流動性沖擊下商業銀行資本結構的動態調整研究

劉青云

(山西財經大學 國際貿易學院,山西 太原 030006)

一、引言及文獻綜述

2008年金融危機是自1929年自大蕭條以來銀行業遭遇的最嚴重的流動性沖擊，金融部門資產再銷售和流動性枯竭是2008年金融危機的重要誘因[1]。次貸市場的崩潰引發了對金融機構償付能力和流動性的擔憂，雷曼兄弟和華盛頓互惠銀行相繼破產以及政府接管房利美之后，導致了整個銀行業的恐慌[2]。同時，流動性風險直接導致了新冠肺炎疫情期間歐美國家銀行股價崩潰[3]。流動性持有揭示了銀行流動資產的風險，反過來又影響銀行對流動資產的需求。銀行持有較高流動性資產有助于平緩經濟不確定性，發揮宏觀經濟增長“穩定器”作用[4]。但是，無論在學術界還是現實中，流動性風險管理并沒有處于重點研究的地位，對流動性風險的考察更多地建立在對信用風險的考察之上[5，6]。以商業銀行的全球風險管理準則——《巴塞爾協議》為例，流動性風險規則的制定經歷了從宏觀模糊到微觀審慎的演進過程[7-9]。直到2010年，《巴塞爾協議Ⅲ》在資本監管的基礎之上，公布了有關專門針對流動性風險的計量、標準和監測準則，標志著商業銀行囿于流動性沖擊的困境開始引發管理層和學術界的高度重視[10]。

實踐經驗表明，銀行調整流動性的三種策略分別是流動性囤積、資產出售和資本結構調整如表1所示。首先，銀行可以囤積流動性。金融危機就像銀行業恐慌一樣，起源于一家金融機構的破產，恐慌隨后蔓延開來。造成恐慌的核心是回購協議市場，如果貸款人收回貸款協議資金并拒絕展期，或者提高回購的折價率，危機就會加深。一旦銀行體系出現了流動性囤積，銀行將無法發揮其流動性轉換職能，這不僅放大了對同業市場的流動性沖擊，還會因為流動性囤積加劇存款競爭、減少貸款數量，最終影響金融穩定和實體經濟順利運行。其次，銀行可以出售證券投資組合和其他資產。對于銀行來說，資產不僅是衡量銀行規模的重要指標，是銀行聲譽的重要構成，是“大而不倒”的先決條件，也是銀行評級的重要標準。最后，銀行可以調整資本結構。通過資本結構的動態調整，可以提升銀行資本質量，優質資本有助于緩解銀行流動性持有困境，滿足銀行流動性和資本監管的雙重要求。綜上所述，調整資本結構能夠成為而且必須成為銀行應對流動性風險的有效舉措。

表1 銀行面對流動性沖擊的典型做法

基于背景追溯，與本文相關的文獻主要有以下三個方面。一是銀行最優資本結構的動態調整。早期的商業銀行最優資本結構文獻，主要是基于現代企業資本結構理論發展而來。作為企業組織形式之一，商業銀行既具備一般企業的特征，也保持受到存款保險制度“保護”和資本監管“約束”的特殊性。1958年，Modigliani和Miller提出MM定理，成為金融經濟學家展開資本結構研究的理論基礎，商業銀行資本結構的研究是在放松一系列摩擦假設條件下對MM定理基本條件的發展。Fischer對MM定理進行了進一步拓展，研究了交易成本存在的情況下的動態資本結構選擇，尤其是資本結構調整的成本。影響銀行資本機構調整的摩擦包括存款保險制度、資本監管和稅收優惠政策，在三者交互影響下，銀行存在最優內部資本比率[11]。也有學者提出無論是債權融資還是股權融資，減少稅收歧視能夠使銀行資本結構更加合理[12]。此外，資本結構的動態調整也受到銀行時代特征的影響。比如在影子銀行存在條件下，銀行最優資本結構會動態調整，即影子銀行引發的競爭使得資本要求增加，從而導致銀行改變其最優資本結構，參與承擔風險更高的行為，引發系統性風險[13，14]。

