股權集中度和公司戰略與財務績效的關系研究

黃嘉妮

(廣西國際商務職業技術學院，廣西 南寧 530001)

1 引言

目前，由于經濟轉型等因素的影響，我國經濟的增速明顯放緩，股權度過高、過低，都有相應的管理風險，而擴大或縮小經營的項目，也不是每個企業都適合的經營策略，最終均會對財務績效產生復雜影響，因此需要對三者的復雜關系進行詳細的研究，這有助于相關企業根據自身經營方向、目標對公司戰略、股權結構等進行合理的調整，以促進企業更好的盈利和發展。

2 相關概念與理論概述

2.1 相關概念

(1)股權集中度，是對公司股權集中程度的量化指標。該指標可以反映企業中各方股權比例差異對股東權益集中或分散的差異程度，可分為絕對控股、相對控股、相對分散等類型?；诔止蓴盗康囊暯牵蓹嗉卸葘⒎从成鲜衅髽I中持股數量占總數比例，較大的相關股東的具體持股比例，及持股數占總股數的具體比重等情況，若公司某股東擁有很高持股比例的持股數量，則表面企業剩余股東所持股份較小，兩者的差異越大，表面公司的股權越為集中，大股東對企業具有集中的控制權；基于股權結構的視角，股權集中度能夠反映各股東間的股權比例，可顯示控股股東、非控股股東間的持股比例的差異，若控股股東擁有越多的持股比例，則表面股權越集中，該類股東將擁有更大的企業決策權，被外部市場惡意收購等情況出現的可能性則越低。

(2)公司戰略，涵蓋企業競爭戰略、人才戰略、發展戰略、品牌戰略、技術開發戰略、營銷戰略等企業所有的戰略，是企業最高管理層綜合考慮經營范圍、發展方向、發展途徑等信息后對企業進行的全局性、長期化的發展規劃。按類型可劃分為發展型、穩定性、收縮型、集中化、差異化等戰略類型，每種類型可劃分為不同的戰略類型，如發展型戰略又包含專業化、多元化、密集成長型等戰略類型，由于一些戰略所涉及的內容多、無法量化，因此文章以多元化、專業化戰略為主要研究方向。

(3)財務績效，對公司以往各項財務數據進行指標化處理，以衡量相應時間內企業的經營業績情況，也能反映企業目前的盈利水平、營運能力、償債能力、抗風險能力、成本控制效果、資產運用與調配效果及股東權益報酬率、企業戰略執行情況等諸多內容。

2.2 相關理論

(1)委托代理理論,該理論作為現代契約理論重要分支?，F代企業制度不斷發展，存在企業所有權與經營權分離、企業利益相關者所獲信息不對稱、不同利益相關者矛盾復雜等情況，因此需要委托人通過制定合理的契約條件及相關激勵制度來約束代理人的相關行為。因此該理論適用于公司股東所有權與管理者管理權相互分離的情況，即公司股東不擔任管理者角色，而通過聘用職業人士，賦予其部分決策權以管理公司，負責公司的經營業務，但職業經理人非企業股東，或持股比例小，企業大股東為實現企業發展和自身利益最大化，則需要應有該理論監督所雇職業經理人的各項工作，解決相關的問題。若企業股權分散，股東數量少，則股東難以強力地控制企業發展，也無法有效監督、控制職業經理人，則很可能導致職業經理人以權謀私、惡意并購企業等情況，誘發代理風險。一些此類企業為降低該風險，會給予經理人部分企業剩余價值，確保雙方利益趨向一致，但會增加代理成本；若企業股權非常集中，則導致小股東決策權過小，兩者間信息不對等，控股股東權力過大但無法被有效監督，可能對經營管理等產生不利影響。

(2)企業核心能力理論，包括向消費者提供的各類優質產品、高質量服務及產品技術等方面，核心能力應具有一定的獨特性和較廣泛的應用性，才能在相關市場中占據較大的份額，一般是企業長期發展所獲的產物。企業對自身核心能力進行分析和規劃，從而更有效、合理地調整資源配置，提升產品、服務等核心能力的價值，也有利于跨部門間便捷有效的溝通，有利于鞏固現有業務、開發新業務，從而在競爭、復雜的市場中獲得競爭優勢和長期的健康發展。多元化戰略的企業由復雜的結構組成，企業的核心產物、業務部門、終端產物及服務等較為復雜，且均對核心能力產生著重要的影響，最終影響財務績效。

