從公考第一股到市值蒸發2000億，中公教育能否破局？

摘 要：本案例描述了中公教育從公考第一股到市值蒸發2000億，從介紹中公教育的的前世今生、王牌產品——協議班、導致中公教育現金流消失的原因分析，最終探討深陷困境的中公教育能否破局。本案例通過介紹中公教育近些年經濟收益的下滑以及市值蒸發，旨在為我國教培企業提供借鑒，可用于《市場營銷學》、《企業戰略管理》、《財務管理》等課程，幫助學生更深入的了解相關理論知識。

關鍵詞：中公教育、現金流、財務風險、戰略管理

2021年3月，北京大學收到了建校以來最大的一筆個人捐款，也是最大一筆校友捐款，這筆來著中公教育李永新的捐款金額高達十億，一時間中公教育和李永新登上頭版頭條，風光無限。

隨著近幾年的“公考熱”，國內最大的公務員考試培訓機構之一的中公教育也實現了飛速發展，2019年2月21日，中公教育更是借殼安徽蕪湖的亞夏汽車在A股成功上市，同年9月市值便超千億，2020年疫情的突然爆發也沒有阻止中公爆發式發展的節奏，2020年底，上市兩年的中公教育市值來到2660億，成為真正意義上的“公考第一股”，2021年3月豪捐10億更是將中公教育推上頂峰。

然而，中公教育在頂峰并未停留太久，便急轉直下，豪捐10億后，僅過了9個月，即在2021年年末，中公教育的市值從年初的2600多億縮水到了500多億，市值蒸發了2000多億，同時中公教育的發展面臨內憂外患，關于中公教育學員退費難、拖欠員工工資獎金及變相大規模裁員的消息頻繁登上熱搜。

不到一年時間，從公考第一股到如今的困境，截止到2022年9月26日，中公教育的市值僅剩254，71億元，不到巔峰時期的十分之一。中公教育究竟做錯了什么？中公教育真實財務狀況又是如何？中公教育還能不能破局？

一、中公教育的前世今生

1990年北大畢業的李永新，在經歷過奧數輔導、計算機培訓及高考培訓等幾次創業失敗后，并沒有放棄過在教育行業繼續創業的夢想，2000年開始，大學擴招的政策給李永新帶來了新的機會。隨著大學的大規模擴招，2003年全國大學生的畢業人數已經到達212萬，與之而來的是嚴峻的就業形式，越來越多的大學生選擇畢業后考公考編，“考公熱”開始出現。李永新在其大學導師的推薦下，開始進行公務員考試的培訓，從此開始接觸考公市場，2000年11月，李永新正式進入公務員考試培訓領域。但經歷了前期創業的失敗，李永新很難再籌集啟動金，公考培訓的三萬元啟動資金還是從自己的母親魯忠芳“借”來的。

伴隨著行業的東風，李永新的中公教育開始走入正軌，并取得飛速發展。2005中公教育為了擴大品牌影響，開始通過推行大規模的代理制來布局全國市場，當年中公教育在全國十幾個城市與30余家地方性代理機構合作。

雖然加盟代理經營的模式，短時間內使中公教育品牌在全國范圍內得到飛速發展，但也讓代理商的發展脫離了中公總部的控制，出現了各地區教學質量參差不齊的狀況。為了改變這樣情況，中公教育于2009年停止了所有的加盟代理合作，并用了2年時間將各地的經營權收歸總部，實行全國統一直營化的運營管理。中公教育在全國直營網點連年增長，2015年全國的直營網點達到450余家，并開始實行多元化發展，主要包括求職教育服務、職業資格類服務及職業技能培訓三個板塊業務。

持續增長的畢業生人數，加上就業市場相對飽和，越來越多的大學畢業生傾向于通過考公進入體制內，在此背景下，中公教育持續發展，公司規模不斷擴大，到2015年李永新開始有了擁抱資本的想法和動作，同年年底中公選擇了在創業板進行自己首發上市的嘗試，然而沒有成功。

隨著2017年9月《中華人民共和國民辦教育促進法》（2016年修正）提出了民辦學校舉辦者可以自主選擇設立非營利性或營利性民辦學校，這為教育行業的資本化帶來了一線希望。在此之后中公教育也在試圖尋求著合適的殼資源謀求借殼上市，終于在2019年借殼亞夏集團順利完成上市，并完成了上市三年的業績承諾。

截止到2020年末，中公教育的員工達到45066人，擁有覆蓋全國31個省份的直營分部和學習中心1669個，如此規模的中公教育不僅是“公考第一股”，也是A股教育板塊市值最大的公司，儼然已經發展成為職業教育培訓領域的龍頭老大。然而，中公教育并沒有延續這樣如火如荼的發展勢頭，2021年開始，公司陷入發展困局，學員退費難引起大量投訴、拖欠員工工資，公司深陷資金鏈危機，并市值大跌，由2020年初最高峰的2600多億，到2022年9月的254.71億元。

