迪哲醫藥-U：產品前景待考 激勵慷慨撒紅包

薛宇

迪哲醫藥-U（688192.SH）是一家創新型生物醫藥公司，目前尚未有產品成功實現商業化，公司常年虧損，2022年凈利潤為-7.36億元。

由于每年均需要投入巨額的研發支出，迪哲醫藥資金需求較大，2021年上市融資21.03億元后，公司近日發布公告擬通過定增繼續募集資金26.08億元，以支持核心在研品種的進一步研發和產能建設。迪哲醫藥對于該項產能建設項目給出了十分樂觀的效益預測，理由是臨床研究數據顯示兩款核心產品具備“同類最優”療效。不過，產品上市后能否達到樂觀預期仍有待觀察。

近期，迪哲醫藥推出了股權激勵計劃，行權價低至三折，明顯低于其他上市公司，而在IPO之前公司員工持股平臺突擊入股，占公司股權比例高達15.96%；此外還有期權激勵，入股價及行權價極低，完全是向內部管理層大派紅包，激勵的意義大打折扣。

再募巨資

迪哲醫藥由先進制造和AZAB（阿斯利康全資子公司）同比例出資設立，公司七個在研創新藥中有三個是從阿斯利康處購得，目前未有產品實現商業化，2021年及以前，公司每年有幾千萬元的營業收入，但全部來自于關聯方。由于每年均要投入巨額的研發支出，公司持續虧損，2020-2022年，公司研發費用分別為4.39億元、5.88億元、6.65億元，凈利潤分別為-5.87億元、-6.70億元、-7.36億元。

主業無法造血，外部融資成了必然的選擇。2021年12月10日迪哲醫藥于科創板上市，公司首發募集資金總額21.03億元，募集資金凈額19.87億元，截至2022年年末，公司累計使用8.98億元，占比45.21%。前次募集資金還有大半未使用，時隔一年半，迪哲醫藥又要繼續募集巨額資金。公司本次發行股票數量不超過4082萬股，相對目前40815萬股總股本的攤薄比例為9.09%。

迪哲醫藥IPO發行價52.58元，上市當日股價最低跌至40.69元/股，相比發行價跌幅達22.61%，此后公司股價最高上漲至56.12元，2023年6月14日收盤價38.05元，相比發行價跌幅為27.63%，這意味著IPO認購的投資者并沒有賺到錢。

迪哲醫藥首發募集資金中，15.22億元擬用于新藥研發項目，截至2022年年底累計投資5.46億元，累計投資占比僅35.84%。本次定增迪哲醫藥擬募集26.08億元，其中大部分仍用于新藥研發，金額有18.01億元，據募集說明書，本次新藥研發項目包括舒沃替尼、戈利昔替尼、DZD8586等產品的后續臨床研究，以及其他項目的臨床前研究；此外還包括補充流動資金2億元，以及國際標準創新藥產業化項目6.07億元，具體內容為生產中心及研發實驗室建設，用于戈利昔替尼、舒沃替尼等產品獲批后的規模化生產。

據募集說明書，公司的國際標準創新藥產業化項目預計建設完成后第6年開始達到滿產狀態，測算期限按13年計算，項目運營期可實現新增年均銷售收入58.11億元，新增年均凈利潤4.26億元，稅后內部收益率為20.30%，稅后靜態投資回收期為7.50年（含建設期）；項目效益于第8年達到峰值，相應營業收入預測值為79.47億元，凈利潤預測值為7.57億元。

迪哲醫藥目前有5款處于國際多中心臨床階段的產品，其中核心在研產品舒沃替尼和戈利昔替尼處于全球注冊臨床階段。據介紹，舒沃替尼適應癥為EGFR/HER2 20號外顯子插入突變非小細胞肺癌，其國內上市申請已獲受理并納入優先審評程序，并獲中美兩國突破性療法認定；戈利昔替尼于2022年2月獲FDA“快速通道認定”用于治療復發難治性外周T細胞淋巴瘤（r/r PTCL），目前處于國際多中心II期注冊臨床試驗階段。

根據迪哲醫藥此前的測算，公司預計2021年和2030年中國NSCLC患者中EGFR20外顯子插入突變患者人數分別為2.66萬人、3.18萬人，美國分別為0.37萬人、0.40萬人。假設在中國市場的滲透率可從上市當年（2024年）的2%-3%增長至獲批后4-6年左右約30%-40%的峰值水平、在美國市場的滲透率可從上市當年（2025年）的2%-3%增長至20%-30%的峰值水平（上市后約4-6年），因此預計2030年舒沃替尼針對該適應癥國內市場空間可達12.24億-16.32億元，美國可達10.97億-16.46億元，合計23.21億-32.78億元。

