綠色債券融資對火電企業綠色低碳發展影響探析

陳瑩如 常媛

摘?要：近年來，綠色低碳發展逐漸成為我國社會發展的總基調?；痣娖髽I作為碳排放的主要源頭，綠色轉型刻不容緩，然而其面臨的融資困境卻成為綠色低碳發展過程中的阻力。隨著相關政策的出臺，綠色債券市場迅速發展，成為綠色產業的重要融資渠道之一。同時，綠色債券也能夠幫助火電企業拓寬融資渠道，推動火電企業綠色轉型。我國火電行業上市公司發行綠色債券始于2017年，廣州發展作為當年發行主體之一，發行規模較大且期限較長。因此，本文選取廣州發展作為研究對象，探究其綠色債券融資對企業綠色低碳發展的影響路徑及影響效果，以期為火電企業綠色低碳發展提供建議和參考。

關鍵詞：火電企業；綠色債券融資；綠色低碳發展；廣州發展

*基金項目：江西省研究生創新專項資金項目“綠色債券融資對電力企業綠色低碳發展的影響研究”；江西理工大學研究生課程體系建設項目專業學位案例教學課程《管理會計理論與實務》《財務會計理論與實踐》。

作者簡介：陳瑩如，碩士研究生，研究方向為財務管理;常媛，副教授，研究方向為財務管理理論與實務。

一、引言

2022年，黨的二十大報告提出要加快發展方式綠色轉型，推動經濟社會發展綠色化、低碳化。在此背景下，我國必將走綠色低碳發展道路，實現“發展”與“降碳”雙贏?；痣娖髽I是二氧化碳的排放主體，主要依賴于煤炭等高碳能源，其低碳發展的情況影響著我國“雙碳”目標的實現進程，是國家重點關注的對象。然而，火電行業作為資金約束型產業，長期面臨著融資困境，為其綠色轉型帶來了困難和挑戰。綠色債券的出現，能夠幫助火電企業拓寬融資渠道，緩解融資難題，對火電企業的綠色低碳發展有一定的推動作用。

目前國內外研究綠色債券融資對企業發展的影響效果時，學者主要聚焦財務效果、市場效果和環境效果，Flammer（2021）發現綠色債券融資能夠提高企業財務績效，加快企業能源轉型（表1）；陳淡濘（2018）通過實證研究發現綠色債券融資能夠對公司股價產生積極的影響，并能為我國綠色低碳發展挖掘潛在支撐力量；尤志婷等（2022）認為綠色債券融資可以通過降低區域碳排放強度推動企業低碳發展。基于此，本文將以廣州發展集團股份有限公司（以下簡稱廣州發展）

二、火電企業綠色債券融資現狀

（一）火電企業融資現狀

由表1可知，我國火電企業近10年融資結構偏好于外源融資，雖然內源融資的比例在逐步增加，但外源融資仍占據絕對比例，始終在80%以上。其中，銀行借款是主要融資方式，其融資速度快，相較于其他融資方式更為方便、靈活，但籌集資金有限，很難滿足火電企業項目建設過程中的資金需求，且單一的融資方式容易加大企業財務風險，雖然銀行借款在火電企業融資結構中的占比較高，但是近年來基本呈現下降趨勢。相反，企業債券的占比逐漸呈上升趨勢，債券融資能夠為火電企業提供長期、數額較大且可供自由支配的資金。由此可見，火電企業的融資方式正在變得更加多樣化，債券融資逐漸成為火電企業的重要融資方式之一。

（二）火電企業綠色債券融資現狀

1綠色債券發行規模

2015年12月31日，國家發展改革委頒布了《綠色債券發行指引》，此后綠色債券開始在國內興起，我國不少主要實體行業開始發行綠色債券。2017年綠色債券在火電行業興盛起來，如表2所示，該年有2家上市公司首次發行綠色債券，發行規模總額達34億元。2021年，各種綠色債券支持政策持續落地，為我國綠色債券發展提供了穩定框架和靈活空間。因此，2021年火電行業上市公司綠色債券發行規模大幅上升，達1699億元，發行主體數量和綠色債券數量同樣大幅增加。在“雙碳”目標下，未來將有更多火電行業上市公司發行綠色債券，綠色債券的市場發展也將被不斷推進。

2綠色債券發行期限

由表3可知，火電行業上市公司發行的短期綠色債券數量較少，2017—2021年僅有2只。中期綠色債券數量最多，整體上占全部債券數量的50%，發行年份均為2021年。長期綠色債券數量同樣較多，占比為40%。由此可見，火電企業更傾向于發行中長期的綠色債券以優化企業的財務結構，為綠色低碳發展提供穩定的中長期資金支持。

