高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利政策影響研究

葉陳毅 王寧 寇冉 黃燦

一、引言

近年來，我國“重融資、輕回報(bào)”的資本運(yùn)營現(xiàn)狀以及分紅少融資多的問題一直影響資本市場(chǎng)的發(fā)展。2008年半強(qiáng)制分紅政策推出，將現(xiàn)金股利發(fā)放與證券發(fā)行掛鉤，企業(yè)為實(shí)現(xiàn)自身發(fā)展需要，提高了分紅水平。但事實(shí)上，半強(qiáng)制分紅政策僅提高了分紅能力強(qiáng)的企業(yè)的現(xiàn)金股利分配積極性（楊寶等，2021），仍有企業(yè)并未顯著提高現(xiàn)金分紅水平（班軍等，2021）。在促進(jìn)企業(yè)分紅問題上，我國仍在努力。2021年全國人民代表大會(huì)通過《中華人民共和國國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要》，指出要完善上市公司分紅制度，拓寬居民收入增長渠道。2022年4月11日，證監(jiān)會(huì)等三部門發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步支持上市公司健康發(fā)展的通知》，支持上市公司根據(jù)所處行業(yè)、發(fā)展階段以及獲利水平增加現(xiàn)金股利的發(fā)放?？梢姡F(xiàn)金股利的發(fā)放對(duì)于確保上市公司平穩(wěn)運(yùn)營，促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展，提高人民收入水平以及保護(hù)投資者意義重大。

現(xiàn)金股利分配政策的影響因素多且復(fù)雜，目前國內(nèi)外對(duì)于現(xiàn)金股利分配的研究主要集中在公司治理、企業(yè)特征以及制度這三個(gè)方面，有關(guān)高管特征的研究主要圍繞高管過度自信對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利分配政策的影響，針對(duì)高管學(xué)術(shù)背景特征的研究較少。然而，改革開放以來，“文人下?！痹谥袊⒉簧僖?，曾經(jīng)的學(xué)術(shù)經(jīng)歷影響了高管的思維模式、決策偏好等方面，而潛在的思維模式滲透到企業(yè)經(jīng)營管理的方方面面，最終影響企業(yè)現(xiàn)金股利政策的制定?；诖?，本文以2008-2020年滬深A(yù)股上市公司股利分配意愿作為研究對(duì)象，從高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷這個(gè)角度對(duì)困擾眾多學(xué)者多年的“股利之謎”進(jìn)行分析研究，探究高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與企業(yè)現(xiàn)金股利政策的關(guān)系以及作用機(jī)制。本文的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：拓寬了股利分配政策的研究范圍；豐富了高層梯隊(duì)理論的應(yīng)用；為企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化提供了理論依據(jù)，對(duì)于促進(jìn)我國資本市場(chǎng)的健康發(fā)展、提高人民收入水平以及保護(hù)投資者具有重要意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

企業(yè)的分紅政策由董事會(huì)提議決策，但高管是公司經(jīng)營的執(zhí)行人員，決定著公司的經(jīng)營決策，進(jìn)而影響公司股利分配政策。高層梯隊(duì)理論認(rèn)為，高管思考的方式、分析問題的思路、價(jià)值觀的形成受到個(gè)人背景特征的影響，進(jìn)而影響著公司的經(jīng)營決策。烙印理論認(rèn)為，個(gè)人曾經(jīng)所處的環(huán)境以及曾經(jīng)的經(jīng)歷會(huì)給個(gè)體留下烙印，這些印記在環(huán)境發(fā)生變化后仍然對(duì)個(gè)體產(chǎn)生影響；曾經(jīng)的學(xué)術(shù)經(jīng)歷會(huì)對(duì)其思維方式、決策偏好、認(rèn)知水平和能力產(chǎn)生不同程度的影響，這些影響會(huì)潛移默化地體現(xiàn)在高管為人處世的方式和經(jīng)營決策的過程上。

