來貨幣供應量（M2）的增速大幅超過GDP增速。如今，M2增速已經降至6%左右，M1則連續且大幅回落至-7%左右。由于房地產步入長周期下行階段，那么，金融收縮也就變得順理成章。

由于歷史原因，我國經濟體量和科技發展水平長期落后于西方國家，故改開后我國長期采取的是投資拉動的“趕超”模式，這種模式的優點是基礎設施建設與工業迅猛發展，高儲蓄、低人力成本在工業化早中期具有很大優勢，但到了后期，由于勞動生產率增速的放緩，債務增長拖累，其投入產出比明顯下降。從2011年開始，我國就出現了產能過剩問題。

由于供需失衡的長期性，即需求不足、供給過剩，這就使得投資和消費兩端都存在意愿不足問題，在前文已經作了充分表述。這就可以解釋從2021年到2023年連續三年的中央經濟工作會議都提到了“預期轉弱”和“預期偏弱”。而要改變預期，就應該重點從（最終）需求側發力，而不是反復以擴內需的名義來拉動投資，因為投資不是最終需求，投資必然形成供給。

更需要引起重視的是，今年前三季度部分公共財政和部分企業利潤的增加，是通過“減法”來實現的。如1-7月份國家非稅收入增長12%，其中有一部分或是通過罰沒來實現；而企業利潤的增加，則可能部分是通過裁員或降薪來實現，再加上“政府過緊日子”等財政支出的減少，使得最終需求出現了下降。

因此，通過超量發行國債來補貼居民收入、提高社保水平、刺激消費等應該是當前應對預期偏弱和經濟收縮的最有效手段，盡管根治結構失衡的底層風險是需要通過改革來實施，但前提是先要遏制住當前面臨經濟收縮的乘數效應，以緩解通縮壓力。然后再通過今后堅持不懈的改革來推進國民收入分配的結構優化。