保險股“資產負債共振”行情仍可期

方斐

根據上市險企發布的2024年2月保費數據，2月壽險保費收入同比增速如下：平安壽險為7.8%、太保壽險為7.4%、中國人壽為5.3%、人保壽險為-10.4%、新華保險為-13.2%；2月財險保費收入同比增速如下：太保財險為1.6%、平安財險為0.9%、人保財險為-1.6%。

上市險企披露的原保費收入數據顯示，中國人壽、平安壽險、太保壽險、新華保險、人保壽險1-2月累計同比增速分別為2.8%、-1.1%、-9.3%、-14.6%、-16.8%；2月單月同比增速分別為5.3%、7.8%、7.4%、-13.2%、-10.4%；其中，國壽增速提升3個百分點，平安、太保增速轉正，新華、人保降幅收窄1.9個百分點、8.1個百分點。

人保財險、平安產險、太保產險、眾安在線1-2月累計保費收入同比增速分別為1%、1%、6.2%、15.9%；2月單月保費收入同比增速分別為-1.6%、0.9%、1.6%、11.6%；其中，平安、太保、眾安同比增速分別下滑0.2個百分點、7.4個百分點、8.3個百分點，人保同比增速由正轉負。

資產端提升空間大 負債端極具韌性

總體來看，上市壽險公司2月單月保費收入同比增長3.1%（不含中國太平，下同），增速較1月顯著改善；產險公司2月單月保費合計同比基本持平，其中，人保車險單月保費收入同比下降1.3%，非車險同比下降1.7%。

具體來看，與1月相比，上市壽險公司2月單月保費收入同比增速，由負轉正為3.1%，各公司增速普遍改善，預計主要是由于2023年同期基數較低所致。人保壽險2月單月長險首年、期交首年保費收入分別同比下降40.4%、21.6%，降幅分別擴大13.4個百分點、22個百分點，躉交業務降幅則高達56.1%。人保健康險2月單月長險首年保費收入同比增長70.7%，增速實現由負轉正；期交首年保費收入同比增長40.7%，下滑61.6個百分點。

當前居民儲蓄需求依然旺盛，在其他類型資產收益率下降的背景下，保險產品相對吸引力顯著，仍然看好險企負債端改善的大趨勢。從短期趨勢上看，由于2023年4月起新單保費基數開始提高，判斷接下來新單保費增速或將繼續放緩，主要關注險企新單結構的優化情況。

上市產險公司2月單月保費收入同比基本持平，人保車險、非車險增速均轉負，預計主要受春節假期以及政策性業務節奏變化的影響。人保、平安、太保、眾安2月單月保費同比增速分別為-1.6%、0.9%、1.6%、11.6%，平安、太保、眾安增速分別下滑0.2個百分點、7.4個百分點、8.3個百分點，人保增速轉負。2月，人保財險車險保費收入同比下降1.3%，增速轉負，預計主要是由于春節后汽車產銷量的短期下降所致。

根據汽車工業協會提供的數據，由于部分購車需求已在春節前得到釋放，汽車產銷量總體較1月有所回落。2月汽車產銷量環比分別下降37.5%和35.1%，同比分別下降25.9個百分點和19.9個百分點。

2月單月人保非車險保費收入同比增速轉負為-1.7%，主要是由于部分政策性業務延期所致；其中，企財、意健、貨運、信保、責任、農險同比增速分別為5.9%、5.1%、-3.8%、-4.5%、-16.2%、-20.2%，較1月增速分別變動-4.1個百分點、3.4個百分點、-31個百分點、28.9個百分點、-23個百分點、-18.1個百分點。以人保財險為代表的龍頭險企業務質地較好，車險業務中低賠付率的家自車占比較高、渠道費率可控，盈利空間遠超中小險企，其競爭優勢在改革下半場將愈發凸顯。

海通國際認為，由于市場儲蓄需求依然旺盛，在其他資產收益率下行的背景下，保險產品相對競爭力仍較為顯著。近期，10年期國債收益率略回升至2.32%左右，未來伴隨國內經濟的復蘇，長端利率若修復上行，則保險公司新增固收類投資收益率壓力將有所緩解。而且，若權益市場反彈向上，亦有利于險企當期投資收益及盈利表現。

