全面注冊制下退市常態化多元化“程序正義+擦亮雙眼”方保投資者利益

周心鈺

為加大對強制退市情況下的投資者保護力度，防止上市公司因強制退市給投資者利益造成無辜傷害，監管部門應積極履行職責。同時，作為證券投資第一責任人，投資者也要擦亮雙眼，避開退市股的“陷阱”。

今年以來，退市多元化特點尤其明顯，包括交易類退市、財務類退市、重大違法類退市和規范類退市等退市案例不斷涌現。

5月9日晚間，*ST大通公告表示，由于公司未能在法定期限內披露2022年年度報告，公司觸及深交所規定的股票終止上市情形，深交所擬決定終止公司股票上市交易。這意味著*ST大通近30年的A股旅程走到盡頭。上周五，*ST中潛、*ST銀河、*ST藍盾、*ST奇信等也發布公告，稱收到交易所下發的《事先告知書》，公司股票可能被終止上市。

最新數據顯示，目前A股市場有20多家公司處于退市流程中或已公告觸及退市指標，加上此前已退市摘牌的6家公司，年內退市公司將超過30家，全面注冊制下，A股退市力度不斷加大。

眾所周知，強制退市是市場經濟的淘汰機制和監管懲罰機制的必然選擇。但是，退市絕不是一退了之。在退市常態化多元化的新格局下，監管部門如何確保程序正義，全面保護投資者利益？投資者又該如何擦亮雙眼，避開退市股的“陷阱”？

優化集體訴訟制度和完善賠償機制用程序正義落實“投保”正義

全面注冊制下，保護投資者利益是退市制度改革的根本出發點和發展落腳點，而退市制度改革的順利推行，關鍵也在于投資者保護的落實。

對于因交易類、財務類、重大違法類和規范類等原因造成的強制退市，首要是進一步健全投資者集體訴訟制度和完善賠償機制，確實支持證券民事侵權賠償訴訟，落實可行的“投保”路徑，為投資者維護自身合法權益提供一種新的選擇。

筆者建議，對A股任何板塊的投資者提起的侵權訴訟，可一律取消依據行政處罰決定或刑事裁判文書提起侵權的前置程序；同時，一律取消普通代表人訴訟前置程序。根據現有規定，只有先進入普通代表人訴訟程序后才有可能轉為特別代表人訴訟，它在一定上損害了證券民事賠償的訴訟效率。這些都不利于積極地保護投資者利益。

此外，為加大對強制退市情況下的投資者保護力度，防止上市公司因強制退市給投資者利益造成無辜傷害，監管部門應積極履行職責，責成發行人或負有責任的控股股東、實際控制人等重大利益相關者在要求的期限內回購投資者股票；或者根據信息披露文件中的公開承諾內容，投資者采取行動，促使上市公司重大利益相關者兌現承諾，回購股份等方式賠償損失；或者通過券商等機構先行賠付制度，對投資者提供快速救濟。

投資者需擦亮雙眼四個維度避開退市股“陷阱”

股市有風險，投資需謹慎，作為證券投資第一責任人，投資者又該如何擦亮雙眼，避開退市股的“陷阱”呢？

首先，高度關注獨立董事的辭職的風向標。

眾所周知，獨董制度的建立被認為是完善現代公司治理結構的重要舉措，因為它的主要功能是預防財務報告舞弊和保護中小投資者權益。一個穩定高效的獨立董事團隊有助于提升公司的財務信息質量。如果，獨立董事頻頻辭職，那無疑對公司的會計信息留下一個問號。

2022年4月，由于年審機構對公司2021年度出具了無法表示意見的財務報表審計報告，紫晶存儲被實施退市風險警示。后續調查顯示，*ST紫晶在招股說明書中虛增了營業收入和利潤，同時，披露的2019、2020年報亦存在虛假記載。其間，紫晶存儲造假案引起廣泛關注，董事密集離職，一年內居然有6位獨董辭職。據2022年6月18日公告，*ST紫晶時任3位獨立董事王煌、王鐵林、潘龍法向公司遞交辭呈，辭職理由均為個人原因。隨后，*ST紫晶補選了葛勇、倪炳明、王憑慧三位獨立董事，但在當年11月、12月，這三位新獨董也先后辭職，辭職理由同樣為個人原因或個人工作安排。

又如，*ST弘高在2022年有4位獨董辭職。有3位獨董（郝英翠、鄭健龍、許正中）的辭職信息在同一天公告，對此，深交所當即下發關注函，要求相關獨董說明是否發現公司存在異常事項或需要報告的事項，但遭到公司否認。目前，*ST弘高因涉嫌信披違法違規被證監會立案調查，同時公司股票于今年4月28日起被實施退市風險警示。

筆者認為，結合*ST紫晶、*ST弘高的經營表現分析，發現獨董密集離職可能與其經營風險、會計質量有關。因此，獨立董事的辭職是觀察一個公司經營風險、會計質量好壞的風向標。

