中國經濟會怎么走

張學慶

國家統計局稱，當前中國經濟沒有出現通縮，下階段也不會出現通縮。

宏觀面傳來好消息。今年一季度中國GDP同比增速超出市場預期，居民消費和收入均明顯修復。3月社零增長強于預期，房地產銷售同比增速自2021年年中以來首次轉正，出口增速也遠超預期。因此，一季度GDP同比增速從去年四季度的2.9%上行至4.5%，環比折年增長率從去年四季度的2.4%反彈至9.1%。消費反彈和房地產活動跌幅收窄是主要驅動因素，同時出口跌幅也明顯收窄?；ㄍ顿Y增速小幅放緩，但仍保持穩健。

沒有通縮

不過，3月價格數據發布后，市場對國內是通縮還是再通脹存在一定爭議。

國家統計局新聞發言人、國民經濟綜合統計司司長付凌暉4月18日在國新辦新聞發布會上表示，當前中國經濟沒有出現通縮，下階段也不會出現通縮。

付凌暉表示，國際上通貨緊縮的定義是物價總水平持續下降，往往還伴隨著貨幣供應量的減少和經濟衰退。但從一季度中國經濟運行情況看，居民消費價格保持溫和增長，廣義貨幣供應量較快增長，經濟增速比2022年四季度回升，“整體上都不存在通貨緊縮的情況”。

國家統計局最新數據顯示，3月全國居民消費價格指數（CPI）同比上漲0.7%，漲幅較2月回落0.3個百分點，創2021年10月以來新低；PPI同比降幅擴大1.1個百分點至2.5%。與市場此前預期疫后消費尤其是接觸性服務消費反彈推升價格指數不同，3月的價格數據仍顯示偏弱趨勢。

付凌暉表示，盡管CPI有所回落，但要看到市場供求基本穩定態勢沒有變化。之所以這樣講，一是核心CPI一季度同比上漲0.8%，較2022年四季度回升0.2個百分點；二是另一個衡量通脹的廣義指標GDP縮減指數一季度漲幅也較去年四季度回升。綜合這些情況判斷，不存在通貨緊縮的情況。

展望后續中國的物價走勢，付凌暉表示，由于2022年國際大宗商品價格漲幅較高，再加上國內受疫情影響供給偏緊，導致2022年二季度CPI漲幅都比較高，這樣2023年二季度CPI漲幅可能保持低位。但這不說明通貨緊縮。隨著下半年影響因素逐步消除，價格會回到一個合理水平。

從2022年10月開始，工業生產者出廠價格（PPI）已經連續6個月同比下降，3月降幅擴大。付凌暉表示，PPI同比降幅擴大主要有兩方面因素：一是國際輸入性因素影響。今年以來世界經濟增長放緩，市場需求減弱，供給瓶頸制約緩解，大宗商品價格有所回落，帶動國內石油、有色等相關行業產品價格走低；二是上年同期基數較高。2022年受地緣政治沖突、疫情因素影響，國際大宗商品價格漲幅較高，國內受疫情影響供給偏緊，導致2022年一季度PPI同比上漲8.7%，基數比較高，也影響今年PPI走勢。

從環比情況來看，今年以來PPI基本平穩。1月PPI環比下降0.4%，2月、3月環比均持平。一方面國內市場需求回暖，帶動鋼鐵、水泥等投資品價格環比上漲；另一方面，國際輸入性傳導影響下，石油開采、有色行業價格環比下降。同時，受季節性因素影響，用煤需求有所減少。在這些因素共同作用下，PPI環比保持平穩。

付凌暉認為，下階段國內需求總體趨于回暖，對PPI有一定的上拉作用，但國際大宗商品價格輸入性傳導猶存，加上上年同期基數比較高，短期內PPI可能還會處在下降區間。但隨著國內經濟恢復，基數效應逐步減退，PPI會逐步恢復到合理水平。

在統計局表態之后央行有關負責人在新聞發布會上介紹，我國不存在長期通縮或通脹的基礎，全年CPI將呈“U”形走勢。當前住戶部門的消費和投資意愿回升，儲蓄意愿在下降。近期部分銀行調整存款利率是正常現象。季節性因素作用下，今年一季度宏觀杠桿率是289.6%，比上年末高8個百分點。近期國際金融市場波動對我國影響有限，下一步將繼續實施穩健的貨幣政策，堅持以我為主、穩字當頭，保持貨幣信貸合理增長，確保利率水平合適。

技術性影響

華泰證券認為，3月通脹數據或已落入“技術性通縮”狀態。

如何定義“通縮”？傳統上是經濟下行、貨幣投放減少、物價出現普遍性的下行。簡單來看，綜合了CPI和PPI的GDP平減指數可以反映經濟整體的價格漲幅，可以作為判斷“通縮”的綜合指標。如果用3月CPI和PPI同比擬合GDP平減指數，該指數確實已處于單月零值下方，而這僅僅是技術層面的。

但本輪通脹數據尚不符合“實質性通縮”特征。

第一，本輪“技術性通縮”不是廣譜性的，一方面去年高基數影響不小，另一方面拖累主要在于食品、交通和通信。第二，雖然我國進入“技術性通縮”，但豬周期、天氣、油價、國六政策等外生性原因是重要拉動；雖然內生動能不足的問題確也存在，對應“資產負債表衰退”“信貸空轉”與“外需不足”等核心問題，但我國未觸發金融加速器的負反饋機制，與發達經濟體的通縮困局存在本質性差異，頑固性不及海外。第三，從趨勢來看，經濟修復趨勢并未動搖，通脹正在筑底，預計下半年通脹緩步抬升，“技術性通縮”的持續性可能不會很強，不能歸為“實質性通縮”。

“類通縮”復蘇

國泰君安認為，當前已經進入一輪特殊的“類通縮”復蘇，預計二季度依然是通脹向下、經濟向上的宏觀環境。經濟預期在經歷一輪上修與下修后，當前宏觀預期波動率再次抬升，會持續至5月之后。當宏觀預期波動率下降后，“類通縮”復蘇環境延續，長端利率依然有小幅下行空間，權益成長風格會相對占優。

國泰君安認為，當前“類通縮”復蘇的本質是有效需求增量持續低于貨幣與信用增量。“類通縮”復蘇的直接原因有三。一是居民與企業支出意愿謹慎，M1增速持續下行。二是地產角色變化，修復難以帶動PPI通脹。PPI的底部不是只看地產投資是否回暖，而需要看地產投資能否持續跑贏設備擴張帶來的產能投放。三是中美周期錯位與海外市場轉向，帶來貿易端階段性產能過剩。