基于因子分析法的軟件企業財務風險評估
——以金山辦公為例

劉夢蕓，韓 瑋

（昆明理工大學管理與經濟學院，云南 昆明 650031）

一、引言

在國家政策支持下，信息技術軟件服務行業的發展近年來呈現出平穩增長的趨勢，而新冠疫情的暴發也為這一行業催生出了新的發展契機。 特別是居家云辦公需求的不斷增加，為一些軟件服務企業帶來了新的利潤空間。 金山辦公作為提供網上辦公服務的企業，主營WPS 更是國內唯一能與微軟抗衡的產品，疫情前分拆上市募集到的大量運營資金提供了保障，使金山辦公在經濟下行時取得了不錯的收益，但也暴露出了存在的財務風險。

在現有文獻的研究中，學者們對于疫情影響下軟件服務行業的財務風險研究較少。 周曉霞等利用Z 值法研究疫情下醫藥制造公司的財務風險， 認為疫情導致企業財務風險上升的同時也帶來了發展機會，創造了新的利潤增長點。 王拉娣和韓江旭利用熵權法對60 家房地產上市企業的財務風險進行綜合評價，針對顯著風險水平和高度風險水平的企業提出風險防范意見。 在以金山辦公為研究對象的現有文獻中，學者們的關注點主要集中在金山辦公分拆上市的動因分析以及分拆上市前后財務績效的對比研究， 對于上市后的財務風險評估研究甚少。 王婷婷認為，金山辦公分拆上市的動因表現為融資需求、分散風險、核心化戰略管理以及市值管理四個方面，并且分拆能在一定程度上消除負協同效應，能極大促進發展。 李萍在對金山辦公分拆前后的財務績效對比分析之后，發現上市使金山辦公的財務績效得到了提升，并且整體經濟朝著利好方向穩步邁進。 邢璐璐分析金山辦公財務績效變動后，認為整體上來說分拆上市對母子公司的財務績效和經營績效產生了正向影響，互聯網企業要選擇合適的時機進行上市才有利于企業健康發展。

本文基于風險評估流程，首先通過財務績效表現對金山辦公的財務活動進行風險識別。 再運用因子分析法對財務風險進行評價，以期評價結果的科學合理。 最后依據評價結果提出財務風險控制建議。 以期類似的軟件服務企業能及時采取積極地應對策略，提高應對財務風險的能力。

二、金山辦公財務風險識別

（一）金山辦公概況

1.金山辦公簡介。 1988 年創業的金山辦公軟件股份有限公司于2019 年11 月18 日在上交所掛牌交易，股票簡稱“金山辦公”，股票代碼“688111”。 其主打的WPS 是中國自主知識產權的民族軟件代表,現已在諸多行業和領域超越了同類產品, 成為國內辦公軟件的首選，同時也是中國政府應用最廣泛的辦公軟件之一。

2.金山辦公經營狀況

（1）盈利情況。 公司的盈利模式主要分為個人辦公服務訂閱業務、 國內機構訂閱及服務業務、國內機構授權業務和互聯網廣告推廣服務業務四種。據2021 年度報告顯示，在盈利方面，金山辦公實現營業收入32.80 億元，同比增長約45%；全年實現凈利潤10.69 億元，同比增長約21%,營業收入增長的同時有效帶動了企業凈利潤的增長。 在總資產變動方面，2021 年公司總資產為104.3 億元，同比85.12億元增長了約23%， 其中當年有77.20 億元歸屬于上市公司股東，相較同比68.55 億元，當期上漲了約13%。總的來說，公司營業收入與總資產的增長情況良好。

（2）產品及研發。 金山辦公的研發團隊始終專注服務于辦公軟件領域，從WPS 客戶端、云辦公產品、金山文檔、協同辦公服務等方面，通過國內和境外授權受理， 截至2021 年累計申請2763 項專利，累計獲得1483 項專利和知識產權。 同時，公司持續聘用新興技術專家和優秀科研人員加入研發團隊，從表1 金山辦公2019—2021 年研發人員情況可以看出，公司近年來不斷壯大自己的研發團隊，研發人員數量從1500 多人增加到2800 多人，占公司總人數的比例維持在65%以上。 研發人員的平均薪酬維持在30 萬上下， 從而保留已有人才， 吸引新人才，進而不斷提高自身研發能力，在市場競爭中獲取核心競爭優勢。

