青都旅游募投項目背后風險需重視經營業績不理想上市路難行

汪佳蕊

3月3日，成都市青城山都江堰旅游股份有限公司（以下簡稱“青都旅游”）發布《首次公開發行股票并在主板上市招股說明書》（申報稿），正式沖刺深交所主板IPO。此次，青都旅游擬募資3.46億元，用于青城前山觀光車采購、“悟道青城”文化演藝綜合項目和補充流動資金。

《紅周刊》注意到，近年來，在疫情沖擊下，青都旅游的業績波動較大，表現不佳，雖然在全面注冊制正式實施的情況下，上市的條件變得更加包容，但其相關財務指標仍達不到主板上市三套新標準中的任何一套。公司雖按照核準制標準申請上市，但其中的不確定性仍較高。

更重要的是，由于青城山是我國著名的道教名山，其“悟道青城”文化演藝綜合項目有擦邊宗教商業化嫌疑，其中存在較高的政策風險。

青都旅游是一家主要依托青城山-都江堰風景名勝區豐富的旅游資源為游客提供索道、觀光車的旅游服務公司，目前經營地主要包括青城前山景區和都江堰灌縣古城景區，其中在青城前山景區提供索道、觀光車服務，在都江堰灌縣古城景區提供觀光車服務。

招股書顯示，2019年至2022年上半年，青都旅游分別實現營業收入1.18億元、5868.27萬元、7099.17萬元和1753.04萬元；同期歸母凈利潤6039.09萬元、2735.87萬元、4112.55萬元和448.69萬元。顯然，疫情重創之下，其業績波動較大，尤其是2020年，其營收和凈利潤雙雙“腰斬”，而2022年上半年有進一步惡化的跡象。盡管目前疫情防控政策已全面放開，旅游業也開始步入復蘇階段，但青都旅游能否恢復到疫情前的盈利水平，仍有待觀察。

據了解，青城山-都江堰風景名勝區包括青城前山景區、青城后山景區、都江堰景區等7個景區，由于旅游業高度依賴人員流動和聚集，因此，景區旅游企業的經營業績與景區游客的接待量具有較強的相關性。然而，青都旅游的現有業務卻僅僅主要依托青城前山景區為游客提供索道、觀光車服務，業務區域和業務范圍較為單一且集中度較高。

經過多年發展，青城前山景區的旅游資源開發已較為成熟，但據招股書顯示，目前青城前山景區的游客最大承載量僅為3萬人次/日，運營和接待能力有限。如此來看，青都旅游現有業務的增長本就存在一定局限性，即使沒有疫情因素影響，經營業績“天花板”也不算高。

從收費標準方面來看，青都旅游經營的青城前山索道、都江堰灌縣古城觀光車分別位于國家級風景名勝區以及國家4A級旅游景區內，相關服務收費標準的確定和調整均需政府主管部門審批，公司不能自行調高收費標準。

近年來，國家為進一步增強居民消費意愿，釋放旅游消費需求，促進旅游綜合消費能級提升，出臺了一系列政策完善國有景區門票和旅游服務項目價格形成機制，其中，國家發改委辦公廳在2020年7月發布的《關于持續推進完善國有景區門票價格形成機制的通知》中指出：“著力規范景區價格行為。從降低旅游者全程費用的角度，加強對景區內壟斷性較強的交通車、纜車、游船等服務價格監管。實行政府定價或政府指導價的，要合理界定成本構成，在成本監審或調查基礎上，降低偏高價格。”

這意味著，如果未來青都旅游根據政府主管部門要求，調低相關服務的價格或隨著能源、人工等成本的上升而不能及時獲得政府主管部門的批準調整服務價格，不但會限制其收入規模，而且也會大幅度降低其盈利空間。

如上文所述，從其近年業績表現來看，確實很不理想。近期，全面注冊制正式實施，滬深主板上市的條件大幅優化，企業發行上市的條件變得更加包容，不但取消了部分硬性指標，還增設了兩套上市標準，且增設的兩套上市標準不再要求發行人最近三個會計年度凈利潤為正，然而，即便如此，《紅周刊》發現，青都旅游仍然難以達到新的上市標準。

按照第一套上市財務標準的相關要求，發行人“最近三年凈利潤均為正，且最近三年凈利潤累計不低于1.5億元”。數據顯示，青都旅游報告期內凈利潤雖然均為正，但即使算上2022年上半年，合計也不過1.36億元，顯然是不滿足第一套標準的。

按照第二套標準，其中有“最近一年營業收入不低于6億元”的要求，然而2021年青都旅游的營業收入僅為7000余萬元，遠達不到6億元的要求。

而第三套標準中，更是有“最近一年營業收入不低于8億元”的要求，顯然青都旅游也是無法滿足的。

對此，青都旅游表示，公司屬于全面實行注冊制相關制度征求意見稿發布之日前，申請首次公開發行股票并在主板上市的企業，根據發行人經審計的會計數據和財務指標，公司符合原核準制財務條件。

但是，考慮到在全面注冊制背景下，滬深主板的定位也主要是成熟期的大型企業，重點支持業務模式成熟、經營業績穩定、規模較大、具有行業代表性的優質企業。但是，青都旅游業績穩定性較差，收入規模相較同業也存在較大差距，能否通過主板審核仍具較大不確定性。