1.高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與現(xiàn)金股利發(fā)放傾向。從企業(yè)現(xiàn)金流入角度來看，高管在進(jìn)行學(xué)術(shù)研究時(shí)經(jīng)常會(huì)關(guān)注國家政策，具有“政策性機(jī)會(huì)警覺性”（伊閩南，2019）。一方面，更好地察覺我國未來的發(fā)展趨勢(shì)，將經(jīng)營戰(zhàn)略朝著國家需要調(diào)整，順應(yīng)時(shí)代發(fā)展，提高企業(yè)盈利水平；另一方面通過投資相關(guān)行業(yè)，貼近國家未來發(fā)展方向，以較小的成本獲得較大的收益，從而有能力進(jìn)行現(xiàn)金股利的發(fā)放。此外，基于嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶W(xué)術(shù)訓(xùn)練，學(xué)術(shù)型高管將研究運(yùn)用的科學(xué)方法應(yīng)用在企業(yè)管理中，對(duì)于精準(zhǔn)識(shí)別經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、加強(qiáng)公司治理，提高企業(yè)績效有較大的幫助（徐巍，2021）。企業(yè)業(yè)績的提升，將增加企業(yè)現(xiàn)金流入，促進(jìn)現(xiàn)金股利的發(fā)放。從企業(yè)現(xiàn)金流出角度來看，高管的學(xué)術(shù)經(jīng)歷有助于降低權(quán)益資本成本（郭令秀等，2022），從而提高企業(yè)現(xiàn)金持有量，提升現(xiàn)金分紅的能力。而且學(xué)術(shù)型高管更加厭惡風(fēng)險(xiǎn)，在決策時(shí)傾向于保守和穩(wěn)?。╒room，1971），出于預(yù)防動(dòng)機(jī)，學(xué)術(shù)型高管將減少現(xiàn)金流出，以應(yīng)對(duì)突發(fā)情況。同時(shí)，具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管考慮問題更加全面、理性，傾向于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，將顯著減少企業(yè)對(duì)外直接投資（衛(wèi)海軍，2022），企業(yè)現(xiàn)金流出較少，內(nèi)部將擁有更多現(xiàn)金用來分紅。綜上分析，高管的學(xué)術(shù)經(jīng)歷可能會(huì)通過增加現(xiàn)金流入，減少現(xiàn)金流出來使企業(yè)的現(xiàn)金流足以支付股東的股利，提升企業(yè)的現(xiàn)金股利發(fā)放能力。基于此，本文提出以下假設(shè)：

H1：具有學(xué)術(shù)背景的高管更傾向于分配現(xiàn)金股利。

2.會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的中介作用。學(xué)術(shù)型高管出于教書育人的責(zé)任感和較大的聲譽(yù)壓力，有著更強(qiáng)的道德自律，能夠抑制企業(yè)的真實(shí)盈余管理活動(dòng)（南星恒等，2022），所披露的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量更高。此外，學(xué)術(shù)型高管風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的心態(tài)將降低企業(yè)冒險(xiǎn)傾向，提高會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，保證企業(yè)信息披露質(zhì)量（郭媛麗，2022）。會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高，債權(quán)人根據(jù)企業(yè)的會(huì)計(jì)信息進(jìn)行企業(yè)未來現(xiàn)金流量能否按期償還債務(wù)的分析準(zhǔn)確度越高，債務(wù)融資成本越低（劉歡，2021），從而公司現(xiàn)金流入增多，促進(jìn)現(xiàn)金股利的發(fā)放。同時(shí)，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高，越能有效緩解信息不對(duì)稱，利于外部投資者通過企業(yè)的真實(shí)情況來加強(qiáng)外部監(jiān)管，提升公司治理水平和盈利能力，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金股利的能力。基于此，本文提出以下假設(shè)：

H2：擁有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管會(huì)通過提高企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量來提高企業(yè)分配現(xiàn)金股利的意愿。

