醫藥后期值得聚焦的方向

王柄根

2024年3月醫藥行業相對滬深300累計超額收益水平有所下降，據西南證券統計，過去一年（TTM）超額收益率為-7%（見表）。

表：最近一年醫藥指數相對滬深300走勢

數據來源：Wind、西南證券整理

但經過2021-2023年的調整切換，醫藥行業持續積累了新變化，降糖減重、呼吸道檢測、仿制藥CRO、中藥注射劑、骨科肌肉鎮痛外用藥物等細分領域出現了高增長，其增速也有望在今年1季度延續。

此外，2023年新技術在醫療和制藥的應用也得到推廣，AI在檢驗、影像、病理等探索，不僅是醫療制藥企業的參與，也包括華為等巨頭提供大模型支持，2024年積累的新技術進步和應用提升也是重點關注的方向。

GLP-1RA方向

眾生藥業發布新藥RAY1225的I期臨床減重效果數據，肥胖受試者（12mg組），6周體重較基線平均下降7.90%，而安慰劑組僅下降0.37%。RAY1225為GLP-1/GIP雙靶點激動劑，與同靶點藥物替爾泊肽相比展示了更好的藥代動力學數據，其減重效果也值得更佳的期待。目前II期臨床已入組病例，機構預計2024年完成II期臨床，其減重效果將可逐步比較已上市的司美格魯肽與替爾泊肽。

根據諾和諾德財報，2023財年，中國地區GLP-1產品收入6208百萬丹麥克朗，折合人民幣約65億元，同比增長66.12%，2024 年GLP-1 市場有望繼續放量增長。進口GLP-1 在國內尚未批準減重適應癥，而國產GLP-1RA 預計在2025-2026年上市，有希望能趕上減重市場最合適的拓展時機。

GLP-1RA 上游產業鏈中，中國企業具備競爭優勢。目前中國企業進入GLP-RA供應鏈主要是上游原料藥的CDMO/CMO，現已進入訂單兌現期，諾泰生物已發布2024年一季度的業績預告，歸母凈利潤同比增長161.74%到233.13%。

呼吸道檢測方向

根據CDC流感監測周報，截至2024年3月31日，南北方哨點醫院ILI%已同比2023 年同期回落，2023 年3 月開始春季流感傳播并形成感染高峰，實際從環比變化來看，2024年1月份哨點醫院的流感陽性率已開始下降，目前流感的季節性變化并不改變呼吸道檢測市場的增長趨勢。

英諾特已發布2024年1季度業績預告，收入和利潤繼續環比2023 年四季度提升，檢測滲透率的提升是支撐行業發展的核心因素，其市場增長具有延續性。

海外市場方面，庫爾科技獲得FDA批準上市甲乙流和新冠聯合快速抗原檢測試劑，此前2022年庫爾科技也是少數獲得FDA許可上市新冠抗原檢測試劑的企業。聯檢具有比單項檢測更高的技術壁壘，而且EUA通道已關閉，審批企業必須按照指引完成臨床并且質量符合要求才能申請上市。呼吸道檢測以篩查為主，聯檢是未來市場趨勢。2023年四季度美國賽沛公司（Cepheid）的呼吸測試收入超過6億美元，其主力產品為新冠，甲乙流核酸三聯檢測試劑。對于海外市場，更具有方便性優勢的呼吸道抗原聯檢是發展趨勢，國內企業也在積極準備研發申報，2024 年國內有望獲得出口認證突破。

AI+醫療方向

3月18日，英偉達GTC（CPU技術大會——AI和深度學習）提及醫療保健/生命科學將會是未來AI重點發展的領域。AIGC突出創造性生產，依賴于多模型的技術融合。整體來看，AIGC的創造力發展歸功于算法領域的技術積累，而Chat?GPT 或將成為未來更為智能時代的全新信息系統入口。2023年上半年，Meta SAM模型及SA-1B開源于GitHub。該模型的推出促進了機器視覺通用基礎大模型的進一步研究，為圖像分割領域的研究和應用提供更加完備的解決方案，也逐步產生了更多的AIGC在醫藥醫療端應用的潛在可能。

AI+醫療可具體分為兩個方向，方向一是AI 醫療器械。細化來看，主要在4個領域有所應用：

1. AI醫療影像：進入發展快車道，輔助診斷為主（包括AI超聲診斷、病理學AI）；

2. AI醫療機器人：手術、輔助、康復機器人皆具備較高臨床價值；

3. CDSS與病種質控：臨床決策支持服務以人機交互為核心， AIGC拉升效率（包括AI輔助報告解讀、推薦檢查項目、疾病預測等）；

4. AI健康管理：智能設備監測及分析個人數據，醫療科技乘風而起。

相關標的包括祥生醫療、理邦儀器、聯影醫療、安必平、美年健康、迪安診斷、金域醫學、潤達醫療、樂心醫療、九安醫療、天智航等。

方向二是AI制藥。目前國內外AI制藥行業的主要玩家主要有三類：大型藥企（包括傳統藥企及CRO企業）、AI制藥初創型企業和互聯網頭部企業。涌入由AI驅動的生物技術公司投資額從2020年的481.9億美元大幅增長至2022年的1264億美元，2020-2022年復合增速高達61.96%；AI技術在各藥物發現階段、多疾病領域廣泛應用。適應癥上看，腫瘤、免疫學及神經病學領域占比最大，分別為37%、21%和14%。AI可參與藥物開發過程多個階段，相關標的包括泓博醫藥、成都先導、藥石科技等。

亦可從四條主線切入

中信建投分析表示，后期醫藥投資也可從四條概念主線入手：

一是創新主線。全球流動性有望邊際改善，對創新類資產的定價較為有利；國家政策鼓勵創新藥發展；新技術推動行業快速發展。代表性的細分行業是創新藥及制藥企業，其中對差異化、臨床價值、合規商業化能力或平臺能力的評估是最核心的選股依據。代表性公司包括恒瑞醫藥、信達生物、康方生物、百濟神州、榮昌生物、科倫藥業、科倫博泰生物、新諾威、康諾亞、邁威生物、和黃醫藥、再鼎醫藥等。

二是出海主線。長期看醫藥行業有望走出全球性大公司，但投資人也需對出海帶來的挑戰有充分預期，這必定是一個長期的過程。代表性的細分行業是創新藥和器械公司，對公司產品及團隊國際競爭力的評估是最核心的選股依據，目前已有較強競爭力的公司應給予較高溢價。代表性公司：百濟神州、金斯瑞生物科技及其他有重磅品種license-out的創新藥公司、邁瑞醫療、華大智造、聯影醫療。

三是改善主線。首先包括CXO行業，其前期調整較為充分，全球投融資恢復有望推動全球客戶需求逐步回暖，代表性公司有藥明康德、藥明生物、凱萊英、泰格醫藥等具備全球競爭力的CXO龍頭及細分領域龍頭；其次包括集采逐步出清、新業務能力逐步構建的高值耗材公司，代表性公司有愛康醫療、春立醫療、惠泰醫療、微電生理、愛博醫療等。

四是低估值主線。包括：1.中藥：品牌OTC龍頭及領先的中藥創新企業，代表性公司包括華潤三九、東阿阿膠、太極集團、同仁堂、江中藥業、康緣藥業、昆藥集團、以嶺藥業、天士力；2.連鎖藥店龍頭：益豐藥房、老百姓、一心堂；3.有強大商業化能力和選品能力的疫苗龍頭智飛生物；4.醫藥流通及綜合性藥企：華潤醫藥、九州通、國藥控股。