不可輕言“中國版的量化寬松”

2024年一季度，宏觀經濟數據是不錯的。不過，隨著經濟進入深度調整期，一些市場人士開始關注宏觀數據之外的信息。其中，貨幣流動或者說貨幣供需的情況，愈發成為宏觀分析師們的關注焦點。在很多人看來，其中包含著宏觀政策實施和經濟結構調整過程中極其重要的信息，甚至是信號。

通俗來說，貨幣流動絕非銀行體系對經濟進行“放水”這么簡單，它并非一個單向的行為，而是代表著雙向的意愿。只有在實體經濟部門有意愿擴大再生產、消費者有信心擴大消費的時候，經濟體才會有真實的資金需求，貨幣乘數才會進行有效的擴張。

比如，5月11日，人民銀行公布的最新數據顯示，前4個月，社會融資規模增量累計為12.73萬億元，人民幣各項貸款增加10.19萬億元。雖然社融規模增量累計比上年同期有所減少，引發了dFdLieZ+VUHx1pu+H+fkUQ==關注，但累計增量的巨大規模也說明中國經濟的內部動能依然強勁。

在市場愈發關注貨幣流動的背景下，貨幣當局的任何行為和表態，都將引發目光的匯聚。近期，“央行下場買國債”便引發了一場討論。有觀點認為，當房地產市場企穩，在行業拉動經濟的作用有限的情況下，更加積極的貨幣政策或成為可能。

從21世紀開始，日本、美國等全球經濟大國都曾通過QE（量化寬松）有效對沖了經濟緊縮，推動了經濟的復蘇。因此，有人也認為，中國版的QE會到來。果真如此嗎？

更靈活的工具

“央行下場買國債”是并不準確的傳聞，它來自財政部和央行各自對有關問題的表態。

4月23日，財政部黨組理論學習中心組在《人民日報》發表的文章中，談到財政與貨幣政策配合的問題時，有相關表述，即支持在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣，充實貨幣政策工具箱。差不多同一時段，央行有關負責人在回答媒體時也提到，央行在二級市場買賣國債，可以作為一種流動性管理方式和貨幣政策工具儲備。

在以上表態發布之后，引發了市場廣泛的討論。有分析甚至將其與股市和樓市結合起來，認為是貨幣“放水”的前奏。但這屬于一種過度解讀。

仔細分析財政部和央行的表態，很容易發現其著眼的重心，并非只是針對購買國債這種操作本身，而是從完善貨幣政策工具箱這個更大的角度來談問題，即把購買國債作為前者的方式之一，并沒有過度強調央行購買國債的問題。

從本質上講，財政部和央行的表態，可被看作經濟管理部門和貨幣當局在對市場釋放積極信號，即中國經濟調控的政策工具箱會越來越充足，包括央行增加國債購買這一工具在內，會有越來越多的工具被納入宏觀調控。

實際上，央行購買國債早已成為我國貨幣政策調控的一種常規操作，并不是新事物。央行貨幣政策工具一般分為三種：一是利率政策，比如降息和加息。二是調整存款準備金率，降準即會釋放資金，屬于指向寬松的貨幣政策，反之則是緊縮。

第三種更加常見的政策是公開市場操作，即央行在貨幣市場進行證券買賣，從而實現資金的釋放和回收。降準和降息屬于力度較大的貨幣政策，一般會謹慎使用。比如，人民銀行于今年2月5日下調存款準備金率0.5個百分點，經測算，就等于向市場提供長期流動性1萬億元。對提振經濟來說，這一劑“藥”的劑量不算小。

對比來說，公開市場操作則相對常用。央行可以很好地控制資金釋放和回收的規模，具有很大的靈活性和針對性。

央行進行公開市場操作時，所涉及的證券就包括了國債。

進入2024年以來，雖然市場的確更多地經歷了更加積極的貨幣政策操作，無論是降準，還是降息，都對經濟的提振發揮了不可忽視的作用。但這種現象也并不一定意味著中國版QE的到來。

降息和降準屬于貨幣政策中的“重器”，其實施過程不但會廣泛影響到消費者和企業的日常生活和生產決策，而且會影響到具有系統重要性的金融機構的表現。在這種情況下，探索更靈活的政策工具，完善貨幣政策的工具箱，就顯得很有必要。

從21世紀初開始，在全球各大央行的工具箱中，最熱門的工具并非降息和降準，而是QE。雖然QE因被美聯儲用來在2008年拯救金融危機而出名，但它首次被主要央行使用是在日本。2001年日本GDP負增長2.5%。這一年，日本開始大規模使用QE，通過大規模購買國債和金融債券壓低利率，提振經濟。

2008年開始，美國的QE比日本更為激進，美聯儲購買債券的范圍大幅超過了日本。日本央行購買的多是國債、金融機構發行的金融債或是大型商社相關的債券，信用一流。而美聯儲購買的債券，則包括了很多以按揭現金流為底層資產的抵押貸款支持證券，其中不少都屬于信用質量堪憂的次級債券。

對比美國和日本，中國貨幣政策實施的宏觀背景和金融基礎設施，顯然有很大不同。首先，中國并不存在雷曼式大型金融機構的經營危機，無須通過過于激進的貨幣政策拯救市場信心。其次，中國金融市場的債券，以國債、金融債、地方債（很多以企業債形式存在）和高質量公司債等為主，貨幣政策實施所涉及的債券都屬于高質量債券或較高質量的債券。

隨著中國金融市場的改革不斷推進，央行的貨幣政策工具和美國、日本等發達經濟體可能存在某些形式上的相似性，但就此輕言“中國版QE”，也并不符合實情。

不可否認，關于“中國版QE”的討論也說明，在中國經濟深度調整的過程中，要應對各種風險，貨幣政策工具的進一步創新和完善，也一直都在進行之中。與此同時，基于過去某些年份中，銀行信貸膨脹和房價上漲有高度相關性的社會整體記憶，市場注意力也必然會對貨幣政策更加敏感。

這是金融市場，乃至一個社會不斷演進的必然。

（摘自《南風窗》）

重慶市原市長黃奇帆曾總結了政府幫助民企排憂解難的三條規矩。

一是如果企業老板真心干事，只是因為自身能力不足或市場環境突變而陷入困難，那么政府既要給予有效監管，又要設身處地幫忙，因為這是在保護民營投資者的創業熱情；二是幫助民企不能事無巨細，應當分清輕重緩急，判斷的標準是看救助是否有利于全市經濟社會發展大局；三是政府不能無原則地拿財政的錢補貼企業老板，而應采取重組的辦法實現多方共贏。

——黃奇帆《重組與突破》