商業化、出海兩大邏輯持續發酵2024年投資國內創新藥“正當其時”

易姚

從基本面看，一方面隨著今年7月國內醫保政策的再次改善，國內創新藥政策拐點已然確立，“靈魂砍價”徹底成為過去，中國創新藥正迎來新的價格時代。更值得關注的是，結合國際醫藥市場三重變遷的背景來看，國內創新藥也具備更多的發展優勢和行業機遇。

2023年成為國內創新藥出海元年，本土創新藥正從“中國新”走向“全球新”。值此東風下，當我們通過商業化和出海兩大邏輯主線去挖掘腫瘤、自免領域等細分賽道的機會，便會堅定發現——2024年投資國內創新藥正當其時。

國際市場的三重變遷可具體分為疾病圖譜變遷、技術路線變化和市場競爭改變，這為國內創新藥企帶來更多分工、更多突破點、更高市占率等機遇。

首先是疾病圖譜的變遷，使國產創新藥更多更深參與國際分工。隨著人均壽命不斷提升以及生活質量逐步提高，人類的疾病圖譜大致可以分為抗感染、抗衰老、提高生活質量三條主線展開。目前越來越多疾病的發病原因、制藥機制已經越來越明晰，成熟藥物改良成為了這些領域新的需求，這給了以中日韓為代表的亞洲企業越來越多參與國際分工的機會，歐美企業更前沿地往發病機制尚不明確的領域去探索。

由此，中國制藥只能參與低價值量的國際分工成為過去：在癌癥、自免、慢性病等諸多領域，中國創新藥企加深耕耘，越來越深入地參加生物醫藥領域新的國際分工。

其次是技術迭代升級給國產創新藥企業提供了新機遇。近年來，細胞基因治療、ADC、雙抗、小核酸類藥物等很多新的治療手段和產品展現出良好的數據，真正能夠延長病人生命周期，并提高用藥的安全性。

數據來源：Wind，公司公告

例如，從2022年中國首款雙抗產品獲批，到今年多款國內雙抗產品已獲批或納入臨床三期，并獲得海外巨額授權；這充分說明雙抗時代的到來使得中國企業不擅長的創新藥研發關鍵之一的靶點發現，變為中國企業擅長的組合與實驗。據醫藥魔方數據顯示，國內多特異性抗體市場規模預估在2030年有望超600億元。

與此相似的案例還有ADC技術，它的特點是“內吞效應”和“旁殺者效應”，ADC的成熟使得創新藥研發過程中的亞洲企業，從不擅長的機制發掘變為其擅長的工藝探索。同樣據醫藥魔方數據顯示，國內ADC市場規模預估在2030年亦有望超600億元。

最后是市場競爭的改變帶給中國改良型創新藥更高市占率。以前為了快速上市、搶占市場，一代的創新藥往往普遍具有療效不夠長、不良反應較大等問題。隨著對藥物要求的提高，藥品銷售競爭的重點從快變成好，這給改良型新藥留出了提升和改進空間。

近年來國產新藥在產品力上提升明顯，比如百濟神州的澤布替尼擊敗市場最主流的BTK抑制劑伊布替尼，其有效性及安全性方面均表現出顯著優勢，已納入NCCN指南最高級別推薦，在全球范圍放量。

又如，傳奇生物的CAR-T細胞治療產品法西達基奧侖賽表現出Bestin-Class潛力，在基線類似的患者群體中，展現出優于Abecma的獲益趨勢，ORR高達97.9%。此外，相比CSCOmCRC指南中的其他兩款三線治療的小分子藥物，和黃醫藥的呋喹替尼也具有療效及安全性優勢。

從國際多款藥物的經驗來看，第二款上市的新藥因為療效、安全性、依從性的優勢，往往后發制人取得更高的市占率，通常可以占到市場份額的50%以上。由于一代產品已經進行過醫生和患者普及，這也為二代改良型新藥創造了有利的商業化條件。

