昂利康：收購標的業績不明朗

劉博

4月12日，昂利康（002940.SZ）公告稱，公司擬通過發行股份方式購買甘紅星等21名自然人合計持有的科瑞生物（832780.NQ）61%股權，并募集配套資金。

2022年1月21日至2022年2月18日，昂利康已通過大宗交易和協議轉讓方式受讓了科瑞生物18.65%股份，在履行相應的審批程序后，昂利康繼續增持科瑞生物股份，截至本次收購預案簽署日，公司累計持有科瑞生物總股份的23.48%。

本次發行股份購買資產的發行價格為32.52元/股，標的資產的交易價格不高于5.6億元。本次交易完成后，公司將持有科瑞生物84.47%股份，科瑞生物將成為上市公司的控股子公司。通過本次收購，公司聲稱將置入盈利能力較強的資產，向植物膽固醇及其衍生產品延伸。

標的公司業績不穩定

科瑞生物主營業務為植物源膽固醇及其衍生產品維生素D系列、甾體藥物中間體的研發、生產和銷售。

近年來，全球陸續出現的瘋牛病、禽流感、SARS病毒等大多都與動物源有關系，動物源相關產品成為病毒來源的一個重要的途徑。因此，全球各大制藥公司嚴控動物來源產品，從源頭上杜絕病毒的產生和攜帶。

根據國盛證券行業研究報告，目前全球用于生產維生素D3的NF級膽固醇全球需求量約為300噸，醫藥、化妝品等領域NF級膽固醇用量約50噸，飼料級膽固醇的用量約為400噸，但目前市場上所供應的膽固醇絕大部分均為動物來源，其提取的動物源膽固醇存在安全風險;歐美將維生素D3生產所需的膽固醇來源明確為羊毛脂中提取，不允許使用動物腦干提取的膽固醇為原料;中國自2020年7月起動物腦干膽固醇被明確禁止。

膽固醇的全球行業集中度較高，且處于供不應求狀態;與動物源膽固醇相比，植物源膽固醇具有污染少、安全性高、成本相對較低的優勢。由植物源膽固醇開始，衍生下游的維生素D3、活性維生素D3、骨化醇系列產品等用于飼料、保健食品、藥品等完全可以實現這一系列產品的非動物源化，并對動物源膽固醇所形成的產品形成一定程度的替代。

毫無疑問，植物源膽固醇以及衍生品是科瑞生物最為亮眼的產品，然而能否量產是關鍵所在。

目前，科瑞生物的產品眾多，旗下有十大產品。雖然最有競爭力的產品是植物源膽固醇，但業務增長情況以及所占比例并不樂觀。

科瑞生物此前曾在新三板掛牌，2018年營收為8021萬元，而膽固醇的營收僅為1260萬元，占比僅為15.71%;公司最大的收入為非那甾胺中間體的4761萬元，占比為59.36%。2018年后，公司因種種原因未再繼續披露具體的產品結構。

從此次預案披露來看，科瑞生物優秀的產品目前似乎也并未體現到業績上。2019-2020年及2021年上半年，公司營收分別為2.11億元、7045萬元、6655萬元，下滑明顯。2020年可能是疫情原因;2021年上半年，公司的收入規模雖有所恢復，但并未恢復至2019年上半年9588萬元的水平。從收入可以看出，公司植物源膽固醇依然規模有限。

從凈利潤來看，同期，科瑞生物凈利潤分別為2536萬元、-524萬元、1492萬元，波動很大，盈利能力并不穩定。不僅如此，由于產品面向的終端客戶主要為國內外大型醫藥企業，科瑞生物2020年度前五大客戶銷售占比超過80%，下游客戶集中度較高，而且下游客戶的話語權似乎還在不斷加強。

2019-2020年及2021年上半年，科瑞生物營收分別為2.11億元、7045萬元、6655萬元，期末應收賬款分別為3663萬元、3375萬元、2088萬元，應收賬款占收入的比例分別為17.36%、47.91%、31.37%，整體呈現上升趨勢。