二、王牌產品——協議班

中公教育在多年的發展中，對于研發和產品設計也投入了大量的資源，建立了豐富的課程產品體系。中公教育的課程體系主要分為面授普通班、線上普通班、協議班三種類型。

從授課方式上看，分為線上網課和線下面授；從服務方式上看，分為普通班和協議班。普通班的學員繳納固定的培訓費后，獲得對應的課程內容，學員是否能夠通過考試由自己負責；而協議班，則更像學員與機構簽訂的“對賭協議”，如果學員未通過筆試或者面試環節，則會在30-45個工作日收到部分退款。

2010年中公教育推出“考不過就退費或部分退費”的協議班后，在市場上引起熱烈反響，成為眾多學員首選的明星產品，幫助中公教育迅速擴張市場。中公教育的管理層曾在2019年度網上業績說明會上透露，“協議班是一種創新的培訓課程產品形式，已成為目前職業培訓行業絕大多數機構普遍采用的培訓課程產品形式，目前公司協議班占比70%以上”。

在教培行業，培訓費是機構的主要收入來源，教培機構在收取學生繳納的培訓費后，需要等待學生“消課”結束（學生上完課程）或機構提供完學員所購買的服務后才能確認收入，這個時候學生所交的培訓費才能算正式進入公司的賬戶。中公教育推行的普通班，只要學生上完課程后，即可完成培訓費用的確認，一般周期很短，在2個月以內。而協議班，因為涉及到是否順利通過考試，并且可能有相關退費產生，所以這部分培訓費需要等考試錄取結果出來后才能進行確認，加上退費的審核等時間，整個協議班的周期一般在10個月左右。

因為“不過退費”對賭屬性，協議班的售價一般都在萬元以上，最高的班型甚至高達9萬多，平均售價更要遠遠高于普通班。盡管如此，協議班還是深受學員追捧，學員考不上可以進行退費，中公教育也可以獲得充足的現金流，儼然一副雙贏的局面。“協議班”商業模式化，也已經成為中公教育現金流來源的中流砥柱。

然而，隨著時間的推移，“王牌產品”協議班的副作用也漸漸暴露出來。“不過退費”的對賭屬性，使得協議班的退費率年年上升。2019年到2022年，協議班的報名人數呈現下滑趨勢，隨著收入的減少，協議班的高退費率引發了現金流危機。中公教育的為了應對危機，不斷延長學員的退費周期，原來承諾30-45個工作日完成協議班學員的相關退費，30-45個退費計算周期從學員提交退費申請，并由中公教育審核無誤后開始計算，這個審核時間的長短完全由中公把握，所以甚至出現學員一年還沒有完成退費。

對于退費申請的學生，中公教育還會進行內部“轉課”，即引導學生停止退費，將費用用于中公其他課程學習，“轉課”在中公內部稱為“二轉”甚至“三轉，如公務員考試失敗的學員可以將退費金額轉學考事業編、考教師或銀行等。退費時間長、退費申請難，也引發了學員的強烈不滿，中公教育也因學員退費難的話題數次登上微博熱搜，引發社會關注。

在協議班帶來的巨大收益后，中公教育后續還陸續推出了“理享學”、“中公惠學”等多種培訓貸模式的產品，這類產品主打“零元入學，不過退款”，由學生和第三方金融機構簽訂貸款協議，如果學員通過考試被成功錄取，由學生來償還貸款；反之，學員沒有通過考試，則由中公教育償還貸款的本金和利息。這種“零元入學，不過退款”的模式，大大降低了學員的備考成本，很多報班學生產生了不認真備考的心態，更進一步加大了退費率，2021年，中公教育在總收款約204.34億元的情況下，總退費達153億元，同時還需額外支付高額的貸款利息，這讓中公教育陷入更深的泥潭。

隨著中公教育自身轉入了資本包裹的游戲中，后期主打的課程產品離認真教學，努力提高上岸率的教育本質越走越遠，協議班和培訓貸更像是一個充滿“金融屬性”產品，最終協議班這柄雙刃劍也在深深傷害著自己。

三、消失的現金流

中公教育以職業培訓培訓服務為主營業務，2020年營業收入超過112億元，是A股教育板塊營收最高的龍頭公司，是第二名學大教育總營收24.3億元的4倍多。配合超長的收入確認時間，這筆長時間在中公賬戶上的資金也可帶來不菲的理財收益，這也讓李永新有十足的底氣為北大豪捐10億元，不管怎看，中公也不像是會缺錢的公司。

然而2021年財報卻讓人大跌眼鏡，中公教育去年虧損超過23億，并在2022年初陸續傳出長期拖欠員工工資、扣押學員退費的消息。2022年中公教育第一季度的財報顯示，公司可快速變現的資金總額為12.48億，而短期就要解決的債務總額為56.86億（短期借款16.51億及合同負債40.35億），中公教育賬上能快速變現的資產連短期借款的16.51億都覆蓋不了。

