主流價值型基金經(jīng)理投資框架匯總

丘棟榮離職風波已過去一個月有余。基金經(jīng)理的頻繁出走，讓不少投資者擔心自己手中的產(chǎn)品是否還能一直穩(wěn)定。其實，相比只依靠基金經(jīng)理，投資者也應該主動去了解他們的投資框架，以加深自己對市場的認知。

經(jīng)過對丘棟榮之類的幾位知名度較高的價值型基金經(jīng)理投資框架匯總，我們從中梳理出了三個問題，供讀者參考。

分散投資：分散的是什么？

價值投資能博得長期收益的點在于即使牛市不突出，但回撤控制更加嚴格，熊市不掉隊，進而為業(yè)績兜底。而能夠較好控制回撤的重要原因往往被歸咎于分散投資，市場將“雞蛋不能放一個籃子里”的信條刻進了每個人的DNA。

在價值型基金經(jīng)理眼中，行業(yè)可以分散，個股不一定要分散。據(jù)海通證券整理統(tǒng)計，在行業(yè)集中度上，相對于成長型、均衡型和靈活型基金經(jīng)理，價值風格基金經(jīng)理的行業(yè)集中度基本都是最低的。而個股集中度上，這幾類風格的基金經(jīng)理集中度并沒有明顯差異。（見圖一、二）

圖一：不同風格基金經(jīng)理的前五大行業(yè)占比（2018/12/31-2023/12/31）

圖二：不同風格基金經(jīng)理的前十大個股占比（2018/12/31-2023/12/31）

如果對市場幾位知名度較高、有業(yè)績證明的價值型基金經(jīng)理進行統(tǒng)計，會發(fā)現(xiàn)他們的持股集中度的確都不如想象中那么低，大成基金的劉旭還將這一數(shù)值拉到了70%以上，在2021年的三個季度中甚至超過了80%（見表一）。

表一：上述價值型基金經(jīng)理近五年多以來平均持股集中度

其中，丘棟榮即使整體持股集中度比例不算高，不過從具體產(chǎn)品來看，他旗下的中庚價值領航和中庚價值品質(zhì)的持股集中度也長期高于市場均值，其中一段時期接近60%。

即使行業(yè)較為分散，但將大額籌碼押注在單一個股上，不也會加大波動風險嗎？

下重注的前提，是選對個股。大成基金劉旭曾總結(jié)：“控制風險的根本在于對每只股票都進行過認真研究。如果深入了解了公司品質(zhì)的優(yōu)劣，那么在組合構(gòu)建時就已經(jīng)對風險點有所知悉，而與組合的分散或集中關系不大。如果要分散持倉，那么有精力研究每一個企業(yè)也可以。然而，往往過度分散之后，投資者卻很難有精力深入覆蓋所有標的。”

選股：一手估值，一手盈利

一手估值，一手盈利，是多位主流價值型基金經(jīng)理投資框架的統(tǒng)一底色。以上述列舉的基金經(jīng)理為例，他們各有各的細化篩選指標，但都萬變不離其宗：強調(diào)估值+公司盈利能力，選擇高性價比的標的。

一方面，他們對估值極為重視。即使平均持股集中度頗高的大成基金劉旭，長期管理的代表作平均市盈率也低于市場水準；此外前文提到的丘棟榮管理的中庚價值領航和中庚價值品質(zhì)重倉股也有高集中度、低估值的特點。（見圖三）

圖三：劉旭與丘棟榮部分管理產(chǎn)品平均市盈率與市場對比

另一方面，看重企業(yè)的長期盈利能力。具體評判指標主要包括：供給——僧多粥少的比賽注定難玩；需求——有較大空間可供公司成長；公司的競爭壁壘——行業(yè)好自己也要強勢，才能吃到更多蛋糕。

堅持不一定勝利

價值投資反復強調(diào)的準則，總是少不了“長期”、“耐心”

這類字眼。但堅持到最后，等來的并不一定是勝利。

為什么？

一是沒買對標的；二是標的一開始買對了，但后來的基本面、估值等因素發(fā)生了不好的變化，從“對的”變成了“不對的”。

這個問題可以用丘棟榮的觀點來解釋：“我們不是大多數(shù)人理解的常規(guī)的價值投資，比如選擇‘便宜的’、‘有護城河’的公司，長期持有等待收獲之類。許多人看的是靜態(tài)估值水平，這個公司目前的估值是高估還是低估。我們更看重價值投資的實質(zhì)，也就是這個企業(yè)長期的價值是什么。通過完整的生命周期分析，從一個動態(tài)的角度去做價值投資。”

“傳統(tǒng)的價值投資強調(diào)‘長期投資’，重倉持有后等待‘時間的玫瑰’慢慢綻放。但對我們來說，每個時間點都是獨立的。打個比方，一些價值投資擁躉會說，我看好某只股票，持有十年一定會賺。但我們不太相信未來可預測，我們會首先考慮風險，更加謹慎，所以我們不會有這么強的偏好，押注某一公司，哪怕最喜歡的公司可能也會很快變成不喜歡的。

估值在變，企業(yè)的質(zhì)地也在變，對個股的持續(xù)跟蹤很重要。即使一開始選對標的，但標的的估值和基本面如果跳脫出了自己的篩選框架，就需要重新考慮是否持有。

（風險提示：本文僅代表個人觀點，不構(gòu)成任何投資建議！）