國中水務跨界現金收購匯源果汁“曲線”登陸A股

國民飲料匯源果汁回歸A股提上日程。

7月22日晚間，國中水務發布公告稱，擬以支付現金方式間接收購北京匯源食品飲料有限公司（簡稱“北京匯源”），從而成為北京匯源的控股股東。

國中水務表示，自2022年起已先后三次受讓上海文盛資產管理股份有限公司（簡稱“文盛資產”）參與北京匯源重整設立的持股平臺公司諸暨市文盛匯自有資金投資有限公司（簡稱“諸暨文盛匯”）36.486%的股份，受讓后間接持有北京匯源21.89%股份。

目前，國中水務正在籌劃以支付現金的方式向上海邕睿企業管理合伙企業（有限合伙）（簡稱“上海邕睿”）收購其持有的諸暨文盛匯股份，公司計劃收購完成后將累計持有諸暨文盛匯注冊資本不低于8.16億元，占標的公司注冊資本的比例不低于51%，從而成為標的公司的控股股東及北京匯源的控股股東。

公開信息顯示，成立于20世紀90年代初的匯源果汁，2007年在中國香港聯交所主板成功上市，一度成為國內果汁行業龍頭。2008年，可口可樂180億港元溢價收購匯源果汁，但此次收購案以失敗告終。此后，匯源果汁又經歷了公司經營乏力、破產重組、多輪人事調整等一系列變動。

此次重組，匯源果汁將迎來一個怎樣的明天？

國中水務的謀劃

重組計劃出臺后，迅速得到二級市場的反饋，收購方國中水務已經連續兩天漲停。

國中水務是一家主營業務為污水處理、自來水供應和環保工程技術服務的水務企業，實控人是姜照柏，其于2008年至2014年期間，先后將鵬欣資源、國中水務、鵬都農牧、潤中國際4家上市公司納入麾下。

雖然此前國中水務選擇重組北京匯源，但就上市公司自身來看，最近幾年的業績表現卻一般。其中，2021年和2022年曾連續兩年虧損。2023年，公司雖然實現扭虧為盈，實現歸屬母公司凈利潤3003.86萬元，但營業收入卻同比下滑了24.62%，僅2.17億元。

國中水務2023年扭虧為盈很大一部分原因在于對匯源果汁的投資收益。據2023年報披露，國中水務在該項目上實現投資收益8283.63萬元，占當期歸母凈利潤的275.77%，成為公司扭虧為盈的最大貢獻者。

在環保行業面臨市場競爭加劇和政策變化的背景下，面對來自主業萎縮的挑戰，國中水務積極推進戰略轉型。2022年12月，對北京匯源的間接參股投資；2023年6月公司對靚固生態的參股投資，開始嘗試環保新材領域。

對于收購匯源果汁的原因，國中水務在此前公告中曾表示，匯源為國內果汁飲料知名度較高的民族品牌，北京匯源重整計劃是近年來極為難得的明星重整項目，此項目資本市場認可度高，品牌含金量和可延展性較強。本次購買股份將提升公司綜合盈利能力，有利于公司的長遠發展，符合公司向現代農業、健康食品的轉型規劃。

4fc94ed41acf628b1e0938dc9736c86a8a69ae43627009f0d2d1f24eb3e17fb1 國中水務認為，如果本次交易能夠順利實施，將優化公司資產結構，有利于提升公司的資產規模和盈利水平，促進公司高質量發展，符合公司未來發展戰略，本次交易不涉及發行股份購買資產，對公司的股權結構不構成影響，預計未來將增加每股收益，符合公司及全體股東利益。

“匯源果汁曾有較高知名度，但目前更需要的是業績、特別是經營性現金流的提升，否則可能又是一場資本游戲。”香頌資本執行董事沈萌對本刊表示，此次收購對于國中水務來說是一次資本運作，能否對上市公司帶來資產質量的提升，需要看匯源待公布的正式業績情況。“目前，匯源為上市公司貢獻的僅僅是投資收益，而這種收益存在較大的會計處理空間，上市公司需要可以實質性改善現金流的資產重組。”

匯源的核心價值

匯源果汁作為知名的國貨飲料品牌，已有30余年的歷史，在國內飲料市場形成了極高的聲譽品牌影響力，雖然公司經歷了港股退市、債務纏身、管理層動蕩等一系列變故，但業內普遍認為，2009年可口可樂收購失敗是匯源果汁由盛轉衰的重要節點。

2009年，可口可樂公司控股中國匯源果汁集團有限公司的交易被相關監管部門叫停。那次交易，匯源果汁投入了巨額資金，建設全產業鏈布局，稱之為“匯源體系”，但正是彼時大量資金的投入為公司后續的經營埋下了債務隱患。