3.企業(yè)社會(huì)責(zé)任的中介作用。學(xué)術(shù)型高管一般具有較長的校園學(xué)習(xí)經(jīng)歷，受到儒家文化的熏陶較深，形成的道德認(rèn)知烙印不會(huì)輕易消失。而且，學(xué)術(shù)型高管除了進(jìn)行研究外，可能還會(huì)在高校從事教學(xué)工作。教師教書育人，言傳身教，在傳授知識(shí)的過程中引導(dǎo)著學(xué)生形成正確的人生觀和價(jià)值觀，因此曾在高校和科研院所任職的高管的社會(huì)責(zé)任感具有主觀意識(shí)性。此外，社會(huì)對(duì)于教師有一定的約束，教師的聲譽(yù)對(duì)于其職業(yè)發(fā)展至關(guān)重要，因此學(xué)術(shù)型高管的社會(huì)責(zé)任具有客觀必然性（趙聰?shù)龋?020）。具有社會(huì)責(zé)任感的高管可能會(huì)帶領(lǐng)企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)好的企業(yè)更傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利（周雪等，2019）?；诖耍疚奶岢鲆韵录僭O(shè)：

H3：擁有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管會(huì)通過增強(qiáng)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任來提高企業(yè)分配現(xiàn)金股利的意愿。

三、研究設(shè)計(jì)

1.樣本選擇與數(shù)據(jù)來源。由于國泰安數(shù)據(jù)庫從2008年開始統(tǒng)計(jì)高管的學(xué)術(shù)經(jīng)歷數(shù)據(jù)，且證監(jiān)會(huì)在2008年頒布《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》，標(biāo)志著中國半強(qiáng)制股利政策的推出。因此本文選取2008-2020年的滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，并進(jìn)行如下篩選：剔除高級(jí)管理人員數(shù)據(jù)缺失的樣本；剔除數(shù)據(jù)缺失的公司樣本；剔除金融類上市公司；剔除ST、*ST類上市公司。本文使用stata 17.0作為數(shù)據(jù)處理軟件，最終得到24262個(gè)觀測(cè)數(shù)據(jù)，對(duì)主要連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%的縮尾處理。

高管學(xué)術(shù)背景數(shù)據(jù)來自于國泰安數(shù)據(jù)庫， 社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)來自于和訊網(wǎng)數(shù)據(jù)庫，企業(yè)內(nèi)部控制數(shù)據(jù)來自于迪博數(shù)據(jù)庫，其他數(shù)據(jù)來自于國泰安數(shù)據(jù)庫。

2.變量定義。（1）被解釋變量：股利支付意愿（Div）。本文借鑒郭媛麗（2022）的虛擬變量法，即如果企業(yè)當(dāng)年支付現(xiàn)金股利，取值為1，否則為0。（2）解釋變量：高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷（Academic）。本文用虛擬變量來衡量該指標(biāo)，當(dāng)公司大于等于1名高管有學(xué)術(shù)經(jīng)歷時(shí)，Academic取1，否則取0。根據(jù)國泰安數(shù)據(jù)庫的字段說明，公司高管包括首席執(zhí)行官、總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人、董事會(huì)秘書等，本研究不包含獨(dú)立董事。學(xué)術(shù)經(jīng)歷是指曾經(jīng)在高校任教、在科研機(jī)構(gòu)任職或者在協(xié)會(huì)從事研究工作的經(jīng)歷。（3）中介變量：會(huì)計(jì)信息質(zhì)量（AbsDA）。鑒于企業(yè)盈余管理對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量影響的滯后效應(yīng)，本文采用滯后一期的應(yīng)計(jì)盈余管理的絕對(duì)值來衡量企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量水平，該值越大表示企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差。社會(huì)責(zé)任（CSR）。采用和訊網(wǎng)數(shù)據(jù)庫對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的評(píng)分表示。（4）控制變量：控制變量的選擇借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)，選取資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、企業(yè)規(guī)模（Size）、資產(chǎn)收益率（ROA）、每股收益（EPS）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（SOE）、凈利潤增長率（Growth）。同時(shí)還設(shè)置了行業(yè)虛擬變量（Industry）和年份虛擬變量（Year）。具體含義見表1。

