環境信息披露質量對企業跨國投資風險偏好的影響研究

傅文婷 彭程

摘? ?要：在政府對于環保重視程度與日俱增的背景下，深入研究環境信息披露如何影響企業對外投資區位選擇和風險決策，對我國高水平開放以及企業高質量發展具有非常重要的意義。在實證分析中，選擇2008—2019年中國A股上市公司為樣本，使用固定效應模型對環境信息披露質量影響企業跨國投資風險偏好進行研究，得到的最終結果表明，環境信息披露質量越高，企業越傾向于選擇風險較小的國家進行投資。根據這一實證結果，為積極響應“雙碳”政策以及提高我國對外投資效率，提出了一些對策及建議。

關鍵詞：環境信息披露；對外投資；風險偏好

中圖分類號：F276.7? ? 文獻標志碼：A? 文章編號：1673-291X（2023）06-0078-04

引言

2007年《環境信息公開辦法（試行）》頒布。該法令對企業環境信息公開的方式、內容項目等進行了規定，標志著環境信息披露走上了法制化軌道。2015年新《環保法》的頒布與實施以及2017年發布的《中國上市公司環境責任信息披露評價報告》，都使我國上市公司環境信息披露總體水平有所提高。隨著自然資源的逐漸枯竭以及其他環境問題的日漸凸顯，構建綠色發展制度迫在眉睫[1]。我國上市公司企業作為社會系統中的重要組成部分，承受著諸多如政府、消費者、投資者等外部壓力，迫使其不斷提高環境信息披露質量。除環境信息披露的內容、方式、現狀與影響因素外，現有研究多探討環境信息披露對企業環境績效、財務表現以及綠色信貸等方面的影響[2-4]，而鮮有文獻將企業環境信息披露納入企業對外投資行為影響因素的考量。企業自身經營績效、財務績效、國內融資風險以及國外經濟風險的存在都使得企業在對外投資區位選擇和風險決策時面臨較大的限制，那么企業環境信息披露質量是否會影響其對外投資的風險偏好呢？在中國持續對外開放、“走出去”內生動力不斷增強的關鍵期，探究企業跨國投資風險偏好的影響因素成為需要深入研究的問題，也是本文研究的起點與初衷。

為探究企業環境信息披露質量與其對外投資風險偏好之間的關系，本文以2008—2019年中國A股上市公司作為研究對象，分析企業環境信息披露質量對其對外投資風險決策的影響，從而對現有文獻進行補充，為公司內外部治理以及有關部門的政策制定提供有益參考。

一、理論分析與研究假說

自環境信息披露在1989年被首次提出后，各類學者對其進行的大量研究主要集中在以下三個方面。一是對環境信息披露的方法、內容以及現狀的研究。耿建新和焦若靜（2002）認為，環境信息披露應該包括環境事故、環境義務、環境成本、環保成就以及煥白政策等內容[5]。而在環境披露方式設計方面，克雷格和戈登（1996）認為，應從定性與定量披露、強制性與資源型披露、貨幣型以及非貨幣性披露等方面去界定[6]。二是對企業環境信息披露的動因以及影響環境信息披露的因素的研究。外部因素包括政府政策、會計責任、環境管制強度以及輿論媒體關注等等（方穎，郭俊杰，2018）[7]。內部因素主要包括環境規制、政治制度、文化背景、行業類型以及公司治理等等（閆海洲，陳百助，2017）[8]。三是企業環境信息披露的影響效應研究，主要集中在對企業的企業價值（唐勇軍，馬文超等，2021）[9]以及企業財務績效等方面。

東道國風險是影響我國企業可持續性對外投資的重要因素，同時企業的內部因素也會對企業的對外投資行為產生很大的影響。有文獻專門指出民營企業對外直接投資行為受企業生產率、技術、管理效率以及信貸約束等因素的影響（余官勝，2015）[10]。前文中提到企業環境信息披露質量對企業的財務績效、融資成本以及創新等許多方面都存在不小的影響，而這些因素也會對企業的對外投資決策產生干擾。高風險的東道國往往都具有政局動蕩、經濟波動幅度大、金融市場體系制度不完善等特征。有研究表明，融資約束較大的企業在對外直接投資區位選擇中往往更加傾向于選擇匯率風險較高的東道國，因為具有較高匯率風險的國家其金融監管也較為寬松，所以增加了對融資約束較大企業的吸引力。因此融資約束的存在提高了企業對外投資行為的風險偏好（余官勝，2017）[12]。而在吳紅軍和劉啟仁等人（2017）的研究中發現，公司提高環保信息披露水平可以顯著降低其面臨的融資約束[13]，故可以合理預期企業環境信息披露的提升其對外投資風險偏好會產生一個抑制作用，這也就是說環境信息披露質量越高的企業越傾向那些綜合風險較小的國家進行投資。同時，企業為了環境信息披露質量會改變或者升級原有的生產方式，造成企業生產成本的增加；為了提升企業聲譽并朝著社會期望的方向發展，其內部經營成本也會有所增加（Chen et al.，2018）[14]。生產成本和內部經營成本的增加可能會使得企業抗風險能力有所降低，因此選擇低風險的東道國進行投資不失為一個理性的選擇。