表1 金山辦公2019—2021 年研發人員情況

（二）金山辦公財務風險識別

1.籌資風險的識別

（1）融資風險識別。 對于金山辦公的融資風險識別， 主要通過融資構成情況進行分析。 根據表2金山辦公融資情況可知，自2019 年分拆上市以來，金山辦公的最大融資來源是2019 年首發新股10100 萬股，募集資金約44.59 億元，之后均未對外進行直接融資。 因金山辦公將大部分閑置資金進行對外投資，2021 年收到與籌資活動相關的投資款5000 萬元，構成了另一部分融資項目。同時，自上市以來， 公司唯一的有息負債是2021 年因1 年內到期的租賃負債產生的3979 萬元，從而可知，金山辦公未充分發揮舉債經營的正面效應。

表2 金山辦公2019—2021 融資情況 （單位：萬元）

（2）償還風險識別。 金山辦公以直接融資為主的融資方式，帶來的直接后果就是高額的現金股利分配。 金山辦公近三年的分紅方案從2019 年的10派3 到2020 年的10 派6，至2021 年的10 派7。 分紅總額分別為1.38 億、2.77 億、3.23 億，分別占當年凈利潤總額34.52%、31.19%、30.19%。 金山辦公負擔的現金股利隨著凈利潤的增長在逐年增加，這也意味著支付的融資“利息”在逐年遞增。

再結合表3 金山辦公償債能力的主要指標分析可知，由于金山辦公的有息負債幾乎為零，速動比率從2019 年9.19 降至2021 年的3.83，企業具有很強的短期償債能力。 但現金比率雖有所下降，仍長期居高于50%以上，意味著企業將大量閑置資金用于增加盈利能力較低、收益不顯著的投資。 同時企業的資產總額絕大部分是由股東組成的，股東權益比率2019 年為74.63%，到2021 年高達88.67%，這對企業來說并非有益。 說明金山辦公沒有積極利用財務杠桿，資金的利用效率比較低，缺乏舉債經營的能力，未有效利用財務杠桿擴大企業規模。

表3 金山辦公主要償債能力指標

2.投資風險的識別

（1）盈利風險識別。 對于盈利風險的識別，主要通過投資活動進行。 金山辦公自2019 年分拆上市以來， 投資活動現金流量凈額一直為負數，2019—2021 年分別為-44.74 億、-11.16 億、-13.64 億，主要原因在于對外投資盈利較低所致。 根據表4 可以看出，首先，公司閑置資金的利用主要在于增加結構性存款、定期存款、大額存單。 增加幅度在20%左右，至2021 年末，累計近80 億的投入僅產生3830萬左右的利息收入。 其次，是用于購買分類為交易性金融資產的理財產品， 至2021 年產生公允價值變動收益累計1.67 億元。 總體而言，金山辦公每年的閑置資金盈利較低， 特別是2021 年150 多億的閑置資金僅產生2.3 億的收益。 說明企業投資策略存在問題，閑置資金未得到有效利用，

表4 金山辦公2019—2021 年閑置資金利用情況及收益（單位：億元）

（2）發展風險識別。金山辦公作為信息軟件服務行業，研發與創新是企業保持競爭優勢的前提，此處針對行業特性， 將相關指標與企業的科技支出相結合進行風險識別。 自分拆上市以來金山辦公一直在增加研發投入，均為費用化支出，2019 年至2021 年研發投入分別為5.99 億、7.11 億和10.82 億。技術投入比率維持在一個較高的水平， 說明企業通過增加新技術研發投入力度，來增強市場的適應能力，擴大未來生存發展空間。 技術的投入也帶動了金山辦公營業收入的增長，2019—2021 年的營業收入分別為15.80 億、22.61 億、32.80 億，增長率分別為39.82%、43.1%和45.07%。 但金山辦公的凈利潤增長率卻受到投資盈利的影響，2019 年和2020 年企業對外投資產生的收益遠超于企業日常經營活動產生的收益，拉動凈利潤迅猛增長。 但2021 年投資盈利下降導致凈利潤增長率下降， 進一步證實金山辦公的投資策略存在一定問題（表5）。 綜上所述，金山辦公具備一定的發展潛力， 能夠通過自身的生產經營活動不斷擴大和積累發展潛能。但也存在一定問題，最為主要的就是企業凈利潤的變動， 在很大程度上受到投資獲得的收益波動影響。

