頭部房企持有業(yè)務(wù)比較研究和啟示

文／鄭昱宇 香港中文大學(xué)深圳經(jīng)管學(xué)院 廣東深圳 518000

黃金鑫 圣路易斯華盛頓大學(xué)建筑學(xué)院 美國(guó) 63130

1.頭部房企2022 年持有業(yè)務(wù)收入分化明顯

1.1 持有業(yè)務(wù)資產(chǎn)和收入規(guī)模分化明顯

2013-2015年住宅銷(xiāo)售市場(chǎng)下行，許多擁有現(xiàn)金優(yōu)勢(shì)的房企加大了對(duì)持有業(yè)務(wù)的投入。2016-2020 年，房企持有業(yè)務(wù)發(fā)展并未取得立竿見(jiàn)影的效果，而隨著當(dāng)時(shí)住宅銷(xiāo)售市場(chǎng)再度繁榮，大部分房企重心回到開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)[1]。2021 年至今，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展態(tài)勢(shì)發(fā)生顯著轉(zhuǎn)變，開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)規(guī)模收縮、利潤(rùn)下滑的長(zhǎng)期趨勢(shì)逐漸明確，持有業(yè)務(wù)由于不依賴(lài)增量開(kāi)發(fā)、收入可持續(xù)等特點(diǎn)再次受到頭部房企重視，成為其實(shí)現(xiàn)從轉(zhuǎn)型發(fā)展的重要抓手[2]。

受房地產(chǎn)行業(yè)債務(wù)危機(jī)影響，頭部房企投資性房地產(chǎn)規(guī)模增速分化顯著（表1）。華潤(rùn)、中海、招商蛇口、萬(wàn)科、金茂、保利、綠城七家企業(yè)投資性房地產(chǎn)規(guī)模同比增速超9%，均為國(guó)有控股或參股企業(yè)，在房地產(chǎn)行業(yè)整體縮表的背景下仍維持較高增速[3]。碧桂園、融創(chuàng)兩家企業(yè)投資性房地產(chǎn)規(guī)模則收縮超10%，主要因出售資產(chǎn)以緩解現(xiàn)金流壓力。華潤(rùn)的投資性房地產(chǎn)資產(chǎn)規(guī)模最大，仍然是頭部房企中唯一超2000 億元的，占總資產(chǎn)的比例也為頭部房企第三（22%）。中海、龍湖投資性房地產(chǎn)規(guī)模緊隨其后，占總資產(chǎn)的比例也均超過(guò)20%。新城投資房地產(chǎn)占總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到25.3%，為頭部房企中最高。

表1 頭部房企2022 年投資性房地產(chǎn)數(shù)據(jù)

收入方面，受宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)和行業(yè)波動(dòng)影響，頭部房企2022 年持有業(yè)務(wù)收入規(guī)模和增速同樣分化明顯（表2）。華潤(rùn)仍為持有業(yè)務(wù)收入第一（170 億元），但在減租政策的影響下，較2021 年小幅減小。萬(wàn)科、龍湖、新城持有業(yè)務(wù)收入也較高，超過(guò)100 億元，實(shí)現(xiàn)了超過(guò)10%的較高增速。中海、融創(chuàng)、招商位于第二梯隊(duì)，持有業(yè)務(wù)收入在40-50 億元。其余頭部房企處于第三梯隊(duì)，經(jīng)營(yíng)類(lèi)業(yè)務(wù)收入均不足40 億元。

表2 頭部房企2022 年持有業(yè)務(wù)收入數(shù)據(jù)