二是流動性對銀行資本結構的影響。銀行資本結構的調整主要是針對銀行各類資本工具和資本管理措施進行組合，最終達到以資本為基礎的財務績效最優化的目標。當然，資本調整并不是簡單的管理單項資本，而是在財務績效、風險管理、資本配置和資本監管等眾多約束條件下達成最優資本結構。在眾多的影響因素中，流動性沖擊仍然是銀行資本結構調整中不可忽視的重要因素[15，16]。傳統文獻中，流動性約束被認為是導致企業最優投資水平的沖擊性因素。流動性約束對企業的沖擊主要是由于信息不對稱產生的“檸檬問題”，或者流動性沖擊造成銀行破產成本太高，因此投資盈利率相應降低。信息不對稱的問題導致外部融資成本上升，產生“啄序效應”。在這種情況下，銀行會首先進行內部融資。如果信息不對稱產生流動性約束，公司稅收對投資行為也會產生重要影響。隨后，文獻開始考慮債務融資中的抵押和保證金[17]。對于風險中性的機構來說，流動性約束能夠造成根本性沖擊。而像銀行這樣的金融機構，在資金流動性供給和資產價格動態演化方面扮演著重要角色[18，19]。因此，探索流動性沖擊對銀行資本結構的影響更加迫在眉睫[20]。

三是商業銀行應對流動性沖擊的對策。流動性風險是否會對商業銀行造成嚴重損害，仍然是一個有爭議的問題。首先，銀行流動性問題可能只是一種癥狀，而不是銀行業績嚴重惡化的主要原因。一旦銀行信貸風險得到控制，銀行績效會下降，但是流動性風險不會對銀行造成破產性傷害。其次，銀行可以通過調整資本結構(比如資產、負債和表外資產的構成)以緩解流動性風險的沖擊[21]。例如，銀行可能會增加流動性資產或減少信貸資產，以降低流動性沖擊[22]。當然，如果這些調整不當或者成本太高，流動性風險就會嚴重影響銀行的業績，最終導致金融危機。最后，政府通常會向銀行提供流動性支持。在美國次貸危機期間，美國的銀行可以從貼現窗口、聯邦住房貸款銀行系統、定期拍賣貸款和中央銀行流動性掉期系統獲得流動性[23]。政府的這種流動性支持可以從根本上緩解流動性風險的危害。

前期相關文獻是本文的研究基礎，但是銀行流動性及相關監管對資本結構的影響仍然是非常重要但未被充分研究的議題[24]。目前的研究過多集中在危機時期流動性不足的原因或者監管下銀行流動性達標問題，忽略了銀行本身持有流動性的動機[25]。另外，目前幾乎所有的模型都假設銀行資本的供給是完全彈性的[26]。受上述文獻啟示，一方面，本文研究商業銀行持有流動性的動機，精準探測推動銀行達到最優資本結構的流動性區域，為銀行主動持有流動性提供了新的思路和政策保障。另一方面，本文突破資本供給彈性局限，建立數理模型，確定流動性沖擊對銀行最優資本結構的影響，一定程度上進行了理論拓展。

二、數理模型構建

(一)銀行最優資本結構的數理模型

傳統MM模型中，在嚴格的假設條件下企業的資本結構不需要調整。但是不斷放松假設，加入信息不對稱、債務稅盾效應、代理和破產雙重成本后，最優資本結構理論不斷發展。這一理論適用于所有公司，無論是銀行還是其他企業。當然，銀行最優資本結構必須考慮其特殊性，比如存款保險制度作為確保銀行體系穩定的保障。存款保險制度，從本質上可以看作銀行未來資產價值的期權，通過期權理論可以將它看作是銀行債務的到期價值。如果一個國家實施固定存款保險制度，銀行就只能通過增加風險資產比重或者動態調整資本結構達成期權價值最大化的目的。這一系列做法惡化了商業銀行的風險承擔行為。存款保險制度看似解決了商業銀行與存款人由于信息不對稱引起的道德風險問題,但同時帶來了新的道德風險問題。在金融體系中，僅僅依靠存款保險制度達到金融體系穩定有效是不夠的。作為減少政府(最后貸款人)風險暴露和道德風險的有效工具，資本監管發揮的作用是巨大的。

與此同時，存在一個反向力，那就是銀行面對的流動性約束。流動性約束風險被認為會降低銀行最優投資水平，或者由于信息不對稱增加了銀行融資成本，或者增加了銀行破產成本。流動性約束增加了銀行融資外部成本，從某種程度上抑制了銀行過度風險承擔行為。