綜合上述分析，可以提出假設H：企業環境信息披露質量的提高會抑制企業對外投資的風險偏好。

二、研究設計

（一）樣本來源

本文選取滬深兩市A股2008—2019年跨國投資的企業作為樣本，在剔除跨國投資目的地為免稅島、跨國公司為ST與*ST樣本以及相關數據后，最終獲得5 596個有效觀測樣本。其中，企業跨國投資事件相關數據通過跨國公司年報收集整理，企業環境信息披露數據以及企業層面控制變量的數據來自國泰安經濟金融數據庫；東道國風險數據來源于各國風險指數（ICRG），東道國層面的控制變量數據選取自世界銀行官網。

（二）主要變量定義

1.被解釋變量

企業對外投資風險偏好（CRR）：本文借鑒并使用劉昌陽等人（2020）的做法，采用由美國政治風險集團（PRS）發布的國際國家風險指南（ICRG）。這份指南每年都會提供的100多個國家政治、經濟和金融風險的計量指數，其分值越高代表該國風險越低[11]。該指數體系包括三個子風險：政治風險、經濟風險以及金融風險，并將這三個子風險細分為22個指標。ICRG按照相對重要性為這22個細分指標賦予不同的分數，最終每個國家的綜合風險指數（CR）就是基于這三個子風險計算得到。CR的取值范圍為0—100，其值越高代表風險越低。依據海外子公司的國家分布與ICRG國家風險數據，本文首先通過公式（1）從水平值層面度量上市公司海外經營涉及的東道國國家風險：

CRRi，t=Wi，j，tCRi，j，t（1）

其中，CRRi，t是t年企業i海外投資面臨的國家綜合風險程度，是由企業i海外投資所涉及的所有東道國的國家綜合風險的加權平均值。本文參照Mihov和Naranjo（2019）的做法，用企業i在東道國j的子公司數量除以企業i在t年擁有的海外子公司總數作為權重wi，j，t[16]。計算出結果后對CRR進行線性變換：CRR = 1-（CRR÷100），使CRR的數值大小與風險大小方向一致。

2.解釋變量

企業環境信息披露（Eidq）：本文借鑒孔東民和韋詠曦（2021）[15]的做法，調用了CSMAR國泰安數據庫中的環境研究數據庫中的數據，根據公司的環境信息是否貨幣化進行分類。對于貨幣化的信息，定量信息賦值為2，定性信息賦值為1，沒有披露的信息賦值為0；對于非貨幣化的信息，披露的給它賦2分，沒有披露的則為0。這兩類信息統共有五個方面以及25個評分元素，對這些項目的評分進行加總加1后取對數處理得到Eidq。

3.控制變量

本文選取了東道國層面和企業層面的控制變量，從這兩個方面環境信息披露對企業對外投資風險偏好的影響。東道國層面的控制變量本文選取的是東道國的人均生產總值（lngdpp）、自然資源稟賦（raw）、人力資源稟賦（lnlab）以及技術資源稟賦（lnpatent）。企業層面所選擇的控制變量包括資產回報率（roa）、勞動資本比（alab）、資產負債率（lev）、是否有外籍高管（foreign）以及是否為國有企業（cont）。

（三）模型構建

為考察企業信息披露對企業跨國投資區位風險選擇的影響，構建如下固定效應回歸模型：

CRRi，t=β1+β2Eidqi，t+β3∑Controlsi，t+δi+εi，t（1）

其中，CRR為企業對外投資風險偏好，Eidq為企業環境信息披露，β為回歸系數，εi為殘差項，Σcontrols為控制變量加總。

三、實證分析

（一）描述性統計及相關性分析

本研究使用stata16 統計分析軟件，對前文中所提及變量進行描述性統計與相關性分析，分析結果見表1。根據相關性分析結果可以初步得出，企業環境信息披露與企業對外投資風險偏好之間正相關但不顯著，與假設出現了偏差，故應結合回歸檢驗作進一步分析。

（二）回歸分析

用上述回歸模型進一步檢驗企業環境信息披露與企業對外投資風險偏好之間的關系，回歸結果見表2。從該回歸結果可得出，企業環境信息披露的回歸系數為-0.003 71，且在1%的水平上顯著。由此表明本文的假設成立，企業環境信息披露質量越高企業越傾向于投資東道國風險小的國家。

四、結論及對策建議

本文以2008—2019年中國上市公司跨國投資事件為研究樣本，實證研究了企業環境信息披露與企業對外投資風險偏好的關系。實證結果發現，企業環境信息披露質量可以抑制其對外投資的風險偏好。為了更好把握雙循環機遇，推動經濟高質量發展并且提高企業對外投資效率，同時也為了積極響應我國“雙碳”政策，彰顯我國堅持綠色低碳經濟發展的戰略定力，本文提出以下對策及建議。