1.2 轉(zhuǎn)型發(fā)展初級(jí)階段，持有業(yè)務(wù)占比緩慢提升

頭部房企都處于轉(zhuǎn)型發(fā)展的初級(jí)階段，持有業(yè)務(wù)收入在總營(yíng)收中的占比均低于10%，僅華潤(rùn)、新城、兩家超過(guò)8%。萬(wàn)科、龍湖、金地、金茂占比在3-4%左右。盡管2022 年持有業(yè)務(wù)收入面臨較大壓力，但由于開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)下行壓力更大，大部分頭部房企持有業(yè)務(wù)收入占比也實(shí)現(xiàn)了提高。值得注意的是，盡管新城、融創(chuàng)持有業(yè)務(wù)占比大幅提高部分原因是開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)收入因企業(yè)出險(xiǎn)大幅降低，但這也說(shuō)明了良好的持有業(yè)務(wù)是房企在行業(yè)波動(dòng)中的壓艙石，能在銷(xiāo)售業(yè)務(wù)大幅萎縮時(shí)能仍為房企提供收入來(lái)源。

2.單項(xiàng)經(jīng)營(yíng)類(lèi)業(yè)務(wù)各有所長(zhǎng)，頭部房企深挖護(hù)城河

2.1 購(gòu)物中心：華潤(rùn)、新城和龍湖優(yōu)勢(shì)明顯

頭部房企購(gòu)物中心業(yè)務(wù)規(guī)模分化極其顯著，華潤(rùn)、龍湖、新城三家房企優(yōu)勢(shì)明顯，經(jīng)營(yíng)收入遠(yuǎn)超其他頭部房企（表3）。華潤(rùn)購(gòu)物中心聚焦中高端市場(chǎng)，2022 年經(jīng)營(yíng)收入138 億元，盡管相比2021 年因減租等因素出現(xiàn)小幅下滑，但在行業(yè)內(nèi)遙遙領(lǐng)先，出租率達(dá)到96%，平均月租金144 元/平，為頭部企業(yè)中最高。根據(jù)華潤(rùn)業(yè)績(jī)公告，其購(gòu)物中心EBITDA 成本回報(bào)率在近年均維持在9%左右的較高水平。新城購(gòu)物中心經(jīng)營(yíng)數(shù)量（145 個(gè)）位居行業(yè)首位，且實(shí)現(xiàn)了14 個(gè)吾悅廣場(chǎng)的輕資產(chǎn)管理輸出。但由于其購(gòu)物中心消費(fèi)水平和布局城市能級(jí)低于華潤(rùn)，單個(gè)購(gòu)物中心的經(jīng)營(yíng)收入低于華潤(rùn)，2022 年收入100 億元位于行業(yè)第二。龍湖2022 年購(gòu)物中心經(jīng)營(yíng)收入位于行業(yè)第三，平均月租金達(dá)到107 元/平，處于較高水平。

表3 頭部房企公布的2022 年購(gòu)物中心經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)

華潤(rùn)、新城和龍湖三家企業(yè)提前布局購(gòu)物中心業(yè)務(wù)，積累了豐富運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，已形成各自清晰的產(chǎn)品系，樹(shù)立良好市場(chǎng)口碑，在2022 年經(jīng)營(yíng)收入、規(guī)模、出租率等經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)均處于領(lǐng)跑地位。萬(wàn)科持有242 個(gè)購(gòu)物中心（含社區(qū)商業(yè)138 個(gè)），經(jīng)營(yíng)收入僅為87 億元，仍有較大挖掘空間。融創(chuàng)2022 年經(jīng)營(yíng)收入同比下跌17%，主要因出售資產(chǎn)致使業(yè)務(wù)規(guī)模收縮。其余企業(yè)從收入及規(guī)模均與上述房企有較大差距。2022 年華潤(rùn)、龍湖等頭部企業(yè)相繼提出繼續(xù)擴(kuò)大輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略規(guī)劃。在商業(yè)存量持續(xù)增加的背景下，輕資產(chǎn)輸出管理已成為頭部企業(yè)擴(kuò)大購(gòu)物中心業(yè)務(wù)規(guī)模、增強(qiáng)商業(yè)品牌影響力和謀求發(fā)展的有效路徑。

