政策集中發力市場拐點已現

《股市動態分析》研究部

8月27日，財政部、稅務總局公告，自2023年8月28日起，證券交易印花稅實施減半征收。

同日，證監會也發布新規：階段性收緊IPO、規范股份減持行為以及調降融資保證金比例。

分析機構認為，上述政策短期將明顯提振資本市場活躍度，對于市場的長期健康發展也會起到重要助推作用。

政策多箭齊發

8月27日，財政部、稅務總局公告，為活躍資本市場、提振投資者信心，自2023年8月28日起，證券交易印花稅實施減半征收。

我國的證券交易印花稅始于1990年，由深圳證券交易所和上海證券交易所先后開征。1990年至今，A股證券交易印花稅經歷2次上調，7次下調，目前按股票交易成交金額的1‰對賣方單邊征收。

同日，證監會也發布了三項重大舉措，分別是優化IPO、再融資監管安排；同時進一步規范股份減持行為；同時降低融資保證金最低比例，由100%降低至80%。

舉措一：階段性收緊IPO節奏，大額再融資實行預溝通機制。證監會就“統籌一二級市場平衡優化IPO、再融資”作出了監管安排，考慮到當前市場形勢，證監會完善一二級市場逆周期調節機制，圍繞合理把握IPO、再融資節奏。

具體來看，一是根據近期市場情況，階段性收緊IPO節奏，促進投融資兩端的動態平衡。

二是對于金融行業上市公司或者其他行業大市值上市公司的大額再融資，實施預溝通機制，關注融資必要性和發行時機。

三是突出扶優限劣，對于存在破發、破凈、經營業績持續虧損、財務性投資比例偏高等情形的上市公司再融資，適當限制其融資間隔、融資規模。

四是引導上市公司合理確定再融資規模，嚴格執行融資間隔期要求。審核中將對前次募集資金是否基本使用完畢，前次募集資金項目是否達到預期效益等予以重點關注。

五是嚴格要求上市公司募集資金應當投向主營業務，嚴限多元化投資。

六是房地產上市公司再融資不受破發、破凈和虧損限制。

實際上，證監會自8月份以來就在有意平衡投融資，IPO和再融資節奏發生著變化。單從8月份的融資額來看，截至8月27日，IPO融資約500億元，較去年同期的700多億元明顯縮水；再融資金額更是較去年同期減少了2/3。

證監會相關負責人在此前明確表示，實現資本市場可持續發展，需要充分考慮投融資兩端的動態積極平衡。沒有二級市場的穩健運行，一級市場融資功能就難以有效發揮。我們始終堅持科學合理保持IPO、再融資常態化，同時充分考慮二級市場承受能力，加強一、二級市場的逆周期調節，更好地促進一二級市場協調平衡發展。市場會感受到這種變化。

舉措二：規范股份減持行為。對于上市公司存在破發、破凈情形，或者最近三年未進行現金分紅、累計現金分紅金額低于最近三年年均凈利潤30%的，證監會要求，控股股東、實際控制人不得通過二級市場減持本公司股份。控股股東、實際控制人的一致行動人比照上述要求執行；上市公司披露為無控股股東、實際控制人的，第一大股東及其實際控制人比照上述要求執行。

同時，從嚴控制其他上市公司股東減持總量，引導其根據市場形勢合理安排減持節奏；鼓勵控股股東、實際控制人及其他股東承諾不減持股份或者延長股份鎖定期。

證監會表示，正在抓緊修改《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》，提升規則效力層級，細化相關責任條款，加大對違規減持行為的打擊力度。

舉措三：調降融資保證金比例。經證監會批準，上交所、深交所、北交所發布通知，修訂《融資融券交易實施細則》，將投資者融資買入證券時的融資保證金最低比例由100%降低至80%。此調整將自2023年9月8日收市后實施。此舉有意促進融資融券業務功能發揮，更好滿足投資者合理交易需求。

近年來，融資融券業務穩健運行，交易機制持續優化，證券公司合規風控水平持續提升，投資者理性交易和風險防控意識明顯增強。截至2023年8月24日，場內融資融券余額15678億元，保證金比例維持較高水平，業務整體風險可控。在杠桿風險總體可控的基礎下，適度放寬融資保證金比例，有利于促進融資融券業務功能發揮，盤活存量資金。

證監會表示，本次調整同時適用于新開倉合約及存量合約，投資者不必了結存量合約即可適用新的保證金比例。證券公司可綜合評估不同客戶征信及履約情況等，合理確定客戶的融資保證金比例。投資者應當繼續秉持理性投資理念，根據自身風險承受能力，合理運用融資融券工具。證監會將督促證券公司切實加強風險管理，做好投資者服務，保護投資者合法權益。

值得一提的是，自中央政治局會議明確提出“要活躍資本市場，提振投資者信心”以來，證監會已經發布了一系列激活市場活力的舉措。

具體來看，包括推進公募基金費率改革全面落地，降低管理費率水平；放寬指數基金注冊條件；降低結算備付金繳納比例，降低股票基金申報數量要求，研究將ETF引入盤后固定價格交易機制，推出創業板詢價轉讓和配售減持制度等，意在提振市場信心。