從核心產品情況、應收款占比以及整體財務指標來看，科瑞生物的經營似乎并不穩定。

花園生物是全球維生素D3全球巨頭之一，公司主業有原料藥、維生素D3和羊毛脂等產品，和科瑞生物的主業非常類似。

2019-2020年及2021年上半年，花園生物的綜合毛利率分別為69.71%、60.36%、68.66%，其中“維生素D3及D3類似物”產品的毛利率分別為69.84%、60.81%、67.58%，羊毛脂及衍生品的毛利率分別為39.59%、39.73%、41.18%。同期，科瑞生物的綜合毛利率分別為27.28%、37.03%、60.54%，整體低于花園生物“維生素D3及D3類似物”和整體毛利率水平。

昂利康主要從事化學原料藥及制劑的研發、生產和銷售，產品應用范圍主要涵蓋抗感染類（頭孢菌素類及青霉素類）、心血管類（抗高血壓類）、泌尿系統類（腎病類）等多個用藥領域。公司生產的藥用輔料為藥用空心膠囊產品，主要應用于化學制劑及中藥制劑行業。

2021年，昂利康營業收入13.80億元，同比增長7.04%;歸屬于上市公司股東的凈利潤1.20億元，同比下降26.80%;歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤1.08億元，同比下降19.51%。

在收入構成中，制劑業務2021年收入為9.74億元，占比為70.55%;原料藥和中間體收入為3.9億元，占比為28.23%。制劑業務是公司第一大收入來源。

從過往三年來看，昂利康的增長似乎陷入了停滯。2019-2021年，公司的收入分別為13.96億元、12.9億元、13.8億元，凈利潤分別為1.12億元、1.64億元、1.2億元。報告期內，公司收入和凈利潤均呈現下降趨勢。其中，公司高企的銷售費用及其下降幅度值得關注。

2019-2021年，昂利康的銷售費用分別為7.65億元、6.91億元、6.1億元，下降比例為20.26%。在昂利康的銷售費用中，占比最大的為業務推廣費。

2019-2021年，公司業務推廣費分別為7.37億元、6.72億元、5.86億元，期間下降1.51億元。

收購標的科瑞生物的業績如同過山車，收購后兩家公司的業務如何整合也是關鍵所在。

與此同時，昂利康期末的應收項不斷增加。2019-2021年，公司的收入分別為13.96億元、12.9億元、13.8億元，期末應收賬款和應收票據總計分別為1.83億元、2.32億元、2.9億元。報告期內，公司收入下降1.15%，而應收項增長58.47%，二者呈現明顯的背離。

從整體來看，昂利康的業績增長平平，而且利潤增長方式難以持續。

2021年，上市公司旗下多家子公司的經營不理想。

年報顯示，目前昂利康的子公司有四家，其中子公司昂利泰主營業務為ɑ-酮酸的生產和銷售，2021年營業收入為1.43億元，凈利潤4591萬元;子公司昂利康醫藥銷售公司主業為原料藥及制劑產品的銷售，2021年營業收入為3.31億元，凈利潤-287萬元;江蘇悅新主營7-ADCA的生產和銷售，2021年營業收入為1.5億元，凈利潤-1323萬元;海西藥業主業為原料藥生產和銷售，2021年營業收入為1880萬元，凈利潤-245萬元。

也就是說，四家子公司有三家處于虧損狀態。

從整體盈利能力來看，昂利康也略有下降。2019-2021年，公司整體的毛利率分別為73.12%、75.39%、64.66%，凈利率分別為9.06%、14.06%、10.24%。報告期內，公司2021年的凈利率雖然高于2019年，但是顯著低于2020年，而且整體上呈現下降趨勢。

不僅如此，昂利康還在進一步擴張。目前，公司已增資并控股海西藥業，參股漢偉醫療、新合新，合資設立海禾康、昂利康健康、動保科技，由此推動公司在麻醉、醫療器械和醫美、甾體激素類醫藥中間體、寵物藥品等方面的產品研發和產業化，拓展公司大健康相關業務領域。擴張后，公司的整體盈利能力將會進一步面臨考驗。

對于此次收購的戰略目的以及標的公司業績等問題，《證券市場周刊》記者已向昂利康發去采訪函，截至發稿上市公司未回復。