山西汾酒投資價值分析

韓興國　張興旺

摘要：作為我國白酒行業最先上市的企業，山西汾酒的經營業績和財務狀況一直是人們重點關注的內容。通過對山西汾酒2018～2020年的會計信息和2016～2020年的財務能力指標進行分析與評價，并用市盈率法對山西汾酒進行估值，發現其在經營管理中存在的問題，為山西汾酒提供一些合理建議。

關鍵詞：山西汾酒；財務分析；價值評估

一、引言

山西汾酒全稱山西杏花村汾酒廠股份有限公司，是我國專業白酒生產、銷售企業，法定代表人袁清茂，1993年在上交所上市，成為行業內首家白酒上市企業。其2020年主營業務收入高達140億元，凈利潤為31億元。山西汾酒位于山西省汾陽市杏花村，擁有上千年的釀造歷史，有“中國酒魂”之稱。

二、山西汾酒財務分析

（一）資產負債表分析

企業資產負債表是企業經營活動的靜態表現，可以幫助分析企業的資產結構。

從表1可看出企業資產結構比較穩定，在2018～2020三年內總資產中流動資產所占比重大。應收賬款變少，預付賬款總量雖有增多，但在流動資產中所占比重逐年下降，說明資金流動性正向好發展。

表2中可以看到，應付職工薪酬在流動負債中所占比重穩定在10%左右，應付票據在流動負債中所占比重穩定在8%，山西汾酒負債結構相對穩定。2018和2019兩個年度，山西汾酒預收賬款、應付賬款、應付票據占流動負債的百分之六十左右，說明企業基本通過應付賬款和應付票據籌集所需資金，該內容和白酒公司基本特征相符合，負債構成較為合理。

（二）利潤表分析

從表3可以看出，山西汾酒2018～2020年度營業收入和營業成本呈上升狀態，2020年企業取得營業收入將近140億元，管理費用由2018年的7億元上升到2020年的將近11億元，銷售費用先上升后下降，可能是因為2020一整年受疫情影響而銷售費用下降。2018年至2020年山西汾酒財務費用為負值，這是因為山西汾酒應付賬款多而利息費用少，同時還有利息收入。

（三）償債能力分析

分析償債能力的兩個重要指標分別是流動比率和速動比率，并且流動比率大于二，速動比率大于一說明該企業償債能力偏好。但是如表4所示，山西汾酒流動比率近四年都未超過二，并且呈逐年下降趨勢，速動比率也在2020年降至一以下，這說明山西汾酒短期償債能力偏弱，流動資產中變現能力很強的現金及等價物也同樣偏少，債權人可能面臨較大的債務違約風險。而與貴州茅臺的財務指標數據比較發現，貴州茅臺兩項指標均優于山西汾酒，說明山西汾酒短期償債能力是有一定進步空間的。雖然山西汾酒短期償債能力偏弱，但是其長期償債能力比較強，利用債務資本進行盈利的能力較強。

（四）盈利能力分析

對于盈利能力，筆者分別從營業收入和資產兩個角度對山西汾酒進行了分析。如表5所示，山西汾酒近五年毛利率、凈利率大體呈上升趨勢，說明山西汾酒盈利能力較強，且盈利能力在持續上升，毛利率上升至百分之七十以上，說明山西汾酒營業成本占營業收入比重較低，企業銷售利潤率較高。此外，山西汾酒凈資產收益率逐年上升，并且在2020年超過了貴州茅臺，說明資產有著越來越高的利用效率，盈利能力愈來愈強。但是從白酒行業來看，山西汾酒盈利能力也只處于中等水平，與貴州茅臺仍有較大差距。

（五）營運能力分析

如表6所示，自2016年以來，山西汾酒總資產周轉率2019年雖稍有下降，但總體呈上升趨勢，表明山西汾酒擁有較高的資產運營效率。對于白酒行業來說，存貨周轉率并不是越高越好，其一定程度上可以幫助衡量白酒的質量，山西汾酒存貨周轉率呈波動變化，但比貴州茅臺高很多，可能是因為2012年禁酒令出臺以后，山西汾酒逐漸將主要資源轉向低端市場。應收賬款周轉率波動較大，2017、2018、2019三年應收賬款周轉率較高，企業運營管理能力較強。固定資產周轉率總體上呈上升趨勢，表明汾酒固定資產利用能力在提高，公司運營能力也在持續發展。

（六）成長能力分析

山西汾酒2016年營業利潤增長率、凈利潤增長率，2018年營業收入增長率均高于貴州茅臺，其他年份的指標總體低于貴州茅臺，成長能力偏弱，發展后勁不足。

三、估值

市盈率是每股股票價格與其每股凈利潤的比值。山西汾酒1993年上市以來，歷史數據長并且完整，且山西汾酒處于該行業生命周期的成熟期階段，市場需求成熟，研發新技術帶來細分行業盈利突破性進展可能性不大，所以筆者擬采用相對估值法中的市盈率法對山西汾酒進行估值。如圖1所示，市盈率當前值為76.39，說明山西汾酒明顯處于高估狀態，且很可能出現投機性泡沫。

四、結論與建議

通過對山西汾酒四大能力分析，可歸納出結論：近五年來，總體上山西汾酒發展較好，償債能力與同行業貴州茅臺相比稍有不足但整體尚可；盈利能力穩中上升，但仍有很大提升空間；在營運能力方面，沒有明顯的不良資產占用情況的發生，但存在大量的賒銷款項，資金回籠的速度變慢。

償債能力上，企業應該籌資渠道多元化。山西汾酒之前多通過向銀行借款取得資金，此外其還可以通過吸收投資、發行債券等方式籌集資金，從而提高山西汾酒的償債能力。

盈利能力上，企業應加大銷售渠道多元化，擴大市場投入。端午、中秋、春節等重要節日是白酒銷售的高峰時期，企業可以采取促銷、折扣、公關宣傳等方式拓寬汾酒市場。同時，把握好科技機遇，通過網絡、物流擴大自身市場。

營運能力上，山西汾酒擁有較高的資產運營效率，應該提高產品質量，降低酒類存貨周轉率，同時完善應收賬款內部控制，提高資金回籠率，加大催款力度。

發展能力上，企業應該專注于產品質量。企業能否得到發展最重要的是產品的質量。只有增加研發資金，產品質量不落下風，才能使得自己在競爭日益激烈的環境下取得優勢。

參考文獻：

[1]李婧.基于哈佛分析框架下山西汾酒財務分析及價值評估[D].呼和浩特：內蒙古農業大學，2018.

[2]王可可，董琦雅.企業財務報表分析—以山西杏花村汾酒廠股份有限公司為例[J].現代商業，2020（02）：164-165.

（作者單位：內蒙古科技大學經濟與管理學院）