打好游擊戰

重要會議落地，不確定走向確定，A股階段性邁入“不確定落地、政策真空、估值低位”的窗口。枕戈待旦，打好游擊戰，內需“找機會”，外需與外資重倉“防風險”。

“找機會”的時期：打好游擊戰

前期市場的調整，投資者普遍經歷了盈利預期的下降、無風險利率的上升（人民幣存款激增、美元加息）以及風險偏好的下降（海外地緣政治），股票市場的估值以及隱含的風險溢價都達到了接近歷史極端水平。

隨著中國重要會議的落幕、海外加息預期的充分交易，官媒三論疫情防控后，投資者對國內路線與海外環境的認識從不確定走向了確定。這意味著站在當前階段，投資者對以上因素的預期沖擊相較于8-9月要小得多，并快速形成了新的共識。

考慮到投資者對悲觀的預期計價相對充分，風險預期逐步落地，以及交易的回暖（兩融開始修復），短期A股仍處于“找機會”大于“防風險”的時期，打好游擊戰。同時，重要會議的結束也意味著投資者關注的焦點從“非經濟要素”回到“經濟要素”，需要注意的是當前缺乏足夠清晰的路標能夠指引盈利預期的改善以及風險偏好的回升，投資者的預期前景仍然模糊。

因此，A股仍處于底部震蕩的階段，陣地戰時機未至，短期需要規避與外資重倉以及外需強相關的個股，枕戈待旦。

抓住制度邊際帶來的交易機會

兩融標的擴容、轉融通費率調降以及科創做市。中證金融公司與交易所先后宣布整體調降轉融通費率40BP、并擴大融資融券標的股票范圍。

從歷史經驗看，轉融通費率調降前市場大多面臨一定的下行壓力，而轉融資費率調降通過降低杠桿資金的機會成本，往往能夠有效促進兩融余額的擴張以及杠桿資金的活躍。2014年以來，轉融通費率共經歷了10次調降，調整后60、120個交易日，上證指數平均上漲6.8%、10.5%。相對而言，兩融標的擴容對指數提振效果相對有限，但擴容標的流動性與交易活躍度往往會在擴容后得到明顯抬升。

2019年兩融標的股票數量由950只擴增至1600只，新增標的在擴容一個月后，日均成交額、日均換手率相較于擴容前一個月增長48.1%、30.1%，要明顯高于全部A股的38.4%、24.1%，相應標的也獲得了明顯的超額收益。

科創板做市開閘也有望對優質科創公司股票尤其是科創50形成增量資金支持。以上制度變化將有望推動部分股票結構交易邊際的形成。

內需“找機會”，外資重倉與外需相關“防風險”

國內重要會議落地后，股票短期進入了“不確定落地、政策真空以及估值相對便宜”的階段窗口期，我們認為做多高確定性的內需板塊以及規避高風險的外需與外資重倉股將成為下一階段的重要思路。

圍繞著內需我們建議關注：

1）自主可控：經濟結構的轉型、政策目標的轉變以及補短板的需求，正在讓制造業尤其是政府支出與政策傾斜相關的科技行業收入增長和資本回報的確定性上升，聚焦自主化率提升較快的能源裝備、軍工、通信、信創等領域。

2）能源安全：傳統能源供給的短缺與低資本開支不僅加大了通脹粘性，同時也使得戰略資源的重要性顯著提升，海外地緣政治波動放大了上述過程的長期性，這帶來與資源相關的企業的現金流確定性提升以及較高的股息回報。而預期之外的全球加息周期的放緩以及中國經濟的回暖也在一定程度上提供了股價彈性的期權，這提供了上述板塊攻守雙面特征。

行業與投資主題：內需“找機會”，聚焦確定性

下一階段，投資的重點在于政策供給與盈利增長的確定性。

轉融通費率的下降能夠有效推動兩融規模擴

1）實物資產通脹與大宗商品：a）煤炭：動力煤價格淡季強勢，冬季供電季或再迎催化，焦煤受地產托底需求預期回暖，估值修復有望;b）石油石化：生產國挺價意愿強烈，地緣政治持續催化油價高位波動，市場高估下經濟衰退對需求的影響。四季度能源短缺仍是主線，重視高分紅低估值的上游板塊;c）油運：運力需求大于供給，VLCC市場高景氣延續;d）農林牧漁：豬價淡季超預期上漲，上市公司盈利能力繼續恢復，進入業績兌現期。

2）自主可控與轉型升級：a）軍工：主戰裝備升級和股權激勵有望超預期，需求剛性;b）通信：電網信息化將進入業績兌現期，光纖光纜量價齊升疊加海纜需求高確定;c）計算機（信創）：芯片制裁措施短期影響可控，中長期將加速流片自立自強，產業有望超預期發展。d）光伏設備：擴產密集落地，上游設備受益需求爆發和HTJ降本增效加速推進;風電設備：全球海風政策頻出、國內招標高增，長期利潤擠壓行業產能擴張滯后，供需或出現錯配，行業有望量利齊升。