表1 變量定義

3.模型設(shè)定。通過構(gòu)建模型（1）來探究高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿的影響：

通過構(gòu)建模型（2）（3）來研究高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿影響的作用機(jī)制：

四、實(shí)證分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)。如表2所示，從統(tǒng)計(jì)結(jié)果來看，平均有76.8%的上市企業(yè)在所在年份進(jìn)行了分紅，說明超過2/3的上市公司有分紅意愿；有32.3%的上市公司擁有曾做過學(xué)術(shù)研究的高管，該值小于50%，表明高管有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的上市公司少于高管不具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的公司；資產(chǎn)負(fù)債率的最小值為0.061，最大值為0.861，表明不同企業(yè)之間的償債能力差距較大；企業(yè)規(guī)模均值為22.180，該結(jié)果與王德建、馮蘭時(shí)（2020）的研究結(jié)果21.952接近；資產(chǎn)收益率有的公司為負(fù)值，有的公司為正值，表明不同企業(yè)的管理水平有差異；每股收益最大值為2.798，最小值為-7.486，不同上市公司每股收益相差較大；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)均值為0.45，表明樣本企業(yè)中有45%的上市公司為國企；凈利潤增長率有正有負(fù)，且最大值12.61和最小值-6.758相差較大，表明不同公司的成長能力有差距。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

如表3所示，Div在高管有學(xué)術(shù)經(jīng)歷和無學(xué)術(shù)經(jīng)歷樣本的平均值分別為0.75和0.81，兩者在1%的水平上顯著。該結(jié)果表明企業(yè)有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管與沒有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管對(duì)于是否愿意發(fā)放現(xiàn)金股利差異顯著。在有學(xué)術(shù)經(jīng)歷高管的企業(yè)與沒有學(xué)術(shù)經(jīng)歷高管的企業(yè)中資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)收益率、每股收益和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)差異顯著，而成長能力在兩類型企業(yè)中差異不顯著。

表3 分樣本均值檢驗(yàn)結(jié)果

2.相關(guān)性分析。如表4所示，反映了各變量之間的相關(guān)系數(shù)，可以看出高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與現(xiàn)金股利分配意愿顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.064，表明高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷會(huì)提高企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿，該結(jié)果初步證明了H1成立。資產(chǎn)負(fù)債率和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與現(xiàn)金股利分配意愿顯著負(fù)相關(guān)，表明企業(yè)負(fù)債水平越高，償債能力越低，越傾向于不進(jìn)行現(xiàn)金股利分配；國有企業(yè)相比其他企業(yè)會(huì)加大抑制現(xiàn)金股利分配的力度，這可能是因?yàn)閲衅髽I(yè)較為嚴(yán)重的代理問題削弱了費(fèi)用粘性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響（侯曉紅等，2020）。企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)收益率、每股收益和凈利潤增長率與現(xiàn)金股利分配意愿成正相關(guān)關(guān)系，這表明企業(yè)規(guī)模越大，盈利能力越強(qiáng)，越有能力向股東分配現(xiàn)金股利。

表4 相關(guān)系數(shù)矩陣

3.回歸結(jié)果分析。表5顯示了模型（1）的回歸結(jié)果。（1）列和（2）列結(jié)果表明，在考慮了控制變量的條件下，高管的學(xué)術(shù)經(jīng)歷與公司分配現(xiàn)金股利的意愿成正比，且在1%的水平下顯著，即高管具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的企業(yè)，更愿意分配現(xiàn)金股利。其他回歸結(jié)果表明，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率水平越高，償債能力越差，企業(yè)越不愿意進(jìn)行現(xiàn)金股利分配；企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)收益率、每股收益與企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿顯著正相關(guān)；國企相比其他企業(yè)更不愿意進(jìn)行現(xiàn)金股利的分配；公司成長能力越好，可能出于擴(kuò)大規(guī)模、進(jìn)行投資等原因需要耗費(fèi)資金，越傾向于不發(fā)放股利，且在控制行業(yè)和年度后仍成立。該結(jié)果驗(yàn)證了假設(shè)H1成立。