三、綠色債券融資對廣州發展綠色低碳發展的影響路徑分析

綠色債券作為一種融資工具，能夠為企業提供資金支持，其募集的資金通常被用于綠色項目的建設、補充營運資金或償還綠色項目的貸款。企業將資金用于綠色項目建設，能夠推動項目早日完工、投產和運營，提升企業盈利能力和成長能力，同時幫助企業實現節能減排，帶來環保收益。企業也可以將募集款項用于補充流動資金，這能夠幫助企業減少流動負債，改善債務結構，提升企業的融資能力和營運能力。不同的資金用途能夠產生一定的財務效果和環境效果，影響企業的綠色低碳發展。

由于綠色債券具備“綠色”屬性，能夠通過資助綠色項目來達到解決環境問題的目的，因而備受國家和社會的關注。企業開展綠色債券融資，一方面，是在積極響應國家政策，吸引更多投資者關注，從而引起股價的波動；另一方面，綠色債券的發行方通常會具備更加完善的信息披露機制，這能夠有效減少信息不對稱，增強投資者的信心，產生市場反應。由此可見，企業進行綠色債券融資能夠體現企業正在積極承擔保護環境的社會責任，為企業帶來市場效果，影響企業綠色低碳發展。

因此，本文將從資金支持和社會責任兩大方面來分析綠色債券融資對廣州發展綠色低碳發展的影響路徑。

（一）綠色債券融資提供資金支持

1補充營運資金，改善債務結構

如表4所示，火電行業的營運資本行業均值在2017年相較上年下降了1172億元且始終呈負值，反之，廣州發展營運資本卻在2017年大幅增長了586億元，遠高于行業均值。正是由于2017年廣州發展進行綠色債券融資，將12億元用于補充營運資金，使得該年營運資本劇增。

借鑒學者李靜怡（2022）的做法，本文采用流動負債的數值及其占負債總額的比例來反映企業的債務結構，如表5所示。2017年廣州發展流動負債占比相較上年下降2609%，略低于行業均值占比，說明營運資金的補充降低了流動負債占比，提高了廣州發展債務結構的穩定性。

由此可知，綠色債券融資能夠為企業提供資金支持，中長期的綠色債券更能夠在一定程度上增加企業非流動負債的占比，改善企業債務結構，幫助企業提高融資能力及營運能力。

2持續環保投入，推動項目建設

如表6所示，廣州發展近年來持續投入環保建設改造，2017年廣州發展進行綠色債券融資，將12億元的募集資金用于工程建設。由于在初期企業環保設施尚未完善，公司需將大量資金用于建設環保設施，隨著項目完工，環保設施建設資金需求減少，公司更多地將資金投入環保設施的運行中，因此廣州發展的環保投入呈現下降趨勢。

本文參考楊永平等（2015）的做法，選取“購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金”作為衡量廣州發展綠色項目建設能力的指標，如表7所示。廣州發展該指標數值始終低于行業均值，說明企業建設能力有較大提升空間。2017年后，廣州發展該指標不斷縮小與行業均值的差距，說明企業對于環保建設的投入推動了綠色項目的進展。

可見，綠色債券能夠為企業的綠色項目募集資金，支持企業節能環保產業的建設，為企業帶來環保收益，提高企業的盈利能力和成長能力。

（二）綠色債券融資體現社會責任

1傳遞積極信號，增強投資者信心

與一般債券相比，綠色債券的信息披露程序更加嚴格，想要進行綠色債券融資的企業會完善自身信息披露機制，向外界傳遞“公開透明”的積極信號，同時有利于監管部門進行監督，增強投資者的信心，吸引更多投資者進入綠色債券市場。廣州發展于2017年9月發行綠色債券，主體和債券的信用評級均為AAA，說明廣州發展的環境信息披露程度較高，投資者能夠對募集資金的最終用途進行持續跟蹤，這能促進投資者增加投資并提高企業市場反應。

2提高綠色聲譽，吸引投資者關注

隨著各種綠色債券支持政策的持續落地，綠色債券市場得到了迅速發展。廣州發展進行綠色債券融資，既能體現企業對于國家政策的積極響應，又能展示企業對于環境保護社會責任的積極履行，為企業帶來良好的聲譽效應，促進企業發展。由表8可知，廣州發展在資本市場中樹立了良好形象，連續10年上榜《財富》中國500強，2017年還獲得了“廣州最具社會責任感企業”“年度社會責任企業環保創新獎”，其間接全資子公司參與完成的廣州發展中心大廈榮獲“2017年度全國綠色建筑創新獎”一等獎，得到了資本市場的廣泛認同。作為廣東省首只綠色企業債券，該債券的發行更能吸引眾多企業和投資者的目光，引起股價波動，并為廣州發展之后的業務拓展起到宣傳作用。