上述兩種相反作用力——看跌期權和流動性約束，共同影響銀行最優資本結構。為此，依據上述理論機制，建立兩階段流動性約束下的商業銀行最優資本結構調整模型。

1．模型的提出。兩階段模型中，銀行必須在第一階段籌集資金進行投資，將投資領域集記作J，籌集資金可以在J內進行任何項目的投資。投資領域J內的任意項目記作j,可以在第二階段產生現金流動xj。項目產生的現金流動收益分配服從中位數μ以及標準差σj，銀行總資本記作Cap。將累積分布函數記作F(xj；μ,σj)，概率密度函數記作f(xj；μ,σj)。銀行的債權資本記作D，銀行資本結構記作α=D/(Cap-D)，需要在債權資本D和股權資本(Cap-D)之間達到最優①。

模型中將考慮銀行的特定因素。第一是存款保險制度。存款保險制度無論公立或私立、明確或隱性，其目的都是避免銀行因為過度風險承擔導致破產殃及存款人。第二是銀行的特許權價值。商業銀行的特許權價值與銀行的市場勢力、行業競爭程度和政府監管限制息息相關。根據特許權價值理論，一般認為銀行特許權價值越高，為了維持其較高的特許權價值銀行會審慎約束自身風險承擔，資本結構調整更加趨于優化。也就是說，如果銀行預測未來特許權價值一直存在且上升，即使在風險越高，利潤越大的目標下，銀行為了維持特許權價值也不會貿然實施過度風險承擔行為。第三是流動性約束沖擊。由于銀行本身需要有一定比例的流動性持有，因此流動性沖擊假設為內生變量。

因此，本模型的建立，存在以下假設：

假設一由于政府提供的存款保險制度，銀行的債權資本(主要包括存款)是無風險的。

假設二銀行特許權價值(記作C)，是外生的，只有在第二階段銀行不存在流動性風險的情況下可以獲得特許權價值租金。

假設三銀行考慮集中投資的項目能夠實現收益最大化。銀行流動性風險約束帶來融資成本和破產成本上升，且流動性風險是內生的。

在上述假設下，銀行的凈資產收益率可以寫作：

E=

(1)

考慮到第二階段，只有滿足xj>D的情況下，銀行才能保持流動性，所以式(1)可以寫作：

(2)

因此，可以推導出，銀行資本動態結構調整取決于存款保險制度提供的看跌期權帶來的收益和面臨流動性沖擊帶來特許權價值損失之間的權衡。因此，可以將流動性風險內生約束下的商業銀行市場價值最大化目標表述為：

max(D,σj)=E(D,μ,σj,C)

(3)

2．模型的求解。求解式(3)內部解:

(4)

式(4)求解得出滿足流動性風險約束下銀行市場價值最大化下的σj最優值。

E(D*)=Cf(D*)+[1-F(D*)]

(5)

式(5)求解得出滿足流動性風險約束下銀行市場價值最大化下的銀行最優資本結構。其中，E(D*)表明銀行債權資本的邊際收益等于邊際成本，可以看作銀行最優資本結構。其中，Cf(D*)表明由于銀行債權資本邊際成本上升而損失的特許權價值，[1-F(D*)]表明銀行由于債權資本比重上升帶來銀行預期收益的上升。

銀行必須在市場收益最大化和面臨風險之間進行權衡，因此必須在不同的(D*,σj*)集合中進行選擇。模型(3)內部最優解實際上可以看作是(D*,σj*)的集合。為了繼續探索銀行資本結構的調整，本文將繼續引入流動性風險約束。

(二)流動性沖擊下銀行最優資本結構的數理模型

無論是金融危機還是后金融危機時期，流動性風險波動引發的資產流動性約束波及了金融市場穩定性。因此，深入研究流動性沖擊下銀行如何保持最優資本結構，對穩定金融市場、維護經濟穩健運行具有重要價值。流動性風險沖擊改變銀行投資機會集的結構，可以記作L，直接影響項目的標準差。也就是說，任何一個新的投資機會集合J中，其項目產生的現金流動收益分配服從中位數μ以及標準差Lσj。

為了研究流動性風險對銀行資本結構帶來的影響，可以求解：

(6)

對式(5)全微分計算，可得：

(7)

將式(7)代入式(6)中，可得：

(8)

因此，可以繼續推導：

繼續對式(8)求二階導數

(9)

