別讓“做市商”成為“做市莊”

聶方紅

管理層近日發(fā)布《證券公司科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點(diǎn)規(guī)定（征求意見稿）》，向社會公開征求意見，標(biāo)志著科創(chuàng)板引入做市商機(jī)制即將成行。理論上說，做市商制度可以提高股票的流動性、改善市場的有效性、維護(hù)市場的穩(wěn)定性，對資本市場的發(fā)展肯定有促進(jìn)作用。然而任何一種市場交易制度的推出，都會有利有弊，我們在試點(diǎn)過程中既要看到它的優(yōu)點(diǎn)，也要防范它的缺陷，興利除弊，確保試點(diǎn)能夠成功且有推廣價(jià)值。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，科創(chuàng)板引入做市商制度試點(diǎn)，利于市場交易和平穩(wěn)運(yùn)行。筆者以為，還是要全面觀察后再行判斷。首先，做市交易是資本市場一種成熟的交易制度，我們的股市要實(shí)現(xiàn)與國際接軌，遲早會引進(jìn)推行這種交易制度。為了確保引進(jìn)的成功，先通過科創(chuàng)板試點(diǎn)這項(xiàng)業(yè)務(wù)積累經(jīng)驗(yàn)是較為穩(wěn)妥的做法。其次，搞活科創(chuàng)板市場，引入做市交易是舉措之一但不是惟一，更不見得就是最見效的措施。實(shí)際上，科創(chuàng)板不活躍，最主要的原因在于投資者適當(dāng)性制度，在于入市門檻高達(dá)50萬元，在于快速擴(kuò)容和入市資金不平衡的矛盾，單靠券商那點(diǎn)流動性解決不了根本問題。再次，從過往實(shí)踐來看，做市交易改變不了市場趨勢和格局。新三板2014年8月就引入了做市商機(jī)制，引入當(dāng)天確實(shí)有行悅信息、易維科技、九恒星、新眼光等多只股票漲幅超過100%，但現(xiàn)在回過頭去看看新三板的市況，那些股票最終仍然沒有逃脫價(jià)格暴跌、交易銳減、流動性萎縮的宿命。

做市交易，對廣大普通投資者而言可能最為關(guān)注的還是做市商的股票從哪里來？其成本怎么樣？從來源上看，無非是首發(fā)包銷的、發(fā)行跟投的、二級市場買進(jìn)的、從中國證券金融股份有限公司借入的、其他抵債質(zhì)押等方式獲得的等等。那么問題來了，做市商券的來源與成本直接影響投資者的判斷，如果他們都是靠二級市場購買，會不會出現(xiàn)行情好的時(shí)候放肆買，多買少賣、越買越高，跟投資者搶籌碼。行情差的時(shí)候放肆賣，多賣少買、越賣越低，與投資者相互踩踏，看誰跑得快?？紤]到做市商有渠道和信息優(yōu)勢，普通投資者會不會變成待宰羔羊？如果對看好的股票多家做市商一起買、對不看好的股票多家做市商拼命賣，股價(jià)豈不更加大起大落了？如果他們的來源是大宗交易特別是解禁股低價(jià)轉(zhuǎn)讓而來，他們會不會變成大股東套現(xiàn)走人的工具？從趨利的視角來看，對一些市場原本不活躍的大盤股，做市商會不會利用手中的做市交易制度優(yōu)勢，把前面買一至買五、后面賣一至賣五都變成自己的囊中物，普通投資者要買只能買他的籌碼，想拋也只能拋給他，很多股票的分時(shí)走勢會不會變成織布行情？如果更活躍一些，會不會又變成對倒坐莊行情？從當(dāng)前來看，既然大家都認(rèn)為科創(chuàng)板股票價(jià)格高得嚇人，這個(gè)時(shí)候叫人家來做市交易，怎么拿到低價(jià)籌碼？做市商拿不到低價(jià)籌碼怎么做市發(fā)財(cái)？是不是意味著科創(chuàng)板還會下跌？顯然，做市券源信息不及時(shí)公開，大多數(shù)投資者就可能成為做市商算計(jì)的對象，市場的公平、公正就變得困難。