其次，高度重視退市風險警示的小紅旗。

交易所經審議并決定對某股票實施退市風險警示或者實施其他風險警示。這對投資者來講，顯然是一個值得高度警惕的信號。

觸發退市風險警示的，公司股票簡稱前將被冠以“*ST”字樣；觸發其他風險警示的，公司股票簡稱前將被冠以“ST”

字樣；俗稱“披星戴帽”。上市公司若不能及時“摘星摘帽”，則會進入強制退市流程，收到交易所發來的終止上市事先告知書及決定書，直至摘牌退市。

此前，*ST澤達、*ST紫晶十多次披露風險提示公告稱存強制退市的可能，但有些投資者卻把風險提示當耳邊風，選擇刀口舔血。頭頂退市風險的*ST澤達、*ST紫晶依然上演“20cm”漲停的鬧劇。就在今年4月21日晚間，*ST澤達、*ST紫晶公告稱，收到上交所擬因欺詐發行、財務造假等重大違法終止科創板股票上市的事先告知書，雙雙被強制退市。瘋狂的投資者血本無歸。翻閱公告，*ST澤達、*ST紫晶早就明確披露了證監會下發的《行政處罰及市場禁入事先告知書》，公司可能觸及重大違法類強制退市情形。

事實上，當退市進程已到公告終止上市事先告知書或者決定書階段的時候，上市公司欲通過申請聽證或復核的方式實現恢復上市的難度較高。在已經發出退市風險警示之后，高風險極有可能就是高爆雷。退市風險警示就是插在雷區的小紅旗，切不可視若罔聞。

另外一個值得關注的信號是接近面值的股票。當下，A股上市公司數量已經突破5000家，注冊制從根本上改變了證券市場供給格局，“流動性即權力”成為資金新的投票邏輯。

一旦上市公司年報業績有風吹草動，市場資金就會選擇避險，從而帶來股價踩踏，使問題公司加速跌破1元，進入面值退市雷區。在所有退市紅線中，面值退市的提前鎖定，反映投資者對上市公司股票投資價值將會不斷貶損的基本判斷。因此，投資者當對此棄之如敝屣，“催命符”萬不可揣在手里。

然后，高度重視上市公司財務報告問題的曝光面。

一是關注會計師事務所對年報的否定意見或非標準意見。根據目前退市數據分析，大部分退市企業歸屬于財務類強制退市。財務類強制退市主要是基于該企業營收規模、資產規模、負債率、利潤水平、市場價值等不具備上市存在的條件，這實際也是對投資者權益的重要保護舉措。因此，會計師事務所對年報的否定意見或非標準意見對“避坑”的意義十分重大。

當上市公司的財務報告被連續出具否定或無法表示意見的審計意見，通常意味著審計機構認為上市公司的持續經營業績無法得到肯定。所謂“無法表示意見的審計報告”，是一種“不完美”的審計報告。值得注意的是，“無法表示意見”

不同于“否定意見”，它通常僅僅適用于注冊會計師不能獲取充分、適當的審計證據。如果注冊會計師發表否定意見，必須獲得充分、適當的審計證據。無論是“無法表示意見”還是“否定意見”，都只有在非常嚴重的情形下采用。

二是關注規范類的財務報告的有關信息披露情況：未在法定期限內披露年報或者半年報，且在公司股票停牌兩個月內仍未披露；或者半數以上董事無法保證年報或者半年報真實、準確、完整，且在公司股票停牌兩個月內仍有半數以上董事無法保證。

作為投資者，必須高度關注上市公司年報發表的情況。一個連上市公司報表都不能正常出具，即使出具，其審計報告“囊中羞澀”也是不正常的。這說明公司的財務管理混亂，至于有多少投資價值，值得警惕。

最后，高度關注上市公司控股股東、實際控制人、高管層的違規拋售股票。

搏再上市曾是炒垃圾股的邏輯，但全面注冊制下，殼資源已大貶值。尤其是利益方違規賣股更值得重視。投資者必須高度關注涉及欺詐發行或重大信息披露違法的敏感期的股票減持行為：一是上市公司因欺詐發行或者因重大信息披露違法受到中國證監會行政處罰；二是上市公司因涉嫌欺詐發行罪或者因涉嫌違規披露、不披露重要信息罪被依法移送公安機關；三是監管部門三令五申禁止年報窗口期違規減持行為。

比如，正處于停牌狀態的*ST光一兩名董事涉嫌違規減持，在年報窗口期套現450.59萬元，明知故犯背后透露巨大投資風險——冒著監管部門給予頂格處罰、沒收不當收益，可能還有加倍處罰，追究其所涉的相關責任的風險出售股票，充分說明上市公司價值已經出現了本質的變化。上市公司利益攸關者違規拋售股票實質是一個不同尋常的信號彈，投資者需繞著走。

（文章僅代表作者個人觀點，不代表《紅周刊》立場。文中所提個股僅做分析，不做投資建議。）