價值投資的贏家們

據天相投顧統計，近三年，主動權益基金的整體規模在2021 年四季報期達到頂峰，自此便一路收縮，今年一季度規模收于36256.14 億元。

從基金凈值表現來看，2022 年以來（2022.1.1-2.24.4.30），全市場主動權益基金（股票型+偏股型+靈活排配置型，下同）平均收益為-28.38%，僅有6% 的基金錄得正回報。（數據來源：東方財富Choice）

但在此背景下，主動權益基金陣營依然存在成功“ 上岸”的人。據東方財富Choice 數據統計，2020.1.1-2024.4.30，全市場主動權益基金中，能較好兼顧收益和安全邊際（同時滿足收益排名前10%、期間最大回撤幅度從小到大排序前10% 兩個條件）的基金有75 只（見表，每份額單獨計算）。

誰是上岸者？

在這批成功穿越牛熊的群體中，恰恰是不抱團的價值型基金經理占據主流。除了已被市場所熟知的國投瑞銀綦縛鵬、大成基金徐彥、華泰柏瑞董辰、華商基金周海棟、嘉實基金譚麗等人，還有近年聲名鵲起的景順長城鮑無可、工銀瑞信楊鑫鑫、中泰資管姜誠、金元順安繆偉彬等等。

此外，也有已經嶄露頭角、關注度正在升溫的基金經理。比如招商基金王平。王平是投資界老將，他2006 年就加入了招商基金，自2016 年3 月開始管理代表作招商量化精選股票，距今已有8 年多時間。截至今年一季度末，期間回報率達140.27%，超過業績基準105.33 個百分點。（數據來源：基金一季度報）

表：收益前10%且期間最大回撤幅度從小到大排序前10%的基金

比如富國基金劉莉莉。她2007 年4 月加入富國基金，2019 年2 月接手管理富國研究精選靈活配置混合，截至今年一季度末，過去五年收益達73.84%，超過業績基準70.27 個百分點。（數據來源：基金一季度報）

再比如中歐基金藍小康，他擁有13 年從業經歷、近7 年的基金管理經驗。他自2018 年管理中歐紅利優享靈活配置混合，截至今年一季度末，回報達74.10%，超過業績基準75.98 個百分點。（數據來源：基金一季度報）

該基金規模也于熊市中崛起，規模從2021 年末的2.35 億元上漲至今年一季度末的30.55 億元，份額增加了19.83 億份，其中相當一部分是機構配置（年報數據顯示機構占比超過90%），顯示出專業投資者對其投資風格和理念的青睞。（數據來源：東方財富Choice）

此外，藍小康管理的中歐價值回報混合、中歐融恒平衡混合，自管理以來至今年一季度末，任職回報分別超過業績基準13.32、8.93個百分點。（數據來源：基金一季度報）

什么是價值投資？

買股分散點，市盈率低點，就是價值投資嗎？

當然不是。對于在價值路上脫穎而出的基金經理，這只是奠定業績的基礎，能讓凈值日益增厚的關鍵，在于他們日積月累而成的投資框架和選股邏輯。

以景順長城鮑無可為例，他較少從中觀行業出發，只要單一行業不超過20%，就不會過多關注。

個股選擇方面，他偏向自下而上深度研究，注重安全邊際，不停留在買入絕對估值最低的公司。他的安全邊際有兩層，第一是壁壘，壁壘需要十分顯著；第二是估值，對估值要求比較高。具體來看：

1、將全市場股票分為普通跟蹤和重點跟蹤，首先是全市場市值最高的400 只股票+剩余的股票按照量化指標，比如收入增速、利潤增速、ROE 以及凈負債率等指標，篩選出來后再取市值最高的400 只，共800 只為普通跟蹤，重點跟蹤的在150 只左右，會做具體的盈利預測和目標價格計算，最終組合從重點跟蹤中選擇。

2、將DCF 模型作為安全邊際的本源，他不區分成長股和價值股，一個企業的價值必須基于長期現金流的折現。

3、他更看中一個企業現金流的穩定性，而不是爆發性。好的商業模式和高壁壘與企業現金流的穩定性有很強的關聯性，高壁壘的企業現金流久期會很長，低壁壘的企業，現金流可能只有兩三年比較好。

中歐基金藍小康也有著自己一套清晰的選股邏輯。他同樣會從兩方面來篩選：一是公司經營情況，二是估值。

公司經營上，成長空間是第一指標。藍小康會選擇能夠獲得較好現金回報的商業模式；

周期屬性是第二指標，他會判斷現在是周期的低點還是高點，未來三五年的趨勢是向上還是向下；

公司競爭力是第三指標，藍小康一是看企業的整體空間，盈利能力能否持續提升，團隊是不是行業里最好的團隊；二是看企業風險，比如高質押率、投資混亂、管理人員不誠信等。

對于以下幾類企業，藍小康會敬而遠之：

1. 高杠桿企業，尤其是普遍高杠桿的行業。

2. 喜歡質押股權的。

3. 市場形象比較差、誠信不好的。這類公司反而很多時候在市場中很活躍。

4. 特別喜歡亂投資的。

5. 風險偏好較高，或者眾人常說的“狼性”企業。

估值方面，藍小康對一個企業定價的核心方式是DCF 現金流貼現模型。不同的是，藍小康會用不同的DCF 形態，對不同類型的企業做定價。對于傳統行業，就用相對短久期的PB-ROE 模型、PE 模型；對于長久期資產，就用DCF 模型。比如鋼鐵、有色、煤炭這些歷史上盈利高波動的行業，會判斷三五年的景氣周期，對公司進行折現。

* 聲明：基金有風險，投資需謹慎。基金的過往業績并不預示其未來表現，基金管理人管理的其他基金的業績并不構成基金業績表現的保證