數理推導結果表明，商業銀行流動性沖下的資本結構呈現開口向下的凸函數形式，即保持倒U型曲線關系。當商業銀行面臨的流動性沖擊較少時，為了達到更高的利潤率，銀行就會持有較低流動性資產，表現在增加債權資本的比重，導致資本結構無法達到最優。因此，銀行不斷增加流動性資產比重的同時也在動態地調整最優資本結構。當然，二者是非線性關系，存在拐點。因此，對于商業銀行而言，精準探索既能應對流動性沖擊又能保持最優資本結構的流動性持有區域是重要且必須的。

三、實證檢驗

(一)模型的構建

根據前文的理論推導，以中國商業銀行面板數據為樣本，建立如下計量模型。

γXt+μit+εit

(10)

其中，i表示第i家商業銀行，t表示第t期；E/Lit代表商業銀行的資本結構，Liqit代表商業銀行流動性沖擊下的流動性持有。前期數理推導中證實商業銀行資本結構和流動性沖擊存在非線性關系，因此計量模型中增加了流動性沖擊的平方項，以證明實證檢驗與數理推導是否一致。Mt代表宏觀層面控制變量，It代表銀行行業控制變量，Xt代表銀行微觀層面控制變量。μit為個體特定效應，εit為隨機擾動項。

(二)變量及樣本選取

選取2012—2020年我國36家②商業銀行面板數據為研究樣本。選擇這個時間階段主要出于以下考慮：一是2007年7月中國銀行業監督管理委員會頒布了《商業銀行信息披露辦法》，經過三年的貫徹執行，2010年后的信息數據更為全面和真實；二是金融危機后各國監管部門普遍加強了監管，商業銀行的資本充足率、流動比率等指標更加合規。數據主要來自BvD Osiris和Wind數據庫，參照研究慣例，剔除了年度關鍵變量缺失的商業銀行，剩下36個具有代表性且數據完備的銀行樣本。

1．資本結構和流動性變量。根據前文建立的理論模型，本文主要探索銀行股權資本和債權資本的比重。因此，采用E/L測算商業銀行資本結構。參照Jari-Mikko和Juha的做法[27]，流動性沖擊主要由LIQ測算，即銀行流動資產占存款金及短期資金的比重。該指標既是銀行流動性狀況最為直接的表現，同時也是監管部門流動性監管指標。

2．控制變量。參考已有研究文獻，選取資產回報率、資產規模、核心一級資本充足率和凈息差作為個體控制變量，行業集中度以及信貸貢獻率作為行業控制變量，經濟增長率和法定存款保證金率作為宏觀控制變量。變量定義詳見表2。

表2 變量定義及統計描述

(三)實證過程

1．基準回歸。根據豪斯曼檢驗結果，基準回歸采用固定效應估計。為了詳細測算每一類解釋變量的影響，本文采用逐步回歸法。

根據表3的回歸結果，從核心變量看，流動性沖擊對銀行資本結構的系數為正，流動性沖擊的平方對資本結構的系數為負。依靠非線性項的顯著性去判斷是否存在倒U型關系是不嚴謹的，應當借助utest檢驗證實變量之間的倒U型關系。根據utest檢驗，計算出流動性沖擊的極值點LIQ≈31.14，流動性沖擊的取值范圍為[3.32,71.05]，可知極值點在取值范圍內。本文的數理推導進一步得到了實證檢驗，流動性沖擊與銀行資本結構存在倒U型關系。中國銀行保險監督管理委員會于2018年實施的《商業銀行流動性風險管理辦法》要求商業銀行流動性比率不得低于25%。因此，為了達到監管要求且達成最優資本結構，商業銀行的流動性區間應該保持在[25，31]。目前我國商業銀行流動性持有均值為19.32，可以判定部分銀行沒有達到流動性監管標準。但是，我國商業銀行總體位于流動性沖擊正向影響資本結構區域，主動提升流動性不僅能夠達到監管部門流動性風險監管要求，而且能夠促使商業銀行優化資本結構。

