船舶大周期已啟動關注國內頭部船企

王天一

新造船指數連續2年上行，造船業大景氣周期已經啟動。從上一輪周期見頂，經歷十余年休整后，造船業景氣度已見底回升。新造船價格指數較20年11月的歷史低點已增長35%，四大船型手持訂單占比相繼觸底，全球頭部船企普遍排單至26、27年，揚子江、三星等船廠已率先出現盈利拐點。

我們認為驅動這一輪造船大周期的主要因素有兩個：

①現役船舶平均服役年限約為28年，上一輪大周期啟動于1989年，目前已過去34年，退役老船數量將逐年增加。

自上一輪船舶交付高峰后，從2011年起，全球船舶平均船齡逐步回升，根據Clarksons數據，截至2023年8月集裝箱（Containership）平均船齡最高，為14.23年，其次為油輪（Tanker），平均船齡12.46年，散貨船（Bulkcarrier）是三大船型中船齡最低的船舶，平均船齡11.75年。從船隊船齡結構來看，全球船齡0-5年的船隊占比自2013年開始占比逐漸下降。

圖：1996-2023年7月全球新船訂單份額（以CGT計）

數據來源：Clarksons，東方證券研究所

自2018年開始，船齡16年以上的船隊占比逐漸提升。截至2023年3月，16-20年船齡運力占比達到15.16%，20年以上船齡運力占比12.33%。預計未來待拆解船舶數量提升，新船運力補充需求逐步上行。

②24年1月起大型船舶將正式納入歐盟碳排放交易體系（ETS），航運減碳進入實質落地階段，按照IMO制定的2030/2050年較2008年減碳40%/70%的目標，老船面臨強制降速或提前被新能源船型替代的可能，航運業的環保將進一步推動船舶更新迭代。

據國際能源署發布的報告顯示，2021年全球CO2排放量約為363億t，其中航運業CO2排放量約為8.33億t，占全球排放總量的比例約為2.3%，如不采取積極管控措施，這一數字將于2050年飆升至18%。為加快遏制航運業及造船業的碳排放，減緩全球變暖，國際海事組織（In?ternationalMaritimeOrganization，簡稱IMO）特別制定了一系列碳減排的相關戰略指導及指標：

對于2013年后新交付的船舶計算“船舶能效設計指標（EEDI）”，對于2013年前交付的存量船舶控制“現有船舶能效指標（EEXI）”，并對照評估船舶的“碳排放強度指標（CII）”，EEDI于2013年開始執行，EEXI及CII已于23年正式生效。

世界造船中心正從日韓往中國遷移

中國船廠高附加值船型接單占比不斷提升，中國造船業崛起于上一輪周期，并分別于2008和2010年在載重噸指標上超過日本和韓國，但油輪、氣體船、大型集裝箱船等高附加值船型的占比一直較低。這一狀況在本輪周期中已有明顯改善，從2021年開始中國新接訂單量已超過全球50%，三類高附加值船型占全球市占率從2016年的13%提升至2022年的44%，尤其是在難度系數最高的LNG船領域，2022年中國新接訂單達到481萬CGT（+480%），創歷史新高。

此外，2015年中船集團通過收購瓦錫蘭填補了國內低速柴油機的技術短板，在本輪船舶新能源化的大周期中確保了全球競爭力。

圖：2001-22年中國新承接船舶訂單結構變化（按四大船型分類，以CGT為單位計算）

數據來源：Clarksons，東方證券研究所

從船廠來看：2022年中國承接LNG船訂單的船企從1家迅速擴展到5家。造船行業專家分析認為，隨著越來越多中國船企進入這一領域，將帶動整個產業鏈的發展，中國在爭奪高端船舶市場的競爭力也將隨之增強。我們認為隨著中國船企加快布局高附加值船市場、核心技術不斷突破、船舶產業配套率的提升，中國造船業在高附加值產品領域有望提升競爭力，獲取更高的市場份額。

造船業集中度和進入門檻較上一輪周期提升

上一輪周期下全球造船產能嚴重過剩，造船企業兼并重組成為趨勢，經歷十余年洗牌，全球造船業集中度相應大幅提升。全球活躍船廠數量從2008年的1023家下降至2023年1月的355家。前十大造船集團擁有全球造船訂單份額從2010年的38.9%提升至2023年7月的73.5%。而隨著需求的復蘇，造船業正從買方市場向賣方市場轉變。與此同時，本輪周期由于疊加了船舶新能源化所帶來的技術升級，以及中國船廠承接船型的高端化趨勢，行業進入門檻較上一輪周期顯著提升。

從全球活躍船廠數量來看，2008年后數量呈現顯著下降趨勢，從2008年的1023家下降至2023年1月的355家。從手持訂單份額來看，截至2023年7月前十大造船集團擁有全球造船訂單73.5%的份額，相比2010年提升了34.6pct，表明全球造船業集中度提升顯著。

根據船舶從接單到交付2年左右的時間推算，年內國內船企將逐步開始享受價格上漲的紅利，由于收入確認機制不同，揚子江已率先出現盈利改善，船舶業務毛利率從22H1的13%增長至23H1的18%。其他造船企業有望在未來相繼迎來財務表現的拐點。

我們認為當下僅僅只是本輪周期的起步階段，新造船價格從底部起來僅上漲了35%，未來隨著造船周期上行，船價上升空間廣闊。標的方面建議關注國內頭部船企及核心配套：中國船舶（600150）、中國重工（601989）、中國動力（600482）、中船防務（600685）、亞星錨鏈（601890）