上市公司違規占用資金的財務影響及防范措施

胡波

【摘要】文章在對上市公司資金占用相關文獻資料進行綜述的基礎上，以M化學企業為例，分析了我國上市公司違規占用資金的主要原因和相應后果，進而提出企業違規占用資金的防范措施，以期對防范控股股東侵占行為的研究提供借鑒。

【關鍵詞】占用資金；上市公司；財務后果

【中圖分類號】F406.7；F426.7

一、資金占用相關文獻綜述

（一）關聯方資金占用的動因

在國外研究方面，Jensen（1976）以代理成本為視角，實證得出控制權與持股比例具有負相關性，持股越低，侵占動機越強；Johnson等（2001）實證研究得出，股權集中度與侵占資產的動機具有正相關性，進而會引發嚴重的大小股東之間的代理沖突；Faccio等（2003）實證研究得出，當企業支付的股利較低時會加劇了大股東的“掏空”行為，而當企業支付股利較高時能夠有效避免這一行為的發生，Fisman（1998）、Fan（2004）也得到相同的研究結論。

在國內研究方面，張弘（2004）、秦玉熙（2005）認為我國資本市場資金被占用現象普遍存在，帶來的影響較為惡劣；基于這一事實，陳利軍（2010）研究發現，當企業聘請的會計師事務所質量較高時，能夠有效降低這一行為發生的概率，或者股東間制衡能力越強時，也能夠有效降低這一行為發生的概率；鄭國堅（2011）研究表明，企業關聯交易與盈余質量具有負相關性，應證了“掏空觀”的說法。

（二）違規擔保的動因

在國外研究方面，Ajit Singh（1995）實證研究得出，只有上市公司讓銀行等金融機構認為有利可圖，并向銀行發出積極的信號，進而可獲取足夠的貸款，基于信息不對稱理論，上市企業與關聯企業間的關聯擔保更容易被金融機構所青睞，因此更容易獲取貸款；Maitreesh（2001）認為，關聯擔?？梢燥@著提升信貸配給效率，進而推進他們進行關聯擔保動機；Berkman（2008）通過實證分析得出，企業具有關聯擔保的可能性與企業資產規模大、盈利能力具有正相關性。

在國內研究方面，陳曉（2009）認為當企業股權制衡度較高時，大股東的顯性掏空和隱性掏空行為就會越低，即二者之間具有負相關性；饒育蕾（2010）以持股比例分段點為角度，通過實證分析得出，擔保程度與企業價值具有一定的負相關關系；鐘宜飛（2015）認為企業盈利能力下降時，擔保貸款便成為彌補資金缺口的主要手段。

二、M化學違規占用資金案例介紹

（一）M化學公司簡介

M化學公司成立于2001年，以濰坊化工有限公司為主體，由濰坊M集團有限公司（以下簡稱“M集團”）聯合其他幾家股東于1999年重組而成，控股股東為M集團。2018年M集團與山東省Y集團有限公司（以下簡稱“山東Y業”）同為第一大股東，分別持股17.5%。隔天，第一大股東仍為M集團，持股17.5%，而山東Y業開始減持，持股比例下降至3.21%。

（二）M化學公司治理結構

1. 公司股權結構

股權結構決定了公司的發展，因為公司權力分配由股權結構決定，而股權結構的表現方式又是公司治理結構。

由圖1可知，一直在M化學占大量份額的未流通股股份在2015年減至0，流通股的股份卻由2011年之前的1/4通過股權分置改革增加到2014年的近1/2，且在2015年全部為A股流通股。

了解到M化學的實際控制人是濰坊市國有資產管理委員會，控股股東是M集團之后，為了更好了解其中的控制關系繪制了圖2。

2. 公司治理結構

采用內部或外部、正式或非正式制度來協調各方利益是公司治理結構的意義所在，M化學已根據相關法律制度在公司內部設立了各機構，各司其職，根據年報，圖3為M化學的內部治理結構。

（三）M化學違規占用資金的方式

1.關聯方資金占用

M集團在2017年10月28日被發現拖欠M化學7 669萬元，主要通過“應收賬款”與“預付賬款”來反映二者之間的資金占用。

2.非經營性資金往來

M化學被發現沒有在財務報告中披露2015—2016年與M集團相互劃轉的13億元，并通過“其他應收款”反映。

3.違規擔保

由于擔保貸款隱蔽性高，因此，M化學并沒有將其為M集團擔保并承擔連帶責任的4 000萬元反映在報告中。

三、M化學公司違規占用資金的原因及后果分析

（一）M化學公司違規占用資金的內因

1. M化學公司股權結構存在缺陷

M集團的股份決定了盡管它與M化學形式上割裂了，但仍可對M化學實施掌控，為它們之間的資金占用提供有利條件。本文從股權制衡度與集中度兩方面出發分析M化學的股權結構。

通常通過CR指數、H指數、Z指數和S指數四項指數來度量股權集中度，如果股權的集中度高，那么代表第一大股東的持股比例大，往往比例在五成以上為高，三到五成相對分配適中，若低于三成，則認為股權分散，而第一大股東比例就是CR指數中用的最多的。