表5 金山辦公2019—2021 年發展能力指標 （單位：%）

3.經營風險的識別。 對于經營風險的識別主要通過經營現金流量和相關指標進行。 金山辦公銷售商品、 提供勞務收到的現金增長迅速，2019 年至2021 年分別為17.91 億、29.36 億、41.67 億，增幅達到132.66%。作為軟件服務行業，現金流量流出不同于制造企業以采購付款為主，最主要的流出是職工工資的支付。 結合金山辦公研發人員數量的不斷增加， 流出從2019 年的7.258 億到2021 年的13.44億，增幅為85.17%。因此，金山辦公日常經營活動獲取現金流量的能力不斷增強， 現金凈流量2019 年至2021 年分別為5.857 億、15.14 億、18.64 億。與此同時金山辦公2019—2021 年的核心利潤分別為2.571 億、5.538 億、7.065 億， 均遠高于經營活動凈現金流。 結合資產負債表變動情況，反映出金山辦公對供應商的欠款能力較強，具備一定的“吃上游”的能力，但對客戶的預收款少，多以賒銷為主，“吃下游”的能力欠缺。

結合表6 相關指標分析， 金山辦公的核心利潤獲現率在2019 年為1.2，之后兩年遠高于1.5，說明金山辦公的利潤質量在不斷升華。 但金山辦公的應收賬款周轉率雖然從5.53 上升到8.1， 卻仍處于較低水平，進一步印證了缺乏“吃下游”能力，應收賬款管理水平較低，變現能力較差。 同時，金山辦公流動資產周轉率長期維持在0.3—0.4 的較低水平， 加之與經營活動無關的交易性金融資產占據了80%左右，使得流動資產并未對營業收入的增長做出貢獻。

表6 金山辦公2019—2021 年核心利潤指標

綜上所述， 金山辦公存在一定的經營風險，一方面企業多以賒銷為主，且應收賬款管理能力不相匹配，使得企業“吃下游”能力較弱。 另一方面企業對外投資較多，與經營活動相關的資金占用較低。

4.現金流量風險的識別。 現金流量風險是企業財務管理過程中面臨的重要風險，存在于企業經營管理的多個環節。 每個環節若出現現金流入與現金流出的不協調， 都有可能導致出現現金流量風險。根據表7 金山辦公2019—2021 現金流量圖可以看出，總體而言，盡管企業三大活動產生的現金流量凈額都能相互彌補， 使現金流量的凈額維持在正值，但2020、2021 年的現金流量凈額僅依靠經營活動產生的現金流量凈額來拉動。 就細分來說，企業投資活動產生的現金流量凈額一直處于負值狀態，這與企業失誤的投資策略相關。 企業的大部分投資都收益較低或不穩定，使得取得投資收益和收回投資收到的現金不能填補對外投資支付的現金。

表7 金山辦公2019—2021 年現金流量凈額 （單位：億元）

三、基于因子分析法的財務風險評價

（一）因子分析法下財務風險評價模型構建

1.因子分析法簡介。因子分析是以SPSS 數據處理軟件為基礎，建立多種數據之間的關聯性，通過提取公因子的方法，篩選出可以代表整體變量情況的公因子，然后結合因子的方差貢獻值計算出綜合評分的統計應用技術。

2.因子分析法下財務風險評價指標體系的構建。在進行相關財務指標的選取過程中，充分考慮了指標的針對性、系統性和可操作性，從五個方面選取了14 個財務指標。 如表8 所示。

表8 金山辦公財務風險指標體系

3.因子分析法下財務風險評價模型構建。根據構建的財務指標體系和信息技術行業數據，本文選取了30 家與金山辦公具有類似規模和經營范圍的企業作為樣本，并以2021 年相關數據為基礎，利用SPSS 軟件，構建基于因子分析法的財務風險評價體系。

（1）可行性檢驗。 利用因子分析法構建模型之前，需要對分析過程中使用的原始數據進行可行性檢驗。 通常使用KOM 檢驗和巴特利特球型檢驗進行，一次判斷原始數據之間是否具有相關性，本文采用SPSS26.0 對原始數據進行檢驗（表9）。 根據檢驗結果可知，KOM 檢驗數值0.57〉0.5；Bartlett 檢驗值為201.704，顯著度0.000〈0.01,說明選取的30 家企業2021 年度的原始數據之間具有一定的相關性。 由此判斷，這些數據符合因子分析的條件，可支撐財務風險評價體系的構建。

