持續性消費恢復夯實復蘇基礎

一季度經濟數據反映了中國內需不足正在逐漸改善，對于中國這樣一個地廣人博的開放型經濟大國，不需要“報復性”變化，只需要基礎性恢復，就能擁有堅實的經濟復蘇。2023 年一季度中國經濟數據表現亮眼，GDP 同比增加4.5%；內需發力，社會消費品零售總額同比增長5.8%；投資穩固，固定資產投資同比增加5.1%；外貿堅韌，以人民幣計價出口同比增加8.4%。我們認為，一季度經濟數據反映了中國內需不足正在逐漸改善，對于中國這樣一個地廣人博的開放型經濟大國，不需要“報復性”變化，只需要基礎性恢復，就能擁有堅實的經濟復蘇。而未來持續性的消費恢復將成為今年的關注焦點，原因有四：一是低通脹時期，消費可以更多地刺激經濟增長，今年溫和、穩定的通脹環境將最大限度地發揮消費對增長的推動作用。二是消費與投資、外貿聯動發揮乘數效應，宏觀經濟政策有望引導消費、投資與外貿三者之間的正向反饋，幫助經濟由局部復蘇向全面復蘇邁進。三是短期來看，經濟復蘇階段刺激消費的政策起效快，有助于推動消費和投資之間的良性循環。四是長期來看，消費需求增加也有利于催生技術進步，從而促進經濟長期增長。

低通脹時期，消費可以更多地刺激經濟增長

學術文獻研究發現，在溫和的通貨膨脹時期，消費對經濟增長的貢獻更大。Juster et al.（1972）揭示在溫和通貨膨脹時期，消費-產出比高，消費增長對產出增加具有更積極的貢獻，而且該階段消費對收入的彈性也更高。這表明當通貨膨脹穩定、適度時，消費在經濟增長中可以發揮更大作用。相似的，Barro（1996）實證研究面板數據并得出結論，從長遠來看，在較高通貨膨脹背景下，通貨膨脹對經濟增長有負面影響，而溫和的通貨膨脹可以刺激經濟增長，特別是基于凱恩斯主義，通貨膨脹可以刺激實際消費。這也表明，當通貨膨脹率不是太高時，消費對經濟增長的貢獻更大。理論和實證研究都表明，在低通脹或通脹穩定時期，消費對經濟增長的貢獻更大，而高通貨膨脹則會削弱消費對經濟增長的積極影響。目前，一季度中國CPI 同比溫和上漲1.3%，整體物價保持穩定。從內部因素來看，無論是需求側還是供給側，都處在溫和復蘇路徑，供需兩側較為平衡，或將避免物價大幅上行。從外部因素來看，由于全球經濟需求減弱趨勢蔓延，大宗商品價格大幅上行概率不大，輸入性通脹壓力較小。因此，2023年中國物價預計保持溫和上漲，而溫和、穩定的通脹環境對于最大限度地發揮消費對增長的推動作用將非常重要（圖1）。

消費、投資與外貿三駕馬車聯動的乘數效應

隨著復蘇基礎不斷鞏固，消費、投資與外貿三駕馬車聯動形成正向反饋（圖2），年內經濟走勢或將呈現三大亮點：一是消費筑基成為推動經濟增長的重要因素，一季度社會消費品零售總額114922億元，同比增長5.8%，其中3 月社零總額同比增長10.6%，比1-2月加快7.1 個百分點；服務業顯著恢復，一季度服務業增加值同比增長5.4%， 比2022 年四季度加快3.1 個百分點，其中，住宿和餐飲業，信息傳輸、軟件和信息技術服務業保持雙位數增長，尤其是住宿和餐飲業3 月同比增幅比1-2 月加快18.3 個百分點。二是高技術投資繼續領跑固定資產投資，全國固定資產投資（不含農戶）同比增長5.1%，與上年全年增幅持平，高技術產業投資增長16.0%，其中高技術制造業和高技術服務業投資分別增長15.2%、17.8%；房地產市場企穩回暖，30 大中城市商品房成交面積3 月同比增加41.4%，70個大中城市新建住宅價格指數環比增幅擴大，而且3 月居民中長期貸款增加6348 億元，同比多增2613億元，恢復至2019 年以來的同期高點；三是外貿出口區域結構多元化，對俄羅斯、東盟、非洲出口的大幅增加帶動一季度出口數據好于預期，其中3 月以美元計價出口同比增長14.8%，對新興市場的出口部分緩解了歐美經濟放緩帶來的外需減弱壓力，中國對外貿易韌性凸顯。需求側三駕馬車相互作用，共同帶動經濟復蘇分化收斂。

短期來看，經濟復蘇階段 刺激消費的政策起效快一般而言，在經濟復蘇階段，消費往往更容易刺激經濟增長。同時，在經濟復蘇時，刺激需求往往是更為迫切的任務，因為消費需求下降會直接影響到企業的銷售和利潤，從而導致企業對投資的猶豫和減少，進一步惡化經濟形勢。同時，消費增加有利于改善企業利潤促進投資，而投資的增加則有助于企業降本增效、增加就業機會，從而提高居民的收入水平和消費能力，進而形成消費和投資之間的良性循環。其次，就宏觀政策效果來看，消費政策相比于投資政策顯效更快。相較而言，刺激消費需求的政策比較容易實現，例如，可以通過發放補貼、提高社會保障等手段，鼓勵消費者增加消費支出，直接刺激消費需求。然而，刺激投資增加的政策顯效會相對困難，因為投資是企業自主決策的行為，而且投資回報周期相對較長，很難被直接干預。我們認為，2023 年中國宏觀經濟政策將繼續以“穩增長”為重點，通過實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，促進消費和服務業發展，推進供給側結構性改革，幫助經濟由局部復蘇向全面復蘇邁進。

長期來看，消費需求增加有利于催生技術進步。根據柯布- 道格拉斯生產函數，經濟長期增長需要依靠技術進步，而消費可以從產品服務、產業鏈供應鏈、以及產業技術三方面催生技術進步。首先，消費需求推動了產品和服務的創新。為了滿足消費者對于更高質量、更便捷、更具創新性的產品和服務的需求，企業有動力進行投資研發，推動新技術的發展和應用。例如，電子商務、移動支付等領域的發展，大大提高了消費者的購物體驗和效率，同時也推動了相關技術在中國的普及和進步。其次，眾多企業為了滿足消費者日益增加的需求，在生產、物流、銷售等環節積極尋求技術突破，提高整體產業鏈和供應鏈的效率。例如，智能制造、工業互聯網等技術的應用，使得中國制造業在質量、效率、環保等方面取得了突破性進展。再者，消費需求有望引領新興產業和技術的發展。隨著消費者對于高科技產品的接受度越來越高，將助推企業增加在新興產業領域的研發投入。例如，5G通信、人工智能、新能源汽車等技術在中國得到了廣泛應用和發展，這些技術的進步將進一步推動中國經濟的轉型升級，提高產業附加值。伴隨中國消費市場的不斷壯大，有望積極推動技術的創新和發展，為中國經濟持續增長注入強大動力。