就該公司而言，由5大股東的減持與兩大投資者的退出得到，已不存在在持股比例上可與M集團抗衡的股東，因此，M集團對該公司擁有高度控制權。

同時，學術界認為，關聯交易在股權制衡度高的公司中發生較少，并且有Z指數和S指數兩項指數來體現。由于S指數是第二至第十大股東股權之和與第一大股東的股權比，且M化學的第六到第十大股東所持股份非常低，因此M化學的制衡度用Z指數來分析較為科學。

由表1可知，M化學曾存在“一股獨大”的情況，體現為Z指數由2014年的0.7降為2017年的0.5。但山東Y業與嘉耀國際的股權增加使得Z指數一度接近2，可好景不長，近兩年這兩者股權比例的下降使得Z指數降為只有之前的1/3，對M集團的制衡由強變得很弱。

機構投資者由于在信息、決策、運營、財務方面的強大實力，使其不僅成為一種重要的投資主體，它的比例更體現了股權結構合理性的高低。以M化學為例，在山東Y業與嘉耀國際股權下降后，對M集團的制衡也隨之由強變弱，股權機構比例從五成以上降到了兩成左右，可見該比例能十分鮮明地體現股權結構合理性（如圖4）。

2. M化學治理結構缺陷

本文在查閱了相關資料的基礎上，從股東大會、董事會、代理問題、內部監督這幾個運用最廣泛的變量進行分析。

（1）作為權力機構，股東大會對M化學來說至關重要。由圖5可知，M化學的股東受股利分配高的影響，在上市后的十年里對參與股東大會具有高度積極性，之后卻慢慢缺席股東大會，導致投資者與決策者信心不足，給M集團對M化學實施控制提供了先決條件。

（2）在董事會方面，M集團、山東Y業、嘉耀國際占據了董事會成員的絕對份額，因此董事會成為了控股股東掏空公司的推動劑。

（3）代理與激勵往往是反向關系，如果激勵政策是長期的，那么將會帶來代理問題的持續減少。本文就高管持股與高管薪酬兩方面來研究經理層代理問題在M化學中的體現。

M化學出現的控股股東違規占用資金的現象，其原因是股東在股改前后，現金股利差別巨大，股東利益得不到滿足，且企業也不存在任何的股權激勵政策，因此控股股東開始通過股利分配以外的方式來獲取收益。

同時，由圖6可知，M化學在2018年之前高管薪酬有稍微下降，卻仍然居高不下，代表了該公司主要采取的是薪酬激勵這樣的短期激勵方式，但由于外部市場低迷，企業經營的陷入困境，高管薪酬快速下降至原來的1/3，由此高管開始以權謀私來滿足自己的預期收益，進而引發了大量代理問題。

（4）M化學的監事會主要以內部監事為主，在2016、2017兩個違規年度，監事會成員即是M集團的高管，同時該監事會在2017年聲明資金占用問題已整改完成之后同年又一次被發現同樣問題，可見其監事會的監督職能已受到極大控制。

3. M化學內部控制缺陷

2016年8月，M化學董事長在沒有合理審議的情況下，為M集團擔保向深圳B投資公司貸款1億，同時也沒有任何的披露，內部控制形同虛設，控股股東控制力極強，使得資金侵占現象時有發生。

（二）M化學違規占用資金的外因

1. 關聯交易與擔保法律法規不完善

法規法條不能夠與時俱進，同時缺乏時效性，這些缺陷都給企圖占用資金的上市公司鉆了空子。由表2可知，許多違規企業在證券市場上的收益遠高于被處罰的金額，而一再地忽視監管，牟取暴利。

2. 會計師事務所審計不充分

根據證監會公布的信息，正源和信會計師事務所在2015年對M化學進行審計時存有多項違法事實。事務所的獨立性和職業性往往受利益驅使，導致審計結果與實際情況存在著極大的出入。

3. 證監會執法缺乏連續性

證監會的執法漏洞也是M化學2017—2019年間被連續披露違規的重要原因，罰款數額低，處罰方式輕，缺乏連續性，使得違規企業將處罰視同虛設。

（三）M化學違規占用資金的財務后果分析

1. 資產負債率連年升高導致償債能力下降

對企業發展情況的研究離不開對其償債能力的分析，償債能力分為長期和短期償債能力。本文主要從M化學的長期償債能力著手分析，并可順帶分析短期償債能力，基于它連續被證監會給予退市警示，開始研究其資產負債率。

由圖7可知，在2017年之前，M化學一直經營良好，體現為它的資產和負債的絕對數都在同比例不斷攀升，但在其受到違規披露與市場低迷等多重打擊時，企業陷入了經營困境，開始大量拆借資金，使資產負債率受到大幅度影響，從而所有者權益也隨之降低。

M化學盡管通過違規手段企圖改變企業的經營困境，然而卻幾近破產，這也導致了其每年的資產負債率都在大幅度上漲，遠遠超過所處行業的平均值。但其實在幾年前，M化學的資產負債率由于控股股東對企業資金的占用及不斷舉債就已經達到一半以上，且一直呈現資不抵債的狀況。