表9 KMO 和Bartlett 檢驗

（2）因子提取。 根據表10 總方差解釋所示，公因子提取之后，4 個公因子的累計方差貢獻率達到73.302%。 表明4 個公因子可以概括14 個財務指標73.302%的信息，因其概括了大部分信息，所以通過4 個因子對30 家信息技術企業進行財務風險評價是合理的。

表10 總方差解釋

（3）因子變量旋轉。 通過最大方差法對上述因子進行正交旋轉，提升因子的可解釋性。 旋轉后的成分矩陣如表11 所示。 第一主因子為因子1，載荷較大的有X6 股東權益比率 （0.927）、X4 速動比率（0.785），這兩個財務指標主要代表了企業的償債能力，因此將因子1 定義為F1 償債能力因子。 第二主因子為因子2， 載荷較大的有X2 凈資產收益率（0.916）、X3 資產報酬率 （0.850）、X1 營業利潤率（0.591），這三個財務指標主要代表了企業的盈利能力，因此將因子2 定義為F2 盈利能力因子。 第三主要因子為因子3， 載荷較大的有X14 銷售現金比率（0.833）、X7 應收賬款周轉率（0.658）、X13 現金流量比率（0.569）,這三個指標主要反映了企業的現金流量能力和經營能力， 因此將因子3 定義為F3 經營及現金流量能力因子。第四主要因子為因子4，載荷較大的有X10 營業收入增長率（0.812）、X11 凈利潤增長率（0.797）、X12 凈資產增長率（0.616）,這三個指標代表了企業資本增值情況，因此將因子4 定義為F4 成長能力因子。

表11 旋轉后的成分矩陣

（4）因子得分。 各因子得分情況如表12 成分得分系數矩陣所示。

表12 成分得分系數矩陣 （單位：%）

由結果可得各因子的計算公式為：

F1=0.076×1-0.040×2-0.028×3+0.235×4-0.272×5+0.282×6-0.005×7+0.065×8-0.216×9-0.048×10-0.011×11+0.157×12+0.095×13+0.062×14

F2=0.237×1+0.341×2+0.280×3-0.055×4-0.109×5+0.083×6+0.071×7+0.174×8+0.159×9-0.107×10+0.120×11-0.058×12+0.121×13-0.066×14

F3=-0.089×1-0.132×2+0.027×3-0.063×4-0.004×5-0.033×6+0.308×7-0.323×8-0.254×9+0.086×10-0.080×11-0.156×12+0.219×13+0.414×14

F4=-0.059×1+0.038×2-0.027×3+0.089×4+0.048×5-0.011×6-0.128×7+0.060×8+0.086×9+0.421×10+0.425×11+0.393×12+0.068×13+0.061×14

對于某一項指標的突出表現， 我們不能簡單判斷該企業的財務狀況是否良好， 應當從整體指標表現來判斷企業財務風險高低。為了對30 家信息技術企業的財務風險進行評價和排序， 本文在因子分析的基礎上，以4 個主因子的貢獻率為權重，構造綜合評價函數：F=0.323F1+0.287F2+0.207F3+0.183F4。通過上述計算公式可計算出樣本企業中每個公司的因子綜合得分，并對樣本企業進行排序，排序結果如表13 所示。 根據表中數據可以看出，綜合得分最高的是C 鉅泉，F 得分為1.329；最低的是華揚聯眾，F 得分為-0.970。 總體來看，信息技術行業中各企業F 得分相差不大，F 值的分布整體均勻，差距變化相對平緩，說明樣本的30 家企業基本上能代表信息技術行業的普遍水平。

