市場階段性觸底 三方面的反轉催化劑正在加碼

陳建德

自10 月24 日反彈以來，兩市成交量先揚后抑，特別是10 月30 日，兩市成交量時隔2 個月后再度突破1 萬億大關。但11 月1 日，在茅臺提價、中央金融工作會議等利好下，成交量僅8103 億，11 月2 日，兩市成交量繼續萎縮到7678 億，兩市當日普跌。兩市的反彈仍呈現出縮量、略顯乏力的特點。市場是不是觸底了？如果是觸底，往后推動市場反轉的催化劑是什么？

筆者的觀點是，前期出臺的大量政策，對指數形成較大的托底作用，如無特別大的利空因素出現，階段性市場底部或已出現。當然，底部都是后驗的，走出來才能夠確定哪天是市場底部。所以，對于偏向于趨勢交易的投資者而言，往往不去固執地認為哪天是市場底，而是以邊交易、邊觀察的方式，去等待市場反彈、走出右側后再去逐漸加倉。

目前的市場，無論從下跌幅度、下跌時間、破凈股票的比例（據統計，到10 月23 日，滬深300 成分股里有20% 的股票股價跌破凈資產）、估值水平等，都滿足以往市場底部的特征。只是缺乏的一點是，在市場下跌過程中，作為恐慌程度的觀察指標的跌停股票的數量還不太多，比如10 月23 日上證創2923 點新低那天，5000 多家上市公司僅40 只股票跌停，這說明或許在那個時間，市場可能還不足夠“恐慌”。

今年7 月份以來的這三個多月，可以說，政策已經給了市場足夠多的關愛，但都沒有止住市場的下跌，直到10 月24 日晚上發布增發1 萬億特別國債、提高赤字率的消息以后，市場才止跌回升。

筆者認為，在資本市場中，影響的因素千千萬萬，不一而足。在不同的年份，影響因素也是不一樣的。筆者認為，今年以來影響市場的最主要因素是三個：一是國內經濟的復蘇強度、進程。二是美聯儲加息的強度、進程。三是中美關系。矛盾論分析方法認為，在影響事物發展的內因和外因中，內因是主要原因。今年以來的最主要的因素應該是國內經濟的復蘇強度與進程。

這三大因素，也是市場上較多的買方和賣方的共識。那么，我們也可以得出結論：之前出的眾多政策，并沒有根本性地觸及到市場最關注的三大因素。那么，對于機構投資者的投資思維而言，這些政策出臺后的情緒階段性的反彈不會持續太久，反彈反而是很好的賣點。

數據來源：Wind，天風證券研究所

后期市場期待的反轉催化劑，也應該是能明顯改善這三大利空因素的舉動。這也是為什么特別國債1 萬億、提高赤字率能夠促使市場階段性止跌，因為特別國債發行的1 萬億，的確可以確確實實地托底經濟。今年赤字率的提升，也讓投資者預期明年的赤字率仍然有望繼續提升。這是積極財政政策在發力，剛好可以觸及上述所講的影響市場最主要因素的國內經濟的復蘇強度。

今年以來，國內經濟的復蘇強度比年初投資者的預期會偏弱一些；在復蘇的進程上，有點波折，比如一季度較強，但4-8 月份整體偏弱，9 月份復蘇又好一些，但10 月份又有所反復。

比如，今年1-3 月份PMI 指數位于50 的榮枯線之上，但是4-8 月份位于50 的榮枯線以下，9 月份重新回到50 榮枯線之上，10 月份又跌回到49.5，重新回到榮枯線以下。

從過往股市的表現來看，市場的強弱也和制造業PMI 指數關系較大，因為PMI 的發展趨勢體現的是市場能夠持續擴張（見附圖）。除了2015 年的杠桿牛市外，其他時期，一般的市場走勢較好都有經濟處于擴張階段的特點。

天風證券策略認為，滬深300 中期趨勢由經濟基本面決定，滬深300指數的走向和制造業PMI 的趨勢具有較強的相關性。

從圖中可以看出，2016 到2017、以及2020 到2021 年，市場有兩段時間走得比較強，這兩段時間從圖中可以看出是整體PMI 處于較大上升階段。2016 年到2017 年這波行情，主要由國內的棚改貨幣化為代表的房地產行業的強力推動。2020 年到2021 年則是在全球疫情暴發后，全球的經濟大刺激，當時國外很多國家的供應鏈中斷，更多訂單流向我國國內。

由此可見，市場反轉的催化劑之一可能是國內經濟的持續的超預期的增長，比如制造業PMI 指數重新回到50 以上，并且一段時間維持在相對較高位置。又或者在財政政策上有較大的發力，推動經濟快速回升。又比如房地產行業能夠超預期的企穩回升，推動經濟復蘇。

美元利率可以視為是全球眾多資本市場的估值錨。對于國際資本而言，由于美元利率很高，屬于國際資本的無風險收益率較高，那么國際資本比如在A 股上體現的是北上資金，從A 股階段性撤出就是可以理解的。

11 月2 日凌晨，美聯儲的利率決議決定暫停加息，這對資本市場是一個利好。但是，美聯儲主席鮑威爾表示，美聯儲沒有考慮或談論過降息；美聯儲的問題是是否應該進一步加息；美聯儲關注的是政策必須在多長時間內保持限制性。根據市場調查，美聯儲12 月和2024 年1 月累計加息0.25% 的概率在25% 左右，這個概率不高。但是，由于目前美元的利率很高，如果美元利率持續維持在高位，對歐美的經濟、資本市場的影響仍然是較大的。

往后看，可能引起市場反轉的催化劑可能是美元提前結束加息周期、甚至比市場預期的更早進入到降息周期。

中美關系也深刻地影響著市場。往后看，引起市場的催化劑可能是中美關系的較大程度緩和。比如目前市場開始預期11 月份的APEC 峰會上，中美可以達成較好的協議。

綜上分析，目前市場已經處于較低的點位和估值水平。如果影響市場的三大因素能夠有較大的提升，不論是國內經濟復蘇的強度、還是美元加息見頂甚至提前降息，抑或是中美等地緣政治得到較大改善，都有望是市場反轉的催化劑，有望極大地提升市場整體的風險偏好，推動市場的反轉并大幅上漲。（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）