“鈔能力”如此強的中公教育，為何在2022年陷入缺錢的困境，錢都去哪了？

（一）業績收入斷崖式下滑

中公教育2020年全年收入超過112億元，而2021年營業收入僅為69億多，業績收入同比減少了38%，超過43億元的收入差額，給中公教育帶來了巨大的現金流壓力。

中公教育在2021年財報中對收入斷崖式式下滑給出的解釋是：2021年教培市場出現較大波動。行業層面，受疫情沖擊和經濟影響，人才招錄培訓行業出現考試周期性波動、需求收縮、學員參培意愿減弱等現象，行業呈現整體收縮跡象，對企業經營穩健性構成了考驗；公司層面，由于多點散發和局部地區聚集性疫情影響，2021年公司在黑龍江、江蘇、陜西、吉林、河南等20余個省份的直營網點和學習中心階段性關停，無法正常開展業務，此外，由于公司管理團隊對市場形勢的判斷過于樂觀，經營計劃調整不及時，導致退費猛增而成本居高不下。

中公教育剛剛完成上市三年的業績要求，2021年就開始收入驟降，出現虧損，由此外界對于中公教育過去三年的財務數據是否真實也產生了懷疑。

（二）不斷上升的退費率

隨著公考熱，越來越多的人加入到考公的大軍中，每年的崗位數相對穩定，但考公人數不斷攀升，競爭越來越激烈。中公教育以協議班、培訓貸為主的產品體系，學員在繳納完培訓費后，因為產品特性的“不過可退費”，很多學員在激烈的考公環境中選擇佛系備考這也導致中公教育整體退費率越來越高。

學員繳納的培訓費屬于待確認收入，這也就意味著收費與收入之間存在時間差，預先收到的培訓費，是一項債務，計入合同負債，等結果出來后，再確認收入或退款，直到這個時候掛賬的合同負債才算“銷賬”。按照公務考試的節奏，每年的3-5月份為考試季，7-8月份出結果，每年的收入確認及退費時間點也就卡在了第三季度。

2021年中公教育第三個季度的現金流情況就出現嚴重反常，在14.45億元的收入下，銷售商品、提供勞務收到的現金為-5.05億元，這與第三季度出現的集中退費相關，大量的現金被學員退費占據，導致在第三季度雖然有現金入賬的情況下，卻仍然出現了虧空。

（三）大舉擴張，投資遇挫

2018年起，高速發展的中公教育就開始了擴張之路，在全國大范圍投資地產行業。其在湖南、山東、遼寧、陜西等地花費大量資金興建培訓基地。，2020年底，中公教育以30.05億取得昌平一地塊。同年11月，中公教育發布定增預案，擬募資60億元，其中42億元募資額用于懷柔學習基地建設項目。中公教育投入了大量流動資金進入地產項目，但整體工程進度緩慢，諸多重大項目仍未完工，早前開工的湖南長沙和遼寧撫順項目也都在投入上億元預算后，進展無果。

作為一家以職業教育培訓為主營業務的上市公司，投入大量資金在地產行業，尤其是2020年11月擬募資60億興建懷柔學習基地的舉動，也引來了監管機構的問詢：斥巨資購買大面積房屋開展培訓服務的必要性及合理性？是否存在變相用于房地產開發的情形，是否存在違反國家有關加強房地產調控的政策精神和證監會再融資蛇房審核要求的情形？中公教育在答復函中承認，“上市后，用于購置土地、購置培訓場所等長期性資產的支出大幅增長，占用了大量流動資金。”

（四）高額分紅

中公教育上市后的2018年和2019年進行了兩次高額分紅，其中2018年分紅14.2億，占當年歸母凈利潤的82.02%；2019年分紅14.8億，占當年歸母凈利潤的123.04%。在中公教育面臨未來不確定的協議班退費高峰以及近兩年大規模的擴張投資的背景下，還進行了如此高額的分紅操作，實在令人費解。

不過從公司的股權架構也許能看出一點端倪，李永新以及母親魯忠芳合計占股接近60%，那么高額分紅進了誰的口袋，也是一目了然了。

四、深陷困境，中公能否破局

中公教育所處的職業教育培訓行業是國家政策支持板塊。2021年底，人力資源社會保障部、教育部、發展改革委、財政部聯合印發《“十四五”職業技能培訓規劃》，提出職業技能培訓的四個主要目標與五個重點任務，鼓勵支持龍頭企業、社會資源依法參與職業技能培訓，推動共建共享，形成工作合力。2022年4月，教育部重新修訂了《職業教育法》，確定了職業教育培訓的法律地位，也為職業教育培訓的健康發展提供了規范和遵循。并且隨著大學畢業生人數的逐年增長，就業愈發內卷，尤其是在經濟下行的大環境下，考編考研越來越熱門，很對人也會選擇提升職業技能來應對激烈競爭的就業市場。整個職業教育板塊的市場規模也在持續增長。

職業教育板塊的市場潛力，也加劇了行業的競爭，尤其是“雙減政策”后，原來K12的企業和資本也不斷涌入職業教育的賽道中，作為行業原龍頭大哥的中公教育未來將面對更為殘酷的競爭。內憂外患下的中公教育，能否通過調整商業模式，解決財務危機，重新回歸到以教學為本的發展戰略中去？昔日的“公考第一股”能否在困境中破局，我們拭目以待。