表5 回歸結(jié)果

國企由于其特殊的政治背景，需承擔(dān)更多的社會(huì)責(zé)任，學(xué)術(shù)型高管的決策靈活度較小，對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利政策的影響有限，對(duì)現(xiàn)金股利的發(fā)放可能會(huì)有差異。因此按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分成國有企業(yè)和非國有企業(yè)兩大組別進(jìn)行回歸，結(jié)果如表5的（3）（4）列所示。對(duì)比分組回歸結(jié)果和前文中的全樣本回歸結(jié)果，本文發(fā)現(xiàn)高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷對(duì)于上市公司現(xiàn)金股利分配水平的影響在國有企業(yè)的樣本中并不顯著，而在非國有企業(yè)樣本中，結(jié)論與前文一致。在非國有企業(yè)當(dāng)中，當(dāng)企業(yè)中有學(xué)術(shù)背景的高管時(shí)，更傾向于分配現(xiàn)金股利，在控制年份和行業(yè)后仍然在1%水平上顯著。

五、中介效應(yīng)檢驗(yàn)

本文采用應(yīng)計(jì)盈余管理來衡量會(huì)計(jì)信息質(zhì)量水平，該值越小，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高。出于盈余管理效果的滯后性，采用滯后一期的修正Jones模型計(jì)算結(jié)果取絕對(duì)值來衡量。

表6報(bào)告了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量和社會(huì)責(zé)任在擁有學(xué)術(shù)經(jīng)歷高管與企業(yè)現(xiàn)金股利分配關(guān)系中的中介作用。（1）列反映了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量與學(xué)術(shù)型高管的關(guān)系，Academic系數(shù)為負(fù)，且在5%水平下顯著為負(fù)，表明如果上市公司的高管具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷，會(huì)顯著地減少企業(yè)的盈余管理，從而提高企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。（2）列反映了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的中介效應(yīng)，Div與AbsDA在1%水平下顯著負(fù)相關(guān)，說明公司盈余管理水平越低，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高，企業(yè)越傾向于分配現(xiàn)金股利，與假設(shè)分析一致。Academic系數(shù)降為0.018，且在1%水平下顯著正相關(guān)，表明學(xué)術(shù)型高管通過提高企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量來提升企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿，驗(yàn)證了假設(shè)H2。（3）列反映了企業(yè)社會(huì)責(zé)任與學(xué)術(shù)型高管的關(guān)系，Academic系數(shù)在1%水平下顯著為正，表明如果上市公司的高管具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷，會(huì)提高企業(yè)的社會(huì)責(zé)任感。（4）列中Div與CSR在1%水平下顯著正相關(guān)，說明公司社會(huì)責(zé)任感越高，企業(yè)越傾向于分配現(xiàn)金股利。Academic系數(shù)降為0.023，且在1%水平下顯著正相關(guān)，表明學(xué)術(shù)型高管通過增強(qiáng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任來提升企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿，驗(yàn)證了假設(shè)H3。

表6 中介效應(yīng)檢驗(yàn)

六、進(jìn)一步檢驗(yàn)

