中國神華：從重置成本角度看價值修復空間巨大

股市動態分析

本期股市動態30指數收于1390點，較上期上漲3.91%，同期上證指數上漲4.9%，創業板指數上漲9.05%。成分股中，中科三環、老板電器和京東方A等個股漲幅靠前。寶鈦股份、光明乳業和深圳機場等漲幅靠后。

個股點評：

中國神華（601088）：公司以掛牌底價99.7億元競得錦界能源30%股權，本次交易完成后，公司對錦界能源的持股比例由70%增至100%。錦界能源是煤電一體化綜合能源企業，是國家“西電東送”北通道項目的重要啟動電源點。2022年1-8月錦界能源實現營業收入81.18億元，實現凈利潤37.99億元，年化凈利潤約57億元，本次中國神華收購的交易對價為99.65億元，計算得PE為5.82倍。錦界能源現有煤炭資源可采儲量13.5億噸，核定產能1800萬噸/年，交易完成后中國神華總核定產能3.49億噸/年，權益產能由2.92億噸/年提高至2.97億噸/年；電力資產方面，錦界能源現有投運機組372萬千瓦，規劃建設572萬千瓦，本次收購后中國神華燃煤機組權益裝機容量提升至2669萬千瓦。

信達證券的左前明從重置成本角度來測算煤炭價值修復空間，他認為一二級市場對煤炭企業估值存在明顯差異，倒掛嚴重，從重置成本角度的底線思維出發有利于探尋估值的“錨”。隨著煤炭行業處于產能周期驅動的高景氣上行周期延續，煤炭一級市場股權并購投資和二級市場股票交易價格均有所上漲，但一級市場估值水平明顯高于二級市場，有必要通過重置成本的底線角度分析煤炭板塊及相關公司的合理估值水平。重置成本重點以采礦權無形資產和煤礦固定資產為主，即重新獲得現有資源采礦權所需投資以及重新建設現有產能煤礦所需投資。礦業權出讓制度改革疊加煤炭價格中樞抬升，煤炭采礦權基準價與實際成交價均大幅提高，其中煤炭資源開發空間較大的山西和甘肅基準價平均漲幅分別為42.9%和60.3%。

根據左前明團隊的測算，通過對主要煤炭企業進行重置成本分析，各公司重置股權價值結果分別為：兗礦能源約3756億元、陜西煤業約3757億元、中國神華約8227億元、中煤能源約3801億元、晉控煤業約616億元、廣匯能源約757億元、平煤股份約612億元、山西焦煤約862億元、淮北礦業約1074億元、盤江股份約600億元；相比二級市場估值（截止2023年1月5日），各煤炭企業的股權價值溢價率分別為：兗礦能源約173%、陜西煤業約111%、中國神華約57%、中煤能源約282%、晉控煤業約208%、廣匯能源約28%、平煤股份約154%、山西焦煤約95%、淮北礦業約238%、盤江股份約317%。

老板電器（002508）：2022年，廚電行業受疫情反復、地產承壓等外部經營環境影響，增速有所放緩。去年末隨著房企融資端、地產需求端的利好政策持續出臺，新年廚電終端需求改善與盈利改善可期。2022年在大環境不利的情況下，公司洗碗機線上份額提升明顯，全年公司洗碗機實現約25萬臺的發貨量。目前中國家庭洗碗機滲透率仍較低，未來隨著洗碗機在中國市場的不斷普及，迭代技術顯現，預期洗碗機將邁入長期高速成長的新階段。2023年公司洗碗機發貨量目標增長60%達到40萬臺。

華能水電（600025）：目前，華能水電總裝機容量超2400萬千瓦，其中水電裝機2296萬千瓦。在水電領域，華能水電擁有瀾滄江全流域干流水電資源開發權，全面負責瀾滄江流域建設和運營，公司以水電為主的清潔能源比重占97%。

公司統計，截至2022年12月31日，公司2022年完成發電量1，006.19億千瓦時，同比增加6.59%，上網電量998.89億千瓦時，同比增加6.60%。發電量增加的主要原因：一是雖然2022年瀾滄江流域來水總體同比偏枯近1成，其中烏弄龍、小灣、糯扎渡斷面年累計來水同比分別偏枯12.3%、5.9%和1.7%，但通過梯級水庫群優化調度釋放梯級蓄能，使得2022年發電量同比增加；二是2022年云南省內用電需求大幅增長，公司充分發揮流域調節優勢保供應，發電量同比增加。公司中下游電站通過“網對網”方式參與西電東送，年度送電量約占中下游電站上網電量的40%左右。電價按西電東送落地電價倒推機制確定。今年省內市場化交易電價穩步上浮，公司參與省內交易的電量將受益。