因此，從資產負債層面來看，資產端提升空間較大疊加負債端的極具韌性，保險股安全邊際較高，是攻守兼備的穩健投資品。

核心關注點仍在“投資端”

雖然主要上市壽險公司2月保費收入增速有所分化，但與1月相比整體有所回暖，主動是壓降躉交、提升負債質量所致。具體來看，2月保費收入同比增速如下：平安壽險為7.8%、太保壽險為7.4%、中國人壽為5.3%、人保壽險為-10.4%、新華保險為-13.2%；1-2月累計保費收入同比增速如下：中國人壽為2.8%）、平安壽險為-1.1%、太保壽險為-9.3%、新華保險為-14.6%、人保壽險為-16.8%，累計保費收入增速較1月均有所改善。

從2月當月保費來看，新華保險、人保壽險同比仍為雙位數負增長，主要系公司主動壓降銀保渠道長險躉交產品，不再一味以躉交等低價值產品擴大規模，其中，人保壽險長險躉交保費同比下降45.6%，期交首年保費則僅小幅下降5.9%，在“報行合一”和預定利率下調的背景下主動壓降躉交產品的特征凸顯。未來，隨著個險、經代渠道“報行合一”的持續跟進，險企壽險保費收入預計將持續處于波動態勢，不過，只要業務結構持續優化，則會帶動NBV的提升。

另一方面，財險節奏有所放緩，數據顯示，主要上市財險公司2月保費同比增速較1月有所放緩：太保財險為1.6%、平安財險為0.9%、人保財險為-1.6%），不過，2024年前兩個月累計保費同比增速仍保持正增長：太保財險為6.2%、平安財險為1%、人保財險為1%。

盡管2 月壽險、財險保費有所分化，但從整體來看，各大險企更多關注負債端業務結構的改善和業務質量的提升。

根據信達證券的分析，上述險企2月財險保費有所放緩，主要與業務結構主動調整和業務季節性節奏變化有關，從人保財險的細分險種保費來看，公司2月農險和責任險保費同比下降幅度較大，其中，農險下降20.2%、責任險下降16.2%，農險預計與季節性因素有關。責任險和信用保證險前兩個月均為負增長，其中 責任險為-2%、信用保證險為-26.5%，這是公司堅持以經營效益為導向，強化承保業務結構的體現，非車險承保質量有望進一步夯實，并推動綜合成本率COR的改善。

根據乘聯會發布的數據，2月乘用車市場零售同比下降21%，環比下降46.2%，2024年前兩個月累計同比增長17%，在1月份實現乘用車零售“開門紅”后，2月銷量受春節假期、前期部分透支需求等因素影響同比和環比均有所下滑。

不過，整體來看，國家層面針對汽車消費的政策指引頻出，尤其是隨著中央和地方促進新能源車等支持政策的持續出臺，疊加以舊換新政策，3月起乘用車零售有望持續回升并帶動車險保費的回暖。

盡管2月壽險、財險保費有所分化，但從整體來看，各大險企更多關注負債端業務結構的改善和業務質量的提升。在銀保渠道已經嚴格執行“報行合一”的背景下，經代和個險渠道有望跟進。在10年期和30年期國債利率為代表的長端利率持續走低的背景下，各大險企負債端對于負債質量、資產負債匹配提出了更高要求，防范潛在“利差損”、“費差損”風險，緩解投資端壓力并提升資產負債匹配是當前險企的核心關注點之一，相比之下，單純追求規模增長已讓位于對產品業務結構的進一步優化。

盡管利率下行金融環境下保險需求有望提升，但當前保險板塊的核心關注點仍在“投資端”。目前正處在政策組合拳逐步落地發力、內生動能逐步走強、經濟順周期有望逐步形成的階段，隨著宏觀經濟的不斷復蘇，近期持續回調、整體估值處于歷史較低水平的保險板塊仍有望產生此前市場預期的“資產負債共振”行情。