養元飲品：天花板顯現市值大縮水

李興然

養元飲品（603156）是消費者再熟悉不過的六個核桃的生產商，不過，從業績上看，公司近年來似乎陷入了業績增長的瓶頸。2018年竟是近5年業績難企及的高點。

而與經營業績停滯不前的同時，公司擁有巨理財、大筆分紅情況，儼然是成熟行業、成熟公司且無重大資本開支計劃的做法，結合公司近五年業績情況看，這似乎坐實了公司面臨著觸及天花板、成長性欠缺難題。

我們先來看養元飲品近年來的業績：

2017年，公司營收77.41億元，同比下滑13.03%，歸母凈利潤23.10億元，同比下滑-15.72%;

2018年，公司營收81.44億元，同比增長5.21%，歸母凈利潤28.37億元，同比增長22.82%;

2019年，公司營收74.59億元，同比下降-8.41%，歸母凈利潤26.95億元，同比下降-4.99%;

2020年養元飲品營收44.27億元，同比下降40.65%;歸母凈利潤15.78億元，同比下降41.46%;

2021年，公司營收69.06億元，同比增長55.99%，歸母凈利潤21.11億元，同比增長33.77%。

今年一季度，公司營收20.48億元，同比下滑8.42%;歸屬于上市公司股東的凈利潤5.24億元，同比下滑29.10%。

來源：公司公告

綜合上述數據看，2018 年竟是近5 年業績難企及的高點。

一邊是業績似乎早已見頂，一邊是公司近幾年對投資理財興趣很高，而且公司分紅也很大方。

截至2021 年底，公司共有交易性金融資產105.52 億元，約占總資產的66.43%。其中，銀行理財約105.5億元。

根據5月14日的公告，公司仍有超過105億元的理財產品，其中銀行理財超86億元，另有19億元私募基金產品。

此外，2021年公司向全體股東每10股派發現金紅利20元（含稅），合計擬派發現金紅利約25.31億元（含稅）。現金分紅比例為119.91%。拉長維度，2017年-2020年，公司股利支付率分別為55.72%、78.9%、78.25%、96.25%。

根據上述信息，我們很容易提出以下疑問：

1、公司理財及分紅情況看，儼然是成熟行業、成熟公司且無重大資本開支計劃的做法，結合公司近五年業績情況看，是否坐實公司面臨著觸及天花板、成長性欠缺難題？

2、公司私募基金收益極低，靠“炒股”可能某段時間給公司帶來巨額投資收益，但也可能造成巨額虧損，例如云南白藥就曾遇到過這種情況。公司能把控風險，避免類似遭遇嗎？

財報顯示，今年一季度，公司營收20.48億元，同比下滑8.42%;歸屬于上市公司股東的凈利潤5.24億元，同比下滑29.10%。

公司將歸母凈利潤下滑速度快于營收下滑速度的原因為歸結如下五個：

1、公司原材料價格上漲，導致營業成本的上漲;

2、公司對聯營企業的投資收益減少;

3、一季度因金融市場波動，公司持有理財產品出現了一定程度的浮虧，造成公司公允價值變動收益減少;

4、銷售費用及管理費用的投入未同比例減少;

5、企業所得稅稅率變動影響所得稅費用。

但事實上，公司營收再度陷入下滑才更令人擔憂。從公司披露的一季度經營信息看，銷售的主力三大區域——華東、華中及西南地區均呈現明顯下滑。如果說華東地區可能受到疫情影響，那么華中和西南地區顯然不能只歸咎于疫情。

公司銷售收入再度下滑，尤其是華中和西南地區的大幅下滑，原因為何？公司并沒有解釋。

另外，我們可以看到，公司營收下滑的同時，歸母凈利潤下滑更快，理財產品浮虧是原因之一，那么這是否間接回答了上段文章的疑問，公司并不能很好把控風險，反而可能因其加大業績波動？

2005年，原衡水老白生產處處長姚奎章帶領58名員工用309萬元買下河北養元，同年六個核桃問世。

早期發展路線上，養元采用“農村包圍城市”戰略，先從低線級城市開始，逐步向上發展。產品得以快速打開市場，但也落下檔次不高的消費印象。

憑借強大渠道下沉，養元飲品在縣鄉鎮市場銷售占比約75%。截至2020年三季度，公司經銷商1921家，零售終端超100萬家，基本覆蓋除西北、西南部分省份（西藏、青海、甘肅、寧夏等）以外的全國大部地區。

來源：公司公告

快速崛起，也離不開營銷大手筆。2010年，養元飲品憑借“經常用腦，多喝六個核桃”廣告，火遍大疆南北，以6000萬營銷費，拿下15億元銷售額。2015年，養元飲品登上巔峰，當年營收91.17億元，歸母凈利26.20億元，同比增長10.35%和43.13%。六個核桃是營收絕對主力、利潤奶牛。

財報數據顯示，養元飲品銷售毛利率多年保持在47%以上，銷售凈利率在30%以上。以2021年三季度為例，銷售毛利率49.29%，銷售凈利率32.53%，足以比肩多數酒企。

高光加持下，2018年養元飲品成功登陸A股。以78.73元發行價，成為打新規實施以來滬市最貴新股，可謂出道即巔峰。

但一覽眾山小、亦高處不勝寒。遺憾的是，隨后股價快速震蕩下落，反成當時破發最快的上市公司。截至2022 年6 月21 日盤中，股價已不足22 元，市值約277 億元，相比發行價累計縮水近七成。

養元飲品也不是不想打開新的增長空間。2018年至2021年，養元飲品的研發費用分別為2146.31萬元、5660.09萬元、5919.99萬元、6220.03萬元，持續增加。2021年，其還聯合北京工商大學等科研院校成立“中國核桃產業研究院”。旨在加速技術開發應用研究，提升創新轉化力。

具體到產品，2021年養元飲品持續打造高端核桃飲品“六個核桃2430”系列產品，全新推出“六個核桃·考前30天”、“六個核桃·夢濃”等新品。同時，重磅推出新品牌“養元植物奶”，加碼植物奶賽道，培育第二增長曲線。據悉，“養元植物奶”，主打零添加香精、零膽固醇、零反式脂肪、零乳糖優勢，符合健康消費大趨勢。前瞻產業研究院預測，2026年植物蛋白飲料市場規模有望達到1406億元。

2021年，養元飲品功能性飲料營收約1.94億元，同比增長235.66%。勢頭確實喜人，但能否真正扛起新曲線大旗仍需觀察。自身看，不到2億的規模，在養元近70億的總營收中占比尚小。