從政策工具箱的儲備來看，未來還將有一系列“實惠”的舉措發布，如強化分紅導向，推動提升上市公司特別是大市值公司分紅的穩定性、持續增長性和可預期性。研究完善系統性長期性分紅約束機制。通過引導經營性現金流穩定的上市公司中期分紅、加強對低分紅公司的信息披露約束等方式，讓投資者更早、更多分享上市公司業績紅利。修訂股份回購制度規則，放寬相關回購條件，支持上市公司開展股份回購。研究適當延長A股市場、交易所債券市場交易時間，更好滿足投資交易需求。大力發展中國特色指數體系和指數化投資，鼓勵各類資金通過指數化投資入市等。

證監會相關負責人表示，將加快推出一批可落地、有實效的政策舉措，穩定預期、提振信心，又著眼長遠，堅持改革開路，統籌發展股票、債券、期貨市場，完善資本市場基礎制度。力爭在引入源頭活水、降低交易成本、提高交易暢通性等問題上取得突破，堅持在維護市場總體平穩的前提下提升市場活躍度，加強跨部委溝通和政策協同，同向發力，形成活躍市場、提振信心的強大合力。

市場短期將受到明顯提振

從歷史情況看，調整證券交易印花稅對于降低交易成本、活躍市場交易、體現普惠效應發揮過積極作用。

中銀證券統計稱，A股交易印花稅歷經3次上調和6次下調，多發生于市場過熱和過度低迷時期。1990年首次征收印花稅以來，A股交易印花稅收費水平3次上調分別為1990年11月深市由單邊征收改為雙邊征收、1997年和2007年2次稅率上調，其中后2次分別發生在1996年至1997年大牛市末期和2006年至2007年大牛市中期。印花稅水平下調包括5次稅率降低和2008年9月由雙邊征收1‰改為單邊征收1‰。其中，2001年以來的4次下調均發生于熊市接近尾聲階段。（見圖）

圖：有確切日期的A股交易印花稅調整時間示意圖

數據來源：Wind、中銀證券（藍線為上調，黑線為下調）

證券交易印花稅是A股投資者成本主要構成部分，歷史數據顯示，印花稅的調整對投資者交投活躍度有較明顯的短期影響。

有明確發布日期的7次印花稅調整中，2次印花稅上調均引發市場下行。5次印花稅下調均在行情長期下行、市場低迷的熊市期間催化明顯的短期上漲行情。2001年、2005年2次稅率減半后上證指數行情持續10個交易日以上，累計漲幅在10%左右。2008年2次下調后，市場反應更迅速且顯著，上證指數首日漲幅超9%，行情持續5-6個交易日，累計漲跌幅分別為14.7%和21.2%。

此外，對于證監會新規，國泰君安表示，減持條款方面，監管首次將減持與分紅關聯，旨在維護中小投資者利益，鼓勵市場信心。此前監管對減持行為的限制主要集中在減持的時間、規模、方式和信息披露方面，但對于能否減持限制較少。本次監管表態不僅意圖呵護市場投融資兩端的資金平衡，也為了保護投資者信心和利益。監管首次將融資行為與投資者回報結合起來。大股東與董監高作為內部人員，其不規范的減持會將資金轉移出公司，損害中小投資者的利益與信心，而將分紅作為減持的前提正體現出監管維護投資者利益的積極態度。

減持政策短期減少市場非理性沖擊，長期維護市場健康穩定發展。證監會在2007年就對減持行為做出過規定，在2015年證監會發布“18號文”，在6個月內禁止上市公司股東和管理人員的減持行為，而后發布《上市公司大股東、董監高減持股份的若干規定》，規范了股東和管理層的減持行為。回顧歷史，在2015年股市大幅波動之際，證監會曾推出緊急限制減持政策，減少了減持對市場帶來的非理性沖擊。在臨時政策到期后，減持監管步入常態化，并根據現實情況及時調整完善，提高了信息透明度和減持規范程度，有效降低了金融風險，維護了投資者利益，保證了市場合理流動性。

優化IPO節奏方面，市場情緒低迷階段，IPO發行節奏放緩將一定程度上助力資金回籠，歷史上來看新股放緩階段市場整體表現可期。2000年至今IPO暫停招股超過60天以上合計7次，期間Wind全A平均上漲8%；單月發行數量在10家以下的階段共有27次，期間Wind全A平均上漲3.43%。在市場持續下行階段，新股發行節奏的放緩一定程度上可以使得打新資金回籠二級市場，活躍市場存量股票交易，同時配合其他刺激政策如印花稅下降、減持監管趨嚴、融資保證金降低等，可以在更大程度上提振市場信心。

調降保證金比例方面，適度放寬融資保證金比例，有利于促進融資融券業務功能發揮，盤活存量資金。這一措施將為投資者的融資業務提供便利，通過增加杠桿的方式進一步提升市場活躍度。