前文證實(shí)了高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿的積極作用，但當(dāng)企業(yè)在處于不同的環(huán)境中時(shí)，這種促進(jìn)作用是否仍然成立需進(jìn)一步分析。有研究表明，企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境狀況影響企業(yè)現(xiàn)金股利的分配（宋蔚蔚和封靜，2019、楊寶和甘孜露，2019）。企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量較高時(shí)，員工之間溝通更為順暢，更容易接受不同的觀點(diǎn)和看法，當(dāng)學(xué)術(shù)型高管下達(dá)指令時(shí)，員工更積極執(zhí)行，利于學(xué)術(shù)型高管促進(jìn)企業(yè)分紅。但同時(shí)，良好的內(nèi)部控制對(duì)應(yīng)著強(qiáng)的監(jiān)管力度，可能會(huì)對(duì)學(xué)術(shù)型高管形成約束，限制其能力的發(fā)揮。在內(nèi)部控制質(zhì)量較差的企業(yè)，學(xué)術(shù)型高管曾經(jīng)學(xué)習(xí)的先進(jìn)理論，培養(yǎng)的敏銳政策洞察力以及做研究時(shí)的科學(xué)方法能夠發(fā)揮更大的作用，從而有利于促進(jìn)企業(yè)現(xiàn)金股利的發(fā)放。但同時(shí)內(nèi)部控制有缺陷的企業(yè)不利于高管決策效率的提升（Gary C，2009），從而限制學(xué)術(shù)型高管工作開展。當(dāng)企業(yè)外部監(jiān)管環(huán)境較弱時(shí)，高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷帶來的自我約束的烙印可能會(huì)彌補(bǔ)這種不足，從而加強(qiáng)企業(yè)的監(jiān)管力度，提升盈利能力，促進(jìn)現(xiàn)金股利的發(fā)放。相比外部監(jiān)管環(huán)境良好的企業(yè)，監(jiān)管環(huán)境較差的企業(yè)高管的學(xué)術(shù)經(jīng)歷促進(jìn)企業(yè)分紅的作用可能更容易體現(xiàn)。

為檢驗(yàn)內(nèi)外部環(huán)境狀況對(duì)高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿的影響，本文以內(nèi)部控制水平和被分析師關(guān)注度的年度中位數(shù)為標(biāo)準(zhǔn)將樣本劃分為兩組來衡量企業(yè)的內(nèi)外部環(huán)境。當(dāng)內(nèi)部控制得分小于中位數(shù)時(shí)表示內(nèi)部環(huán)境較差，反之則表示內(nèi)部環(huán)境較好；當(dāng)分析師（團(tuán)隊(duì)）數(shù)量大于中位數(shù)時(shí)表示外部監(jiān)管環(huán)境較好，反之則表示外部監(jiān)管環(huán)境較差。

學(xué)術(shù)型高管一般具有較長的校園學(xué)習(xí)經(jīng)歷，受到儒家文化的熏陶較深，形成的道德認(rèn)知烙印不會(huì)輕易消失。而且，學(xué)術(shù)型高管除了進(jìn)行研究外，可能還會(huì)在高校從事教學(xué)工作。教師教書育人，言傳身教，在傳授知識(shí)的過程中引導(dǎo)著學(xué)生形成正確的人生觀和價(jià)值觀，因此曾在高校和科研院所任職的高管的社會(huì)責(zé)任感具有主觀意識(shí)性。此外，社會(huì)對(duì)于教師有一定的約束，教師的聲譽(yù)對(duì)于其職業(yè)發(fā)展至關(guān)重要，因此學(xué)術(shù)型高管的社會(huì)責(zé)任具有客觀必然性（趙聰?shù)龋?020）。

如表7所示，（1）（2）列反映了企業(yè)內(nèi)部環(huán)境不同的情況下，學(xué)術(shù)型高管與企業(yè)現(xiàn)金股利分配傾向的關(guān)系，p值為0.002，在1%水平上顯著，表明內(nèi)部環(huán)境對(duì)高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿的關(guān)系有影響。在內(nèi)部環(huán)境較差的條件下，Academic系數(shù)為0.043，且在1%水平下顯著為正；而在內(nèi)部環(huán)境較好的條件下，學(xué)術(shù)型高管與企業(yè)現(xiàn)金股利分配傾向的關(guān)系不顯著。因此，只有在企業(yè)內(nèi)部環(huán)境較差的情況下，高管的學(xué)術(shù)經(jīng)歷才能夠?qū)ζ髽I(yè)現(xiàn)金股利分配意愿發(fā)揮作用。（3）（4）列反映了企業(yè)外部監(jiān)管環(huán)境不同的條件下，學(xué)術(shù)型高管與企業(yè)現(xiàn)金股利分配傾向的關(guān)系。結(jié)果表明，無論外部環(huán)境如何，學(xué)術(shù)型高管均能提高企業(yè)分紅的意愿。p值為0.211，表明外部監(jiān)管環(huán)境對(duì)高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿的關(guān)系的影響不顯著。

