路衍經濟產業融資模式創新

文 甘肅新發展投資集團有限公司（甘肅路衍經濟產業研究院）李文杰 石芬娟

為助推交通運輸轉型發展，進一步發揮高速公路對區域經濟的拉動、帶動和輻射作用，近年來，全國路衍經濟產業項目遍地開花，建設如火如荼，以銀行貸款為主的融資模式逐漸不能滿足項目建設的資金需求，資產證券化將是未來拓展融資渠道的一個新方向，也是一個新的突破。

路衍經濟產業即依托公路交通主業吸引關聯產業，形成產業集群，發展路衍經濟產業是為了更好地實現產業之間的合作價值。2019年5月，甘肅省率先提出了“路衍經濟”的構想，近年來全國路衍經濟產業項目遍地開花，建設如火如荼。

作為產業集群，路衍經濟產業項目具有投資金額大、回收期限長的特點，路衍經濟產業項目建設運營現有的融資方式主要為銀行貸款，貸款品種有臨時流動資金貸款、短期流動資金貸款、中期流動資金貸款、中長期項目貸款等。

對比其他的融資方式，銀行貸款具有融資成本低、流程簡單、靈活性強的優點，但由于銀行貸款方式存在授信門檻高、資金用途限制嚴格等缺點，導致路衍經濟產業項目建設運營資金缺口依然較大。

融資工具應用創新

隨著市場化的發展，資產證券化將是未來融資渠道拓展的新方向，也是一個新的突破，在滿足企業基本融資需求的基礎上，也為市場投資者提供了新的投資方式。為滿足路衍經濟產業中長期項目建設運營的資金需求，可選擇發行企業債券。為償還銀行貸款、補充營運資金、實現短期項目投資等，可選擇短期融資券、中期票據、超級短期融資券等債務融資工具。

企業債券

企業債是指境內具有法人資格的企業，依照法定程序發行、約定在一定期限內還本付息的有價證券。企業債一般是由中央政府部門所屬機構、國有獨資企業或國有控股企業發行，最終由國家發改委核準。企業債的發行費用主要有承銷傭金、中介機構費用（審計、評級）、信息披露費、登記托管和兌付費用，企業債的融資成本主要構成為Cc=A*Rc*Y+Cm+Ci+Cr。

A為籌資金額，Rc為債券票面利率，Y為發行年限。Cm為承銷費，以包銷方式計算，一般為一次性收取Cm=A*Rm（Rm為承銷費率）。Ci為中介機構費，一般是一次性收取，預計為40萬元（可忽略不計）。Cr為登記托管和兌付費，一般為A*0.011%。

整理后得Cc=A*Rc*Y+A*Rm+A*0.011%

銀行貸款的融資成本Cb=A*Rb*Y

兩種融資成本差異E=A*Rc*Y+A*Rm+A*0.011%-A*Rb*Y

整理后得E=A*（Rc-Rb）*Y+A*（Rm+0.011%）

在不考慮其他影響因素的條件下，Rb按5年期以上人民幣貸款市場報價利率（LPR）4.60%計算，Rm按企業債券承銷費收費標準取較低值計算。當E為0，即銀行貸款與發行企業債融資成本相同時，則不同金額不同期限的企業債票面利率如表1所示。

表1 不同金額不同期限的企業債票面利率

表1 不同金額不同期限的企業債票面利率

通過計算分析，當企業融資金額為1億元以上5億元以下時，發行5年期企業債票面利率小于4.36%、7年期小于4.43%、10年期小于4.48%時，發行企業債的融資成本低于銀行貸款。融資金額為5億元以上10億元以下時，發行5年期企業債票面利率小于4.44%、7年期小于4.49%、10年期小于4.52%時，發行企業債的融資成本低于銀行貸款。

非金融企業債務融資工具

2005年以來，非金融企業債務融資工具陸續推出，是指具有法人資格的非金融企業在銀行間債券市場發行的，約定在一定期限內還本付息的有價證券，其中比較常見的有短期融資券（CP）、中期票據（MTN）、超級短期融資券（SCP）。發行債務融資工具需要對發行企業進行財務審計和信用評級，而后根據企業的財務狀況、評級水平、融資工具的特點、銀行間市場資金面等綜合情況進行市場化定價發行。

以AAA級企業一次性發行債務融資工具為例，融資成本Cd=A*Rd*Y+Cm+Cr+Cl。其中，Rd為票面利率，定價估值如表2所示；Cm為承銷費用Cm=A*0.3%；Cr為評級費，一般為25萬元；Cl為律師費，一般為15萬元。