四、綠色債券融資對廣州發展綠色低碳發展的影響效果分析

（一）基于市場效果的綠色低碳發展分析

1股價波動情況

2017年8月29日，廣州發展首次發布發行綠色債券的公告，在公告日前后20個交易日廣州發展的股價波動情況如圖1所示。在發布綠色債券融資公告后，廣州發展的股價呈明顯的上升趨勢，在第7天股價達到峰值763元，說明綠色債券融資在短期內能夠提高公司股價。然而，第8天起公司股價開始下滑，這表明綠色債券融資對于公司股價的影響持續度并不高。

2短期市場反應

參考陳淡濘（2018）的相關研究，本文采取事件研究法，選取廣州發展首次發布發行綠色債券公告的日期作為事件日，將事件日前后10天作為事件窗口期，以事件窗口期的前120個交易日作為事件估計窗口期。本文將運用市場模型計算廣州發展的超額收益率（AR）和累計超額收益率（CAR），以此探究市場對于火電企業發行綠色債券的態度。

由圖2可知，在事件日前廣州發展的AR呈上下波動趨勢且出現了負值，事件日后AR逐步上升并在10個交易日內均為正值。廣州發展的CAR在公告日后的6天內均處于負值，第7天開始為正并達到最大值240%。由于當時綠色債券市場并不成熟，投資者也了解尚少，于是在企業剛剛發行公告時持觀望態度，使得企業經歷了短時間的負面影響，隨后市場效應提升?？傮w而言，綠色債券融資能夠幫助廣州發展吸引更多投資者，產生積極的市場反應。

由上述分析可知，綠色債券融資能夠提高公司股價，產生積極市場反應，增強投資者信心，提升企業價值，促進企業綠色轉型和發展。

（二）基于財務效果的綠色低碳發展分析

1融資能力分析

如表9所示，2017年廣州發展綠色債券融資后，其速動比率和流動比率分別較上年大幅提高了052和056，且高于行業均值，說明綠色債券融資改善了企業的債務結構，提升了企業的短期償債能力。同年廣州發展的資產負債率略有上升，但仍然低于行業均值且整體保持在45%～55%，說明廣州發展有良好的長期償債能力。綜上所述，綠色債券融資減輕了廣州發展償還短期債務的壓力，提高了廣州發展長期的抗風險能力。

2營運能力分析

由表10可知，2017年廣州發展進行綠色債券融資，應收賬款周轉率和總資產周轉率分別較上年增加了668次和004次，說明綠色債券融資提升了廣州發展的資金周轉能力和全部資產利用效率。廣州發展的存貨周轉率同樣呈基本上升趨勢，但遠低于行業均值，可能是由于企業沒有在售產品和產成品，因此其數值較低。總體而言，綠色債券融資在一定程度上促進了廣州發展的資產整合，提高了廣州發展的營運能力。

3盈利能力分析

2017年煤炭價格大幅上升，火電企業生存壓力加大，如表11所示，該年火電企業盈利能力大幅下降，而廣州發展相關指標變化卻較為平穩，說明綠色債券融資緩解了廣州發展的經營壓力。2021年，國家進入“十四五”時期，發布相關政策以推動能源清潔轉型，煤炭價格因此屢創新高，廣州發展的營業利潤率和總資產凈利潤率分別較上年降低了509%與269%至負值，行業均值更是出現斷崖式下跌，火電企業的生存空間被持續壓縮。整體上看，綠色債券融資能夠提升廣州發展的盈利能力，緩解其低碳轉型過程中面臨的壓力。

4成長能力分析

由表12可知，2017年廣州發展營業收入增長率同比增長18460%，但仍然低于行業均值，說明其競爭力較差，之后該指標在個別年份也呈上漲趨勢，說明其市場適應能力在不斷提升。廣州發展總資產增長率和資本積累率在2017年分別同比增長59847%和57207%，且高出行業均值，表明企業的資產規模正在擴大、持續發展能力正在提高。由此可見，綠色債券融資后企業的成長能力有所提升。

5綜合財務效果分析

本文將采取熵值法，計算廣州發展和火電行業在2015—2021年的年綜合得分，以此來對比、分析綠色債券融資帶來的綜合財務效果。借鑒蔡文浩（2021）的做法，本文選取了12個財務指標，如表13所示。

通過整理廣州發展和火電行業2015—2021年的二級指標原始數據，計算相應的熵值及權重后，整合得出一級指標的熵權總值，如表14所示。對于火電行業而言，償債能力和發展能力的離散程度較大，說明這兩者對于財務績效的影響較大；對于廣州發展而言，償債能力的離散程度最小，對財務績效影響最大的指標為發展能力，其次是營運能力和盈利能力。

