震蕩行情中高股息表現(xiàn)出色 紅利、國企結(jié)合配置優(yōu)勢突出

近來A股持續(xù)震蕩，紅利資產(chǎn)在行情輪動中有相對出色的表現(xiàn)，尤其是煤炭、銀行等高股息概念受到投資者熱捧。紅利資產(chǎn)受追捧可能成為一個結(jié)構(gòu)性的長期趨勢，紅利與央國企的結(jié)合或起到1+1>2的效果。

宏觀環(huán)境利好紅利表現(xiàn)新“國九條”強化分紅收益

年初以來紅利是持續(xù)性比較強的投資主線：上半年滬深300上漲0.89%，而上證國有企業(yè)紅利指數(shù)上漲11.93%。從相對長的時間來看，截至6月28日，過去三年上證國有企業(yè)紅利指數(shù)上漲32.46%，遠(yuǎn)好于滬深300的下跌33.74%。在紅利風(fēng)格相關(guān)的指標(biāo)中，分紅比例就是上市公司當(dāng)年分紅金額除以凈利潤，股息率等于分紅比例除以PE估值。

而紅利走強有明確的宏觀背景：一方面是國內(nèi)的利率水平下降，十年期國債收益率水平顯著下行，目前已經(jīng)到了2.2%-2.3%的水平。在這一情況下或出現(xiàn)一個“資產(chǎn)荒”的局面，但A股市場能找到不少股息率在5%以上的紅利類標(biāo)的，呈現(xiàn)出一定的投資性價比。

另一方面美聯(lián)儲從2022年開始進入了本輪加息的周期，加息的幅度和時長相比歷史較顯著。A股市場不管是傳統(tǒng)的核心資產(chǎn)，還是科技成長類板塊，在過去兩年震蕩波動比較明顯。相比之下，紅利資產(chǎn)由于具備一定的防御屬性，在過去兩年受到資金青睞。

長期來看，國內(nèi)經(jīng)濟轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，過去依靠資本開支拉動凈利潤增長的決策模式，轉(zhuǎn)向更看重投入產(chǎn)出的投資回報率。股市的定價也將從過去的重點考察凈利潤指標(biāo)，轉(zhuǎn)向更加看重股東回報的自由現(xiàn)金流，特別是分紅的收益。

今年新“國九條”要求強化上市公司現(xiàn)金分紅監(jiān)管，對多年未分紅或分紅比例偏低的公司，限制大股東減持、實施風(fēng)險警示，加大對分紅優(yōu)質(zhì)公司的激勵力度，多措并舉推動提高股息率，增強分紅穩(wěn)定性、持續(xù)性和可預(yù)期性，推動一年多次分紅、預(yù)分紅、春節(jié)前分紅。

未來新“國九條”將會強化上市公司的股東回報，在政策約束下，上市公司分紅動力有望增強，分紅比例會進一步提升，紅利板塊的配置性價比也會更加凸顯。

紅利、國企結(jié)合ETF配置優(yōu)勢突出

市場上紅利類指數(shù)的編制方案，主要是通過過去幾年的分紅指標(biāo)來篩選成分股，不能保證未來分紅的穩(wěn)定性。而根據(jù)上市公司的屬性分類，央國企的分紅穩(wěn)定性會更強，過去五年連續(xù)分紅的企業(yè)數(shù)量占比達(dá)到40%以上，而民營企業(yè)只有20%多，體現(xiàn)出央國企的分紅穩(wěn)定性更高。

在大額分紅的基礎(chǔ)上，A股央國企現(xiàn)金流呈現(xiàn)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流>投資性凈現(xiàn)金流+籌資性凈現(xiàn)金的特征；在覆蓋資本開支需求之后，有余力進行有息負(fù)債償還、現(xiàn)金分紅，財務(wù)基礎(chǔ)也決定未來有能力持續(xù)提高分紅比例。目前多家央國企推出半年度分紅計劃，反映經(jīng)營穩(wěn)健性和分紅意愿。

從2023年新一輪國企改革開啟，對企業(yè)經(jīng)營考核與時俱進提出新要求，“兩利四率”變?yōu)椤耙焕迓省保渲袪I業(yè)收入利潤率變更為營業(yè)現(xiàn)金比率，凈利潤變更為ROE，重點聚焦企業(yè)的主營業(yè)務(wù)質(zhì)量，切實提升回報質(zhì)量。今年國資委新提出“市值管理”考核要求，也明確強調(diào)了分紅、回購等措施。

今年一季度末，上市央企的ROE-TTM為9.94%，地方國企的ROE-TTM為8.48%，均顯著強于民營企業(yè)的7.17%，在經(jīng)濟復(fù)蘇動能偏弱的背景下韌性凸顯。由于央企與地方國企主要集中于供需格局清晰的周期行業(yè)中，在供給側(cè)改革出清產(chǎn)能后，央國企的業(yè)務(wù)具備較強的不可替代性。

估值角度，截至6月28日，央企上市公司整體PE、PB分別為11.4、1.1，國企上市公司整體PE、PB分別為16.7、1.3，大幅低于民營企業(yè)的34.0、2.2。在“中國特色估值體系”提出后，央國企與其他所有制企業(yè)之間的估值差雖然有所收窄，但在估值修復(fù)上仍有巨大的潛力。

另一方面，截至7月3日收盤，上證國有企業(yè)紅利指數(shù)股息率高達(dá)6.38%，位于歷史87.53%分位，歷史長期收益率及股息率都要高于中證紅利、紅利低波等同類指數(shù)。跟蹤該指數(shù)的紅利國企ETF具有高分紅的優(yōu)勢，根據(jù)基金合同，基金管理人可每月進行評估及收益分配，每年分紅最多可達(dá)到12次，或可重點關(guān)注。

（作者系某公募指數(shù)投資總監(jiān)。文中所提基金僅為舉例，不作為買賣推薦。）