表2 非金融企業債務融資工具定價估值(2021年7月14日當日）

表2 非金融企業債務融資工具定價估值(2021年7月14日當日）

數據來源：中國銀行間市場交易商協會

銀行貸款的融資成本Cb=A*Rb*Y，Rb按5年期以下人民幣貸款市場報價利率（LPR）3.70%計算。發行債務融資工具與短期銀行貸款之間的融資成本差額E=A*Rd*Y+Cm+Cr+Cl-A*Rb*Y，帶入相應的數值整理后，E=A*Rd*Y+A*0.3%+40-A*Rb*Y（萬元），按照不同的發行金額和期限，債務融資與銀行貸款的融資成本差額計算結果如表3所示。

表3 債務融資與銀行貸款的融資成本差（萬元）

表3 債務融資與銀行貸款的融資成本差（萬元）

路衍產業發展具有優化存量資源、帶動區域經濟增長、提升公路運輸服務能力等功能，對促進公路交通行業高質量發展有重要意義。

通過計算分析，資金需求期限為0.5年時，融資額5億元以下采用銀行貸款方式成本更低，5億元以上采用債務融資方式可節約一定成本；資金需求期限為1年、融資額超過2億元時，采用債務融資節約的成本較多；資金需求期限為3年、融資額超過1億元時，融資金額越高，采用債務融資方式可節約更多的融資成本。

實體資產證券化

資產證券化是指以基礎資產未來所產生的現金流為償付支持，通過結構化設計進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券（ABS）的過程。路衍經濟產業項目都有較為客觀的未來現金流，可以增強公路交通的盈利能力，按照甘肅省提出的路衍經濟產業發展方向，可將路衍經濟產業資產分為八類。資產證券化融資即路衍企業將資產抵押給受托機構（SPV），企業從受托機構獲得低成本的融資，受托機構將路衍經濟產業資產進行組合，并在信用評級或增級的基礎上進行改良、組合、調整，形成風險等級不同的證券，吸引投資者進行投資。

實體資產證券化流程圖

實體資產證券化是企業獲得低成本融資的渠道之一，也能為市場上的投資者提供更多的投資選擇，但因其發行需要一定經濟規模，且交易機構比較復雜，在目前的金融市場上并不常見。隨著金融市場的不斷發展和交易機構的不斷完善，作為新型低成本融資工具的實體資產證券化將成為企業融資的不錯選擇。

融資策略創新

項目組合融資

路衍經濟產業涉及的行業有旅游、物流、綜合商業、新能源材料等，建設運營的項目盈利能力也不盡相同，有些項目投資少、見效快，有些項目投資回收期較長，收益率相對較低。由于單一的項目融資比較困難，資金成本也高，因此，將收益率低的項目與高收益項目捆綁，彌補其收益不足的缺口，如將鄉村振興項目建設與特色服務區的改擴建捆綁到一起，采用項目組合的方式進行融資，勢必會降低融資難度，節約資金成本。目前，路衍經濟產業項目組合融資并不常見，在旅游、物流、能源材料與裝備制造等項目組合融資方面仍存在探索空間。

成立內部財務公司

路衍經濟產業作為一個新興產業，隨著發展規模的擴大，產業管理將趨于集團化管控模式，為更好地為集團內部各企業提供金融服務，在符合企業集團財務公司管理辦法相關規定的條件下，可成立內部財務公司集中開展投融資及資金管理工作。從融資角度看，作為集團化企業，內部財務公司比單一企業抗風險能力更強，在申請金融機構貸款、發行債券及使用其他債務融資工具時，更容易獲得授信、通過發行審批。從資金管理角度看，內部財務公司主要功能是進行資金的集中調配管理，有自己的結算和風控管理體系，能更好地提升資金使用效率，防范資金風險。

引入戰略投資者

路衍經濟產業布局和發展方向是多元化的，依托金融機構開展的融資主要是以現金的方式為企業發展提供資金支持，引入戰略投資者則能給企業帶來更多的支持元素。從資金角度看，戰略投資者通過對目標企業的估值研判，確定投入的現金金額及相應持有的股權比例，通過現金投資，企業以股本增加的方式獲得了融資。相對于債務性融資，股權資本不必在企業正常運營期內償還，也無需負擔固定的利息費用，保障了企業對于資本的最低需求，能夠促進長期持續穩定經營。從產業結構角度看，戰略投資者可以用非貨幣資產進行投資，從而獲得一定比例的股權，比較常見的有企業發展急需的技術、管理、市場、人才等，這些非貨幣資產投資，能夠促進產業結構升級、改善企業治理結構。

路衍經濟產業發展具有優化存量資源、帶動區域經濟增長、提升公路運輸服務能力等功能，對促進公路交通行業高質量發展有重要意義。“十四五”期間乃至未來更長的時間內，仍有大量的路衍經濟產業項目等待建設，融資需求將穩步提升，現有的融資模式逐漸不能適應路衍經濟產業可持續發展的要求，積極探索新的融資方式，把市場作為金融資源配置的基礎，提升企業直接融資能力，才能切實解決資金的瓶頸問題。