據招股書披露，此次，青都旅游擬募資3.46億元，其中擬將2.2億元投入建設“悟道青城”文化演藝綜合項目，占募資總額的比重為63.58%。招股書顯示，該項目計算期為12年，其中建設期2年、運營期10年。“悟道青城”文化演藝綜合項目實施后，公司業務將從現有的索道、觀光車服務延伸至以旅游演藝為核心的文旅綜合體項目運營領域，根據投運后初步測算，預計運營期內年均營業收入1.05億元，年均凈利潤2106.79萬元，投資回報期（稅后）為8.84年。

根據前瞻產業研究院報告顯示，我國旅游演藝近年企業數量增幅較慢，由于疫情和極端天氣影響，劇場、劇院發布演出取消或延期公告，整體市場仍略顯疲軟。再加上旅游演藝本身存在投入大、回報周期長的特點，青都旅游短期內能否扭轉其業績下滑的態勢是存在較大疑問的。

此外，還有更關鍵的問題需重視：眾所周知，青城山是我國著名的道教名山，已躋身于我國四大宗教名山，道教文化底蘊深厚，建筑歷史悠久。據招股書介紹，青都旅游此次募投的“悟道青城”文化演藝綜合項目“將充分挖掘青城山道家文化內涵以及都江堰歷史代表人物故事”。

然而，《紅周刊》注意到，涉及宗教商業化的企業申請上市是被嚴令禁止的。從近些年國家出臺的相關政策來看，2012年10月，國家宗教事務局、證監會等10部門聯合發布的《關于處理涉及佛教寺廟、道教宮觀管理有關問題的意見》中就有“不得將宗教活動場所作為企業資產上市”的規定；2017年11月，國家宗教事務局、證監會等12部門聯合發布《關于進一步治理佛教道教商業化問題的若干意見》明確表示：“從嚴控制興建佛教道教主題內容的文化景區，興建此類景區，須嚴格履行有關法定手續，并充分聽取政府宗教事務部門和佛教道教界意見，接受當地宗教事務部門的政策指導和行政監督。”并要求“任何組織和個人不得假借佛教道教名義開展活動、謀取利益”；2018年2月1日起，正式施行新修訂的《宗教事務條例》，其中明確規定：“禁止以宗教名義進行商業宣傳”。因此，青都旅游此次IPO主要募投項目是否存在擦邊宗教商業化的嫌疑，是需要監管重視的問題。

除上述問題之外，青都旅游未能徹底清理對賭協議也是個值得關注的問題。

2019年1月，青都旅游進行了增資，由中青旅及紅奇旅投組成聯合體對青都旅游進行增資擴股，增資完成后，中青旅和紅奇旅投各持有青都旅游10%的股權。與此同時，在此次增資中，雙方簽署的相關協議中對青都旅游的公司治理，以及包括“優先認購權”在內的股東特殊權利等作出了特殊約定。

此后，2021年11月8日，協議各方又簽署補充協議，終止了協議中的對賭條款。但從結果來看，此次對賭條款的清理并不徹底，因為根據新協議內容約定：“因任何原因丙方在向中國證監會或相關證券交易所遞交上市的申報材料后申請撤回相關材料的、中國證監會或相關證券交易所駁回丙方上市申請的，前述終止條款即刻恢復有效。”

然而，據證監會今年2月發布的《監管規則適用指引—發行類第4號》文件中有關對賭協議相關規定，解除對賭協議應約定“自始無效”，未約定“自始無效”的，發行人收到的相關投資款在對賭安排終止前應作為金融工具核算。并且，發行人應當在招股說明書中披露對賭協議的具體內容、對發行人可能存在的影響等，并進行風險提示。但從招股書來看，青都旅游關于對賭協議等投資者特殊權利的協議內容披露的并不完整。

此外，值得一提的是，青都旅游的兩大主營業務，索道及觀光車業務均依賴特許經營權的持續取得。根據招股書，青都旅游青城山索道環保旅游纜車特許經營權（青城前山索道）經營期限至2036年9月，都江堰市環保旅游觀光車特許經營權（含青城前山、灌縣古城兩條線路）的特許經營期限至2024年9月。

從索道及觀光車業務的營收貢獻來看，2019年至2022年上半年，索道的業務收入分別為7579.91萬元、3581.17萬元、4077.43萬元和998.08萬元；同期，觀光車的業務收入分別為3373.91萬元、1457.28萬元、2644.77萬元和585.53萬元。其中，都江堰市環保旅游觀光車業務的經營期限僅剩一年有余，如果青都旅游相關特許經營權到期后未能及時續期，公司的收入恐怕會深受影響。

對此，青都旅游表示，如果公司在特許經營期限內發生特許經營合同約定需要終止特許經營權的事項或特許經營權到期后不能續期，則公司將無法繼續經營相關業務。此外，上述特許經營權在本輪經營期限內的經營權出讓價款由公司與主管部門協商確定，如果未來主管部門制定更高的收費標準，或者因其他競爭者進入而導致經營權出讓價款提高，也可能對公司現金流和經營業績產生不利影響。

因此，對于青都旅游特許經營權方面的風險也需要加以留意。