2.2 寫(xiě)字樓：中海優(yōu)勢(shì)明顯

頭部房企中，四大央企地產(chǎn)商單獨(dú)公布了寫(xiě)字樓的經(jīng)營(yíng)收入數(shù)據(jù)，中海規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯，其余三家規(guī)模接近（表4）。中海2022 年寫(xiě)字樓經(jīng)營(yíng)收入34 億元，出租率87%。入市滿(mǎn)三年的成熟期項(xiàng)目出租率達(dá)93.2%，毛利率達(dá)71.1%，經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)行業(yè)領(lǐng)先。華潤(rùn)寫(xiě)字樓業(yè)務(wù)收入19 億元，其平均月租金達(dá)到126 元/平。招商蛇口2022 年寫(xiě)字樓經(jīng)營(yíng)收入12 億元，但出租率僅67%。保利寫(xiě)字樓經(jīng)營(yíng)收入與招商蛇口接近，但平均月租金達(dá)到130 元/平。短期看，根據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，盡管2023年一季度疫情影響消退，寫(xiě)字樓市場(chǎng)需求端尚未完全恢復(fù)，疊加新增供應(yīng)陸續(xù)入市，重點(diǎn)城市寫(xiě)字樓市場(chǎng)依舊承壓，租金繼續(xù)下跌，樓宇空置壓力增加。中長(zhǎng)期看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)承壓，寫(xiě)字樓新增供應(yīng)仍繼續(xù)入市，供過(guò)于求的態(tài)勢(shì)難以逆轉(zhuǎn)，頭部房企的寫(xiě)字樓經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)仍將有較大經(jīng)營(yíng)壓力。

表4 頭部房企公布的2022 年寫(xiě)字樓經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)

2.3 酒店：綠地、金茂和華潤(rùn)規(guī)模相對(duì)領(lǐng)先

2022 年多數(shù)頭部房企酒店經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)收入出現(xiàn)下滑（表5）。綠地、華潤(rùn)和金茂2022 年酒店收入在頭部房企中相對(duì)領(lǐng)先，均超過(guò)10 億元，其中華潤(rùn)、金茂酒店定位高端，平均月租金超過(guò)130 元/平。三家企業(yè)平均入住率分別為52%、42%和48%，相比2021 年均有所下滑，但三家企業(yè)都對(duì)2023 年酒店經(jīng)營(yíng)表示樂(lè)觀(guān)。當(dāng)前我國(guó)疫情緩和，旅游度假業(yè)恢復(fù)，酒店業(yè)務(wù)有望步入快速?gòu)?fù)蘇通道。攜程數(shù)據(jù)則顯示，2023 年一季度酒店預(yù)訂較2019 年增長(zhǎng)40%。

表5 頭部房企公布的2022 年酒店經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)

2.4 長(zhǎng)租公寓：萬(wàn)科和龍湖優(yōu)勢(shì)明顯

長(zhǎng)租公寓規(guī)模分化依然顯著，萬(wàn)科與龍湖開(kāi)業(yè)規(guī)模超10 萬(wàn)間，遠(yuǎn)超其他房企（表6）。萬(wàn)科“泊寓”是國(guó)內(nèi)最大的集中式公寓運(yùn)營(yíng)商，開(kāi)業(yè)規(guī)模超過(guò)16 萬(wàn)間，2022年經(jīng)營(yíng)收入32 億元，同比增長(zhǎng)12%，出租率93%。龍湖“冠寓”規(guī)模僅次于萬(wàn)科，排在行業(yè)第二[3]，2022 年經(jīng)營(yíng)收入24 億元，出租率91%。排名第三為招商蛇口，與前兩名有較大差距，但平均每間開(kāi)業(yè)公寓的年租金收入達(dá)到3.8 萬(wàn)元，為頭部房企中最高，且遠(yuǎn)超其他房企。當(dāng)前對(duì)“房?jī)r(jià)只漲不跌”的預(yù)期弱化，購(gòu)房者延緩買(mǎi)房，轉(zhuǎn)向租房，住房消費(fèi)模式出現(xiàn)新變化。加之中央大力倡導(dǎo)“租購(gòu)并舉”，長(zhǎng)租公寓業(yè)務(wù)將迎來(lái)一定機(jī)遇[4]。