表7 內(nèi)外部環(huán)境分組檢驗(yàn)結(jié)果

七、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.內(nèi)生性檢驗(yàn)。上文的回歸分析可能存在內(nèi)生性問題：首先，學(xué)術(shù)經(jīng)歷可能會(huì)使高管傾向于選擇具有社會(huì)責(zé)任意識(shí)的企業(yè)，從而導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金股利政策并非受學(xué)術(shù)型高管的影響。其次，發(fā)放現(xiàn)金股利的企業(yè)可能傾向于聘用具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管，來提升企業(yè)的績效。為剔除內(nèi)生性問題的影響，本文采用傾向得分匹配法(PSM)來進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

首先將Div與其他變量進(jìn)行線性回歸，得到各個(gè)觀測(cè)值的分?jǐn)?shù)；基于這個(gè)分?jǐn)?shù)，將高管具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷與不具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的樣本進(jìn)行匹配，從而得到匹配之后的樣本。本文運(yùn)用最近鄰匹配法，得到15694個(gè)匹配成功的樣本。將這些樣本按照模型（1）進(jìn)行回歸，結(jié)果如表8所示。

表8 配對(duì)樣本回歸

表8的回歸結(jié)果表明在控制公司特征方面的差異后，高管的學(xué)術(shù)經(jīng)歷與企業(yè)現(xiàn)金股利分配意愿仍然正相關(guān)，且在5%水平上顯著，原假設(shè)仍然成立。

2.替換變量指標(biāo)。為檢驗(yàn)本文研究結(jié)論的穩(wěn)健性，借鑒郭媛麗（2022）替換變量指標(biāo)，將高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷定義為有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管占高管團(tuán)隊(duì)總?cè)藬?shù)的比例(AP)，回歸結(jié)果如表9所示，AP的回歸系數(shù)顯著為正，表明具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管數(shù)量越多，企業(yè)越傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利。本文結(jié)論仍然成立。

表9 學(xué)術(shù)經(jīng)歷高管比例回歸結(jié)果

八、研究結(jié)論與建議

本文在之前學(xué)者研究的基礎(chǔ)上，從學(xué)術(shù)經(jīng)歷這一特征出發(fā)，分析和檢驗(yàn)了擁有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管與企業(yè)現(xiàn)金股利分配政策的關(guān)系，結(jié)論如下：（1）相比沒有學(xué)術(shù)型高管的企業(yè)，具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷高管的企業(yè)更愿意支付現(xiàn)金股利。（2）相比國有企業(yè)，非國有企業(yè)中高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與支付現(xiàn)金股利的意愿兩者正相關(guān)關(guān)系更顯著。（3）檢驗(yàn)了會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量、企業(yè)社會(huì)責(zé)任的中介作用，學(xué)術(shù)型高管通過提高企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量和社會(huì)責(zé)任來促進(jìn)企業(yè)現(xiàn)金股利的支付。（4）在內(nèi)部環(huán)境較差時(shí)，高管的學(xué)術(shù)經(jīng)歷對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利支付意愿兩者正向關(guān)系更加顯著，高管的學(xué)術(shù)經(jīng)歷能夠發(fā)揮更大的作用，而外部監(jiān)管環(huán)境狀況對(duì)這種關(guān)系無顯著影響。