同時，公司預計2021年和2030年中國PTCL發病人數分別為1.66萬人、1.71萬人，美國分別為0.43萬人、0.45萬人。

假設戈利昔替尼在中國市場的滲透率可從上市首年（2024年上半年）的3%-5%增長至30%-40%的峰值水平（獲批上市后的4-6年）、在美國市場的滲透率可從上市首年（2023年下半年）的2%-3%增長至15%-30%的峰值水平（上市后約4-6年），因此預計2030年公司戈利昔替尼針對PTCL適應癥國內市場空間可達11.39億-15.19億元、美國市場空間可達14.70億-29.40億元，合計達到26.09億-44.59億元。

除舒沃替尼和戈利昔替尼外，迪哲醫藥其他三種在研產品尚處于臨床階段早期，何時獲批上市仍有較大的不確定性，由以上可推知，迪哲醫藥國際標準創新藥產業化項目效益的測算有較大可能是選擇了舒沃替尼及戈利昔替尼兩種產品效益最為樂觀的情況。

據公司介紹，臨床研究數據顯示，舒沃替尼ORR突破現有治療方案的瓶頸，進一步顯示? “同類最優”療效；戈利昔替尼有效率超過現有治療方案，并展現出持久緩解的特性。不過，公司這些在研產品上市后能否達到樂觀預期仍有待觀察。

迪哲醫藥相關負責人對《證券市場周刊》表示，本次再融資是根據公司業務發展需要進行的籌劃，旨在提高公司自身的競爭力，更好地維護股東利益。

股權激勵大派紅包

2022年11月27日，迪哲醫藥發布2022年限制性股票激勵計劃，擬通過定向發行公司股票的方式授予激勵對象限制性股票1415萬股，約占公司股本總額的3.5%。

激勵對象包括董事、高級管理人員、核心技術人員、核心業務人員等共70人，授予價格為9.61元/股，約為本計劃公告前120個交易日公司股票交易均價32.05元的30%。6月13日，迪哲醫藥收盤價38.66元/股，授予價格僅為上述收盤價的24.86%，這也就意味著激勵股份總市值5.47億元，激勵對象已經浮盈4.11億元。

需要說明的是，上述激勵對象中，獲授限制性股票數量最多的是公司董事長XIAOLIN ZHANG，數量有710萬股，占授予股票總數的50.19%，占公司股本總額的1.7566%；其次為公司副總經理吳清漪、楊振帆，授予數量分別為239萬股、16萬股，占授予總數的16.91%、1.11%，占總股本的0.5920%、0.0390%。也就是說，僅公司董事長一人就能從本次激勵中獲得約2.06億元的浮盈。

這并非迪哲醫藥第一次給內部人派發巨額“紅包”。上市前迪哲醫藥還實施了一次期權激勵計劃及員工持股計劃，行權價和入股價極低，公司成功上市后管理層所持有股份價值在二級市場估值放大效應之下成數倍增長，這是一場屬于內部人的資本狂歡。

2020年7月，迪哲醫藥對員工實施股權激勵，通過增資及受讓的方式，公司員工持股平臺無錫迪喆獲得公司合計高達15.9588%的股份。據招股書，無錫迪喆彼時入股價格為每注冊資本1美元，約為外部融資公允價值1.712美元的58.41%。

2020年12月，迪哲醫藥向143名員工授予共計1260萬股的股份期權，占公司股本總額的3.5%，期權行權價為1.26元/股，僅略高于公司2019年凈資產值1.25元/股。

與本次激勵類似，上述激勵中，公司董事長XIAOLIN ZHANG拿到股權份額最高，遠超其他激勵對象，成為此次激勵最大的受益人。無錫迪哲的有限合伙人包括公司管理層共計40人，其中公司董事長、總經理XIAOLIN ZHANG權益比例最高，達63.1678%。

股權激勵和員工持股計劃的真正意義在于調動員工積極性，使員工與企業形成利益共同體，利于企業長期穩定發展。但是，當行權價格極低時，公司內部人輕而易舉就可獲得高額收益，便使得其意義大打折扣。

2020年，迪哲醫藥確認了高達3.98億元的股份支付費用，其中2.79億元計入管理費用，1.19億元計入研發費用；2021-2022年，公司確認的股份支付費用合計分別為6197萬元、2650萬元。本次激勵價格較低，公司仍將確認較高金額的股份支付費用，可能進一步加大公司的虧損。

上述負責人表示，公司實施員工股權激勵計劃以來，一方面公司核心管理團隊與研發團隊的穩定性得以保障，另一方面公司業務和和核心產品研發進展順利。