用流動比率和速動比率可反映企業的短期償債能力，流動比率應控制在2左右較為保險，過高或過低都會給企業帶來經營問題。由圖8可知，M化學在違規年度期間呈現資不抵債的狀況，并且流動比率與速動比率分別下降為0.5～0.6和0.4～0.5，債務危機極為嚴重，通過計算各年的流動比率發現，M化學的財務危機自2012年就一直存在，且越來越嚴重。

由以上分析可知，違規事件的曝光使得M化學債務危機愈演愈烈。

2. 凈利潤連續為負導致盈利能力過低

對于企業的未來發展而言，盈利能力是最為直觀的反映，也是企業關聯方最看重的一項指標。由圖9可知，M化學在違規事件曝光的前后幾年間，凈利潤受巨大影響逐年下降，幾近退出市場。

自2015年以來，先是財務危機，再是違規事件的曝光，都使其面臨近億元的虧損，但通過資產變現及財政部門的補貼，當年最終扭虧為盈，但由于M化學并未按規定整改而隔年再次被曝光，上半年的盈利不足以填補債務壓力及管理成本，仍面臨巨額虧損。同時，下半年受國家政策、經濟環境及控股股東對資金私自占用的影響，M化學雪上加霜，但國家對其給予的補貼使他走出了困境。但下一年又面臨了巨額虧損，周而復始。

3. 高管頻繁更迭致使發展能力減弱

在違規被曝光的前后幾年間，M化學的高層人員一直在變動中，有的僅任職幾個月，高管的更迭現象使債權人及投資者對其產生規避心理，從而使企業融資受困，難以發展。同時，也會使企業員工工作效率降低，由于對每任新領導的適應導致工作積極性降低，從而使企業內部滋生各種矛盾。

4. 股價走低損害中小投資者利益

從圖10可以看出，2007—2020年期間，M化學的股價盡管有短暫上升，但總體呈現下降的趨勢。股價受巨額虧損的披露及違規事件的曝光影響，股價持續下降直至最終的4元左右，由于控股股東占用投資者資金中飽私囊，受股價持續下降的影響，中小投資者無法變賣持有股份賺取差價，利益受到極大的傷害，同時，企業在無法實現盈利時更是無力分配股利，使得中小投資者雪上加霜。

四、完善上市公司違規占用資金的策略

（一）優化企業治理結構

1. 降低大股東持股比例以改進公司的股權結構

為了杜絕控股股東占用資金的情況，避免以權謀私，因此上市企業一定要改變控股股東對企業的掌控，形成能夠制約它的股權結構。

2. 完善董事會制度和獨立董事制度

為了減少控股股東對公司的掌控，應尋求對公司有益的外部董事加入到董事會中來，高管應高度自律，盡忠職守，從而減少公司高層變動。規范獨立董事制度，使其具有獨立的知情權和決策權，同時在選聘時也應選取利于公司治理發展的專家就職。

3. 強化監事會的監督機制

加強監事會的監督機制，將各項工作進行明確，職責明確，輔以對應的問責機制，加強監事監督檢查的權力，讓監事會發揮其真正的作用，除了公司內部監督外，監事會還要有一定外部人員占比，將監督落到實處。

4. 完善內部激勵制度

上市公司可利用股權作為激勵，對公司內部高層管理人員、核心技術人員加以獎勵，實現員工與企業之間的利益聯系，讓員工切實從公司發展考慮，避免風險，實現共贏。

5. 強化審計委員會的監督作用

違規占用資金、審計失誤等都對上市公司發展造成損害，也就對上市公司審計委員會的監督提出了新的要求，讓其真正發揮監督作用，有效實現公司管理提升。

（二）健全信息披露與監管機制

1. 確保關聯交易行為的充分披露

在會計事務所進行審計這一階段，強調對關聯交易行為的充分披露，認真審核現有的數據和相應的證據，不隨意刪減審計流程，一旦審計報告出現范圍受限等問題，如果必要，可以選擇終止審計。

2. 加強對信用擔保體系的監管

經查證，尚有不少上市公司借助職務的便利，無視法律規定的程序進行擔保。針對該現象，證監會必須加大對我國信用擔保體系監督的力度，確保上市公司按照法定流程進行擔保，營造良好的市場經濟氛圍。

（三）建立健全中小投資者的法律保護制度

1. 創建科學的股東利益法律保護制度

我國對中小股東的法律保護機制還不完善，變相造成控股股東對中小股東利益的侵害，因此要建立健全法律機制，更好地保護中小股東利益，有效激發中小股東參與公司發展的熱情。

2. 加大對不當披露及違規占用資金的懲戒力度

加大懲罰力度應當從處罰方式、金額以及范圍三個角度入手，做好法律銜接讓懲罰落到實處。

3. 保障股東利益受侵害時的訴訟便利性

為了保障股東利益能更好地得到法律保護，首先要從法律規定上給股東更多的權利，讓股東在合法權益受到侵害時，可以利用法律武器維護自己合法權益。其次要降低股東訴訟的法律成本，讓中小股東更愿意利用法律手段維護自己的合法權益。

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