表13 30 家信息技術企業F 得分及排名情況

（二）金山辦公財務風險評價結果分析

通過以上財務風險評價， 得出各個公因子的F得分和排名，結果如表14 所示。 與此同時，在構建模型之前，為了保證評價結果的準確性，已對原始數據進行了標準化處理， 當F 得分為0 則為標準值。 由于F 得分大小與企業財務風險程度呈正相關關系，因此F 得分越大，企業財務狀況越好，財務風險越低。 依據標準值劃分出得分階段，F 得分大于0.5，這說明財務風險低，財務狀況良好。 F 得分大于0 小于0.5，則說明企業財務風險較低，財務狀況較好。 F 得分小于0，則財務風險較高，財務狀況較差，得分越低風險越高。 在30 家樣本企業中，有12 家企業F 得分大于0,18 家企業F 得分小于0，說明整個信息技術行業處在一個風險較高的水平。

表14 金山辦公四個因子得分情況

金山辦公F1 得分0.474，位居第11 名，較行業最高分2.033 相差較大，償債風險相對較低，這與之前風險識別的結果相吻合。 因有息負債幾乎為零，使得金山辦公具有很強的短期償債能力。 但股東權益組成了資產總額的大部分，加之閑置資金的未有效利用，使得長期償債能力有所欠缺。 因此，金山辦公的償債能力維持標準值附近。

金山辦公F2 得分0.430， 雖在標準值之上，但較行業最高得分3.266 差距很大， 與之前投資風險識別的結果相符。 金山辦公為提升資金利用率購買理財產品、對外投資等，受經濟大環境影響并未取得很好的收益效果，投資策略存在一定問題使得營業收入與利潤的增長匹配度不高。

金山辦公F3 得分1.639，位居第2 名。 這與其核心利潤獲現率逐年上升， 利潤質量不斷改善，加之三大活動產生的現金流量凈額能夠相互彌補，使現金流量凈額維持在正值有關。 但金山辦公在經營能力上相較于行業最高得分仍存在差距，主要原因在于“吃下游”能力較差，對客戶的預收款項少，應收賬款加大，變現能力不強。

金山辦公F4 得分0.690，位居第7 名，較行業最高得分相差甚遠，這與之前的分析相符。 金山辦公營業收入的增長和技術投入的穩定，是金山辦公的成長能力在標準值之上，但投資決策對凈利潤變動的影響較大。 加之企業的研發投入均為費用化支出，研發投入未轉化為成果，拉大了與最高得分的差距。

四、基于評價結果的金山辦公風險控制

（一）適度擴大財務杠桿，打破有息負債“0”狀態

金山辦公自分拆上市以來，融資情況除首發新股募集資金外，基本沒有其他新的融資發生，唯一的有息負債還是因一年內到期的租賃負債產生。 針對金山辦公而言，以權益資本為主的資本結構不僅意味著逐年遞增的融資“利息”，還表明未充分發揮舉債經營的正面效應來擴大自身規模。 適度的舉債經營可以使企業獲得財務杠桿帶來的利益，加強經營管理，提高經濟效率，還能抵減一定稅負。 因此，金山辦公應當適度擴大財務杠桿，增加有息負債的比重，打破有息負債“0”狀態，有效利用杠桿應對市場競爭。

（二）轉變投資策略，提高資金有效使用率

金山辦公為了提升資金利用率， 將自有資金和募集到的閑置資金用于購買理財產品、 增加定期存款、增加對外投資。 但后期并未取得良好成效，甚至還成為營業收入與凈利潤增長不匹配的原因。 針對金山辦公閑置資金未得到有效的利用， 對外投資策略存在不合理之處的情況， 企業應當合理規劃閑置資金的使用情況，提高資金的有效使用率。 一方面，進行非經營有關的能力建設， 投資于盈利能力較高的項目，獲得更多收益。 另一方面，為經營創造條件，構建固定資產、無形資產等，強化自身基礎設施建設、能力建設、科技含量等，為企業未來發展奠基。

（三）增強“吃下游”能力，提高應收賬款管理水平

金山辦公的核心利潤遠高于經營活動凈現金流，具備一定的“吃上游”能力，但對下游客戶多以賒銷為主。針對金山辦公存在的經營風險，企業多以賒銷為主，應收賬款管理能力不相匹配，使得企業“吃下游”能力較弱。 因此，企業應當適度轉變對客戶的銷售策略， 在減少賒銷的同時提高應收賬款管理能力，進而提高對于上下游的競爭能力。 同時，企業對外投資較多，與經營相關的資金占用較少。 因此，企業應當將更多資金用于企業基礎設施建設， 增強日常經營活動的盈利，拉動營業收入的增長。