疏通成長股的“堵點”

魏楓凌

2022年以來，股市明顯呈現分化的格局，價值風格相對占優，而以中下游制造業為代表的成長股則弱于大市。

這一分化可以被幾個因素解釋：一是地緣沖突和海外通脹導致大宗商品價格走強，上游能源資源品行業在產業鏈中獲取更多利潤，中下游制造業受損;二是穩基建、穩地產的政策若能落實，則明顯會使得上游行業直接受益，對下游非房地產相關的消費板塊傳導較慢，甚至反而因為擠出效應而受損;三是疫情持續擾動，對供應鏈和消費場景產生不利影響，甚至連汽車制造業都受到明顯沖擊，其他行業更是如此，疫情未見消退導致這部分行業持續承壓;四是美聯儲加息縮表的節奏可能會加快，海外流動性收緊的預期也傳導至國內，2022年以來，貨幣政策的寬松預期不斷增強但是落地結果卻弱于市場預期，微觀市場來看北向資金、基金發行等因素也處于偏不利狀態，導致受到流動性寬松支持的成長股受損。

如果上述四個因素被視為成長股投資的“堵點”，那么這些因素怎樣才能緩解甚至打通呢？從這幾個維度來看，疫情和美聯儲貨幣政策是不可控的外部變量，不確定性較大，而國內經濟基本面和貨幣政策的變化，可能對成長股的影響更加直接，也更加可預期。

目前市場對貨幣政策寬松主流解讀為不及預期，偏重總量，但對貨幣政策的結構性影響卻關注不多。0.25個百分點的降準幅度為1998年存款準備金改革以來首次，而市場普遍預期為全面下調0.5個百分點。

不過，觀察資金市場結構，降準低于預期或是因為金融市場并不缺乏短期和長期資金，因此成長股需要的寬松貨幣環境其實還是存在的。

具體可以看三方面：一是DR007在公開市場7天逆回購利率之下運行，利率直接表明市場不缺便宜錢;二是5月MLF到期量僅為1000億元，需要降準對稱的必要性其實不強;三是央行再貸款也能給商業銀行提供重要的可貸資金補充來源，而LPR不降則有助于保持銀行利差，疊加降低博倍率，擴充銀行資本金，實質性提升銀行投放信貸的能力。所以，流動性維度看，對符合實體經濟轉型升級的領域若能提供定向金融支持，成長股受益應大于強周期價值股。

此外，近日據媒體報道，市場利率定價自律機制召開會議，鼓勵部分中小銀行自愿將存款利率浮動上限下調10BP左右。其原理與LPR加點類似。這一舉措兼具信號意義與實際意義，部分銀行自愿下調最終可能形成普降的局面，助力信貸擴張。

目前貨幣政策的核心訴求是要推動寬信用，在流動性、利率、資本等三個維度均有政策出臺，相比于上一輪金融向實體經濟讓利更加市場化，對銀行的利差空間壓縮相對有限，預計能起到助力實體經濟回升的較好效果。本輪擴大信貸投放將根據政策導向向新基建和制造業、服務業傾斜，對成長股是偏有利的。

反過來看，投資者也不必為貨幣總量寬松不及預期而擔憂。如果是大水漫灌式的貨幣寬松，提升市場的風險偏好反而容易引導資金進入到“炒小炒差炒概念”的行情，或者是加杠桿博弈高股息大盤股的策略。成長股通常包括醫藥生物、消費、高科技高技術制造業、現代服務業等領域的優質公司，股票的阿爾法屬性強于貝塔屬性，企業本身相對來說多為銀行的優質客戶，受到金融資源定向支持概率更高，結構性貨幣寬松的環境是對其有利的。

此外，從經濟與企業基本面的角度來看，供應鏈沖擊之下保供與復工復產的政策若推進，無疑會優先考慮符合經濟高質量發展的領域和主體，受到支持的優先級大概率好于一般性企業主體。那些位于保供產業鏈上的優質成長企業，尤其是高科技高技術產業，將會逐漸體現出優勢。

不過，疫情和海外因素對成長股的沖擊風險也的確存在，尤其是若美股調整會沖擊國內成長股板塊。不過，這部分風險已被市場預期已久，若出現沖擊，反而會是一個較好的布局機會，而若美聯儲緊縮不及預期或復工復產超預期，則對成長股形成利好。

作者為鵬揚基金策略分析師