針對(duì)上述研究結(jié)論，提出如下建議：

1.高度重視管理人才的學(xué)術(shù)經(jīng)歷。研究結(jié)果表明，學(xué)術(shù)型高管可以提升企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金股利意愿，這種正向作用在非國有企業(yè)中更加顯著，社會(huì)責(zé)任在兩者關(guān)系中起著中介作用。因此上市公司尤其是非國有企業(yè)可以聘請(qǐng)具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管，擴(kuò)大高水平管理者的占比，提高企業(yè)社會(huì)責(zé)任的水平，增強(qiáng)社會(huì)責(zé)任意識(shí)。企業(yè)還可以通過培訓(xùn)來提高高管在企業(yè)經(jīng)營和其他重大決策方面的專業(yè)能力，嚴(yán)謹(jǐn)全面的分析和解決問題的能力，從而在紛繁復(fù)雜的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中把握機(jī)會(huì)和危機(jī)，深刻解讀政策變化，并據(jù)此提出精準(zhǔn)的策略，進(jìn)而提升企業(yè)支付現(xiàn)金股利的能力。

2.加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部環(huán)境機(jī)制建設(shè)。穩(wěn)定持續(xù)的現(xiàn)金股利政策能夠獲得投資者對(duì)企業(yè)的良好印象，贏得其信任與支持。研究表明，在企業(yè)內(nèi)部環(huán)境較差的情況下，高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利發(fā)放意愿的促進(jìn)作用更為顯著。因此，當(dāng)企業(yè)內(nèi)部環(huán)境較差，內(nèi)部控制機(jī)制不完善時(shí)，除招聘具有學(xué)術(shù)經(jīng)歷的高管來提高企業(yè)的內(nèi)部治理水平，彌補(bǔ)內(nèi)部環(huán)境對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利政策的消極影響外，還需加強(qiáng)內(nèi)部的科學(xué)管理和約束制衡，建立有效的激勵(lì)約束機(jī)制，完善治理結(jié)構(gòu)，有利于實(shí)行對(duì)企業(yè)有利的現(xiàn)金股利政策，促進(jìn)企業(yè)股利政策的健康持續(xù)發(fā)展。

3.切實(shí)抓好政府和市場(chǎng)聯(lián)合監(jiān)管。研究結(jié)果表明企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量在高管學(xué)術(shù)經(jīng)歷與企業(yè)現(xiàn)金股利發(fā)放意愿之間起著中介作用，學(xué)術(shù)型高管可以提升企業(yè)會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量，而高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息會(huì)影響企業(yè)現(xiàn)金政策。現(xiàn)金股利的發(fā)放對(duì)于促進(jìn)我國資本市場(chǎng)發(fā)展，多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入和保障投資者利益意義重大。因此，政府應(yīng)當(dāng)完善企業(yè)會(huì)計(jì)信息披露的相關(guān)監(jiān)管體制機(jī)制，進(jìn)一步規(guī)范信息披露，引導(dǎo)和支持企業(yè)分配現(xiàn)金股利。市場(chǎng)監(jiān)管部門除按照法律和制度監(jiān)管企業(yè)外，還需關(guān)注企業(yè)非正式制度，推動(dòng)企業(yè)內(nèi)部高質(zhì)量高管團(tuán)隊(duì)的梯隊(duì)建設(shè)。

4.積極推動(dòng)人力資源體制機(jī)制改革。研究表明，學(xué)術(shù)型高管對(duì)于企業(yè)現(xiàn)金股利政策有正向影響，是企業(yè)現(xiàn)金股利發(fā)放的重要驅(qū)動(dòng)力。2021年國務(wù)院發(fā)布的《要素市場(chǎng)化配置綜合改革試點(diǎn)總體方案》提出支持科研人員離崗創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)。因此，高校和研究所需要培養(yǎng)更多的管理與學(xué)術(shù)相結(jié)合的人才。政府應(yīng)繼續(xù)注重產(chǎn)學(xué)研體系的建立，為校企合作創(chuàng)造良好的條件，促進(jìn)高質(zhì)量人力資源的正常流動(dòng)。同時(shí)，高校和科研單位應(yīng)鼓勵(lì)具有學(xué)術(shù)經(jīng)驗(yàn)的人才創(chuàng)辦企業(yè)、進(jìn)入企業(yè)，促進(jìn)人才發(fā)展體制機(jī)制的改革。