3 研究假設

3.1 假設一

股權集中的程度與股權結構、公司戰略等因素相適宜，才能產生較好的利益趨同效果。當控股股東切實以公司長期發展為利益趨向時，才能最大限度發揮相關管理者及下層員工的主觀能動性，對內有利于強化各部門的激勵制度、鞏固監督機制；對外則有利于優化相關接管機制。黃嘉妮、周曉艷等人的研究均表明，當企業股權集中時，大股東能更有效、合理地監督高層管理者，更有效地考核企業各項戰略決策與企業價值最大化等目標是否一致，從而進行合理的決策干預，最終提高企業財務績效。目前國內采取多元化戰略的公司，其控股股東一般采用合并、收購其他中小企業等方式來抓住相關細分領域的投資機會和發展機會，這有利于快速地擴大自身的經濟規模，最終獲得更好的財務績效，而此類操作會進一步增加自身經驗的多樣性，相應的管理、經營等工作變得更復雜，而較集中的股權結構，能通過強力的監督、控制，來降低經理人在復雜經營環境下可能出現的投資過度等問題，從而避免帶來過大的財務風險?；诖耍恼绿岢黾僭O一：實施多元化戰略的企業，其股權集中程度與財務績效存在明顯正向相關關系。

3.2 假設二

另有學者認為，當公司多元化程度過高，反而不利于提高財務績效，如Lins等人對新興市場中部分公司進行實證研究，發現公司絕對控股股東能在多元化戰略下會攫取更多公司發展資源，因此在這種股權過分集中的狀態下多元程度高反而會造成財務績效面臨很大的風險。另外多元化戰略需要多業務部門的配合，為了多部門間溝通及管理信息不對稱等問題，需要增加管理成本，一定程度上會使所獲財務績效折價。而我國當前上市的企業經濟實力大多一般，若其多元化程度過高，不僅資金投入大幅提升，還可能會產生很大的經營、管理風險，同時我國企業普遍存在委托代理問題，這是由于職業經理人所占股份少，進行決策時更多考慮自身的短期利益，因此在多元化戰略的部分部署工作中存在考慮不周等問題。因此，為充分降低規模經營成本及多元發展的各種風險，可采用專業化戰略，該戰略與我國勞動力價格較低的情況相適應，且有利于企業在專業領域擴大生產規模、市場占有率，提高資源使用效率。基于此，文章提出假設二：多元化戰略與財務績效呈負相關關系，而專業化戰略與財務績效呈正相關關系。

3.3 假設三

公司股權集中度會影響其管理、治理水平，而管理水平會影響戰略制定的合理性和最終的執行情況。姚立杰等人的研究認為股權集中度和財務績效密切相關，但其他因素會對兩者的關系產生影響。因此，文章為降低影響因素，將股權集中度與公司戰略、財務績效三者納入同模型開展研究。薛有志等人的研究證實了控股股東利用多元化戰略，以強大控制力吞噬小股東權益的可能性，企業財務業績將會折價。若公司采用專業化戰略，信息不對等情況會降低，控股股東會更多地考慮公司發展利益，以強化對企業各項經營以及決策的監督。基于此，文章提出假設三：股權集中度提高，多元化戰略企業的財務績效會折價，而專業化戰略企業的財務績效會出現溢價效應。

4 實證研究

4.1 研究設計

(1)樣本選擇與樣本信息來源。選擇2016—2021年國內證券市場中采用多元化、專業化戰略的企業為研究對象，然后篩除ST狀態企業、發行B股與H股的企業及2014年后成立的企業，從WIND、CSMAR等數據庫獲取所選相關數據，并篩除存在數據缺失、樣本值異常等情況的企業，最終選出1921個樣本。

(2)變量定義。①將財務績效作為因變量，參考指標有凈資產收益率(ROE)、總資產收益率(ROA)；②自變量為股權集中度與企業戰略，前者參考指標為第一大股東持股比例(OC)作為代表性指標，并設置[50%，100%]、[25%，50%)、(25%,0%)三個層次，分別對應股權高度集中、股權較為集中、股權分散三種情況，后者參考指標為跨行業經營項目數、熵指數、赫芬達爾指數(HHI，本研究中表示企業戰略的多元化程度)等。③控制變量為公司規模(GM)、經營能力、財務杠桿等。最后針對各假設構建相關模型。