表6 頭部房企公布的2022 年長(zhǎng)租公寓經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)

表7 典型頭部房企持有業(yè)務(wù)分布

3.頭部房企持有業(yè)務(wù)發(fā)展策略

3.1 業(yè)務(wù)聚焦重點(diǎn)發(fā)力

綜合前文分析，持有業(yè)務(wù)排名前五的房企均有1-2 個(gè)重點(diǎn)聚焦業(yè)務(wù)，一般最重點(diǎn)業(yè)務(wù)占比超過(guò)50%，次重點(diǎn)業(yè)務(wù)（若有）占比在20%左右（表6）。這是各房企結(jié)合自身特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)，順應(yīng)市場(chǎng)趨勢(shì)發(fā)展的結(jié)果。持有業(yè)務(wù)收入超100 億的四家房企（華潤(rùn)、萬(wàn)科、龍湖、新城）購(gòu)物中心均為最重點(diǎn)業(yè)務(wù)（占比超過(guò)50%），其中華潤(rùn)與新城的持有業(yè)務(wù)僅有購(gòu)物中心一個(gè)重點(diǎn)（其余業(yè)務(wù)占比均未超過(guò)11%）。這一定程度上是因?yàn)橘?gòu)物中心產(chǎn)品較容易標(biāo)準(zhǔn)化，在建立品牌優(yōu)勢(shì)后在不同城市的可復(fù)制較強(qiáng)，且受到地方政府歡迎，容易和住宅項(xiàng)目獲取產(chǎn)生協(xié)同聯(lián)動(dòng)。萬(wàn)科和龍湖的長(zhǎng)租公寓業(yè)務(wù)也為其貢獻(xiàn)了較多的經(jīng)營(yíng)收入。中海的持有業(yè)務(wù)重心則聚焦在寫(xiě)字樓業(yè)務(wù)。值得注意的是，萬(wàn)科的物流地產(chǎn)板塊（萬(wàn)瑋物流）為其貢獻(xiàn)了35.6 億元收入，為物流地產(chǎn)行業(yè)第一梯隊(duì)企業(yè)，是頭部房企中唯一一家大規(guī)模涉及物流地產(chǎn)業(yè)務(wù)的房企，具有較強(qiáng)特色。頭部房企應(yīng)該繼續(xù)聚焦重點(diǎn)業(yè)務(wù)，加強(qiáng)品牌和能力護(hù)城河建設(shè)，進(jìn)一步擴(kuò)大優(yōu)勢(shì)。對(duì)于相對(duì)不擅長(zhǎng)或處于劣勢(shì)的業(yè)務(wù)，應(yīng)嚴(yán)控規(guī)模擴(kuò)大，適時(shí)處理資產(chǎn)，避免各類(lèi)資源浪費(fèi)[5]。

3.2 購(gòu)物中心打造特色產(chǎn)品差異化競(jìng)爭(zhēng)

