港股的高分紅機會還很多

進入2024年以來，高分紅的股票呈現出良好的走勢。有不少基金經理在月報和季報中發文說，高分紅的機會已經結束，要謹慎購買高分紅的股票。同期也有基金經理強調，高分紅的機會才剛剛開始，做投資既要耐得住寂寞，也要守得住繁華。

6月部分高股息的股票回調，似乎確實印證了高分紅已經結束的觀點。但是我們認為，港股高分紅的機會才剛剛開始，現在正是布局港股高分紅的好時候。

價值投資在半年維度下并不呈現效果

我們有一個很明確的邏輯。如果我們在持倉里面可以找到股息率5%以上的公司，同時未來3年股息增加，只要我們判斷是正確的，我們就一定可以賺錢。

這里涉及到三個因素：第一，股息率5%以上意味著便宜；第二，未來3年股息增加意味著基本面變好；第三，分紅本身的行為，意味著真實現金流、對小股東利益的保護。三個因素疊加，很自然可以賺錢。

這個邏輯是得到歷史數據驗證的。我們做了一個研究，把A股和港股通在過去15年的所有股票進行了回測。我們的條件是，當我們選擇了股息率大于5%，同時未來3年股息率增加的股票時，我們需要多長時間才能實現價值的回歸，以及我們可以獲得多少回報？

這是來自于港股通的數據，我們發現在半年的時間維度，盈利的概率不到30%。這也充分說明了價值投資在半年的維度并不呈現出效果。而我們把時間拉長的時候，就發現隨著時間的拉長顯示出規律性和顯著性。當時間拉長到兩年的時候，83%的股票會實現盈利，平均的年化收益率為20%。而拉長到第三年的時候，93%的股票實現盈利，平均的年化收益率為23%。

我們不僅做了港股通的回測，同時也做了A股的回測，結果也是類似的：半年內沒有顯著性效果，兩年盈利概率87%，平均年化25%，3年盈利概率92%，平均年化23%。

這就把投資變成收斂式的邏輯了。我們認為投資的收斂性是至關重要的，因為投資只有：我們滿足了一定條件，就大概率收斂到一定結果，投資行為才是科學的、可證實或者證偽的，才是可以不斷的復盤和改進的。

表1 港股回測情況

表2 A 股回測情況

所以對于我們而言，投資就是判斷未來兩三年的分紅，因為我們知道歷史上所有類似場景的概率分布，所以只要我們拿的公司股息足夠高，我們的判斷確定性足夠強，我們就對持倉有充足的信心。

港股的機會才剛開始

那么現在港股的機會如何？我們現在依然可以在港股市場構建出股息率8%-10%，同時未來兩年股息率有很大確定性增長的公司。這部分公司的質量非常高，不僅債務少，而且業務具有壟斷的屬性，現金流和股息都可以持續。這些公司分布在不同的行業，從投資組合的角度而言可以做到充分的風險敞口多元化。港股還有非常多的好牌，當你拿到這些牌的時候，就知道好日子正要到來。

所以投資千萬不能標簽化，脫離個股談高股息、紅利、核心資產等標簽，這些都是空對空的，一定要穿透到具體市場的個股，看它們的質量、估值、分紅水平，才能知道到底是機會剛開始還是即將結束。

股息率8%-10%如何實現20%以上的年化回報？

這也是高股息通常的誤區，認為8%-10%的股息率只有8%-10%的回報，而不會有超額回報。

我們可以從債券開始討論這個話題。假如我們獲得了一張票息7.5%的國債，那么這個國債值多少錢？2024年5月，財政部發行了票面利率為2.57%的30年期國債，2054年到期，發行規模400億。那么基于同樣的風險水平下，我們獲得的7.5%的國債就價值292元。也就是說，假如你得到了7.5%的國債，那么你的收益不是7.5%，而是在市場上獲得192%的回報。

這個效應叫做二級市場的定價和貼現。二級市場存在的目的，就是不斷給證券進行定價，以提前將未來產生的現金流，都統一到當下的時間進行交易。當未來產生的現金流足夠高的時候，就可以提前獲得可觀的貼現回報。

巴菲特把股票稱為可變息票，是債券的一種特殊形式。它們的區別在于現金流來源的不同、留存收益的不同和分配比例的不同。但是從投資的角度而言，股票和債券實質上是相同的定價模式，都來源于未來投資者現金流的折現。對于股票而言，未來現金流就是股息，未來股息的貼現就是股票的內在價值。對于債券而言，未來現金流就是票息，未來票息的折現就是債券的內在價值。

當股票和債券的價格和內在價值產生較大偏離的時候，股票市場和債券市場也同樣扮演了貼現和定價的功能。如果我們買入的股票，股息率足夠高，同時也足夠有確定性，未來還能夠增長，那么同樣市場會進行提前貼現，我們就收獲了貼現的回報，這就帶來超額收益了。

從投資的角度來說，8%-10%的股息率和3%-5%的股息率，隱含的回報是有巨大差別的。8%-10%的股息率需要股價上漲1倍，才會收斂到3%-5%的股息率。而由于市場并不一定會同時上漲，不同的行業可能存在先后順序，這就給了我們足夠的時間和空間，所以對于具體的投資組合而言，可能要上漲兩倍才會逐步收斂到3%-5%的股息率。

這種股息率驅動的股價貼現，從歷史上看會在2-3年的時間完成。這就會帶來非常高的隱含回報率。

投資就是分紅

我們上面談到了股息回報和超額收益的數理邏輯，我們最后還想談談，投資就是分紅。如果我們堅持買股票就是買公司，那么我們和公司的關系只有分紅。成長和回購都是分紅的特解，成長是犧牲了當下的收益，為了未來的分紅增長；回購是犧牲了當下的分紅，為了增加未來的每股分紅。這是我們所有思考的出發點，也是我們孜孜不倦堅持分紅復投，并對分紅各種場景的細節進行研究的原因所在。

（本文作者張開興系某私募基金基金經理，王嘉俊系投研總監。文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。文中個股僅為舉例分析，不作買賣建議。）