市場四大投資風格邏輯演繹當下高股息風格走勢較強

陳建德

市場大概可以分為總量相關風格、景氣成長風格、高股息風格，以及題材概念炒作風格。2023年四季度以來至今，高股息高分紅風格的走勢較強。不過，這四個風格并不相互排斥。

總量經濟風格受益整體經濟快速增長

所謂的總量經濟風格，主要是指一些更能夠代表整體國家宏觀經濟發展強度的行業。當整體國家宏觀經濟發展比較快時，這些行業更能夠受益于宏觀經濟的發展，股價不但能夠享受整體市場貝塔的提升，并且自身企業的利潤也能夠得到較快的提升，從而股價也享受到自身公司阿爾法的收益。比如，經濟發展很好時，商務應酬等消費會大幅度增加，白酒等消費行業高度受益。在進入互聯網時代后，我們的一些互聯網公司，特別是平臺型的大型互聯網公司，比如騰訊、阿里等公司，它們已經和整體經濟高度相關，充分的受益于國民經濟很多行業的增長為它們公司收入和利潤帶來的增長。

回顧看，自2018年的熊市結束以來的2019年到2021年初這段時間是我國宏觀經濟發展很好的一段時間，這段時間里，市場的各類指數中，滬深300指數和恒生科技指數表現相對更好。比如滬深300指數在2021年2月份創出5930點的高位，比2015年頂峰的高點還來得高，這段時間里，誕生了一批的牛股。

總量經濟風格的分析，可借助于宏觀經濟指標的分析。比如GDP的增長速度，特別是關注GDP的邊際增速的變化。比如M2等貨幣供應量；比如最能夠體現制造業景氣程度的PMI指標；又比如CPI的增長速度以及社會零售總額的增長速度等等。

景氣成長風格公司更易享受高溢價

景氣成長風格，主要是指在某一些時間段里，有一些行業景氣度很好，一般處于行業增長的爆發期，也是處于行業的生命周期里的滲透率快速提升、產品廣泛使用，行業的銷售收入增長非常快、利潤增速也非常快的一段時間。比如從2020年年初到2022年9月份左右，這兩年半的時間里，光伏和新能源汽車行業發展極為迅速，短短的兩年半左右的時間，新能源汽車的滲透率達到30%左右。在這一段時間里，這些行業里誕生了一大批的牛股，不少個股漲幅超過5倍，有的個股漲幅甚至超過10倍。

在國內寬基指數里，和景氣成長相關性較高的指數是中證500指數。但是由于中證500指數成份股更多，行業也更為分散，所以如果關注景氣成長行業，可能可以更多地關注相關的行業指數，比如上述的光伏指數，以及像新能源車指數399417等。

景氣度投資的波動率一般會比較大，即當一個行業處于景氣快速上升的階段，其利潤和估值水平的提升都較快，股價上漲較快，漲幅也會較大，此時股價甚至是可以穿越熊市創出新高。

而在行業景氣度下行的周期里，由于一來行業的產能供給過剩，導致相關公司的銷售甚至可能產生虧損；二來由于利潤增速下降，原來的高估值不可持續，股價上也很可能要承受殺估值的痛苦。也就是說，這段時間里，股價可能是要承受“戴維斯雙殺”。并且，有的行業的景氣度變化非常快，這種轉換的時間也可能就比較快。以光伏行業為例，比如上述的2020年初到2022年9月份左右，是光伏行業的景氣度上升最高的階段，光伏板塊的很多公司股價上漲很快。但是，從2023年初開始到現在，是光伏行業的景氣度下降的周期，相關公司雖然銷售收入在增長，但是一來行業增速已經開始下降；二來行業的毛利率也開始下降，體現在股價上就是行業整體股價的快速下跌。其實從利潤上來看，光伏行業的一些企業的利潤在2023年同比還是增長的，那2023年的股價的下跌更多體現的是殺估值。從2023年四季度開始，有不少光伏企業的單季度利潤甚至已經出現虧損，這時開始體現殺業績的過程。