如今，國外一代產品一家獨大的時代將逐漸過去，中國創新藥企業在二代改良新藥領域不斷耕耘并開花結果，不良反應更低的中國二代改良型新藥開始成為國際主流治療方案。

在行業趨勢向好下，投資上重點可關注商業化和出海的創新藥投資主線和腫瘤、自免領域的投資機會。

其中，商業化主線是指關注已實現商業化并且產品具有較大市場潛力的企業，有望能夠實現自主供血，降低對于資本市場投融資的依賴度，隨著業績持續兌現，市場表現有望不斷走高。

例如，從目前智翔金泰研發產品來看，公司產品GR1501有望成為首個獲批的國產IL-17A的自免領域創新藥。GR1501是國內目前進度最快的IL-17A單抗，于2023年3月遞交NDA，有望在2024H1獲批上市，成為首個國產上市IL-17A單抗。

由于IL-17A起效快、花費低，業內預計未來銀屑病市場仍將以IL-17A為主，國外的一代產品2020年納入醫保，僅兩年時間國內銷售額便達到40億元人民幣，且自免領域目前創新藥的滲透率極低，GR1501作為首個國產單抗有望快速搶占市場，預計GR1501峰值有望超25億元。

因此，我們通過持續關注未來12個月臨床數據優異的創新品種以及已上市品種的商業化進展，能夠找尋到產品盈利帶來的投資收益。

而出海主線是指能夠實現產品出海的企業，在FDA審批標準逐步明確后，具有臨床價值和壁壘的創新藥和企業有望走出國門，能加入全球化競爭、探索自主定價市場。

僅在12月，便有多家公司通過出海交易實現業績提升。12月12日，百利天恒與BMS達成合作，將授予后者靶向EGFR/HER3雙抗ADC的海外商業化權利。BMS將向公司支付8億美元的預付款，潛在交易總價值最高達84億美元。此交易刷新了國內單藥授權海外公司最高金額的國內紀錄和ADC產品對外授權最高金額的國際紀錄。

時隔幾日，另一家創新藥公司和鉑醫藥宣布其全資子公司諾納生物與Seagen就ADC管線HBM9033的全球臨床開發及商業化訂立許可協議。據雙方協議，諾納生物將獲得5300萬美元預付款和近期付款，以及最高達10.5億美元的里程碑付款。此外，諾納生物還有資格從凈銷售額中獲得從高個位數到高十位數不等的分級特許權使用費。

統計顯示，2023年已有五款國產藥物成功在歐美上市，其中多款產品在海外獲得了極高的定價，2024年可持續關注海外臨床數據優異的創新品種以及可能出海的品種的新進展。

在細分賽道方面，腫瘤、自免作為市場最大的兩個創新藥細分方向，是長期值得關注的創新藥子行業。腫瘤方向包括小分子靶向藥、抗體、ADC、CART等，這些賽道的國產藥企在經過多年發展后，正步入收獲期。

其中，小分子靶向藥如百濟神州的澤布替尼等正迎來快速放量，和黃醫藥的小分子靶向藥呋喹替尼隨海外獲批亦有望進入放量階段。抗體藥方面，近年來開始步入收獲期，其中雙抗類產品可能成為2024年國產創新藥領域最大看點：比如康方生物的卡度尼利雙抗以及后續的AK112雙抗等。ADC方面，科倫藥業/科倫博泰的Her2ADC和Trop2ADC紛紛報產有望在2024年迎來獲批。CAR-T方面，傳奇生物的西達基奧侖賽表現出Best-in-Class潛力有望持續放量。

另一大細分自免藥物領域，全球包括全身性免疫疾病和器官特異性免疫疾病已發現超100種，約有7.6%-9.4%的人群患病。因此對應藥品銷售空間潛力巨大，已上市的自免藥物具有較高天花板，2022年全球銷售額前100名中有23款為自免藥物。因此，我們可持續關注慢性鼻竇炎、特應性皮炎、哮喘、銀屑病、類風濕關節炎等患者規模較大的自免疾病藥物上市進程。

具體來看，國內康諾亞的IL-4單抗報產后有望明年底左右迎來獲批上市，為潛在爆發的大品種。智翔金泰、恒瑞、三生國健、康方生物的IL-17單抗處于報產階段亦有望在未來一年迎來獲批上市，國產自免藥物的未來值得關注。（作者系華南某基金公司基金經理。文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。