計算各指標的綜合評價值，加總各年指標綜合評價值，得到廣州發展的歷年得分和火電行業得分均值，結果如表15所示。火電行業得分均值在2017年下降至034，而廣州發展的綜合得分卻有所提升，且2019年、2021年整體財務業績明顯高于行業均值并優于綠色債券融資前，說明綠色債券融資能夠對企業綜合財務業績帶來優化作用，且其作用具有持續性。

由上述分析可知，綠色債券融資能夠提升廣州發展的融資能力、營運能力、盈利能力和成長能力，產生積極的綜合財務效果，改善企業的財務狀況，更好地支撐企業進行綠色低碳發展。

（三）基于環境效果的綠色低碳發展分析

參考杜玉吉等（2016）和周祖紅（2018）的相關研究，本文選取污染物的減排量和減少的能源消耗來衡量企業的環保效益，如表16所示。發行綠色債券后廣州發展污染物的減排量和能源節省量大幅增加，說明綠色項目的建設實施能夠有效減少傳統能源的使用，降低污染物的排放，幫助企業實現節能減排。由此可見，綠色債券融資能夠有效減少環境污染，產生積極的環保效益，推動企業綠色低碳發展，為實現國家“雙碳”目標添磚加瓦。

五、提升火電企業綠色低碳發展水平的建議

（一）政府層面

一方面，政府可以出臺相關政策鼓勵火電企業綠色低碳發展，加大綠色轉型的宣傳力度，體現政府對于綠色發展的重視和支持，引導火電企業積極走綠色低碳發展道路。另一方面，火電企業屬于資金約束型行業，而綠色低碳發展需要巨額的資金投入，政府可以通過制定相關的財稅政策來降低火電企業發行綠色債券的成本，同時對進行綠色債券融資的企業給予適當的補貼和獎勵，緩解火電企業在綠色低碳發展過程中面臨的資金壓力。

（二）企業層面

第一，加大綠色債券融資規模。綠色債券融資能夠為企業提供資金支持，幫助企業補充營運資金及支持企業綠色項目的建設，促進企業綠色發展?；痣娖髽I作為低碳發展的“排頭兵”，面臨著資金約束的問題，加大綠色債券融資規模能夠為企業獲取資金，幫助企業償還綠色產業相關債務，減輕企業資金壓力，支撐企業實現低碳發展。第二，提高綠色債券融資頻率。綠色債券融資能夠提高公司股價，吸引投資者關注，產生積極的市場反應，提升企業價值，推動企業綠色轉型和發展。因此，火電企業可以積極進行綠色債券融資，提高綠色債券融資頻率，向市場傳遞保護環境的積極信號，樹立履行社會責任的企業形象，同時，在融資前，企業應當規劃募集資金用途，制訂好償債計劃及其他的償債保障措施，增強投資者信心，幫助企業實現可持續發展。第三，增強綠色項目建設力度。綠色項目的建設和投產能夠減少環境污染，產生環境效益。因此，火電企業可以根據自身發展目標，選擇合適的綠色項目并增強建設力度，以此幫助企業不斷實現節能減排的目標，推動企業綠色低碳轉型。

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Exploring?the?Impact?of?Green?Bond?Financing?on?the?Green?and?

Low-carbon?Development?of?Thermal?Power?Companies

—Taking?Guangzhou?Development?as?an?Example

CHEN?Yingru?CHANG?Yuan

（Jiangxi?University?of?Science?and?Technology，?Ganzhou?341000，China）

Abstract：?In?recent?years，?green?and?low-carbon?development?has gradually?become?the?general?keynote?of?Chinas?social?development?As?a?major?source?of?carbon?emissions，?the?green?transformation?of?thermal?power?companies?is?urgent，?yet?the?financing?difficulties?they?face?have?become?a?resistance?in?the?process?of?green?and?low-carbon?development?With?the?introduction?of?relevant?policies，?the?green?bond?market?has?developed?rapidly?and?become?one?of?the?important?financing?channels?for?the?green?industry?At?the?same?time，?green?bonds?can?also?help?thermal?power?enterprises?broaden?their?financing?channels?and?promote?the?green?transformation?of?thermal?power?enterprises?The?issuance?of?green?bonds?by?listed?companies?in?Chinas?thermal?power?industry?began?in?2017，?with?Guangzhou?Development?as?one?of?the?main?issuers?in?that?year，?with?a?large?issue?size?and?long?maturity?Therefore，?this?paper?selects?Guangzhou?Development?as?a?case?study?to?explore?the?impact?path?and?impact?effect?of?its?green?bond?financing?on?the?green?low-carbon?development?of?enterprises，?with?a?view?of?providing?suggestions?and?references?for?the?green?low-carbon?development?of?thermal?power?enterprises

Keywords：Thermal?Power?Industry;?Green?Bond?Financing;?Green?Low-carbon?Development;?Guangzhou?Development