高股息風格更多偏防守

所謂的高股息風格，是指一些公司從過往來看，具有較強的、較穩定的現金流，其ROE水平總體較高，過往的股息分紅率較高，體現為比較明顯的高股息風格特點。

從2023年四季度以來這段時間，高股息風格走勢較強。和上述的景氣成長風格對比，高股息風格更多體現的是偏防守。因為高股息的公司很多是過了行業景氣度最快速增長的階段。但這些公司具有較好的現金流，盈利穩定；在平衡擴大投資擴大生產與分紅方面，選擇更多的分紅回饋股東。投資上，投資者更喜歡的高成長、高分紅本質是犧牲一部分企業的成長性，因為分紅后就少了擴大投資的資本金。

分析過往高股息風格走強時，宏觀經濟普遍較弱，體現的是總量經濟風格的個股相關機會較少，以及當時可能缺少一些景氣度高的行業的投資機會。從2022年度以來，市場沒有特別明顯的景氣度高的行業。同時，2023年四季度這段時間也是整體市場偏弱的一段時間。

去年四季度以來的高股息風格走得比較好，還有另外一個原因是國內利率水平的下降，當利率水平下降后，股息率更高的行業和公司會受到更多的青睞。比如，目前的10年期國債的收益率已跌破2.4%，那些3%以上股息率的公司就很受喜愛。

在各類指數里，關于高股息紅利有一個指數可以比較好地體現，即000922中證紅利指數。

概念炒作風格不太在意基本面

在沒有特別好的總量經濟及景氣成長投資機會的時間里，市場上的一些游資，不那么在意基本面，偏好于短時間炒作的資金，可能就會偏向于概念炒作風格。比如像這一兩年經常炒作的固態電池概念。也包括一些諸如并購重組等消息類的炒作等等，一般是游資短線炒法為主。

從2023年2月份以來，概念炒作風格整體會較強，這方面相關性較強的可能是代表微盤股的是像同花順微盤股指數883418，中證2000指數932000等。

四種風格并不完全排斥

市場的運行風格有很多種，但上面四種主要風格可以分析不少的行情運行情況。

這四種風格并不是完全互斥的，在市場行情很好時，各種風格的都會漲。在行情不好時，特別是極端的流動性風險發生的時候，也可能會出現集體殺跌的情況，比如2024年1月底和2月初的流動性風險導致的普遍大跌。同時，有一些時間里，可能也會有兩種或三種風格的同時表現較好，比如前面講到的，在市場較弱時，高股息風格和概念炒作風格同時走得比較強。

對于某一行業或公司而言，其在不同的時間段里，市場對其打的標簽可能也會發生變化。也就是說，相同的公司在不同的時間里，是可能會被歸屬于不同的風格的，這和該公司所處的產業周期高度相關。比如，當一個行業處于該要開始萌芽發展的時候，這個時候還沒有體現為業績的快速增長，市場此時更看重的是行業未來的巨大發展空間，這些可能是屬于概念炒作風格，當一個行業進入快速發展期、即行業滲透率快速提升時，該行業和該公司就進入到景氣度快速提升的階段，此時公司可能就屬于景氣成長風格。當一個行業進入成熟期，并且行業進入到寡頭階段后，少數的公司占據更大的市場份額，行業里的龍頭公司一來具有較大的定價權，可以有穩定的盈利、穩定的現金流。因為這時已經過了行業的快速發展期，行業里也沒有特別大的擴大投資生產的機會了，所以，這時企業可以把其盈利中的比較多的部分拿出來分紅，分給投資者。這時，該行業的相關公司可能就要歸屬于高股息風格類。

如果在投資中，能夠非常嫻熟地在不同風格中切換當然是最好。但是，在實際投資中，其實難度很大。踩踏過去一直在發生，以后也一定會再發生，投資者得特別小心一些已經較為擁擠的風格可能發生的切換的風險。抑或者從另一個角度，當一種風格過分擁擠后，可以思考以后可能哪個風格表現會較好，適度做提前埋伏。

（作者系福建天朗資產總經理。文中個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）