原本，券商作為經(jīng)紀(jì)人只是投資者與交易所之間的中介，在現(xiàn)代通信技術(shù)條件下，這種經(jīng)紀(jì)行為都是在電腦上進(jìn)行的，無論盈虧，他只管收傭金就是了。現(xiàn)在有了做市商身份，自己參與交易，獲利也必須低買高賣，與投資者之間就會產(chǎn)生利益沖突。如果不在制度上進(jìn)行防范，做市商很容易轉(zhuǎn)化為類似賭場里面的莊家，直接危及資本市場的健康發(fā)展。那么做市券商的內(nèi)控制度與機(jī)制建設(shè)就非常重要，這包括：第一、業(yè)務(wù)隔離制度的建立與執(zhí)行到位。確保做市交易業(yè)務(wù)與經(jīng)紀(jì)、自營、資產(chǎn)管理、衍生產(chǎn)品交易等其他業(yè)務(wù)能夠有效真正分離，其間的人財(cái)物事都要嚴(yán)格分開，各搞各的，獨(dú)立運(yùn)行、獨(dú)立核算，分開管理。第二、業(yè)務(wù)流程的分開運(yùn)作。建立健全做市交易活動的決策流程、制衡機(jī)制、內(nèi)控監(jiān)督制度，確保做市業(yè)務(wù)開展規(guī)范有序。第三、信息與存貨風(fēng)險(xiǎn)管理的規(guī)范。建立健全有效的做市商信息披露制度，從披露內(nèi)容、時(shí)限等方面降低信息不對稱帶來的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)透明度。建立存貨頭寸管理制度，設(shè)立數(shù)量適當(dāng)性紅線，防止做市商存貨風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為市場風(fēng)險(xiǎn)。

傳統(tǒng)做市商制度在西方資本市場實(shí)踐中反映出來的最大問題就是利用自身做市的優(yōu)勢地位侵害其他投資者的權(quán)益。美國證監(jiān)會曾經(jīng)分別對納斯達(dá)克和紐約兩個(gè)證券交易所的做市商交易行為進(jìn)行過全面調(diào)查，發(fā)現(xiàn)普遍存在違規(guī)行為，以至于后來不得不在做市商制度的基礎(chǔ)上引入競價(jià)交易機(jī)制，形成當(dāng)今最為流行的混合交易制度。顯然，加強(qiáng)對做市交易的風(fēng)險(xiǎn)管理是防患于未然的題中之義。第一、實(shí)行混合交易機(jī)制。引入做市交易，并不排斥競價(jià)交易。做市商的責(zé)任更多是在股價(jià)暴漲暴跌時(shí)參與做市，抑制過度投機(jī)，穩(wěn)定市場;在交易撮合出現(xiàn)問題的時(shí)候參與做市，增加流動性，提升市場活力;其他時(shí)候應(yīng)該尊重市場規(guī)律，不過多影響干擾市場，更不能主動做莊改變市場趨勢。第二、引入競爭機(jī)制。防止個(gè)別做市商操縱市場。納斯達(dá)克市場每一種證券平均有12家做市商，最少也保證有2家做市商為其股票報(bào)價(jià)，一些規(guī)模較大、交易活躍的股票做市商常常有三、四十家，這就能夠有效地緩解壟斷操縱市場的問題?？紤]到試點(diǎn)初期合格合規(guī)的做市商數(shù)量不多，必須明確每家股票都應(yīng)該有兩家以上的做市商為其股票報(bào)價(jià)、參與做市交易。第三、壓實(shí)做市商的法律責(zé)任。從過往的經(jīng)驗(yàn)來看，利益面前機(jī)構(gòu)不見得就比中小投資者境界高尚，但它們作惡對市場的危害是成千上萬的散戶都無法比擬的。這也是一些業(yè)內(nèi)人士看淡做市交易的原因，擔(dān)心給了它們一個(gè)共同坐莊割韭菜的機(jī)會。有必要明確參與做市券商的權(quán)利與責(zé)任，一旦出現(xiàn)串謀、操縱、內(nèi)幕交易等違規(guī)行為，就要受到法律與經(jīng)濟(jì)制裁。第四、加強(qiáng)日常監(jiān)管和違規(guī)處罰力度。詳細(xì)制定做市運(yùn)營運(yùn)作規(guī)則和具體監(jiān)管細(xì)則，交易所應(yīng)加強(qiáng)對報(bào)備專用賬戶的監(jiān)控，對做市交易出現(xiàn)異常的股票責(zé)成做市商和上市公司公開信息或者做出說明，對惡意違規(guī)并給投資者造成損失的做市商和責(zé)任人追究經(jīng)濟(jì)與法律責(zé)任。

（文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表《紅周刊》立場。）