對政府部門而言，首先，應盡可能全面收集并且及時發布東道國各方面的信息，對東道國的各類風險信息如政治、經濟、金融等方面的信息及時進行披露，保證其完整性與廣泛性；其次，政府可制定更加科學的補助政策和制度，減少企業在對外投資時面對的風險，為跨國企業提供一個強而有力的后盾；最后，還要大力引導企業積極披露其環境信息并提高其信息披露質量，鼓勵企業保護環境主動履行其社會責任，促進我國經濟的綠色、高質量、可持續發展。對企業而言，首先，在進行投資行為前要對東道國的政治環境、市場、文化等方面進行廣泛而深入的調查，全面評估其潛在風險，從而作出客觀而理性的投資決策；其次，提高管理層的環境保護以及信息披露意識，促進其積極披露環境信息，為企業打造一個良好積極的社會形象；再次，在面對環境信息披露制度壓力時要注意將外部壓力轉化為內部治理的合規流程，將環境信息披露對企業價值以及其他方面的促進作用發揮到最大；最后，企業可采取多元化的經營戰略多積累對外投資經驗以減少東道國風險帶來的不利影響。

參考文獻：

[1]? ?佘穎，劉耀彬.國內外綠色發展制度演化的歷史脈絡及啟示[J].長江流域資源與環境，2018，27（7）：1490-1500.

[2]? ?CLARKSON P M， OVERELL M B， CHAPPLE L. Environmental reporting and its relation to corporate environmental performance[J]. Abacus，2011，47（1）：27-60.

[3]? ?GOSS A，ROBERTS G S.The impact of corporate social responsibility on the cost of bank loans[J].Journal of Banking and Finance，2011，

35（7）：1794-1810.

[4]? ?HE C，LOFTUS J.Does environmental reporting reflect environmental performance？Evidence from China[J].Pacific Accounting Review，2014，26（2）：134-154.

[5]? ?耿建新，焦若靜.上市公司環境會計信息披露初探[J].會計研究，2002，（1）：43-47.

[6]? ?DEEGAN C，GORDON B. A study of the environment disclosure practices of Australia corporations[J].Accounting & Business Research，1996，26（3）：187-199.

[7]? ?方穎，郭俊杰.中國環境信息披露政策是否有效：基于資本市場反應的研究[J].經濟研究，2018，53（10）：158-174.

[8]? ?閆海洲，陳百助.氣候變化、環境規制與公司碳排放信息披露的價值[J].金融研究，2017，（6）：142-158.

[9]? ?唐勇軍，馬文超，夏麗.環境信息披露質量、內控“水平”與企業價值——來自重污染行業上市公司的經驗證據[J].會計研究，2021，（7）：69-84.

[10]? ?余官勝.民營企業對外直接投資決策內部影響因素——基于溫州微觀層面企業數據的實證研究[J].北京工商大學學報：社會科學版，2015，30（4）：42-48.

[11]? ?劉昌陽，尹玉剛，劉亞輝.海外經營、東道國風險與債券發行利差——來自中國公司債券市場的經驗證據[J].經濟與管理研究， 2020，41（2）：30-52.

[12]? ?余官勝.融資約束、東道國匯率風險與企業對外直接投資區位選擇——基于浙江省微觀企業層面數據的實證研究[J].浙江工商大學學報，2017，（6）：87-96.

[13]? ?吳紅軍，劉啟仁，吳世農.公司環保信息披露與融資約束[J].世界經濟，2017，40（5）：124-147.

[14]? ?CHEN YC，HUNG M Y，WANG Y X.The Effect of Mandatory CSＲ Disclosure on Firm Profitability and Social Externalities：Evidence from China[J].Journal of Accounting and Economics，2018，65（1）：169－190.

[15]? ?孔東民，韋詠曦，季綿綿. 環保費改稅對企業綠色信息披露的影響研究[J].證券市場導報，2021，（8）：2-14.

[16]? ?Mihov， A.， Naranjo， A. Corporate Internationalization， Subsidiary Locations， and the Cost of Equity Capital[J].Journal of International Business Studies，2019，50（9）：1544-1565.

Research on the Influence of Environmental Information Disclosure Quality on the Risk Preference of Enterprises’ Transnational Investment

Fu Wenting， Peng Cheng

（Sichuan International Studies University， Chongqing 400000， China）

Abstract： Under the background that the government attaches more and more importance to environmental protection， in-depth study on how environmental information disclosure affects the location choice and risk decision of enterprises’ foreign investment is of great significance for China’s high-level opening up and high-quality development of enterprises. In the empirical analysis， through the choice of China’s a-share listed companies from 2008 to 2019 as A sample， and the use of fixed effects model of environmental information disclosure quality affects enterprise multinational investment risk appetite， to get the final result shows that the environmental information disclosure quality is higher， the enterprise more inclined to choose to invest risk of smaller countries. According to the empirical results， the author also provides some countermeasures and suggestions for actively responding to the “double carbon” policy and improving the efficiency of China’s foreign investment.

Key words： environmental information disclosure; foreign investment; risk appetite

[責任編輯? ?柯? ?黎]