表3 基準模型回歸結果

從銀行特征變量來看，資產回報率、核心一級資本充足率、凈息差與銀行資本最優結構顯著正相關。在我國，商業銀行資產回報率、核心一級資本充足率和凈息差較一致，一般來說，資本回報率高的銀行，核心一級資本充足率和凈息差較高，具備上述特征的銀行的資本結構優化更易實現。資產規模對資本結構的影響顯著為負，證實了銀行在資本結構調整上存在“船小好調頭”效應。規模越大的銀行，其最優資本結構會受到多重因素的影響，調控難度會增加。從行業控制變量來看，銀行信貸貢獻率與銀行最優資本結構顯著正相關，一個國家銀行部門提供的國內信貸比重越高，銀行在整個金融體系中發揮的作用越大，面對流動性沖擊，商業銀行越能達成最優資本結構。從宏觀經濟要素看，貨幣政策對銀行資本結構調整影響顯著。貨幣政策越寬松，銀行可以調動的資金越充裕，其放貸行為更加活躍。放貸行為促成銀行資產負債表的擴張，為銀行創造更多的流動性，促進資本結構優化。行業競爭度和GDP增速對銀行最優資本結構的影響不明顯。

另外，本文計算了流動性沖擊下商業銀行資本結構動態調整的時間。商業銀行會根據流動性監管及持有情況動態地調整資本結構，且調整時間為兩年半左右。

2．異質性檢驗。根據數理推導，特許權價值在影響商業銀行資本結構中起到重要作用。為此，按照特許權價值進行異質檢驗和分析。為了進一步探索流動性持有對銀行資本結構的影響，將銀行按照所有權分為國有及股份制銀行和城農商行進行異質性檢驗。

(1)特許權價值異質性。銀行特許權價值是指由于政府的高度監管和進入壁壘，銀行業市場可以視為不完全競爭而衍生的額外價值。特許權價值可以影響銀行的風險轉移、破產成本和資本補充渠道等多個層面，因此銀行業的特許權價值也被看作是銀行道德困境，其直接效應及異質性效應一直是理論和實證研究的熱點。

實證結果如表4所示，高特許權價值和低特許權價值在核心變量上存在較大差異，高特許權價值的回歸結果與全樣本基本一致，流動性持有與最優資本結構呈現倒U型非線性關系，特許權價值能夠起到優化資本結構的作用。但是對于低特許權價值組，核心變量存在較大差異，即流動性持有與最優資本結構關系不顯著。主要原因是高特許權價值銀行大多數是大銀行，流動性持有一方面能夠滿足流動性監管要求，另一方面能夠優化資本結構。根據異質效應回歸結果，要想流動性持有起到優化資本結構的功效，必須提升商業銀行的特許權價值，特別是要針對低特許權價值組。

表4 異質性分析實證結果

(2)所有權異質性。從表4的實證結果可以看出，所有權對于流動性影響銀行最優資本結構存在明顯異質性。對于國有商業銀行和股份制銀行而言，流動性持有與最優資本結構仍然呈現倒U型結構，流動性持有極值點為38.882，高于總體樣本。表明對于我國國有商業銀行和股份制銀行而言，流動性持有發揮了滿足資本監管和優化資本結構的雙重目的。而對于城農商行，其資本最優結構與流動性持有的關系不顯著。目前我國城農商行的最優資本結構調整受資本監管政策、規模擴張、盈利能力的影響比較大，受流動性持有的影響較弱。相較國有商業銀行和股份制銀行，城農商行主觀持有流動性的動機較弱。在目前這種情況下，流動性監管指標的一刀切對城農商行更加不利。

3．調節效應檢驗。通過異質性檢驗可以看出，高特許權價值和低特許權價值的商業銀行存在明顯的異質性。因此，進一步檢驗特許權價值對流動性影響銀行最優資本結構的調節效應。調節效應是在基準模型中增加特許權價值與流動性的交乘項，核心變量與控制變量不變。

表5為特許權價值調節效應回歸結果，交乘項沒有改變核心變量和控制變量的顯著性和正負號，證實本文回歸結果的穩健性。另外，特許權價值與流動性交乘項在1%水平上顯著，特許權價值與流動性平方交乘項顯著性不強。特許權價值更多可以通過流動性持有發揮作用，對于流動性持有平方項作用有限。從符號看，兩項交乘項與流動性持有和流動性持有平方項符號一致，證明交乘項的引入強化了流動性持有對最優資本結構的影響。

表5 特許權價值的調節效應回歸結果

4．穩健性檢驗。

(1)動態GMM估計。為了保證估計值的一致性，穩健性檢驗采用動態GMM模型。經過Arellano-Bond檢驗，實證模型的AR(1)的P值均小于0.1，AR(2)的P值均大于0.1，通過了序列相關性的檢驗，模型存在一階序列相關，不存在二階序列相關。同時采用二階段估計，對計算出的Sargan統計量進行Hansen檢驗，檢驗結果p值大于0.1，通過了過度識別的問題。結果顯示核心變量符號及顯著性與基準模型一致，控制變量符號基本一致但是顯著性稍弱，通過穩健性檢驗。

