斯菱股份：收購處置交易屢受質疑　產品市場空間存下降風險

吳加倫

據深交所官網披露，2022年9月16日，浙江斯菱汽車軸承股份有限公司（下稱“斯菱股份”）創業板IPO成功過會，距離上市更進一步。本次IPO擬募資4.06億元，用于年產629萬套高端汽車軸承技術改造擴產項目、技術研發中心升級項目以及補充流動資金。

招股書顯示，斯菱股份是一家專業生產汽車軸承的汽車零部件制造企業，主營業務為汽車軸承的研發、制造和銷售，主要產品可分為輪轂軸承單元、輪轂軸承、離合器、漲緊輪及惰輪軸承和圓錐軸承等4個系列。公司建立了包括車加工、熱處理、磨加工、裝配等軸承加工全產業鏈的先進智造系統，運用自動化、智能化制造提高產品品質和運營效率。

根據審核流程，斯菱股份雖然成功過會，但還需證監會同意注冊，才能夠成功上市。

在審議會議中，上市委對公司報告期內收購交易以及未來持續經營能力等問題予以問詢。這些問題將會是證監會注冊審核的重要參考，也是決定斯菱股份IPO能否成功的關鍵。

收購處置交易屢受質疑

信披文件顯示，2016年11月，斯菱股份向董事張一民、研發中心顧問何益民發行股份購買浙江優聯汽車軸承有限公司（下稱“優聯軸承”）100%的股權，交易價格為2570.15萬元，本次發行2039.80萬股，發行價格為1.26元/股。經查詢斯菱股份掛牌新三板期間的公告，本次發行價格低于每股凈資產2.36元，且與2015年12月以及2018年相關股東的入股價格差距較大。

收購優聯軸承前，斯菱股份的經營規模較小，2014-2016年的凈利潤未超過600萬元。收購后，公司2018-2021年扣非歸母凈利潤分別為1282.28萬元、2054.36萬元、4000.66萬元和8286.09萬元。

除此之外，2019年，斯菱股份向俞偉明、潘麗麗發行股份購買新昌縣開源汽車軸承有限公司（下稱“開源軸承”）100%的股權，發行價格為4元/股。按照《非上市公眾公司重大資產重組管理辦法》的相關標準，本次重組構成重大資產重組。2018年度，斯菱股份輪轂軸承單元的銷售金額為3940.57萬元，收購開源軸承后，輪轂軸承單元的銷售金額大幅增加。

上述收購后，開源軸承經營業績出現了明顯波動。2017-2018年，開源軸承的凈利潤分別為1131萬元和2372萬元。隨后便出現下滑，2019-2021年，開源軸承凈利潤分別為532.26萬元、1253.67萬元和120.32萬元；同期，實現扣非歸母凈利潤分別為3494.93萬元、-803.07萬元和-70.36萬元，已出現虧損情形。

深交所對上述問題也提出質疑，要求斯菱股份說明發行人的收入和利潤是否主要來自于并購重組標的，報告期內開源軸承主要財務數據發生波動甚至下滑的驅動因素；收購優聯軸承的發行價格大幅低于每股凈資產及其他股東入股價格的背景，是否符合相關監管規定。

斯菱股份回復稱，2020-2021年，開源軸承資產總額、營業收入和凈利潤逐年減少，凈資產額略有上升。以上業績驅動因素主要系收購整合過程中，發行人通過客戶資源整合、組織架構調整、生產線調整優化和處置開源軸承閑置或重復的資產等方式，將開源軸承采購、生產、銷售和研發等業務吸收納入母公司體系中，而開源軸承則僅作為合格供應商對部分客戶進行銷售。以上整合使開源軸承資產總額、營業收入及凈利潤逐年下降。

對于收購優聯軸承的發行價格大幅低于每股凈資產及其他股東入股價格的情況，斯菱股份予以否定。2016年5月11日，公司召開2015年年度股東大會，審議通過了《2015年度未分配利潤及資本公積轉增股本的議案》，公司以總股本2270萬股為基數，以資本公積向全體股東每10股轉增10股，攤薄后公司每股凈資產為1.18元/股。按照轉增后公司總股本為計算依據，本次發行價格，對應的市凈率為1.07倍，高于每股凈資產。