4.2 實證分析

(1)描述性分析。運用SPSS軟件對假設開展線性回歸的建筑，同時拔靴法建設樣本數據少、特異值等缺點。數據結果顯示OC均值約為35%，離散系數約為0.36，表明我國上市企業中OC多具有相對控制權，HHI指數約為0.65，在本實驗中表明實施專業化戰略的企業相對較多，且該指數有隨年份增加下降的趨勢，表明許多企業近年來的經營項目數大幅增加。而股權集中度有隨年份增加而下降趨勢，表明企業多元化程度提升時股權集中度下降；ROE有整體下降趨勢，可能與市場經濟狀況有關，其最大最小值相差大且離散系數大，表明不同企業的績效差異較大。

(2)相關性分析。ROE與OC間的系數約為0.19%，每年的數據顯示該系數均在0.1%以上，且逐年提高，表明ROE與OC存在正相關關系；ROE與HHI間的系數約為0.083，也存在逐年上升的情況，表明兩者正相關；ROE與GM間系數約為0.23，表明兩者正相關；ROE與資產負債率間系數營運能力為-0.04，表明ROE和財務杠桿存在負相關關系；ROE與資產周轉率間的系數約為0.13，表明ROE和營運能力顯著正相關。相關性分析表明，ROE與實驗所選變量均存在顯著相關性，且各變量間相關性低，表明模型中不存在明顯多重共線問題。

假設檢驗。根據t檢驗，各項指數P值均<0.0表明模型線性擬合較好。針對假設一，數據顯示所選樣本股權均為較集中的程度，根據股權集中度和財務績效兩者間的正相關關系，表明公司的股權集中程度越高，其大股東權力越大，而財務績效會有提升的趨勢，故假設一成立；針對假設二，根據HHI和ROE的相關關系，表明企業多元化程度越低，即經營項目少、專業化程度高時，財務績效呈顯著提高趨勢，這表明企業項目數增多會使財務績效折價，而專業化經營會使企業績效溢價，故假設二成立；針對假設三，在不同的OC層次中，企業戰略與財務績效呈現出不同的相關性，當股權為分散狀態時，企業多元化程度每增長1%，其財務績效增長約1.87%，當股權較集中時，多元化程度每增長1%，其財務績效增長約1.91%；當股權高度集中時，多元化程度每增長1%，其財務績效增長約1.551%，表明股權集中度不斷提高，多元化戰略對財務績效的折價效應與專業戰略對績效的溢價效應均會降低，故假設三不成立。

5 結論

根據文章提出假設及對其的檢驗結果，得到如下結論：①對于我國上市企業而言，股權集中度與財務績效相互正向影響，即大股東的持股比例升高，有利于提高財務績效，筆者認為這是由于國內資本市場不完善造成的，若采用分散的股權體系，不利于企業提升市場價值；②我國企業若采用多元化戰略，則財務績效會隨著項目數增多而降低，專業化程度越高，則財務績效越好，這是因為目前國內許多企業的經營經驗有限，若涉及的項目過于多元，則極可能出現運營不善、口碑下降等問題，而繼續進行轉向發展有利于企業繼續擴大該領域的競爭力，大規模發展也會享受更低的成本；③股權集中度不斷提升，會降低多元化戰略對財務績效的負向影響，專業化戰略對財務績效的正向效應也會隨著股權集中度的提高而降低，這是由于多元戰略的企業，股權更集中時，其治理水平會一定程度的提高，因此抑制了財務績效的下降，專業化企業中，股權更集中時，對職業經理人的控制會增強，因此一定程度上會增加決策失誤的風險，抑制了績效的提高。

基于以上結論，文章也提出以下三點建議：①股權集中度要適當，以保證對職業經理人進行有利的監督，但若企業經營項目過少，最好采用相對集中的股權結構，以減少決策失誤率；②專注主業，特別是經濟實力薄弱的企業，應將大部分資源用于主業發展，謹慎拓展其他領域的項目；③上市企業應保持相對集中的股權結構，并結合市場環境等因素靈活、合理地調整公司戰略和股權結構，以在保證公司治理、決策等方面風險可控的基礎上，最大限度地提升財務績效。