(2)其他穩健性檢驗。本文還進行了其他常見的穩健性檢驗。首先，在更換變量上，進行了四次回歸。在核心變量上，用資本資產比代替股權債權比。控制變量上，用ROE代替了ROA，用資本充足率代替核心一級資本充足率，用行業集中度IC代替HHI。調整了變量后的結果仍然穩健。其次，特許權價值某種程度上可以看作是銀行的無形資產，將無形資產作為特許權價值的替代性指標加入基準模型，回歸結果顯示本文結論仍然成立。

四、結論與政策啟示

為了使銀行達到監管和盈利要求，銀行必須根據流動性沖擊和持有程度選擇調整策略。一般來說，調整策略包括流動性囤積、低價出售資產和調整資本結構。流動性囤積不但放大銀行同業市場的流動性沖擊，還會對金融市場和實體經濟造成不利影響，導致貨幣政策失效。而低價出售資產則會使銀行難以獲得規模經濟收益，國際評級和國際聲譽受損。因此，資本結構調整必須成為而且能夠成為銀行應對流動性沖擊的有效舉措。

本文建立了兩階段流動性沖擊約束下的商業銀行最優資本結構調整模型，通過模型求解，最終得出結論：隨著流動性沖擊的增加，銀行將動態調整最優資本結構。流動性約束下的商業銀行資本結構呈現倒U型曲線關系，表現為一個開口向下的凸函數。進一步利用中國商業銀行面板數據建立實證模型，實證結果與數理推導結果一致。經過測算，我國商業銀行流動性持有應該保持在[25，31]的區間，既能滿足流動性監管的需求，也能推動資本結構達到最優狀態。但是，流動性沖擊對資本結構的影響存在拐點，超過流動性沖擊極值后增加流動性持有反而會使資本結構偏離最優軌跡。

基于本文研究成果，結合我國商業銀行現狀，提出以下三點政策建議。

1．辯證看待流動性沖擊的作用和機制。流動沖擊及持有對商業銀行資本結構的影響不是線性的。過低的流動性持有使得銀行負債過高，風險承擔加大，不利于金融體系穩定。但是超過流動性持有拐點，要求銀行持有更多流動性資產，會增加銀行機會成本，銀行將面臨風險管理和盈利能力的雙重壓力。過高或者過低的流動性持有，都會使得商業銀行偏離最優資本結構。經過測算，目前將流動性持有保持在[25，31]的區間，一方面能夠滿足流動性監管要求，另一方面能夠達到資本結構最優點，是商業銀行主動持有流動性的合理區間。

2．流動性持有對國有及股份制銀行和城農商行的影響存在差異。實施政策時必須考慮商業銀行的異質性，進一步發揮流動性監管的精準效用。本文實證結果顯示，對于國有銀行和股份制銀行，流動性監管對其資本結構的影響是正向促進的。由于自身資金實力和儲戶數量，國有銀行和股份制銀行能夠主動提升流動性持有比率，且流動性持有能夠促進其資本結構向最優不斷靠近。但是對于城農商行，其流動性持有對資本結構優化效應不明顯，主動持有流動性的動機不強。因此，流動性監管應逐步過渡到區別對待，定向施策，最終達到精準調控。

3．提升城農商行的特許權價值能夠達成通過流動性持有優化結構的目的。根據本文數理推導和實證檢驗結果，特許權價值能夠強化流動性持有對最優資本結構的影響。尤其是對于城農商行而言，提升特許權價值，能夠增加流動性持有對于資本結構的優化影響。但是，受高水平金融開放戰略和商業銀行數字化轉型戰略的影響，商業銀行特許權價值會由于競爭進一步萎縮。因此未來需要鼓勵銀行通過提高經營效率和業務多元化提升特許權價值，同時降低銀行通過進入壁壘和市場限制獲得的特許權價值。

注釋：

① 為了簡化計算，本文將銀行資本結構調整的過程看作是達成最優債權資本D的過程。

② 該樣本包括了5家國有商業銀行、12家股份制商業銀行、15家城商行和4家農商行。