在來水偏枯的情況下，公司的發電量卻在增加，充分顯示出公司的梯級調控能力。“梯級水庫”是相對于瀾滄江上下游水流情況不同的區域而言，分為上、下游梯級電站調度蓄能。其中，以黃登電站為核心的上游電站，可調庫容小、出線耦合度高、流域氣候與地質條件復雜，可發揮其中短期調蓄能力；以小灣、糯扎渡電站為核心的下游電站水庫群具備中長期調節能力，可在汛前全力釋放梯級電站蓄能，保障枯期電力供應；汛期積極蓄水讓電，為省內其他清潔能源電站創造良好的消納條件；汛末努力蓄高水位，為冬春季節電力供應備足余力。小灣電站裝機容量420萬千瓦（6臺70萬千瓦），水庫庫容149億立方米；糯扎渡電站裝機585萬千瓦（9臺65萬千瓦），水庫庫容237億立方米，是公司梯級調蓄的核心。兩個電站單機規模大、水頭高，發電效率高，度電耗水少，電站本身發電效益巨大；兩個電站水庫均為多年調節水庫，對下游梯級電站有顯著調節性能和補償效益，極大提高了瀾滄江流域水力資源發電效能。

中信證券（600030）：公司1月12日晚披露2022年度業績快報公告。2022年，中信證券實現營業收入655.33億元，與2021年相比下滑14.36%；實現歸母凈利潤211.21億元，與2021年相比下滑8.57%。截至2022年底，中信證券資產總額為13101.49億元，與2021年底相比增長2.46%。2022年主要是權益市場的波動下行拖累了公司業績，不過進入2023年，由于證券行業估值已處于歷史底部區域，疊加經濟修復、寬松貨幣政策有望延續、全面注冊制改革進一步推進等利好因素，證券行業有可能在2023年迎來一波上漲行情。

京東方A（000725）：2022年，多重因素疊加導致面板行業持續下行，2022年6月開始，大陸面板廠商開始主動大幅下調價格，截至目前供給端的控產見效明顯，供需緩和，TV面板價格止跌。2022年底，在傳統購物季和體育賽事帶動下，渠道端和品牌端的庫存得到較好消化；三星供應鏈亦在去年三季度末恢復正常。2023年，在全球高通脹影響趨弱、地區沖突停止、中國防控措施緩解等預期帶動下，面板行業有望迎來反轉機會。

經過近30年發展，京東方已成為全球半導體顯示領域龍頭，顯示屏幕總出貨量穩居全球第一，在智能手機液晶顯示屏、筆記本電腦顯示屏、平板電腦顯示屏、顯示器顯示屏、電視顯示屏等五大應用領域出貨量均位列全球第一；2022年公司車載顯示業務亦實現了全球第一的市占率。

股市動態30指數成分股本期表現

招商蛇口（601979）：公司發布的2022年全年業績快報顯示，2022年招商蛇口預計歸母凈利潤為38億元-46億元，同比下滑55.65%-63.36%；歸母扣非凈利潤為29億元-37億元，同比下滑58.23%-67.27%。2022年公司累計實現全口徑銷售額、銷售面積分別為2926億元、1194萬平米，分別同比減少10.5%、18.5%，銷售排名位居克而瑞銷售榜第6名，銷售表現較為穩健，優于TOP20房企整體銷售表現。公司2022年累計新拿地總價1283億元，新拿地總建面726萬平米，權益地價占比約59.0%，拿地金額占銷售比例為43.9%，其中一線城市拿地金額占比52.0%，強二線城市拿地金額占比36.5%，公司在2022年土地拓展表現較為積極，加強核心城市資源布局，有力保障了后期銷售去化能力。

2022年12月公司公告擬通過發行股份購買資產，提高在前海蛇口自貿區內優質土地資源的控制權。截至21年末，公司在前海土地整備范圍內共擁有計容建面455.84萬平方米的項目儲備（不含人才用房），截至21年底尚有約390萬平方米的項目儲備未開工。

招商蛇口作為地產央企，在融資成本層面有低價拿資金的優勢，2023年地產政策放松，公司屬于行業內能明顯受益的，經過幾年調控，公司的銷售規模已經進入行業前六名。