當(dāng)前購(gòu)物中心賽道競(jìng)爭(zhēng)激烈。華潤(rùn)、龍湖、新城旗下購(gòu)物中心分別覆蓋了高端、中端和大眾三檔產(chǎn)品。除綜合型房企外，更有萬(wàn)達(dá)、大悅城等本土及新鴻基、恒隆、凱德等港資外資專(zhuān)業(yè)商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。且當(dāng)前萬(wàn)達(dá)、新城、龍湖、印力等企業(yè)大力推進(jìn)輕資產(chǎn)管理輸出，更進(jìn)一步加劇了競(jìng)爭(zhēng)。但根據(jù)對(duì)持有業(yè)務(wù)排名前五房企的分析，購(gòu)物中心也是經(jīng)營(yíng)類(lèi)業(yè)務(wù)發(fā)展的不可回避的重點(diǎn)。面對(duì)激烈的競(jìng)爭(zhēng)，頭部房企除必不可少的增強(qiáng)自身經(jīng)營(yíng)能力外，可通過(guò)打造特色產(chǎn)品進(jìn)行差異化競(jìng)爭(zhēng)。此外，應(yīng)當(dāng)以終為始做好“全周期”規(guī)劃。在投資初期就思考和規(guī)劃未來(lái)可能退出的路徑，以便打造產(chǎn)生穩(wěn)定、可預(yù)期回報(bào)的滿(mǎn)足資本市場(chǎng)要求的合格資產(chǎn)。可積極推進(jìn)商業(yè)地產(chǎn)REITs 發(fā)行，盤(pán)活存量資產(chǎn)、調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)業(yè)務(wù)規(guī)模提升。

3.3 抓住政策契機(jī)發(fā)展長(zhǎng)租公寓業(yè)務(wù)

繼2015 年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議首次將“租購(gòu)并舉”確立為我國(guó)住房制度改革的主要方向后，十九大、二十大報(bào)告均強(qiáng)調(diào)推動(dòng)住房租賃市場(chǎng)的發(fā)展，相關(guān)政策不斷完善。當(dāng)前我國(guó)住房租賃市場(chǎng)規(guī)模及機(jī)構(gòu)化比例均有較大上升空間，住房租賃企業(yè)盈利有望得到改善[6]。頭部房企可抓住當(dāng)前住房消費(fèi)模式轉(zhuǎn)型、政策大力支持的發(fā)展窗口期，通過(guò)非住宅性質(zhì)用地改建（如工改租商改租政策）、低價(jià)收購(gòu)資產(chǎn)、輕資產(chǎn)拓展等方式獲取優(yōu)質(zhì)租賃住宅項(xiàng)目，并積極提高成本管控能力和經(jīng)營(yíng)租金溢價(jià)，有效擴(kuò)大長(zhǎng)租公寓業(yè)務(wù)規(guī)模和盈利水平。此外，可積極響應(yīng)政策號(hào)召，推進(jìn)租賃住房項(xiàng)目納入保障性租賃住房體系，推進(jìn)保障性租賃住房REITS 發(fā)行。

3.4 產(chǎn)業(yè)園、寫(xiě)字樓、酒店嚴(yán)控增量、優(yōu)化存量

產(chǎn)業(yè)園、寫(xiě)字樓、酒店近年市場(chǎng)供過(guò)于求，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈。頭部房企對(duì)這三種業(yè)務(wù)不應(yīng)追求規(guī)模擴(kuò)大，而是穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，注重利潤(rùn)改善和資產(chǎn)質(zhì)量提升。對(duì)于增量項(xiàng)目，要審慎研究，嚴(yán)格論證，預(yù)留充分的盈利空間和風(fēng)險(xiǎn)安全墊。對(duì)于區(qū)位較好的存量項(xiàng)目，需加大招商和合作力度，深度挖掘項(xiàng)目?jī)r(jià)值、提高經(jīng)營(yíng)效益；對(duì)于區(qū)位條件和經(jīng)營(yíng)效益較差、且不具備明顯改善條件的存量項(xiàng)目，需加大資產(chǎn)處置力度，優(yōu)化資產(chǎn)質(zhì)量。

結(jié)語(yǔ)：

持有經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)將持續(xù)助力房企轉(zhuǎn)型發(fā)展。本文聚焦各頭部房企持有業(yè)務(wù)的發(fā)展情況，對(duì)各個(gè)業(yè)務(wù)線(xiàn)條的經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)行了詳細(xì)分析研究，并根據(jù)此提出了房企發(fā)展持有業(yè)務(wù)的建議意見(jiàn)，助力房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。