作為“匯源體系”的核心企業，北京匯源在體系經營過程中承擔了較多融資功能，為很多關聯方融資提供了巨額擔保，而關聯方因經營問題出現的債務違約，讓匯源的流動性出現問題，直到2022年，深陷流動性緊張困境的匯源果汁才迎來轉機。

2022年6月，北京市一中院裁定批準匯源重整計劃，文盛資產將作為重整投資人注入16億元資金，成為北京匯源的控股股東。彼時，文盛資產還披露，匯源總負債規模約80億元。

在收購北京匯源股權半年之后，文盛資產通過連續三次的股份轉讓，逐步將所持有的諸暨文盛匯股份轉交給了國中水務。此次重組若能成功，意味著北京匯源控股權將再次變更。

那么，匯源究竟有何品牌價值呢？

知名戰略定位專家、福建華策品牌定位咨詢創始人詹軍豪對本刊表示，匯源果汁歷經多年動蕩，依舊有多方勢力接盤，充分說明了其品牌價值的深厚底蘊。匯源果汁作為國內果汁飲料行業的先驅，其品牌影響力和市場地位難以撼動。此外，匯源果汁在果汁生產、加工、銷售等方面擁有完整的產業鏈和豐富的市場經驗，這也是其品牌價值的重要組成部分。

“匯源果汁產業鏈的完整度將成為未來快消品企業競爭的核心資產。”中國食品產業分析師朱丹蓬對本刊表示：一方面，背靠“鵬欣系”的國中水務具備較強的資金實力，為匯源果汁的持續發展提供資金保障；另一方面，匯源果汁雖然經歷多年動蕩，但隨著資金的不斷注入，其仍有望重回正軌。

“匯源果汁的品牌價值在于其多年的市場聲譽和消費者認可度。”中國企業資本聯盟副理事長也對本刊表示，盡管匯源經歷了多年的動蕩，但其仍然是一個知名的品牌，擁有廣泛的消費者基礎和忠誠度。此外，匯源果汁還擁有一些獨特的產品特性和市場定位，這些因素都為其品牌價值加碼。

能否重振輝煌？

匯源果汁從2021年港交所退市到破產重整，從文盛資產攬下控股權再到國中水務接盤，市場對此次國中水務盤活匯源果汁給予了很高的期望。

從估值角度看，評估機構對匯源給出了不錯的估值。據北京國融興華資產評估有限責任公司出具的北京匯源《資產評估報告》和《估值報告》顯示，以2022年6月30日為基準日，按收益法確定匯源果汁的整體股權估值為人民幣45億元，文盛匯的股權估值為人民幣27億元，文盛匯31.481%的股份轉讓價款總額為人民幣8.5億元。

值得一提的是，在股權交易過程中，文盛資產此前也作出業績承諾。文盛資產承諾北京匯源經審計的2023年至2025年累計扣非凈利潤不低于11.25億元，即平均年扣非凈利潤不低于3.75億元。

詹軍豪表示，匯源果汁的成長空間主要體現在兩個方面：一是多元化發展，通過拓展產品線、進軍新市場等方式，實現業務的多元化增長；二是加強渠道布局，優化銷售渠道，提升產品的市場覆蓋率和滲透率。然而，無論是朝哪個方向發展，都需要大量資金的投入。在此背景下，文盛資產敢于做出高額扣非凈利潤承諾，一方面是基于對匯源果汁品牌價值的信心；而另一方面也是希望通過此舉吸引更多投資者關注，為匯源果汁的未來發展注入更多動力。

詹軍豪進一步指出，匯源果汁目前面臨的主要挑戰包括品牌老化、市場競爭加劇、消費者需求變化等，針對這些挑戰，國中水務需要采取一系列措施來應對，幫助匯源果汁克服當前挑戰，實現持續發展。“首先，要加強品牌年輕化、健康化的宣傳，提升品牌形象；其次，優化產品結構，推出符合現代消費者口味的新產品；再次，加強渠道布局，提升產品的市場覆蓋率和滲透率；最后，加大研發投入，提升產品品質和創新能力。”

不過，沈萌的看法有些謹慎，其認為，做出承諾而無法兌現在A股市場并不鮮見，甚至做出承諾而進行會計處理兌現的也不在少數。當前匯源果汁面臨的市場競爭相比此前更加激烈，傳統的經營模式很難讓其突出重圍。“當下的果汁飲料賽道，既有農夫山泉、康師傅、統一等傳統飲料巨頭，又有元氣森林等新勢力崛起，匯源果汁的競爭壓力很大”。

（文中個股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）