另一方面，2015年9月，公司引入做市商時的定向發行價格為2.50元/股，若考慮前述實施的10轉10送股，該次發行價格為1.25元/股；2016年11月，公司發行股份購買優聯軸承 100%股權的發行價格為1.26元/股，高于前次引入做市商時的發行價格。公司收購優聯軸承時的股票發行價格是公允、合理的，不存在大幅低于其他股東入股價格的情形。

除上述問題外，斯菱股份對收購資產的處置也疑點重重。

信披文件顯示，新昌縣堅固傳動科技有限公司（下稱“堅固傳動”）原為開源軸承控股子公司，主要產品為外圈鍛件、法蘭盤鍛件。斯菱股份2019年10月收購開源軸承并進行產業整合，2019年11月便將持有的堅固傳動70%的股權以576.80萬元價格轉讓給梁仁杰。

10月收購以輪轂軸承單元產品為主的開源軸承，11月即處置主要生產鍛件（主要用于生產輪轂軸承單元）的堅固傳動70%股權，其原因、必要性及商業合理性令疑惑。

斯菱股份表示，堅固傳動主要生產工序為鍛造，附加值較低、工藝水平相對不高，屬于生產過程中的非核心工序，其業務性質不符合公司的業務規劃和經營理念。且鍛件供應商選擇眾多，公司將鍛造委外完成的生產模式符合行業慣例。

值得注意的是，梁仁杰收購堅固傳動股權，并陸續將其業務整合至新昌縣海順軸承有限公司（下稱“海順軸承”）。此后，斯菱股份不再直接與堅固傳動合作，轉向海順軸承采購鍛件。2020年、2021年分別采購2014.98萬元和3451.91萬元，金額大幅增加，海順軸承成為斯菱股份2020年、2021年第二大供應商。

招股書顯示，2020年和2021年，斯菱股份向海順軸承采購鍛件單價低于除德清恒富機械有限公司外的其他鍛件前五大供應商。這不得不令人懷疑，斯菱股份與海順軸承是否存在未披露的利益安排，海順軸承是否存在為公司代墊成本費用的情形。對此，斯菱股份表示，報告期內公司向海順軸承采購鍛件的平均價格較低，主要是向不同供應商采購的鍛件型號存在差異所致。

產品市場空間存下降風險

報告期內，斯菱股份產品主要應用于燃油車，其中離合器、漲緊輪及惰輪軸承產品暫時無法應用于新能源汽車。目前，離合器、漲緊輪及惰輪軸承產品合計占公司營業收入約為16.27%。

信披文件顯示，斯菱股份的離合器、漲緊輪及惰輪軸承產品主要銷往售后市場，汽車售后市場的規模主要由汽車保有量決定。2016年開始，全球新能源汽車在售后市場的滲透率逐年上升，但基于燃油車龐大的保有量基數，新能源汽車在售后市場的滲透率較低。

2016-2021年，全球燃油車保有量呈穩定上升趨勢，盡管增長率有所放緩，但年復合增長率仍然達到2.52%。中短期內，售后市場的主要消費車型仍然以燃油車為主，斯菱股份離合器、漲緊輪及惰輪軸承產品仍有一定的市場規模。

此外，當前新能源車主要應用于乘用車市場，而在商用車市場，現有的新能源汽車技術在動力和續航能力方面暫未形成重大突破，仍普遍使用柴油發動機。因此，無論是存量的售后市場還是增量的主機配套市場，新能源汽車對商用車市場的離合器、漲緊輪及惰輪軸承產品的需求影響較小。

隨著新能源汽車的發展，一方面，高端軸承生產商開始進行產業轉型，將離合器、漲緊輪及惰輪軸承產品的訂單交給優質供應商進行生產。

另一方面，新能源汽車的發展加速了行業內對離合器、漲緊輪及惰輪軸承產品低端產能的出清，部分小型企業被淘汰，行業集中度進一步提升，斯菱股份產品仍具有一定的市場份額提升空間。

斯菱股份也坦言，公司的離合器、漲緊輪及惰輪軸承產品暫時無法應用于新能源汽車，雖然目前燃油車保有量仍較高且穩步增長，但增速有所放緩。未來若新能源汽車滲透率提升致使燃油車銷量下降，最終導致燃油車保有量下降，并且離合器、漲緊輪及惰輪軸承產品始終無法應用于新能源汽車，則該類產品存在市場空間下降的風險。